【广发宏观郭磊】积压订单交付推动出口降幅收窄

广发证券首席宏观分析师  郭磊 博士

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报告摘要

第一，3月出口增长-6.6%，显著好于1-2月的-17.2%。我们理解相对于2月假期和疫情影响下的“停摆期”，3月复工进程和积压订单交付推动了出口恢复，这个和同期发电等高频数据好转一个道理。一个例证就是，海关总署特别指出3月中旬、下旬进出口都实现了正增长。需求端很难解释中下旬海外疫情上来之后出口会比上旬好，唯一合逻辑的解释就是复工进程推动了出口交付。

第二，但疫情影响仍不容忽视，本月对疫情中心地区美国、欧盟出口跌幅仍然偏高。考虑到海外疫情管控升级普遍出现于3月中下旬，4月处于新增高峰，4月生产和贸易节奏受影响所带来的出口压力应仍不减。

第三，更为关键的一个问题是全球经济压力充分呈现后出口的均衡位会在哪里，这个需要考虑复工节奏影响，海外管控和复工节奏影响，经济下行的“乘数-加速数效应”和新增订单压力、以及海外刺激政策的支撑，会比较复杂。但二季度出口增速整体应可确认会和一季度一样在低位。三季度可能有好转。

第四，从出口的产品特征看，劳动密集型产品比机电产品降幅要高；对美贸易中自动数据处理设备及其零部件下滑幅度较大。从进口品来看，一季度中国扩大了农产品、肉类，原油、铁矿砂、煤等大宗产品，以及一部分医药耗材的进口。

第五，既定趋势叠加英国脱欧的数据影响，东盟成为中国第一大贸易伙伴，集成电路等产品增长迅猛。估计未来中国和东盟之间会有一个进出口和FDI相互促进的过程。

正文

3月出口增长-6.6%，显著好于1-2月的-17.2%。我们理解相对于2月假期和疫情影响下的“停摆期”，3月复工进程和积压订单交付推动了出口恢复，这个和同期发电等高频数据好转一个道理。一个例证就是，海关总署特别指出3月中旬、下旬进出口都实现了正增长。

3月出口增长-6.6%，较1-2月的-17.2%显著收窄。这一点在逻辑上也容易理解，2月处于假期和疫情防控期间的生产停摆期，相当于“需求冲击+供给条件冲击”，3月后复工率逐渐回升。从工信部公布的中小企业复工率来看，2月25日为30%，3月2日为45%，3月24日为72%，3月30日为76%，4月10日已超过80%。

海关总署也指出“前期因延期复工积压的出口订单陆续交付”。而且特别值得注意的是，海关指出从旬度看，3月中旬、下旬连续两旬进出口都实现了正增长。需求端很难解释中下旬海外疫情上来之后出口会比上旬好，唯一合逻辑的解释就是复工进程推动了出口交付。

这个过程和发电耗煤的变化一个道理，随着复工推进，数据在逐步恢复。3月四周发电耗煤分别相当于去年同期的75%、 80%、 79%、 86%；4月前10天发电耗煤相当于去年同期的88%。

但疫情影响仍不容忽视，本月对疫情中心地区美国、欧盟出口跌幅仍然偏高。考虑到海外疫情管控升级普遍出现于3月中下旬，4月处于新增高峰，4月生产和贸易节奏受影响所带来的出口压力应仍不减。

对疫情中心地区的美国、欧盟3月出口增速分别为-24.3%和-20.8%，和1-2月相比变化不大。本月出口反弹主要由对东盟、日本、中国香港等地的出口带来。

考虑到海外疫情管控升级普遍出现于3月中下旬，3月下旬和4月处于新增高峰（海外新增确诊病例3月15日单日为13000例左右，3月底至62000例左右，4月3日和4月10日的高峰分别为10万例左右），4月的生产和贸易秩序所带来的压力应仍不减。

更为关键的一个问题是全球经济压力充分呈现后出口的均衡位会在哪里，这个需要考虑复工节奏影响，海外管控和复工节奏影响，经济下行的“乘数-加速数效应”和新增订单压力、以及海外刺激政策的支撑，会比较复杂。但二季度出口增速整体应可确认会和一季度一样在低位。三季度可能有好转。

未来出口怎么走？这个相对会比较复杂：

第一，从供给端看，4月中小企业复工率还在继续走高。这个会继续带来积压订单交付的效应。我们在前期报告中把3-4月视为经济秩序的“恢复期”。但4月之后，复工的环比贡献应该就会基本消失。

第二，从需求端看，管控节奏是关键影响之一。欧美主要国家管控基本上是3月中下旬逐步升级，4月处于管控高峰期，美国国家过敏症和传染病研究所4月12日称美国部分地区经济最早有望下月逐步重启。

第三，需求端影响不止存在于管控，经济景气度是另一个重要决定因素。目前全球经济只是反映停摆期的影响，需求端相互影响的乘数-加速数效应尚未呈现出来，新增订单压力目前也应该在上升中。

第四，刺激政策对经济的支撑。欧美这轮3月中下旬陆续出来的经济刺激计划可能会在疫情高峰期过去、海外经济运行秩序恢复的过程中逐步发挥作用。

所以出口增速比较难以判断，粗略二季度估计可能会好于1-2月，但低于3月。但可确认的是，出口整体会和一季度一样处于低位，三季度可能有所好转。海关总署指亦出，“国际货币基金组织最新预测今年全球经济将发生衰退，世界贸易组织也预测今年全球货物贸易下滑较大。国际市场的需求萎缩必然会对我国外贸出口造成冲击，外贸新订单减少等问题开始逐步显现，我国外贸发展面临的困难不容低估”。

从出口的产品特征看，劳动密集型产品比机电产品降幅要高；对美贸易中自动数据处理设备及其零部件下滑幅度较大。从进口品来看，一季度中国扩大了农产品、肉类，原油、铁矿砂、煤等大宗产品，以及一部分医药耗材的进口。

劳动密集型产品比机电产品降幅要高。一季度我国机电产品出口1.95万亿元，下降11.5%。同期纺织服装等7大类劳动密集型产品出口5969.8亿元，下降15.3%。其中机电产品为主，大约占我国出口总值的58.5%。

对美贸易中，自动数据处理设备及其零部件是一个下降较大的部类（大约占中国对美出口机电产品的17.6%），下降31.2%，而手机下滑幅度不大，下滑10.3%，提供一定程度平滑。

一季度农产品进口额增长9.0%，原油进口额增长5.8%，铁矿砂进口额增长11.7%；进口煤9577.8万吨，增加28.4%，进口医药材及药品增长14.8%，均显著快于整体。此外，单项量或者金额比较突出的还包括进口猪肉量增加1.7倍；进口牛肉量增加64.9%。

既定趋势叠加英国脱欧的数据影响，东盟成为中国第一大贸易伙伴，集成电路等产品增长迅猛。估计未来中国和东盟之间会有一个进出口和FDI相互促进的过程。

一季度中国对东盟出口占中国出口的16.2%，欧盟和美国分别占14.7%和14.3%；进出口占比则分别为15%、13%、10%。东盟已成为中国的第一大贸易伙伴。英国脱欧的数据影响是原因之一；另一方面主要还是中国与东盟之间的双边贸易趋势的长期累计，中国东盟贸易增速一直高于整体。

特别值得关注的是中国与东盟之间在集成电路等产品上的贸易。一季度中国自东盟进口集成电路1056.5亿，增长25.8%，占自东盟总进口的23.4%；对东盟出口集成电路427.5亿，增长28%，占对东盟总出口的7.9%。

双边产业分工的深化会通过FDI和贸易表现出来，且FDI和贸易之间也是一个相互促进的过程。2018年中国对东盟对外直接投资存量增速为15.6%。今年一季度中国对东盟进出口增长3.8%，显著高于整体。其中对越南出口增长5.9%，进出口增长15.2%。

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