【广发宏观郭磊】价格为什么环比下降

广发证券首席宏观分析师  郭磊 博士

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报告摘要

第一，3月CPI环比由上月上涨0.8%转为下降1.2%，环比明显下行和基数抬升的背景下，同比由上月的5.2%进一步下降为4.3%。

下降原因之一是供给约束打开，鲜菜、猪肉、蛋类价格均属于这一逻辑。

下降原因之二是原油价格影响，导致汽油、柴油、液化气价格均有下行，水电燃料和交通工具用燃料价格属于这一逻辑。

下降原因之三是疫情影响，飞机票价格环比下降28.5%，交通工具、家庭服务、娱乐等类价格属于这一逻辑。

下降原因之四是经济活跃度下降和工业品通缩效应的传递，消费品价格环比下行1.7%属于这一逻辑。

第二，PPI主要还是受大宗商品价格的影响，环比下行达1.0个点，其中石油开采、石油加工、有色、黑色四个行业贡献近0.7个点。

第三，CPI趋势符合预期，只要未来没有太强的环比上行脉冲，则同比将逐步走低。PPI则需要密切观察上游价格， 4月上旬原油、铜、螺纹钢价格均值及同比仍低于上月，但绝对价格已在低位，原油供给博弈影响较大。简单说，我们可以把CPI理解为“下行通道+结构分化”，把PPI理解为“低位区域”。

第四，房价是广义价格的重要一环，2月70城价格环比从0.3%下降为零增长，3月价格趋势比较关键。从房租价格趋势看，房价应该是下行压力；但高频数据显示部分城市如深圳在2月后有所上行。

正文

3月CPI环比由上月上涨0.8%转为下降1.2%，环比明显下行和基数抬升的背景下，同比由上月的5.2%进一步下降为4.3%。3月CPI环比为-1.2%，低于上月的0.8%；食品类CPI环比为-3.8%，低于上月的4.3%。环比下行力度明显，加上3月猪肉等基数抬升，所以同比由上月的5.2%进一步降为4.3%。下降原因之一是供给约束打开，鲜菜、猪肉、蛋类价格均属于这一逻辑。随着时令菜上市量增加，以及疫情防控取得阶段性成果后供给约束打开、物流运输成本下降，鲜菜价格环比下降12.2%；而随着屠宰企业复产，以及生猪调运效率提高，猪肉价格下降6.9%；同样，鸡蛋、水产品价格环比分别下降5.1%、3.5%。下降原因之二是原油价格影响，导致汽油、柴油、液化气价格均有下行，水电燃料和交通工具用燃料价格属于这一逻辑。2月、3月IPE布油价格均值分别由1月的63美元/桶下降为55美元、35美元/每桶，3月汽油、柴油和液化石油气价格环比分别下降9.7%、10.5%和4.3%。在此影响下，CPI居住分项中水电燃料价格环比下行0.8%；交通工具用燃料价格环比下行9.5%。下降原因之三是疫情影响，飞机票价格环比下降28.5%，交通工具、家庭服务、娱乐等类价格属于这一逻辑。由于疫情期间出行量下降，飞机票价格环比下降28.5%。3月交通工具类价格环比下行0.1%。同样由于疫情影响，家庭服务类价格环比下行0.8%，教育娱乐类价格环比下行0.1%。下降原因之四是经济活跃度下降和工业品通缩效应的传递，消费品价格环比下行1.7%属于这一逻辑。CPI消费品价格环比为-1.7%（上月为1.4%），同比为6.2%（上月7.9%）。这一变化背后可能有多种原因，一是商场超市恢复营业后供应的上升；二是随经济和就业压力，消费活跃度的下降；三是工业通缩效应的传递，PPI生活资料环比下行0.2%。PPI主要还是受大宗商品价格的影响，环比下行达1.0个点，其中石油开采、石油加工、有色、黑色四个行业贡献近0.7个点。PPI环比下降1.0个点（上月为下降0.5个点）；其中石油和天然气开采业下降17.0%，较上月扩大6.0个点；石油、煤炭及其他燃料加工业下降7.8%，较上月扩大3.4个点；有色金属冶炼和压延加工业下降3.5%，较上月扩大2.0个点；黑色金属冶炼和加工业下降1.9%，较上月扩大0.5个百分点。这四个行业合计影响PPI下降接近0.7个点.上游大宗商品价格变化是主要原因，3月IPE布油和COMEX铜价环比分别下跌20%和8.7%。CPI趋势符合预期，只要未来没有太强的环比上行脉冲，则同比将逐步走低。PPI则需要密切观察上游价格， 4月上旬原油、铜、螺纹钢价格均值及同比仍低于上月，但绝对价格已在低位，原油供给博弈影响较大。简单说，我们可以把CPI理解为“下行通道+结构分化”，把PPI理解为“低位区域”。在前期报告《价格趋势没有偏离市场预期》中我们指出：猪肉基数从3月起将逐步走高，一直到11月。只要未来没有太强的价格上行脉冲，则同比将逐步走低。CPI也将大概率是这一趋势，所以我们判断“疫情影响CPI斜率，但不改变走势”。但走低只是整体，从结构来说应该是分化的。比如一些服务类价格可能会随着消费恢复有所恢复。PPI目前则主要取决于上游价格，从4月份的高频数据看，原油、铜、螺纹钢价格均值、同比均低于上月。目前原油价格主要取决于供给端的博弈过程。前期价格下跌比较迅猛，估计后续价格可能会有修复过程；但全球经济下行压力将形成斜率约束。简单来说，我们可以把CPI理解为下行通道+结构分化，把PPI理解为低位区域。房价是广义价格的重要一环，2月70城价格环比从0.3%下降为零增长，3月价格趋势比较关键。从房租价格趋势看，房价应该是下行压力；但高频数据显示部分城市如深圳在2月后有所上行。除物价外，房价是广义价格的重要一环，也会在大部分周期中影响政策。2月70城新建商品住房价格指数由上月的环比0.3%下降为零增长，同比由6.5%下降为5.9%。显示出疫情影响下价格出现了一定压力。3月数据还没有出来，这一数据走势比较关键。从租赁房租金的走势看（本月环比同比均为-0.2%），价格应该是下行压力为主。但高频数据也显示部分城市如深圳成交均价在2月后有所上行。核心假设风险：宏观经济变化超预期，海外经济变化超预期

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