【广发宏观郭磊】经济数据：亮点和改善空间在哪些部门

广发证券首席宏观分析师  郭磊 博士

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报告摘要

第一，5月经济数据基本符合预期，工业、服务业、消费、投资数据均继续好转。工业贡献中出口交货值部分有所走低；而服务业改善幅度比工业要大。

第二，对于总量数据的走势来说，目前市场分歧较小，关键在于行业结构。前期我们也曾指出经济将从全面恢复期逐步过渡至分化恢复期，本篇我们将把视角放在结构上，主要剖析下目前经济数据的亮点（短期趋势）和改善空间（中期可能的趋势）。

第三，数据亮点之一：5月基建增速上行至单月10.9%，并一则带动原材料（钢铁、水泥、化工）增速均快于上月，原材料类工业增加值增速由3.5%上行至5.5%；二则带动装备制造增速，建筑工程用机械产量5月同比增长38.4%，较上月加快17.5个点。

第四，数据亮点之二：5月笔记本电脑、手机等消费电子产品和部分高技术产品保持较快增长。

第五，数据亮点之三：5月汽车在产销两端恢复较快，载货汽车增长达54.7%，SUV也增速较高。

第六，数据亮点之四：房地产销售亦回升较快，虽然前5个月累计增速依然为-12%，但5月单月增速已达9.7%。当然，从高频数据看，后续要继续观察持续性。

第七，往后看，餐饮为代表的服务类消费是一个恢复程度仍低的部门，相比一些比较典型存在补偿性消费、目前增速已经较高的领域（日用品、食品、化妆品、体育娱乐用品），它未来的空间依然比较明显。疫情可能带来短期扰动，但不会影响中期趋势。

第八，服装是另一个恢复程度也偏低的部门。服装零售截至5月累计增速为-23.5%，其中5月单月已恢复至-0.6%的增长，但在消费环境继续改善和去年低基数的背景下增速应还有一定修复空间；服装类出口目前单月增速只有-27%左右，随欧美复工继续推进和零售环境打开，后续应比内需改善空间要大。第九，制造业投资趋势增速也明显偏低。其中专用、通用设备等行业目前1-5月投资累计增速在-15%至-20%，弱于整体，而景气度又偏高，后续资本开支需求可能会上来。但就制造业整体而言，尚未触底的库存可能是一个斜率约束。正文

5月经济数据基本符合预期，工业、服务业、消费、投资数据均继续好转。工业贡献中出口交货值部分有所走低；而服务业改善幅度比工业要大。

5月工业增加值增速为4.4%，较上月抬升0.5个点；服务业增加值增速为1%，较上月抬升5.5个点；4月是工业改善幅度比服务业要大；而本月服务业改善幅度比工业要大。工业可能一定程度上受出口交货值影响，5月出口交货值增速为-1.4%，低于上月的1.1%。

5月支出法口径下的数据中，消费增速为-2.8%，较上月抬升4.7个点；固定资产投资1-5月累计增速为-6.3%，较上月收窄4.0个点。前期公布的5月出口增速为-3.3%，略低于上月的3.5%。

对于总量数据的走势来说，目前市场分歧较小，关键在于行业结构。前期我们也曾指出经济将从全面恢复期逐步过渡至分化恢复期，本篇我们将把视角放在结构上，主要剖析下目前经济数据的亮点（短期趋势）和改善空间（中期可能的趋势）。

数据亮点之一：5月基建增速上行至单月10.9%，并一则带动原材料（钢铁、水泥、化工）增速均快于上月，原材料类工业增加值增速由3.5%上行至5.5%；二则带动装备制造增速较高，建筑工程用机械产量5月同比增长38.4%，较上月加快17.5个点。

1-5月，固定资产投资累计增速-6.3%，较上月收窄4.0个点。其中制造业投资整体累计跌幅最深，增速为-14.8%，较上月收窄4.0个点；房地产投资累计跌幅最浅，增速为-0.3%，较上月收窄3.0个点。基建累计跌幅位于二者之间，但边际好转最明显，本月累计增速为-3.3%，较上月收窄5.5个点。这一增速隐含的5月单月基建增速已达10.9%。

基建投资快速回升一则带动原材料类行业增加值继续走升，5月原材料类行业增加值增速同比从上月的3.5%上行至 5.5%。其中钢铁、非金属矿物制品（水泥）、化工等行业增速均较上月加快。分产品看，5月水泥、钢材、十种有色金属、初级形态塑料同比增速亦均较上月加快。

基建投资快速回升二则带动装备制造业增速较高，如专用设备、通用设备、工程用车等。其中建筑工程用机械产量同比增长38.4%，增速较上月加快17.5个百分点，挖掘机、大中型拖拉机、混凝土机械、载货汽车都增速较高。

数据亮点之二：5月笔记本电脑、手机等消费电子产品和部分高技术产品保持较快增长。

从工业端的数据看，5月笔记本计算机产量增长达28.6%，智能手机、智能电视产量由降转增，分别增长8.4%、7.1%。笔记本计算机产量增速较高符合预期。在前期报告《产业链较全的韧性：出口东边不亮西边亮》中我们曾经指出，平板电脑、笔记本电脑出口增速处于高增状态，应与线上办公需求的激增有关。

从消费端数据也可以看出消费电子类产品也处于景气度偏高的状态。5月通讯器材（主要是智能手机）消费增速为11.4%，在基数抬升的背景下略低于上月的12.2%，维持整体高位。

此外，5月一些新兴产品如3D打印设备、智能手表、集成电路圆片、充电桩等增长均在70%以上。

数据亮点之三：5月汽车在产销两端恢复较快，载货汽车增长达54.7%，SUV也增速较高。

5月汽车业工业增加值增速为12.2%，较上月抬升6.4个点；汽车零售额增速为3.5%，较上月抬升3.5个点。考虑到基数下降，汽车零售数据这一表现算是中性。

5月汽车的结构性亮点一是载货汽车产量为45.8万辆，增长54.7%，增速均较上月明显加快；二是SUV汽车产量增长33.5%。

数据亮点之四：房地产销售亦回升较快，虽然前5个月累计增速依然为-12%，但5月单月增速已达9.7%。当然，从高频数据看，后续要继续观察持续性。

地产销售对线下渠道的依赖程度较高，所以疫情以来回落明显，一季度销售面积增速为-26.3%。但亮点是4-5月地产销售恢复较快，4月和5月单月增速分别为-2.1%、9.7%。除销售外，新开工、竣工增速继续上升，施工增速则有小幅下降。

地产销售有效恢复将实质性降低经济深度下行的风险。

当然，后续仍需继续观察的是这一数据的持续性。从30城地产成交高频数据看，6月同比增速不及5月。

往后看，餐饮为代表的服务类消费是一个恢复程度仍低的部门，相比一些比较典型存在补偿性消费、目前增速已经较高的领域（日用品、食品、化妆品、体育娱乐用品），它未来的空间依然比较明显。疫情可能带来短期扰动，但不会影响中期趋势。

5月餐饮收入增速为-18.9%，较4月的-31.1%和3月的-46.8%大幅改善。但相对来说，目前仍有接近20%的负增长意味着这一领域恢复程度依然较低。

相比而言，一些必需消费品部门已增速较高，粮油食品3-4月连续两个月增速达到近20%，本月已初步回落；日用品本月增速达17.3%；化妆品本月增速达12.9%；体育娱乐用品本月增速达11.6%。这些门类呈现出比较典型的补偿性消费的特征，即目前增速包含着对前期超低增速的补充消费，后续继续抬升空间不大。如果6月进一步上升（“618”大促的影响），则后续可能会存在回归正常化的过程。

而餐饮和其他服务类消费一样，目前仍然有较大空间。疫情可能带来短期扰动，但只要是疫情反复是区域性的，应不会影响行业中期趋势。

服装是另一个恢复程度也偏低的部门。服装零售截至5月累计增速为-23%，其中5月单月已恢复至-0.6%的增长，但在消费环境继续改善和去年低基数的背景下增速应还有一定修复空间；服装类出口目前单月增速只有-27%左右，随欧美复工继续推进和零售环境打开，后续应比内需改善空间要大。

服装鞋帽类在疫情期间受损较大，1-5月零售累计增速为-23.5%。作为谷底的3月，单月增速只有-34.8%。4-5月疫情防控进入常态化阶段，消费渠道约束打开后，数据在大踏步好转，增速分别为-18.5%、-0.6%。-0.6%的增速在去年低基数的背景下（去年增速是历史低点，趋势值为3%左右），应该还有一定空间。

而外需部分目前改善空间要更大一些。5月服装出口增速只有-27%，随欧美复工继续推进，应会继续有一定程度好转。

制造业投资趋势增速也明显偏低。其中专用、通用设备等行业目前1-5月投资累计增速在-15%至-20%，弱于整体，而景气度又偏高，后续资本开支需求可能会上来。但就制造业整体而言，尚未触底的库存可能是一个斜率约束。

如前所述，在-6.3%的固定资产投资累计增速中，房地产跌幅最浅，基建居中，制造业投资整体累计跌幅最深。目前制造业投资已开始部分修复。

其中专用、通用设备等行业目前1-5月投资累计增速在-15%至-20%左右的区间，弱于整体；但这两个行业景气度又明显偏高，后续资本开支需求可能会上来，对制造业投资应该有一定带动。

但对制造业整体来说，库存可能是一个约束，毕竟不是所有的行业都供需两旺，部分行业会存在库存压力。在疫情期间销售中断、疫情后供给修复速度快于需求的背景下，今年一季度工业企业产成品库存被动抬升，增速升至14.9%的周期高位。4月库存增速下降至10.6%，估计后续会继续下行。从经验上来看，库存将滞后于PPI见底，在内外需继续缓慢改善的假设下，这轮去库存过程可能会于三季度后段结束。

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