【广发宏观钟林楠】社融要看下一阶段

Original 钟林楠郭磊宏观茶座 2023-01-20

广发证券资深宏观分析师钟林楠

zhonglinnan@gf.com.cn

广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一，12月新增社融1.31万亿元，同比少增1.05万亿元，略低于市场平均预期；社融存量增速为9.6%，较11月下降0.4个百分点。从分项看，实体信贷与非标同比改善，企业债与政府债同比走弱。

第二，12月实体信贷新增1.44万亿元，同比多增4300亿元。其中居民部门贷款依旧偏弱，这一点在预期之内，年前本就是地产销售淡季，各地疫情达峰背景下居民生活半径尚未打开，高频数据下地产销售继续处于低位。企业部门主要亮点在企业中长期贷款，12月单月新增1.2万亿元，同比多增8700亿元。我们理解这主要与四个因素有关：一是政策端的引导，11月下旬央行召开的银行货币信贷形势分析会要求主要银行加大中长期贷款的投放；二是季节性特征，2022年企业中长期贷款的一个特征是季末月冲量，这一表现通常与银行季末指标考核有关；三是信用债融资难度加大成本提升，部分企业的融资需求转回表内信贷；四是企业部门预期出现好转，融资需求先行，银行贷款需求指数从59%升至59.5%。

第三，12月信托贷款减少764亿元，属2022年内次低；但由于2021年末有大量信托贷款到期，2021年12月信托贷款下降较多，2022年12月基数较低，同比看仍有明显改善，少减了3789亿元；委托贷款减少102亿元，未贴现银行承兑汇票减少552亿元，同比也有不同程度的改善，但幅度相对有限。

第四，12月企业债券减少2709亿元，是2021年下半年以来首次转负，同比少增了4876亿元，主要因为理财再度被赎回引发流动性风险，机构配置需求明显下降，信用债融资成本明显提升；政府债券增加了2781亿元，同比少增8893亿元，主要受2021-2022年财政节奏错位，基数偏高影响。

第五，12月M2同比增长了11.8%，较11月下降了0.6个百分点，可能因为政府债融资同比减弱，银行对政府债权（净）扩张速度放缓。从存款结构来看，居民存款同比多增大约1万亿元，企业存款同比少增1.28万亿元，非银存款多减1485亿元。各地疫情达峰背景下居民消费场景有待于打开，地产销售偏弱，理财遭遇赎回导致非银存款与企业存款向居民存款转移，并最终沉淀在居民部门形成超额储蓄。

第六，12月金融数据反映的是四大市场已知信息：疫情达峰影响短期经济；地产销售依旧低位徘徊；政府债券高基数；理财赎回影响债券融资等。上述因素多数仍在变化中，现状不能代表趋势性；企业中长期贷款的扩张信号在某种意义上更代表未来。站在2023年开年往后看，推动广义流动性改善的积极因素正在进一步增多：一则疫情达峰城市明显增加，居民生活半径开始恢复，预计节后开工季将更加明显；二是理财赎回风波基本平息，信用债周度融资开始转正恢复；三是地产政策在进一步加码，央行建立首套房贷利率下限动态调整机制，打开了房价与销售偏弱城市的房贷利率下限。

第七，政策信号仍在继续叠加。1月10日央行与银保监会再度召开主要银行信贷工作座谈会，会议值得注意的信息有四点：一是要求“保持对实体经济的信贷支持力度，加大金融对国内需求和供给体系的支持”及节奏上“适度靠前发力”；二是强调“及时跟进政策性开发性金融工具配套融资”，基建投资也在五个重点领域中排首位；三是针对小微企业、科技创新、制造业、绿色发展等领域，继续用好结构性货币政策工具；四是继续展现了对房地产问题的重视，用近半的篇幅阐述房地产政策，强调针对优质房企开展“资产激活”“负债接续”“权益补充”“预期提升”四项行动。

正文

12月新增社融1.31万亿元，同比少增1.05万亿元，略低于市场平均预期；社融存量增速为9.6%，较11月下降0.4个百分点。从分项看，实体信贷与非标同比改善，企业债与政府债同比走弱。

央行发布2022年社会融资规模增量数据统计报告。根据央行的初步统计， 2022年12月份社会融资规模增量为1.31万亿元，比上年同期少增1.05万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加1.44万亿元，同比多增4004亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少1665亿元，同比多减1016亿元；委托贷款减少102亿元，同比少减314亿元；信托贷款减少764亿元，同比少减3789亿元；未贴现的银行承兑汇票减少552亿元，同比少减867亿元；企业债券净融资减少2709亿元，同比少4876亿元；政府债券净融资2781亿元，同比少8893亿元。2022年全年，社会融资规模增量累计为32.01万亿元，比上年多6689亿元。

12月实体信贷新增1.44万亿元，同比多增4300亿元。其中居民部门贷款依旧偏弱，这一点在预期之内，年前本就是地产销售淡季，各地疫情达峰背景下居民生活半径尚未打开，高频数据下地产销售继续处于低位。企业部门主要亮点在企业中长期贷款，12月单月新增1.2万亿元，同比多增8700亿元。我们理解这主要与四个因素有关：一是政策端的引导，11月下旬央行召开的银行货币信贷形势分析会要求主要银行加大中长期贷款的投放；二是季节性特征，2022年企业中长期贷款的一个特征是季末月冲量，这一表现通常与银行季末指标考核有关；三是信用债融资难度加大成本提升，部分企业的融资需求转回表内信贷；四是企业部门预期出现好转，融资需求先行，银行贷款需求指数从59%升至59.5%。

12月末，本外币贷款余额219.1万亿元，同比增长10.4%。月末人民币贷款余额213.99万亿元，同比增长11.1%，增速比上月末高0.1个百分点，比上年同期低0.5个百分点。

全年人民币贷款增加21.31万亿元，同比多增1.36万亿元。分部门看，住户贷款增加3.83万亿元，其中，短期贷款增加1.08万亿元，中长期贷款增加2.75万亿元；企（事）业单位贷款增加17.09万亿元，其中，短期贷款增加3.03万亿元，中长期贷款增加11.06万亿元，票据融资增加2.96万亿元。

12月人民币贷款增加1.4万亿元，投向实体的人民币贷款增加1.44万亿元。分部门看，住户贷款增加1752亿元，其中，短期贷款减少113亿元，中长期贷款增加1865亿元；企（事）业单位贷款增加12840亿元，其中，短期贷款减少416亿元，中长期贷款增加1.21万亿元，票据融资增加1146亿元。

12月信托贷款减少764亿元，属2022年内次低；但由于2021年末有大量信托贷款到期，2021年12月信托贷款下降较多，2022年12月基数较低，同比看仍有明显改善，少减了3789亿元；委托贷款减少102亿元，未贴现银行承兑汇票减少552亿元，同比也有不同程度的改善，但幅度相对有限。

根据用益信托网披露数据，12月投向基础产业领域的集合信托产品成立规模大幅增长，投向金融和工商企业领域的资金显著下滑。截至2023年1月6日，12月房地产类信托产品的成立规模为85.94亿元，环比增加32.43%；基础产业信托成立规模327.67亿元，环比增加93.10%；投向金融领域的产品成立规模624.53亿元，环比减少23.89%；工商企业类信托成立规模63.72亿元，环比减少41.36%。

12月企业债券减少2709亿元，是2021年下半年以来首次转负，同比少增了4876亿元，主要因为理财再度被赎回引发流动性风险，机构配置需求明显下降，信用债融资成本明显提升；政府债券增加了2781亿元，同比少增8893亿元，主要受2021-2022年财政节奏错位，基数偏高影响。

以企业债+公司债+中期票据+短期融资券+定向工具作为企业债券的统计口径，2022年11月中旬至2022年12月末，企业债券周度净融资连续7周为负，平均净融资规模为-1147亿元；2023年1月第一周，企业债净融资规模转正，为916亿元，理财赎回的负面影响基本平息，信用债一级市场的融资功能得到修复。

12月M2同比增长了11.8%，较11月下降了0.6个百分点，可能因为政府债融资同比减弱，银行对政府债权（净）扩张速度放缓。从存款结构来看，居民存款同比多增大约1万亿元，企业存款同比少增1.28万亿元，非银存款多减1485亿元。各地疫情达峰背景下居民消费场景有待于打开，地产销售偏弱，理财遭遇赎回导致非银存款与企业存款向居民存款转移，并最终沉淀在居民部门形成超额储蓄。

12月末，本外币存款余额264.45万亿元，同比增长10.8%。月末人民币存款余额258.5万亿元，同比增长11.3%，增速比上月末低0.3个百分点，比上年同期高2个百分点。

全年人民币存款增加26.26万亿元，同比多增6.59万亿元。其中，住户存款增加17.84万亿元，非金融企业存款增加5.09万亿元，财政性存款减少586亿元，非银行业金融机构存款增加1.38万亿元。

12月人民币存款增加7242亿元，同比少增4358亿元。其中，住户存款增加28903亿元，同比多增10011亿元；非金融企业存款增加824亿元，同比少增12846亿元；财政性存款减少10857亿元，同比多减555亿元；非银行业金融机构存款减少5328亿元，同比多减1485亿元。

12月金融数据反映的是四大市场已知信息：疫情达峰影响短期经济；地产销售依旧低位徘徊；政府债券高基数；理财赎回影响债券融资等。上述因素多数仍在变化中，现状不能代表趋势性；企业中长期贷款的扩张信号在某种意义上更代表未来。站在2023年开年往后看，推动广义流动性改善的积极因素正在进一步增多：一则疫情达峰城市明显增加，居民生活半径开始恢复，预计节后开工季将更加明显；二是理财赎回风波基本平息，信用债周度融资开始转正恢复；三是地产政策在进一步加码，央行建立首套房贷利率下限动态调整机制[1]，打开了房价与销售偏弱城市的房贷利率下限。

2023年1月5日，央行发布《关于建立新发放首套住房个人住房贷款利率政策动态调整长效机制的通知》。

《通知》指出，自2022年第四季度起，各城市政府可于每季度末月，以上季度末月至本季度第二个月为评估期，对当地新建商品住宅销售价格变化情况进行动态评估。

对于评估期内新建商品住宅销售价格环比和同比连续3个月均下降的城市，阶段性放宽首套住房商业性个人住房贷款利率下限。地方政府按照因城施策原则，可自主决定自下一个季度起，阶段性维持、下调或取消当地首套住房商业性个人住房贷款利率下限。人民银行分支机构、银保监会派出机构指导省级市场利率定价自律机制配合实施。

对于采取阶段性下调或取消当地首套住房商业性个人住房贷款利率下限的城市，如果后续评估期内新建商品住宅销售价格环比和同比连续3个月均上涨，应自下一个季度起，恢复执行全国统一的首套住房商业性个人住房贷款利率下限。

政策信号仍在继续叠加。1月10日央行与银保监会再度召开主要银行信贷工作座谈会[2[，会议值得注意的信息有四点：一是要求“保持对实体经济的信贷支持力度，加大金融对国内需求和供给体系的支持”及节奏上“适度靠前发力”；二是强调“及时跟进政策性开发性金融工具配套融资”，基建投资也在五个重点领域中排首位；三是针对小微企业、科技创新、制造业、绿色发展等领域，继续用好结构性货币政策工具；四是继续展现了对房地产问题的重视，用近半的篇幅阐述房地产政策，强调针对优质房企开展“资产激活”“负债接续”“权益补充”“预期提升”四项行动。

核心假设风险：宏观环境变化超预期；流动性环境变化超预期；地产政策变化超预期；海外央行政策与流动性变化超预期；疫情演变超预期。

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