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【广发宏观王丹】7月EPMI偏弱属多因素共振

王丹 郭磊宏观茶座 2022-10-01
广发证券资深宏观分析师 王丹

bjwangdan@gf.com.cn

广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一,7月战略性新兴产业采购经理人指数EPMI环比回落4.3个点至48.2,结束了5月以来的连续回升趋势,景气绝对水平也回到收缩区间。我们理解这一回落背后包含多种因素:(1)季节性淡季是主因,过去5年7月EPMI环比均值为-4.1个点,与本月回落4.3个点相当;7月同比下降0.7个点,同比降幅继续收窄的趋势没变;(2)配送指标本月走高幅度较大,可能包含疫后经济的影响,但在PMI算法设计中它是压低综合指数的;(3)4-5月新产业景气度大幅下行,6月随复工复产出现报复性回升,绝对值升至52.5,这部分影响了7月节奏;(4)7月以来经济情况亦存在一定程度共振,7月发电量、货运量数据均大致持平6月下旬,没有继续上行,显示制造业环比动能有所放缓,其中可能包含疫情再度升温、高温、财政节奏等因素的影响。6月全国“本土确诊+无症状”日均为76例,7月前20天日均升至438例。

第二,7个战略性新兴产业中处于扩张区间的行业个数降至2个,比6月份减少了3个;今年以来,7月新兴产业景气面仅仅好于受春节假期影响的1月和受疫情明显冲击的4月。按照季度均值来看,去年三季度至今年二季度分别为5.0、4.7、3.0、3.0个。

第三,7月战略性新兴产业的结构特征如下:(1)企业订单、出口、生产、采购、库存、价格、经营预期各主要分项指标几乎全线回落;(2)需求回落快于生产,外需回落快于内需;(3)两个价格指标环比均显著下降,导致利润指标连续3个月环比改善;(4)新兴产业融资环境持续改善,贷款难度连续3个月环比下降;(5)7月企业回款能力小幅改善,应收账款环比下降7.5个点,而前值为上行3.8个点。

第四,EPMI的另一个指示意义是7月PMI可能也会面临小幅回落风险。疫情以来,EPMI和制造业PMI环比、同比同向变动的概率分别为70%和80%。即便在EPMI季节性特征较为显著的7月,除了2019年,过去5年EPMI和制造业PMI同向波动的概率也达到80%。

第五,细分新兴产业方面,新能源汽车和新能源景气度延续6月的领先趋势。(1)新能源汽车和新能源产业景气度均连续2个月位于55以上景气度区间,也是7月份唯二景气度位于扩张区间的行业;同时,也是唯二景气度高于季节性均值的行业,分别高出季节性均值14.1和5.8个点;(2)环比角度来看,仅新一代信息技术景气度环比小幅上行3.2个点,其余行业均环比回落。

第六,7月前两旬在10年美债收益率平均水平由6月3.1%下降至7月3.0%的背景下,上涨科创50成份指数较6月最后一个交易日下跌了2.4%,这一跌幅略大于万得全A指数的1.4%,在分母端较为稳定甚至是边际利好的情况下,分子端景气度的走弱是制约成长类资产定价的关键因素。从宏观环境来看,我们在前面提到的制造业季节性淡季、区域疫情反复、高温天气因素、传统产业承压(以地产为例)等因素均形成压力。

第七,往后看,经济在疫后的环比回升仍在半途,大部分经济指标仍未回到二季度疫情之前的水平,9-10月是传统制造业旺季;没有证据显示目前经济的短期扰动因素已成趋势性,如后续7月以来的这波疫情反复能够得到有效控制,叠加稳增长政策继续出台,制造业景气度和战略性新兴产业景气度仍有较大概率重拾上行。

正文

7月战略性新兴产业采购经理人指数EPMI环比回落4.3个点至48.2,结束了5月以来的连续回升趋势,景气绝对水平也回到收缩区间。我们理解这一回落背后包含多种因素:(1)季节性淡季是主因,过去5年7月EPMI环比均值为-4.1个点,与本月回落4.3个点相当;7月同比下降0.7个点,同比降幅继续收窄的趋势没变;(2)配送指标本月走高幅度较大,可能包含疫后经济的影响,但在PMI算法设计中它是压低综合指数的;(3)4-5月新产业景气度大幅下行,6月随复工复产出现报复性回升,绝对值升至52.5,这部分影响了7月节奏;(4)7月以来经济情况亦存在一定程度共振,7月发电量、货运量数据均大致持平6月下旬,没有继续上行,显示制造业环比动能有所放缓,其中可能包含疫情再度升温、高温、财政节奏等因素的影响。6月全国“本土确诊+无症状”日均为76例,7月前20天日均升至438例。

7月EPMI48.2,环比回落4.3个点,结束了5、6月份以来连续两个月的持续回升过程;2017-2021年7月环比均值为-4.1点;1-6月份EPMI分别为48.4、53.5、49.5、45.7、48.9、52.5。

7月EPMI同比下降0.7个点,同比降幅连续3个月收窄;1-6月份同比分别为-2.2、9.8、-13.6、-18.0、-7.8、-2.2个点。

与季节性规律(2017年-2021年同期均值)相比,7月EPMI低于季节性均值1.4个点;1-6月份与季节性均值的差值分别为-3.3、6.6、-10.2、-14.9、-6.9、-1.2个点。

6月全国“本土确诊+无症状”日均新增数为76例,7月前20天日均升至438例。

配送指标连续4个月环比回升,今年1-7月配送指标分别为47.7、49.7、40.3、40.6、42.8、50.0和52.7,7月份回升至扩张区间。由于配送指标是逆指标,配送效率的改善对EPMI会形成负向拖累,这也从技术层面拖累了EPMI读数的回落。EPMI是一个综合指数,由5个扩散指数(分类指数)加权计算而成。5个分类指数及其权数是依据其对经济的先行影响程度确定的。具体包括:新订单指数,权数为30%;生产指数,权数为25%;从业人员指数,权数为20%;供应商配送时间指数,权数为15%;原材料库存指数,权数为10%。其中,供应商配送时间指数为逆指数(常规经济环境下,订单差才会带来配送效率上升),在合成PMI综合指数时进行反向运算。 [1]

7个战略性新兴产业中处于扩张区间的行业个数降至2个,比6月份减少了3个;今年以来,7月新兴产业景气面仅仅好于受春节假期影响的1月和受疫情明显冲击的4月。按照季度均值来看,去年三季度至今年二季度分别为5.0、4.7、3.0、3.0个。

7个战略性新兴产业中,处于扩张区间的行业个数仅2个,比6月份减少了3个。

1-6月份,处于扩张区间的新兴产业个数分别为1、5、3、1、3和5个;按照季度均值来看,2021年一季度至2022年二季度平均水平分别为4.3、6.7、5.0、4.7、3.0和3.0个。

7月战略性新兴产业的结构特征如下:(1)企业订单、出口、生产、采购、库存、价格、经营预期各主要分项指标几乎全线回落;(2)需求回落快于生产,外需回落快于内需;(3)两个价格指标环比均显著下降,导致利润指标连续3个月环比改善;(4)新兴产业融资环境持续改善,贷款难度连续3个月环比下降;(5)7月企业回款能力小幅改善,应收账款环比下降7.5个点,而前值为上行3.8个点。

7月EPMI生产量、产品订货、出口订货指标均位于收缩区间,分别为49.7、45.6、31.5;6月三大分项指标分别为55.8、53.2和43.8。

需求端,7月产品订货指数环比下降7.6个点(前值为环比上行8.0个点,下同),出口订货环比下降12.3个点(+2.7个点)。

生产端,7月生产量指数环比下降6.1个点(+6.2),采购量环比下降8.3个点(+9.5),自有库存环比下降1.3个点(-0.3)。

价格端,7月购进价格环比下降10.6个点(-0.9),销售价格环比下降8.9个点(+3.7),利润指标环比上行3.0个点(+8.9)。

其他经营指标方面,就业指数环比上行0.1个点(+3.7),应收账款环比下降7.5个点(+3.8),贷款难度环比下降1.2个点(-1.1),经营预期环比下降1.0个点(+6.3)。

EPMI的另一个指示意义是7月PMI可能也会面临小幅回落风险。疫情以来,EPMI和制造业PMI环比、同比同向变动的概率分别为70%和80%。即便在EPMI季节性特征较为显著的7月,除了2019年,过去5年EPMI和制造业PMI同向波动的概率也达到80%。

2020年至2022年6月的30个月中,EPMI与PMI环比和同比呈现同向波动的月份分别为21个和24个,意味着同向波动的概率分别为70%和80%。

即便在EPMI存在较强季节性特征的7月,2017-2021年7月EPMI环比分别为-7.1、-7.3、-0.8、0.7、-5.8;对应同期制造业PMI环比分别为-0.3、-0.3、0.3、0.2、-0.5,即二者仅在2019年7月环比变化出现背离;同比变动结论一致。

细分新兴产业方面,新能源汽车和新能源景气度延续6月的领先趋势。(1)新能源汽车和新能源产业景气度均连续2个月位于55以上景气度区间,也是7月份唯二景气度位于扩张区间的行业;同时,也是唯二景气度高于季节性均值的行业,分别高出季节性均值14.1和5.8个点;(2)环比角度来看,仅新一代信息技术景气度环比小幅上行3.2个点,其余行业均环比回落。

细分行业EPMI来看,7个战略性新兴产业中,新能源汽车和新能源景气度最高,位于55以上的较高景气度区间,也是唯二景气度位于扩张区间的新兴产业;其余5个行业景气度均位于收缩区间,景气度由高到低分别为高端装备制造>新一代信息技术>新材料>节能环保>生物产业。

从环比来看,新一代信息技术行业景气度环比回升3.2个点;其余行业景气度均有所回落,新材料、新能能源汽车和新能源环比降幅较小,分别回落1.0、1.9和3.2个点;高端装备制造、节能环比和生物产业环比降幅较大,分别回落4.6、6.7和18.9个点。

与季节性规律(2017-2021年7月均值)相比,新能源汽车和新能源高于季节性规律14.1和5.8个点;其余行业景气度均低于季节性均值,高端装备制造、新材料、生物产业、节能环保、新一代信息技术分别低于季节性均值4.3、4.5、6.0、7.7和8.7个点。

7月前两旬在10年美债收益率平均水平由6月3.1%下降至7月3.0%的背景下,上涨科创50成份指数较6月最后一个交易日下跌了2.4%,这一跌幅略大于万得全A指数的1.4%,在分母端较为稳定甚至是边际利好的情况下,分子端景气度的走弱是制约成长类资产定价的关键因素。从宏观环境来看,我们在前面提到的制造业季节性淡季、区域疫情反复、高温天气因素、传统产业承压(以地产为例)等因素均形成压力。

截至7月20日,上证科创50成份指数较6月最后一个交易日下跌2.4%,略大于万得全A指数同期跌幅1.4%;1-6月上证科创50成份指数涨跌幅分别为-12.1%、1.7%、-12.7%、-13.2%、9.3%、6.8%。

1-6月10年期美债收益率平均水平分别为1.8%、1.9%、2.1%、2.7%、2.9%、3.1%;截至7月19日,7月10年美债收益率平均水平为3.0%。

1-7月EPMI分别为48.4、53.5、49.5、45.7、48.9、52.5、48.2;与季节性均值(2017-2021年同期均值)的差值分别为-3.3、6.6、-10.2、-14.9、-6.9、-1.2、-1.4。

往后看,经济在疫后的环比回升仍在半途,大部分经济指标仍未回到二季度疫情之前的水平,9-10月是传统制造业旺季;没有证据显示目前经济的短期扰动因素已成趋势性,如后续7月以来的这波疫情反复能够得到有效控制,叠加稳增长政策继续出台,制造业景气度和战略性新兴产业景气度仍有较大概率重拾上行。

以当月环比来看,2017-2021年8-10月份环比均值分别为0.5、5.8和4.0个点。


核心假设风险:国内疫情演化超预期,政策变化超预期。


[1]http://2015.casted.org.cn/web/index.php?NewsID=6076&Action=PrintArticle


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钟林楠篇


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【广发宏观钟林楠】社融数据映射地产领域梗阻待解

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【广发宏观钟林楠】央行货币政策委员会四季度例会解读

【广发宏观钟林楠】如何看LPR报价的非对称下调

【广发宏观钟林楠】居民中长期贷款继续改善

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【广发宏观钟林楠】结构性资产荒的来龙去脉

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【广发宏观钟林楠】如何看7月社融数据

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【广发宏观钟林楠】降准后货币环境的变化

【广发宏观钟林楠】2021年上半年宏观杠杆率解析与下半年展望

【广发宏观钟林楠】如何理解高社融与全面降准一起出现

【广发宏观钟林楠】如何理解国常会的降准表述

【广发宏观钟林楠】异常后的回归:2021年中期流动性展望

【广发宏观钟林楠】现金类理财监管的三大影响

【广发宏观钟林楠】社融哪些部分还在继续收敛

【广发宏观钟林楠】广义信贷脉冲与利率周期

【广发宏观钟林楠】狭义流动性为何持续偏松

【广发宏观钟林楠】社融收敛增速偏快

【广发宏观钟林楠】一季度货政报告的九个关键点

【广发宏观钟林楠】货币政策调控框架的变化:原因、特征与影响

【广发宏观钟林楠】社融收敛与剩余流动性效应

【广发宏观钟林楠】实际贷款利率下降应如何理解

【广发宏观钟林楠】货币政策委员会例会表述的微妙变化

【广发宏观钟林楠】政府杠杆率降低应如何理解

【广发宏观钟林楠】2月社融为何超预期

【广发宏观钟林楠】跨境资金对2021年流动性影响有多大

【广发宏观钟林楠】2020年宏观杠杆率数据解析与展望

【广发宏观钟林楠】映射需求,但不完全映射供给

【广发宏观钟林楠】央行货币政策执行报告说了什么

【广发宏观钟林楠】DR007开盘价上调是否具有指示意义

【广发宏观钟林楠】流动性为何收敛?

【广发宏观钟林楠】如何看待2021年春节因素对流动性的影响

【广发宏观钟林楠】对“现代货币政策框架”的理解

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【广发宏观钟林楠】信用收缩的三个规律

【广发宏观钟林楠】本轮信用扩张周期或顶点已现

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【广发宏观钟林楠】如何看待近期信用环境的变化

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王丹篇


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