【广发宏观吴棋滢】财政预算报告有哪些关键信息

Original 吴棋滢郭磊宏观茶座 2022-06-26

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广发证券资深宏观分析师吴棋滢

wuqiying@gf.com.cn

广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，3月14日，财政部网站发布了十三届全国人大五次会议通过的《关于2021年中央和地方预算执行情况与2022年中央和地方预算草案的报告》。

第二，政府工作报告中2022年目标赤字率为2.8%，此次预算报告进一步显示2.8%的赤字率对应的目标赤字规模为33700亿元，这意味着比2021年仅减少2000亿元。可能会引起注意的是，目标赤字规模及赤字率隐含的GDP名义增速仅为5.2%，不过，历史上这种情况非常多见，2016年、2017年和2019年都是类似情况，即财政赤字隐含的GDP名义增速比实际GDP目标增速还低。当然，近年来目标赤字率变化对总财政支出的边际影响在下降，2.8%赤字率与中期衔接的政策信号意义大于实际意义。

第三，中央财政发挥了更为重要的作用。33700亿元目标赤字率中，中央赤字26500亿元，占比79%，地方赤字7200亿元，占比21%。其中中央赤字占比在2020-2021年的74%、77%基础上进一步提高，较2015-2019年的中枢66%左右上行了13个百分点。这或与目前地方财政债务率已经偏高有关，2020年末财政部便提出地方债务率接近警戒区间下限。

第四，中央财政发挥重要作用的体现之二是受市场广泛关注的央行上缴利润。预算报告显示“（中央政府性基金预算收入加上）特定国有金融机构和专营机构上缴利润16500亿元”、“（中央政府性基金预算支出）调入中央一般公共预算9000亿元”，并表示这部分资金将用于“大幅增加对地方转移支付”。这一规模较疫前年份的3000-7000亿元区间显著提高。此外，本次上缴利润的录入科目由原先的一般公共预算收入转为政府性基金预算收入，再将9000亿元调入一般公共预算支持对地方的转移支付。我们理解这样的迂回划转或出于多重考量。

第五，中央财政发挥重要作用的特征之三是转移支付规模的增长。政府工作报告显示2022年中央对地方转移支付将增加约1.5万亿元、总规模近9.8万亿元，增长达18%，为多年来最大增幅，主要拉动力来自上文提到的“特定国有金融机构和专营机构上缴利润16500亿元”。具体看，在9.8万亿元的转移支付资金中，89975亿元来自传统的中央一般公共预算对地方转移支付，增长8.4%，剩余8000亿元为“加上通过特定国有金融机构和专营机构上缴利润一次性安排的支持基层落实减税降费和重点民生等专项转移支付8000亿元”，即上文提到的将央行等机构利润上缴至具有专款专用性质的政府性基金预算中，再调入一般公共预算9000亿元。转移支付规模的显著增长主要为应对部分地方财政收支矛盾。

第六，广义财政方面，2022年不含调节项的广义赤字率预计为5.3%左右；若包含狭义财政中的调节项及广义财政中部分专项债未使用资金，则2022年广义赤字率预计将达7.5%-7.9%左右，较2021年的6.6%-7.0%环比提升0.5-1.3个百分点。在跨年调节基础上，2022年广义财政支出也预计将由2021年的-2.4%左右上升至12.8%-14.2%左右；其中，第一本账支出预算安排26.71万亿元，比上年扩大2万亿元以上，增长8.4%，是2016年以来预算数中的最高水平，并与2018-2019年的实际支出增速接近；第二本账支出预算安排13.90万亿元，增长22.3%，主要拉动力仍为特定国有金融机构和专营机构上缴的利润16500亿元。但需要注意的是，这部分资金在年内可能不会全部形成支出，因今年政府性基金预算收支两端差额达4000亿元，为近年最高水平。

第七，政府性基金预算还有一个值得关注的细节：汇总央地预算后，2022年地方政府性基金预算本级收入预计增长0.4%，而这一收入中约有八九成由土地出让金组成；换言之目前各省市预算汇总后的政府性基金收入增速录于0增长之上，略超此前预期。再考虑到近年来各地政府性基金收入的预算值往往低于实际值，因此全年财政口径下的土地出让收入有望超出市场前期过于悲观的预期。2021年就是一个典型的案例，土地出让增速曾于2020年下半年录得较高增长，2021年这部分预算收入却骤降至0%，超出市场预期；后验来看，当年的地产调控力度明显趋严。

第八，本次预算报告还披露了财政年度支出重点方向，一是增强产业链供应链韧性和竞争力，聚焦重点产业链，着力解决基础零部件、关键材料、核心软件、短板装备等短板问题；二是支持充电桩等配套设施建设，促进新能源汽车消费；三是系统化全域推进海绵城市建设，支持再开工改造一批城镇老旧小区，有序推进城市更新；四是优化中央财政城镇保障性安居工程补助资金支出方向，支持扩大保障性租赁住房供给，发展长租房市场。

正文

近期财政部发布了十三届全国人大五次会议通过的《关于2021年中央和地方预算执行情况与2022年中央和地方预算草案的报告》（下简称“预算报告”）。与往年的预算报告相比，今年这一份预算报告中的增量信息明显加大，那么除了在政府工作报告中已经披露的赤字率和专项债规模（详见前期报告《如何看政府工作报告中的财政政策空间》），还有哪些值得关注的细节？

政府工作报告中2022年目标赤字率为2.8%，此次预算报告进一步显示2.8%的赤字率对应的目标赤字规模为33700亿元，这意味着比2021年仅减少2000亿元。可能会引起注意的是，目标赤字规模及赤字率隐含的GDP名义增速仅为5.2%，不过，历史上这种情况非常多见，2016年、2017年和2019年都是类似情况，即财政赤字隐含的GDP名义增速比实际GDP目标增速还低。当然，近年来目标赤字率变化对总财政支出的边际影响在下降，2.8%赤字率与中期衔接的政策信号意义大于实际意义。

2022年备受关注的目标赤字率较去年下调0.4个百分点至2.8%，符合财政部多次强调的“不好高骛远、吊高胃口；适当降低赤字率，合理安排债务规模”，是宏观政策可持续性精神的体现。

本次预算报告揭示了2.8%赤字率对应的目标赤字规模为33700亿元，环比少增2000亿元。由此可推隐含的名义增速仅5.2%，较政府工作报告提出的目标实际增速5.5%还低0.3个百分点。根据既往经验规律，财政视角下倒推所得的隐含名义增速与全年实际发生的名义增速接近的年份并不算多，以与今年类似年份2016年、2017年为例，2016年财政视角隐含名义增速5.5%，低于政府工作报告提出的目标实际增速6.5%1.0个百分点，实际名义增长8.4%；2017年财政视角隐含名义增速6.3%，低于政府工作报告提出的目标实际增速6.5%0.2个百分点，实际名义增长11.5%。当然，财政视角下倒推的名义增速较高的年份也有不少。

考虑到近年来财政总支出对目标赤字率的敏感性越来越低，叠加即将从中央政府性基金预算调入中央一般公共预算的9000亿元，赤字规模处于预期下限也有一定合理性。在广义财政的扩张之下，近年目标赤字率的政策信号意义越发大于实际支出意义。

中央财政发挥了更为重要的作用。33700亿元目标赤字率中，中央赤字26500亿元，占比79%，地方赤字7200亿元，占比21%。其中中央赤字占比在2020-2021年的74%、77%基础上进一步提高，较2015-2019年的中枢66%左右上行了13个百分点。这或与目前地方财政债务率已经偏高有关，2020年末财政部便提出地方债务率接近警戒区间下限。

在33700亿元的目标赤字中，中央赤字26500亿元（对应国债），环比少增1000亿元，占比79%；地方赤字7200亿元（对应地方新增一般债），环比少增1000亿元，占比21%。中央赤字规模这一占比较2020-2021年的74%-77%进一步提高。自疫情以来，为缓解地方财政压力，中央财政的重要性逐年上升，疫前2015-2019年中央赤字规模占比均值仅为66%。

我们前期报告《如何看政府工作报告中的财政政策空间》中便提出“今年中央赤字占比有望进一步提高”。

中央财政发挥重要作用的体现之二是受市场广泛关注的央行上缴利润。预算报告显示“（中央政府性基金预算收入加上）特定国有金融机构和专营机构上缴利润16500亿元”、“（中央政府性基金预算支出）调入中央一般公共预算9000亿元”，并表示这部分资金将用于“大幅增加对地方转移支付”。这一规模较疫前年份的3000-7000亿元区间显著提高。此外，本次上缴利润的录入科目由原先的一般公共预算收入转为政府性基金预算收入，再将9000亿元调入一般公共预算支持对地方的转移支付。我们理解这样的迂回划转或出于多重考量。

财政预算报告中的“特定国有金融机构和专营机构上缴利润16500亿元”及央行发布的通知显示“今年将依法向中央财政上缴结存利润，总额超过1万亿元，主要用于留抵退税和增加对地方转移支付”引发市场广泛关注。我们在前期报告《如何看央行上缴结存利润》中从央行与流动性视角对这一事件进行了分析。

规模方面，本次上缴利润规模显著高于历史年份，这与今年稳增长任务重、减税降费规模大以及疫情期间的暂停上缴存量利润规模有所增厚有关。2015-2019年五年期间，中央一般公共预算收入中包含“国有资本经营收入（特定金融机构和央企上缴利润）”共计2.39万亿元，各年收入区间大致为3000-7000亿元。而2020-2021年受疫情影响，“对特定国有金融机构和专营机构暂停上缴利润，以应不时之需，是预留的政策空间措施之一”，而这一预留措施于今年启用，“今年安排特定国有金融机构和专营机构上缴了2021年以前形成的部分结存利润。这些资金安排用于大幅增加对地方转移支付，帮助地方财政特别是县区财政缓解减收压力。上述转移支付资金将纳入直达机制管理，快速精准直达市县基层、直接惠企利民。”[1]

而对于财政领域的技术细节方面，财政四本账中涉及央行利润的科目有二，一是一般公共预算收入中的“非税收入—国有资本经营收入—利润收入—中国人民银行上缴收入”，二是国有资本经营预算收入中的“非税收入—国有资本经营收入—利润收入”，二者在《政府收支科目》均部分反映了中国人民银行上缴利润。但从历史数据规模和科目名称来看，本次预算报告中提及的16500亿元应来自前者。这意味着今年的央行利润上缴所纳科目，由一般公共预算收入变为了政府性基金预算收入，再从中央政府性基金预算收入中调出9000亿元进入一般公共预算收入以支持地方转移支付[2]，缓解减税降费带来的基层收支压力。

这样的迂回划转或出于多重考量，一是本次上缴利润非当年利润收入，而是往年结存和收入，二是可以减少第一本账收支波动，三是从四本账的衔接准则[3]和历史调转情况来看，一般公共预算大规模调出进入政府性基金预算的情况几乎不曾发生。此外，将较大规模的国有金融机构利润纳入具有专款专用、以收定支、不列赤字特性的政府性基金预算中，也可避免财政货币化等争议。

中央财政发挥重要作用的特征之三是转移支付规模的增长。政府工作报告显示2022年中央对地方转移支付将增加约1.5万亿元、总规模近9.8万亿元，增长达18%，为多年来最大增幅，主要拉动力来自上文提到的“特定国有金融机构和专营机构上缴利润16500亿元”。具体看，在9.8万亿元的转移支付资金中，89975亿元来自传统的中央一般公共预算对地方转移支付，增长8.4%，剩余8000亿元为“加上通过特定国有金融机构和专营机构上缴利润一次性安排的支持基层落实减税降费和重点民生等专项转移支付8000亿元”，即上文提到的将央行等机构利润上缴至具有专款专用性质的政府性基金预算中，再调入一般公共预算9000亿元。转移支付规模的显著增长主要为应对部分地方财政收支矛盾。

上月国新办发布会中曾表示“在减税降费的情况下，地方财政收入增长的幅度会放缓，财政支出如何保障的问题。中央财政将大幅度增加对地方的转移支付，这是我们今年中央预算安排当中的一个重点。”政府工作报告中则披露了这一转移支付的具体规模9.8万亿元，增长18%，为多年来最大增幅。

本次预算报告进一步显示了其中细节：“（中央一般公共预算）对地方转移支付89975亿元，增长8.4%。”“（地方一般公共预算本级收入）加上中央对地方转移支付收入97975亿元。”差额8000亿元，本次预算报告披露这一差额来自“加上通过特定国有金融机构和专营机构上缴利润一次性安排的支持基层落实减税降费和重点民生等专项转移支付8000亿元”，即上文提到的将央行等机构利润上缴至具有专款专用性质的政府性基金预算中，再调入一般公共预算9000亿元。

当然，即使不考虑通过第二本账调入的8000亿元转移支付，8.4%这一增速也不算太低，2015-2021年转移支付增速均值为7.5%，2018-2021年转移支付实际增速分别为7.2%、7.5%、12.0%和8.4%。

广义财政方面，2022年不含调节项的广义赤字率预计为5.3%左右；若包含狭义财政中的调节项及广义财政中部分专项债未使用资金，则2022年广义赤字率预计将达7.5%-7.9%左右，较2021年的6.6%-7.0%环比提升0.5-1.3个百分点。在跨年调节基础上，2022年广义财政支出也预计将由2021年的-2.4%左右上升至12.8%-14.2%左右；其中，第一本账支出预算安排26.71万亿元，比上年扩大2万亿元以上，增长8.4%，是2016年以来预算数中的最高水平，并与2018-2019年的实际支出增速接近；第二本账支出预算安排13.90万亿元，增长22.3%，主要拉动力仍为特定国有金融机构和专营机构上缴的利润16500亿元。但需要注意的是，这部分资金在年内可能不会全部形成支出，因今年政府性基金预算收支两端差额达4000亿元，为近年最高水平。

因目标狭义赤字规模较市场预期偏低，故如若我们测算理论上的广义赤字率，则2022年理论广义赤字率将从2020-2021年的7.4%-6.3%下行1-2个百分点左右，录得5.3%左右。

但谈论2022年无论如何都避不开去年跨年结转至今年的财政资金。因此若将跨年资金的调节项纳入考量，则2022年剔除调节项后的广义赤字率大概率录得7.5%，较去年的7.0%左右提升0.5个百分点。与历史相比，这一赤字率水平为近年次高，仅低于2020年的9.9%。如果进一步考虑去年四季度所发行的1.2万亿元专项债，假设其中约有5000亿元对应项目将转移至今年开工，则2022年广义赤字率将进一步上行至7.9%，环比2021年增加1.3个百分点。日前国新办举行的财政新闻发布会也提到“实际上地方政府发行专项债券的资金，去年底部分专项债券额度挪到了今年使用，各地有很多新的项目在开工，有相当多的项目利用了地方政府专项债券资金”[4]。

同时，就广义财政支出而言，2022年广义支出增速预计将由2021年的-1.0%上行至12.8%-14.2%左右，较2019-2021年显著提高，与2017-2018年大致相当。

最后需要注意的是，上文提到的“特定国有金融机构和专营机构上缴利润16500亿元”理论上虽也为跨年结转资金，但因其性质特殊，且大概率不会在年内全部形成支出，故测算广义赤字率与广义财政支出增速时，均不应也不宜将其纳入考量。

大概率不会在年内全部形成支出的原因之一是，尽管往年政府性基金预算的收支两端存在收入大于支出的情况，但通常这一数字较小，而2022年这一差距高达4000亿元。具体来看，政府性基金预算收入总量为151991.34亿元，政府性基金预算支出138991.34亿元，相差13000亿元，扣除“调入一般公共预算9000亿元”后仍有4000亿元，均来自中央政府性基金预算收入。我们预计这一差额大概率出自特定国有金融机构和专营机构上缴的利润尚未完全安排好具体支出计划的因素。

政府性基金预算还有一个值得关注的细节：汇总央地预算后，2022年地方政府性基金预算本级收入预计增长0.4%，而这一收入中约有八九成由土地出让金组成；换言之目前各省市预算汇总后的政府性基金收入增速录于0增长之上，略超此前预期。再考虑到近年来各地政府性基金收入的预算值往往低于实际值，因此全年财政口径下的土地出让收入有望超出市场前期过于悲观的预期。2021年就是一个典型的案例，土地出让增速曾于2020年下半年录得较高增长，2021年这部分预算收入却骤降至0%，超出市场预期；后验来看，当年的地产调控力度明显趋严。

本次预算报告中市场普遍的关注点落在央行上缴利润之上，而政府性基金预算中还有不少值得关注的细节。

一是地方政府性基金预算本级收入仍录得正增区间0.4%，该收入大部分由国有土地使用权出让收入组成，占比高达80%-90%左右。这意味着至少在本次报告中，地方预算对土地出让金的预期降幅没有太大。并且2016-2021年连续六年间，地方政府性基金收入的实际数均高于预算数。换言之，财政口径下的土地出让收入有望超出市场前期较悲观的预期。以2021年为例，土地出让增速曾于2020年下半年录得较高增长，2021年这部分预算收入却骤降至0%，超出市场预期；后验来看，当年的地产调控力度明显趋严。

当然需要注意的是，第一北京、上海、浙江、江苏等地区的土地出让预算收入仍预计下降20%左右[5]，土地出让收入下降压力仍不容小觑；第二政府性基金收入的预算数与决算数差距较大，尽管上文提到历史上预算数均远小于决算数，但这一经验规律未必可简单线性外推；第三财政口径下的土地出让收入与地产口径下的卖地收入存在一定口径差异和时间差。最后对地产销售及土地出让的判断依然需以央地政策及实际销售情况为基准。

此外，本次预算报告还披露了财政年度支出重点方向，一是增强产业链供应链韧性和竞争力，聚焦重点产业链，着力解决基础零部件、关键材料、核心软件、短板装备等短板问题；二是支持充电桩等配套设施建设，促进新能源汽车消费；三是系统化全域推进海绵城市建设，支持再开工改造一批城镇老旧小区，有序推进城市更新；四是优化中央财政城镇保障性安居工程补助资金支出方向，支持扩大保障性租赁住房供给，发展长租房市场。

核心假设风险。刺激政策超预期。经济下行超预期。

[1]http://www.mof.gov.cn/zhengwuxinxi/zhengcejiedu/202203/t20220308_3793511.htm

[2]需注意，预算报告中并未显示9000亿元均来自上述的16500亿元，但结合一般公共预算中对央地转移支付的描述，9000亿元中至少有8000亿元来自特定国有金融机构和专营机构上缴利润16500亿元。

[3]《国务院关于印发推进财政资金统筹使用方案的通知》、《财政部关于完善政府预算体系有关问题的通知》。需要注意，本次预算报告中提到2021年一般公共预算“向政府性基金预算调出90亿元”，但规模较小且为近年首次出现。

[4]http://www.scio.gov.cn/xwfbh/xwbfbh/wqfbh/47673/47893/wz47895/Document/1720548/1720548.htm

[5]预算报告正式出炉之前，据统计2022年各省市对本地区的政府性基金预算收入计划增速合计约在-10%以上；而全国报告中这一增速则显示为0.4%，二者差距可能来自全国汇总预算时的调节。北京预计下降18.8%，上海预计下降20%，江苏预计下降18%，浙江预计下降22%。

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