【广发宏观贺骁束】如何看雨季对建筑业新开工的扰动

广发证券资深宏观分析师 贺骁束

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广发宏观郭磊团队

报告简要

第一，雨季和洪涝会在三条线索上对宏观面产生影响。

第二，雨季和洪涝对建筑业开工的扰动主要可分为对露天施工进度和建筑材料量价的影响。

第三，从一个简单的协整模型来看雨季对于建筑业以及房地产投资建安部分的季节性扰动。

第四，从历史案例看雨季和洪涝对经济和固定资产投资的扰动：1998年、2011年、2016年。

第五，对于今年雨季与洪涝来说，我们倾向于认为会对新开工形成一定扰动，但是不会影响下半年基建投资和固定资产投资修复的趋势。

第六，雨季和洪涝高峰过去后建筑业相关原材料量价的变化亦是一个值得关注的线索。

报告摘要

雨季和洪涝会在三条线索上对宏观面产生影响。近期南方雨季引发部分区域洪涝。7月7日国家防总、应急管理部将防汛Ⅳ级应急响应提升至Ⅲ级。阴雨和洪涝对宏观经济的影响主要是三个方面：一是影响工地开工条件，从而影响建筑业景气度。华东与华南地区水泥、线材出货率环比下滑，水泥价格季节性偏弱运行，6月下旬螺纹钢价格亦有所回落；二是会影响农产品和食品价格，南方强降水影响下非洲猪瘟的担忧和能繁母猪存栏量环比下行再度推升猪价。鲜菜和水产品运输半径受阻，供需曲线趋紧导致价格存在抬升隐忧；三是会对海绵城市等基础设施建设方向带来影响。本文重点是就雨季对新开工及建筑产业链的影响展开一些探讨。

雨季和洪涝对建筑业开工的扰动主要可分为对露天施工进度和建筑材料量价的影响。雨季扰动来自基础和主体工程的露天作业和建筑材料行业的影响。基础和主体工程阶段多为露天作业，土方无法外运、基坑积水、漏电风险等往往直接打断施工进度。装修阶段更偏向于室内作业，其影响主要在于木制品、涂料及油漆、胶黏剂和水泥砂浆等建筑材料受湿度增加的间接成本。对钢铁行业，持续强降水将对区域航运产生较大影响，一方面导致钢厂原料难以及时运送，低原料库存钢厂的生产持续性将受到冲击，钢材部分销售也因航运受阻而无法正常运送至下游需求方。需求端钢材下游诸如建筑工地将因强降水而面临短期停工（以立柱、电焊、高空作业为主），但灾后房屋、大堤等大量基础设施亦将拉动钢材消费增量。总体而言，南方雨季对钢铁行业冲击集中于运输半径约束、以及下游需求受阻。对建材方面来说，华东、华南部分区域出货受到阶段性影响，6月以来水泥磨机开工率、全国建材出货率环比下滑。考虑到化工品上游多为大型石化企业，关键装置与设备的防护受自然灾害的影响相对有限，洪涝灾害对化工行业的冲击主要集中于聚烯烃运输与部分下游加工企业开工。

从一个简单的协整模型来看雨季对于建筑业以及房地产投资建安部分的季节性扰动。为捕捉全国降水情况的超季节性特征，在此选取广州、重庆、镇江等11个城市降水量作为分析样本，（1）不难发现4月起全国降雨量逐步上升，6-8月达到全年季节性峰值；（2）其次计算样本（月度）降水量偏离正常值的范围以剔除季节性，近五年数据显示：2016Q2、2017Q3、2019Q2均出现降雨量显著偏高的结论，与相应年份洪涝灾害肆虐时点较为吻合。（3）更进一步的，依照上述部分结论，雨季影响下钢铁与建材行业需求或将受到直接冲击，在此选取高炉开工率、重点企业钢材日均产量、全国建材家居卖场销售分别表征钢铁、建材需求。数据显示：2015年至今的全国降雨量偏离指数与建筑业需求呈现显著负相关性，即降雨量显著超过往年均值的阶段（如2016Q2、2019Q2），同期高炉开工率、重点企业钢材产销以及水泥景气度同比下行幅度扩大，对应微观层面国内建筑业真实需求走弱。

宏观指标方面，房地产投资尤其是建安部分较易受到雨季扰动。考虑到城镇化率提升、以及三四线地区棚改对房地产投资趋势具有显著影响，在此通过HP滤波法对房地产投资、以及建安投资部分进行处理，结果显示：剔除趋势项后的建安投资周期项波动，在降雨量显著高于正常值的时段，通常亦处于逐步下行通道。即强降水影响下的施工暂缓、房地产投资趋弱是建材表观需求下降、开工率等高频指标回落的直接原因。此外全国降雨量偏离指数对上述建筑业高频指标、以及房地产投资周期项具有一个月领先，若进一步结合三峡出入库水位/蓄水量等水文指标异常信号，雨季对于建筑业需求的短期研判将更具有前瞻性。

从历史案例看雨季和洪涝对经济和固定资产投资的扰动：1998年、2011年、2016年。98年受厄尔尼诺影响，长江流域内降雨频繁且强度较大，松花江流域旱季提早且降雨量显著偏多，长江、松花江、珠江等主要河流初现大型警戒洪水。总计包括29个省（区、市）、2.3亿人口遭受洪涝灾害，造成直接经济损失超过1600亿元。同期GDP增速分别为7.3%、6.9%、7.8%、9.1%，Q1-Q4发电量同比1.8%、1.0%、2.1%、2.7%，灾情影响下的二季度经济增速录得年内最低。值得注意的是灾后房屋、大堤等基础设施重建拉动建材消费增量，同期建筑业GDP由二季度的6.1%上行至年末的11%以上，居民表观消费增速亦阶段性企稳。同样受厄尔尼诺影响，2016年夏季湖北、安徽等26个省（区、市）遭受不同程度洪涝灾害。以全国降雨量偏离指数为例，2016.6-7月，全国11个城市降水量偏离正常值达1200毫米/月，造成直接经济损失超过500亿元。灾情的发生对同期工业生产、生活消费、交通运输均产生直接影响，Q2-Q3同期GDP增速回落至6.8%（Q1、Q4增速均为6.9%），房地产投资累计增速由4月的7.2%回落至7月5.3%，7-9月建筑业PMI、南华工业品价格指数亦维持震荡。

历史上由于基建饱和度偏低，部分时段雨季和洪灾对于同期及后续基建会有一定带动。以洪灾较为严重的时段为例，2011年6月全国降雨量显著增加，降雨量偏离指数录得642毫米（09、10年同期分别为209、48毫米），同期南方受灾较为严重的12大省份（云贵川渝、两湖两广、江浙沪皖）固定资产投资增速录得38.4%，高于全国25.6%的平均水平；此外2016年洪涝灾害期间（2016.6-8月），以湖北、安徽为代表灾情较为严重26个省份固定资产投资增速6-7月分别为12.9%、12.5%，高于同期全国投资增速的9.0%、8.1%。灾情期间以交通、水利、供电类设施投资为主导的基建增速发力，以及后续给排水、河堤防护等基建增量或对固投带来一定影响。

对于今年雨季与洪涝来说，我们倾向于认为会对新开工形成一定扰动，但是不会影响下半年基建投资和固定资产投资修复的趋势。雨季和洪涝高峰过去后建筑业相关原材料量价的变化亦是一个值得关注的线索。首先从高频数据看，建筑业开工依然平稳。6月PMI建筑业PMI有小幅回落，但建筑业业务活动预期指数在继续走高。6月以来全国水泥价格指数虽出现回落，但北方地区价格仍相对强势（7月至今华北、东北水泥价格指数环比录得0%、1.8%），基建托底、错峰生产常态化下北方水泥需求格局相对韧性。此外，水泥价格虽有走弱，工程机械量依然稳定走高。工程机械行业协会数据显示6月各类挖掘机产品共计销量同比增长63%。这意味着施工环节会有扰动，但开工在趋势上依然保持强势；其次是全年财政资金扩张较为确定。考虑到今年新增专项债额度3.75万亿（2019年总额度2.15万）并增加杠杆比例，加上专项债发放、赤字率上调以及投向基建项目的专项债占比大幅增加、特别国债等政策因素叠加，下半年基建回升空间以及斜率较为确定；其三是6-7月可能有部分开工后移，但后续推升基建投资仍为大概率。98年洪涝灾后，供水投资、公共交通投资、道路桥梁投资、防洪投资和排水投资同比分别增长25.5％、99.3％、42.5％、131％和71.5％。2016年受洪涝灾害影响，全国市政公用建设排水、道路桥梁与地下综合管廊投资分别增长24.4%、2.0%、128.5%，均显著高于历史同期水平。总体而言，极端情形下汛情对于建筑业开工或有短期扰动，但难以成为左右后续建筑业开工的宏观因素。雨季和洪涝高峰过去后建筑业相关原材料量价的变化是一个值得关注的线索。

核心假设风险：南方洪涝灾害超预期；国内政策约束超预期；海外疫情变化超预期。

报告正文

雨季和洪涝会在三条线索上对宏观面产生影响。近期南方雨季引发部分地区洪涝，7月7日国家防总、应急管理部将防汛Ⅳ级应急响应提升至Ⅲ级。截止7月9日，今年洪涝灾害已造成安徽、江西等 27 省（区、市）近2500万人次受灾，造成直接经济损失达490亿元。阴雨和洪涝对宏观经济的影响主要是三个方面：一是影响工地开工条件，从而影响建筑业景气度。我们于前期高频数据报告曾经提到，南方阴雨洪涝影响建筑业景气，工地开工条件货或受到显著影响，需求冲击下华东与华南地区水泥、线材出货率环比下滑，水泥价格季节性偏弱运行，6月下旬螺纹钢价格亦有所回落。二是洪涝灾害将冲击农产品和食品价格，南方强降水影响下非洲猪瘟存在二次扩散风险，6月能繁母猪存栏量环比下行再度推升猪价。其次鲜菜和水产品运输半径受阻，供需曲线趋紧导致通胀抬升隐忧；三是会对海绵城市等基础设施建设方向带来影响。本文重点是就雨季对新开工及建筑产业链的影响展开一些探讨。

雨季和洪涝对建筑业开工的扰动主要可分为对露天施工进度和建筑材料量价的影响。由于建筑工程施工流程包括基础工程、主体工程、装修三阶段，而基础和主体工程阶段多为露天作业，土方无法外运、基坑积水、漏电风险等往往直接打断施工进度。装修阶段更偏向于室内作业，其影响主要在于木制品、涂料及油漆、胶黏剂和水泥砂浆等建筑材料受湿度增加的间接成本。

对于钢铁行业：持续强降水将对区域航运产生较大影响，一方面导致钢厂原料难以及时运送，低原料库存钢厂的生产持续性将受到冲击，同时钢材部分销售也因航运受阻而无法正常运送至下游需求方。需求端方面，钢材下游诸如建筑工地将因强降水而面临短期停工（以立柱、电焊、高空作业为主），但灾后房屋、大堤等大量基础设施亦将拉动钢材消费增量。总体而言，南方雨季对钢铁行业冲击主要集中于运输半径约束、以及下游需求受阻等负面影响。

其他建材方面：（1）动力煤方面，在南方雨季大范围强降水影响下，水电增量对沿海地区火电产量形成一定挤压；（2）建材方面，持续暴雨天气对国内工程施工造成较大冲击，华东、华南部分区域出货受到阶段性影响，6月以来水泥磨机开工率、全国建材出货率环比下滑；（3）化工品方面，考虑到化工品上游多为大型石化企业，关键装置与设备的防护受自然灾害的影响相对有限，洪涝灾害对化工行业的冲击主要集中于聚烯烃运输与部分下游加工企业开工。此外抢险工具、运输设备等救灾物资生产多涉及聚乙烯和聚丙烯相关塑料制品的消费需求，与灾后建设重启对于钢材需求增长驱动类似；（4）基本金属方面，短期物流到货延时将加剧华东和华南地区基本金属现货紧张局面，前期对产业链分布较广、对运输依赖较大的铝品种影响或较为直接。

从一个简单的协整模型来看雨季对于建筑业以及房地产投资建安部分的季节性扰动。为捕捉全国降水情况的超季节性特征，我们在此选取广州、重庆、镇江等11个城市降水量作为分析样本，其中：（1）不难发现4月起全国降雨量逐步上升，6-8月达到全年季节性峰值；

（2）其次计算样本（月度）降水量偏离正常值的范围以剔除季节性，近五年数据显示：2016Q2、2017Q3、2019Q2均出现降雨量显著偏高的结论，与相应年份洪涝灾害肆虐时点较为吻合。
（3）更进一步的，依照上述部分结论，雨季影响下钢铁与建材行业需求或将受到直接冲击，在此选取高炉开工率、重点企业钢材日均产量、全国建材家居卖场销售分别表征钢铁、建材需求。数据显示：2015年至今的全国降雨量偏离指数与建筑业需求呈现显著负相关性，即降雨量显著超过往年均值的阶段（如2016Q2、2019Q2），同期高炉开工率、重点企业钢材产销以及水泥景气度同比下行幅度扩大，对应微观层面国内建筑业真实需求走弱。

宏观指标方面，房地产投资尤其是建安部分较易受到雨季扰动。考虑到城镇化率提升、以及三四线地区棚改对房地产投资趋势具有显著影响，在此通过HP滤波法对2015年至今的房地产投资、以及建安投资部分进行处理，结果显示：剔除趋势项后的建安投资周期项波动，在降雨量显著高于正常值的时段，通常亦处于逐步下行通道。如2016年6-8月，11个大中城市降雨量显著高于历史均值达1201毫米，同期房地产投资实际增速由Q1的9.1%回落至Q2-Q3的6.9%、5.3%，HP滤波法下的建安投资cycle项亦出现显著下行。即强降水影响下的施工暂缓、房地产投资趋弱是建材表观需求下降、开工率等高频指标回落的直接原因。此外全国降雨量偏离指数对上述建筑业高频指标、以及房地产投资周期项具有一个月领先，若进一步结合三峡出入库水位/蓄水量等水文指标异常信号，雨季对于建筑业需求的短期研判将更具有前瞻性。

历史案例看雨季洪涝对经济和固定资产投资的扰动：1998年、2011年、2016年
1998年受厄尔尼诺现象影响，长江流域内降雨频繁且强度较大，松花江流域旱季提早且降雨量显著偏多，长江、松花江、珠江等主要河流初现大型警戒洪水。总计包括29个省（区、市）、2.3亿人口遭受洪涝灾害，造成直接经济损失超过1600亿元。同期GDP增速分别为7.3%、6.9%、7.8%、9.1%，Q1-Q4发电量同比1.8%、1.0%、2.1%、2.7%，灾情影响下的二季度经济增速录得年内最低。值得注意的是灾后房屋、大堤等基础设施重建拉动建材消费增量，同期建筑业GDP由二季度的6.1%上行至年末的11%以上，居民表观消费增速亦阶段性企稳。
2016年受厄尔尼诺现象影响，同年夏季湖北、安徽等26个省（区、市）遭受不同程度洪涝灾害。以全国降雨量偏离指数为例，2016.6-7月，全国11个城市降水量偏离正常值达1200毫米/月，受灾面积约944万公顷，造成直接经济损失达3600亿元。灾情的发生对同期工业生产、生活消费、交通运输均产生直接影响，Q2-Q3同期GDP增速回落至6.8%（Q1、Q4增速均为6.9%），房地产投资累计增速由4月的7.2%回落至7月5.3%，7-9月建筑业PMI、南华工业品价格指数亦维持震荡。

历史上由于基建饱和度偏低，部分时段雨季和洪灾对于同期及后续基建会有一定带动。以洪灾较为严重的时段为例，2011年6月全国降雨量显著增加，降雨量偏离指数录得642毫米（09、10年同期分别为209、48毫米），同期南方受灾较为严重的12大省份（云贵川渝、两湖两广、江浙沪皖）固定资产投资增速录得38.4%，高于全国25.6%的平均水平；此外2016年洪涝灾害期间（2016.6-8月），以湖北、安徽为代表灾情较为严重26个省份固定资产投资增速6-7月分别为12.9%、12.5%，高于同期全国投资增速的9.0%、8.1%。灾情期间以交通、水利、供电类设施投资为主导的基建增速发力，以及后续给排水、河堤防护等基建增量或对固投带来一定影响。

对于今年雨季与洪涝来说，我们倾向于认为会对新开工形成一定扰动，但是不会影响下半年基建投资和固定资产投资修复的趋势。雨季和洪涝高峰过去后建筑业相关原材料量价的变化亦是一个值得关注的线索。首先从高频数据看，建筑业开工依然平稳。6月PMI建筑业PMI有小幅回落，但建筑业业务活动预期指数在继续走高。6月以来全国水泥价格指数虽出现回落，但北方地区价格仍相对强势（7月至今华北、东北水泥价格指数环比录得0%、1.8%），基建托底、错峰生产常态化下北方水泥需求格局相对韧性。

此外水泥价格虽有走弱，工程机械量依然稳定走高。工程机械行业协会数据显示6月各类挖掘机产品共计销量同比增长63%。这意味着施工环节会有扰动，但开工在趋势上依然保持强势；其次是全年财政资金扩张较为确定。考虑到今年新增专项债额度3.75万亿（2019年总额度2.15万）并增加杠杆比例，加上专项债发放、赤字率上调以及投向基建项目的专项债占比大幅增加、特别国债等政策因素叠加，下半年基建回升空间以及斜率较为确定。

其三是6-7月可能有部分开工后移，但后续推升基建投资仍为大概率。98年洪涝灾后，供水投资、公共交通投资、道路桥梁投资、防洪投资和排水投资同比分别增长25.5％、99.3％、42.5％、131％和71.5％。2016年受洪涝灾害影响，全国市政公用建设排水、道路桥梁与地下综合管廊投资分别增长24.4%、2.0%、128.5%，均显著高于历史同期水平。总体而言，极端情形下汛情对于建筑业开工或有短期扰动，但难以成为左右后续建筑业开工的宏观因素。雨季和洪涝高峰过去后建筑业相关原材料量价的变化是一个值得关注的线索。

风险提示

南方洪涝灾害超预期；国内政策约束超预期；海外疫情变化超预期。

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