【广发宏观吴棋滢】专项债额度扩容节奏超前期预期

广发证券资深宏观分析师 吴棋滢

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广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，疫情影响下，3月公共财政收入下降26.1%，较前期继续扩大；多渠道盘活国有资源资产之下，非税收入对地方收入有一定支撑。

第二，除反映总量之外，财政数据的另一个意义是对经济结构的反映。分行业看，受疫情影响较大的行业如住宿餐饮、交通运输等税收降幅较大；分税种来看，土地相关税种、出口相关税种降幅均明显扩大，车辆购置税收入降幅则略有收窄。

第三，受收入端约束，3月公共财政支出降幅同步扩大至-9.4%，主要下拉项为环保、基建类支出等。社保就业支出降幅不大，显示出稳就业仍是政策重点。

第四，3月政府性基金收入略有回升；受前期专项债节奏前倾影响，3月支出端大幅扩增。

第五，4月20日财政部表示将再次下达提前批专项债额度1万亿，这一节奏略超预期。简单计算共计2.29万亿的地方专项债将在6月前发行完毕，参照去年进度全年专项债额度可能会达4万亿左右。发改委于新闻发布会上亦表示将“大幅增加地方政府专项债券规模”。

正文

疫情影响下，3月公共财政收入下降26.1%，较前期继续扩大；多渠道盘活国有资源资产之下，非税收入对地方收入有一定支撑。由于多数税种根据上月情况申报纳税，新冠肺炎疫情对财政收入的影响从2月份开始明显显现，3月份有所扩大。3月公共财政收入同比-26.1%，较前期1-2月-9.9%进一步扩大，为1990年录入月度数据以来的最低值；一季度公共财政收入累计同比-14.3%，这一累计增速为2009年1月以来的最低值。其中，3月税收收入-32.3%（前值-11.2%，一季度-16.4%），拉低公共财政收入增幅25.7个百分点，非税收入-2.1%（前值1.7%，一季度0.1%），拉低公共财政收入增幅0.4个百分点；中央收入-33.9%（前值-11.2%，一季度-16.5%），地方收入-20.8%（前值-8.6%，一季度-12.3%（含地方非税收入3.1%））。对于全国财政收入下降，财政部表示一是疫情下税基减少，以及为防控疫情出台的减免税、缓税等措施，拉低全国财政收入增幅约10个百分点；二是前期减税降费政策效应延续，拉低全国财政收入增幅约5个百分点；三是上年末延至今年初缴纳入库的税收收入同比减少。此外，目前地方收入降幅低于中央，主要是部分地区多渠道盘活国有资源资产，增加非税收入。其中国有资源（资产）有偿使用收入、国有资本经营收入分别增长14.5%、1.1倍，合计拉高地方非税收入增幅6.5个百分点。我们在前期报告《财政收支尚未完全反映疫情影响》中指出：“考虑到1月整体受疫情影响不大，年后复工延迟对于营收的影响可能会落在3月，外需下降的影响才刚开始，这一幅度尚未完全反应疫情带来的财政压力。”这一现象或与税收缴纳的时滞效应有关。而从3月数据来看，3月财政收入降幅较前期对国内疫情的影响反映更加充分，但海外疫情带来的需求端压力仍有待进一步观察。展望二季度，受国际国内新冠肺炎疫情形势发展变化影响，财政收入预计仍呈下降态势，但降幅会逐步收窄。除反映总量之外，财政数据的另一个意义是对经济结构的反映。分行业看，受疫情影响较大的行业如住宿餐饮、交通运输等税收降幅较大；分税种来看，土地相关税种、出口相关税种降幅均明显扩大，车辆购置税收入降幅则略有收窄。分行业看，一季度受疫情影响较大的行业税收降幅较大，住宿餐饮、交通运输业、文化体育和娱乐业税收分别下降33.2%、27%、19.6%。分税种结构来看——第一，3月几大主要税种降幅均明显扩大，其中个税增速由正转负降幅明显扩大。个人所得税录得-25.4%（前值14.8%，一季度3.5%）；企业所得税录得-41.6%（前值-6.9%，一季度-12.8%）；国内消费税录得-32.3%（前值-10.0%，一季度-16.4%）；国内增值税录得-36.4%（前值-19.0%，一季度-23.6%，拉低公共财政收入13个点）。第二，3月土地和地产相关税种中，降幅也均有明显扩大。3月房产税-38.5%（前值3%，一季度-5.8%），契税-25.4%（前值-15.1%，一季度-20.0%），土地增值税-26.6%（前值-2.4%，一季度-12%），城镇土地使用税-18.1%（前值-10.2%，一季度-12.4%），耕地占用税-31.9%（前值-7.4%，一季度-23.7%）。第三，3月出口环节税收降幅有所扩大，但进口相关税收降幅略有缩窄。进口环节增值税和消费税-21.6%（前值-25.1%，一季度-23.9%），外贸企业出口退税-29.0%（前值-14.3%，一季度-13.8%），关税-12.7%（前值-26.8%，一季度-27.9%）。第四，3月车辆购置税降幅略有收窄，录得-21.5%（前值-32.8%，一季度-29.5%），与同期汽车零售数据表现一致。受收入端约束，3月公共财政支出降幅同步扩大至-9.4%，主要下拉项为环保、基建类支出等。社保就业支出降幅不大，显示出稳就业仍是政策重点。3月公共财政支出录得-9.4%（前值-2.9%），其中中央本级支出2.2%，仍维持较低正增区间，主要下拉力为收入端约束下的地方支出，其降幅由前期-3.9%扩大至-10.9%。3月疫情对财政收支影响的加深于支出端表现更为明显。分结构来看，3月主要支出项基本均为负增。降幅较大的有环保类支出-34.5%（前值3.4%）、基建类支出-15.1%（前值-16.0%），降幅较小的有文化旅游体育传媒-3.5%（前值-12.7%）、债务付息-4.8%（前值11.7%）、社保就业-5.5%（前值2.5%）。二季度，伴随财政收入降幅的缩窄、两会预算的落地，预计财政支出端增速将有所回暖。3月政府性基金收入略有回升；受前期专项债节奏前倾影响，3月支出端大幅扩增。3月政府性基金收入增速由负转正，较前期-18.6%上升至0.8%；其中，国有土地出让收入累计降幅由前期-16.4%缩至-7.9%，主要与低基数有关。3月政府性基金支出增速亦由负转正，由前期-10.4%大幅上行至52.4%，主要受一季度专项债大规模发行，以及前期疫情导致支出端堰塞有关。我们在前期报告《财政收支尚未完全反映疫情影响》中指出：“万亿元的专项债对应项目支出预计将滞后反应于3月后的政府性基金支出端。”这一影响已初步反应在3月支出数据中，在第三批专项债提前批额度下达的影响下，预计二季度政府性基金支出端将继续提高，政府性基金预算收支缺口也将明显扩张。4月20日财政部表示将再次下达提前批专项债额度1万亿，这一节奏略超预期。简单计算共计2.29万亿的地方专项债将在6月前发行完毕，参照去年进度全年专项债额度可能会达4万亿左右。发改委于新闻发布会上亦表示将“大幅增加地方政府专项债券规模”。4月20日，财政部表示将于近日再次下达提前批专项债额度1万亿元，这是2020年提前批专项债额度的第三次下达，三次额度加总共计2.29万亿元。除年内两会推迟的原因外，追加额度旨在发挥带动扩大投资作用，以对冲疫情背景下疲弱的海内外需求。此外，中央将专项债的重点领域由原先的基建、民生扩大至旧改、公共卫生、应急医疗救治等方向。同时，财政部还鼓励地方争取在今年5月底前将2.29万亿元新增专项债发行完毕。假设2.29万亿元额度的90%于5月底前发行完毕，并对应全年额度的50%（保守假设今年较去年更加前倾，同期进度加快；如果完全根据去年发行节奏，截至去年5月底共发行全年40%地方新增专项债，则今年全年额度将更高），则对应全年新增专项债规模将约为4万亿元左右，超出前期市场的中性预期。4月20日发改委于新闻发布会上亦明确表示将“大幅增加地方政府专项债券规模”。疫情之后，积极财政的重要性和必要性不言而喻，对此市场已有所认知，后续重点关注两会期间具体措施的落地情况与边际扩张幅度。核心假设风险：经济下行超预期，财政政策力度超预期，海外疫情情况超预期。

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