【广发宏观郭磊】CPI温和、PPI触底是一个合意的组合
广发证券首席宏观分析师 郭磊 博士
guolei@gf.com.cn
内容简要
第一,CPI同比小幅反弹0.1个点至2.5%。由于猪肉价格8-11月基数将大幅抬升,本月的反弹大概率是暂时性的。
第二,短期看目前无通胀压力,核心CPI和非食品CPI同比在低位,环比均为-0.1%。我们理解这可能和疫后供给能力的恢复快于需求有关。
第三,其中服务类价格相对于商品偏弱,交通、旅游、娱乐、租金环比明显走低。这个可能和新发地疫情在6月的阶段性影响脉冲有关。
第四,PPI如预期环比转正,40个行业中价格转为上涨的陡然增加12个,5月的PPI底基本确认。
第五,在上篇报告中我们曾指出当前宏观特征类似2015年底-2016年初,实际上,价格周期位置其实也与当时很像。
第六,对权益市场来说,CPI温和、PPI触底是一个合意的组合。
第七,正如我们前期反复指出的,PPI触底意味着经济周期相关资产折价最严重的时候过去。
正文
CPI同比小幅反弹0.1个点至2.5%。由于猪肉价格8-11月基数将大幅抬升,本月的反弹大概率是暂时性的。
6月CPI同比2.5%,涨幅比上月扩大0.1个百分点。其中,食品同比上涨11.1%,涨幅扩大0.5个百分点,影响CPI上涨约2.24个百分点。
猪肉价格环比已经企稳回升,本月环比上涨3.6%,同比基本持平上月。但8-11月猪肉基数将大幅抬升,6-11月22省市猪肉基数均值分别为24、26、31、38、47、51元/公斤,后续的环比变化很难突破这一基数。所以本月CPI的反弹大概率是暂时性的。
短期看目前无通胀压力,核心CPI和非食品CPI同比在低位,环比均为-0.1%。我们理解这可能和疫后供给能力的恢复快于需求有关。
非食品CPI和核心CPI(扣除食品和能源)更代表内生的通胀通缩周期,这两个指标同比分别为0.3%和0.9%,均在周期低位。二者环比均为-0.1%,显示短期一般物价上行动能不强。我们理解这可能和疫后供给能力的恢复快于需求有关。
其中服务类价格相对于商品偏弱,交通、旅游、娱乐、租金环比明显走低。这个可能和新发地疫情在6月的阶段性影响脉冲有关。
消费品环比持平,而服务价格环比为-0.1%,环比走弱。
交通工具环比大幅走弱,为-0.5%,其中飞机票价格下降6.1%;旅游环比大幅走弱,为-1.8%;娱乐环比为-0.3%;租金房房租为-0.1%。
我们理解这一价格特征可能和新发地疫情在6月的阶段性影响脉冲有关。7月应该会有所好转。
PPI如预期环比转正,40个行业中价格转为上涨的陡然增加12个,5月的PPI底基本确认。
PPI环比增长0.4%,环比转正且属于8个月以来首次正增长,2018年10月以来环比上涨幅度最大的一个月。40个工业行业大类看,价格上涨的有22个,比上月增加12个。石油和天然气开采、石油和煤炭加工、化学原料和化学制品、黑色冶炼和加工、有色冶炼和加工等五个行业贡献0.4个点的环比,形成主要驱动。
PPI同比为-3.0%,较上月-3.7%大幅收窄。从上游CRB指数特征、PPI周期性特征,以及高频数据的趋势看,本轮PPI(2017年Q1以来下降期)的同比底部基本确认。
在上篇报告中我们曾指出当前宏观特征类似2015年底-2016年初,实际上,价格周期位置其实也与当时很像。
在《宏观视角下当前像历史上哪个阶段》中,我们指出当前和2015年底-2016年有颇多相似性:(1)原油和大宗商品经历了一轮调整,到了相对低位。(2)全球贸易都处于一轮周期低位区域,但均已完成典型的下修期。(3)中国经济刚经历一轮中周期回落,15-16年之前是全球通缩叠加出口下台阶;2020年之前是贸易摩擦叠加去杠杆和基建下台阶。(4)经济同样刚经历过一轮经济外生冲击和短周期波动。(5)货币供给刚经历一轮上行脉冲,后续预期会稳货币宽财政。(6)从建筑业产值和工程机械销量的周期性看,建筑业周期的位置亦非常类似。(7)PPI同处于一轮周期底部区域,工业原材料的价格弹性开始恢复。(8)利率刚经历一轮中周期回落,处于经验低位区域。(9)权益市场都经历了低利率和产业转型预期驱动的结构性牛市,轻资产都经历了估值高位,重资产处于低位。
实际上,整个价格周期的位置都比较像:
(1) 猪肉价格在2019-2020年的周期中存在脉冲式扰动,不代表内生通胀周期,我们不考虑在内;
(2) 核心CPI在2016年2月触底,后续上升至2018年初;而本轮核心CPI再度站在底部位置;
(3)PPI那轮是2015年11月-12月见底;本轮是2020年5月见底。
对权益市场来说,CPI温和、PPI触底是一个合意的组合。
2016-2017那轮牛市的背景之一是CPI没有形成约束,2016年CPI为2.0%,2017年的CPI为1.6%。CPI温和的一个意义是不会导致货币政策被动触发。
PPI触底则意味着企业盈利会逐步改善。
所以对于权益市场来说,CPI温和、PPI触底是一个合意的组合。
正如我们前期反复指出的,PPI触底意味着经济周期相关资产折价最严重的时候过去。
在6月10日的《PPI同比尾部下探,但环比拐点初现》我们指出,PPI是工业周期的映射,PPI触底意味着经济周期相关资产折价最大的时段将会过去。在6月24日《分化中的修复:宏观经济2020年中期展望》中我们指出,“作为工业景气度的映射,原材料、制造业、金融地产等产业链都与PPI周期有着基于利润表或者基于资产负债表角度的联系。从经验规律来说,PPI触底一般意味着经济周期相关资产折价最严重的时候将会过去”。
在《容易被忽视的基本面线索中》我们进一步指出,后续应逐步关注三个线索:一是大宗触底后商品价格弹性的修复,以及它在原材料类资产上的映射。中周期触底和短周期外生冲击后固定资产投资的修复,以及它在建筑产业链、设备产业链等的映射。经济预期好转和信用利差的下降,以及它在金融权益资产上的映射。
核心假设风险:宏观经济变化超预期,海外经济变化超预期。
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