许小年：对中国经济从看空到看多，这一年政府做对了什么？
作者：许小年
中欧国际工商学院经济学和金融学教授
来源：原子智库 (id:AtomThinkTank)，本文为许小年于 2018中金财富论坛的发言实录
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尊敬的各位来宾、尊敬的毕明建总经理，各位朋友、女士们、先生们，大家上午好。非常高兴又回到中金论坛上，十几年前离开中金，自我离开中金之后，中金的业务突飞猛进，已经从当时的两三百人发展到今天数千人，管理数千亿资产的规模，我感到很惭愧。今天跟大家交流的题目是“后工业化时代的经济与企业”。
中国经济经过了几十年的高速发展，目前是进入到调整和转型阶段，我们经常能听到这样一个说法，说中国之所以能够取得这样的成就是因为我们走了一条独特的道路，是因为我们创造出了一个独特的中国模式。
在我看来，中国经济高速发展实际上它既有独特性，也有它的世界的普遍性。一个民族，一个国家当它从传统的农业经济跨入到工业社会的时候都会经历经济的高速增长，中国并不是一个特例。
增长的源泉是从哪里来？各方面的因素都很多，我想提和改革开放有关的两个经济效率的提高。
一是由于我们在改革开放中打破了旧的体制、计划体制的束缚，允许资源开始自由的流动，这样为中国的工业化铺平了道路，创造了前提条件。在市场的导向之下，资源从低效的农业部门流向高效的工业部门和商业部门，工商业的资本积累大大提高了生产的效率。
二是从低效的国有部门流向了高效的民营部门。在资源总量并没有发生很大变化的情况下，在劳动资本和土地没有发生很大变化的情况下，由于资源的重新配置产生出来的效率，这是中国经济增长的源泉所在。
而之所以资源可以自由流动，是因为以邓小平为首的党中央领导下，我们从1978年开始推进改革开放，在工业化过程当中，由于工商业它的资本需求要高于农业，所以伴随着工业化我们经历了资本积累，也就是投资的高速增长。
投资的高速增长，资本的快速形成，一方面提高了生产的效率，另一方面带动了需求，这就是工业化以来中国经济高速增长我认为主要的原因。
这并不是什么特例。在历史上德国、日本，也包括俄罗斯，在工业化阶段都会出现由于资源的重新配置而经历的经济高速增长。
德国在工业化阶段它的经济增长速度超过了当时领先的英国、法国，日本在工业化阶段经济增长速度超过了在太平洋地区领先的美国，所以中国改革开放30年它的经济增长相当大的一部分是来自于工业化所带来的效率的提高。
当前的情况，我们观察到的是经济增长速度放缓，整个增长重心从10%左右降到今天的6%、7%，原因是什么？
用我们刚才讲过的思路来进行考察，一个原因是经过了几十年的投资高速增长，资本积累的过程基本上完成了，资本不再是制约中国经济发展的瓶颈因素，资本不再稀缺，反而变成了过剩的生产要素。工业化的过程，我认为也已经基本完成了。
数据方面的支持，也和我们的论断是基本相符。中国过去的固定资产投资经历过几个高峰。
第一个高峰在1990年代初，固定资产投资的增长几乎是2倍于GDP的增长，这是典型的在工业化阶段资本加速积累它表现出来数据上的统计特征。
第二个投资高峰从2000年中国加入WTO变成了世界工厂，那时候资本稀缺，大量的海外订单进来以后，国内的生产能力不够，又进入了第二个投资的高增长期。
固定资产投资的增长平均而言，也是GDP增长的2倍，这个投资高峰经历的时间比第一个更长，大概从2000年、2001年开始一直持续到2007、2008年。
全球金融危机之前，中国固定资产投资已经开始放慢，但是2008年发生了席卷世界的金融危机，为了应对金融危机，中国政府推出了4万亿的刺激计划，使得本来逐渐下降的固定资产投资突然出现了跳升。
这是2009年执行4万亿的结果。它延长了工业化阶段的投资高峰，同时也给我们带来了后患，这个后患就是今天在各行各业普遍存在的大量的过剩产能。
在工业化的过程完成，资本积累已经结束，经济会呈现出什么样的运行特征，它的运行特征和工业化期间发生了根本的变化。这个变化是投资高增长不再，我们可以看到从2009年的4万亿执行之后，固定资产投资逐年下滑，到2016年已经进入了单位数时代，2017年最终的数据还没有出来，估计是和GDP同步，在工业化阶段固定资产投资的增长是GDP的2倍，这是因为资本积累的需要，从农业国转变为工业国进行资本积累的需要。
但是在工业化结束以后，投资增长不会再像过去那么高。作为中国经济的一个重要的推动力，投资这个引擎正在熄火，今后我们的预期固定资产投资和GDP基本保持同步增长，也就是单位数的同步增长。这个趋势在这张图上看得非常清楚。
从4万亿之后就是逐渐的下滑，现在是单位数的增长，它标志着中国进入了后工业化时代。后工业化时代经济政策，后工业化时代投资策略和工业化时代投资拉动的高增长时期都有着根本的区别。后面我们还会做一些介绍。
后工业化时代另外一个表现，在这里看到的是PPI（生产价格指数），生产价格指数是从投资高峰2009年执行4万亿以来的投资高峰进入到通缩时代，从2012年开始PPI就是绝对的负增长，一直持续到2016年，大概连续四五年的PPI的通缩，这个通缩表明什么？
表明产能过剩。从宏观经济的总体供求形势来判断，已经从计划时代的短缺经济变成当前的过剩经济。产能过剩，供应能力大于需求，这是从宏观角度来讲。因此，造成了价格的下降，也就是通缩的现象。
从2011年、2012年，PPI下行，一直到2016年价格曲线走出了非常清晰的“L”型。这就是2015年人民日报权威人士发表讲话的时候所提出的一个概念，中国经济未来的发展既不是“U”型，更不是“V”型，而是“L”型。本人是赞成这样一个结论。我的学生讽刺我说，教授，很少见到你和政府保持一致的。我说这好像不甚准确。不是我和政府保持一致，实际上是政府和我保持一致。
但是从去年下半年开始，有些人就讲，你们老说中国经济“L”型，为什么去年下半年PPI反弹这么强劲。去年下半年这条线上来得多厉害，这分明是很宽阔底部的“U”型，你现在要不要改变你的观点？我说我的观点不变，仍然是“L”型。如何解释右边的“U”型，我们看了一下数据，右边的“U”型很好解释，有三个原因：
第一个原因，2016年的中期，货币又开始松宽，这是看上去似乎是“U”型，右边尾巴起来的第一个原因，也是主要的原因。请大家注意2017年全年货币都是紧缩的，为什么紧缩？我们一会儿就会谈到。这是第一个原因。
第二个原因，补库存。经过2014和2015年的调整，制造业各个行业库存都处于历史最低水平，从2016年开始，企业补库存，库存周期确实是代表了真实的需求，但是库存周期根据我们的统计分析，最多持续一两个季度，它不可能成为需求的可持续的推动力。
第三个原因，供给侧的行政干预。大家都知道钢厂关门，煤矿关门，环境指标没有达到要求的众多中小企业被用行政手段强行关闭，造成了供应的短期紧张。
所以这三个因素合在一起，使得价格看上去走出了“U”型，我们分析“U”型后面起来的因素都是短期的，都是无法持续的。因此我个人的预测，右边扬起来的线又会下滑，中国经济“L”型的判断不变。
为什么货币短期对经济的刺激作用这么明显，为什么2017年全年中央政策的基调是收缩银根，原因是中央多次强调的，去年全年经济工作的重点，如果大家还记得的话，是防范系统性风险的发生。
这不是没有根据的，在这时候提出防范系统性风险，我认为是非常及时的，因为我们从2009年执行4万亿以来，中国经济的负债水平大幅度的上升，负债水平已经增加到了有可能引起系统风险的地步。所以中央三令五申要严控债务，在这样的背景下，去年全年货币供应是从紧。
这也是为什么我们看到这条红线从去年年初以来一直是下降的，就是为了防范系统性风险，中国经济的负债已经很高了，不能再继续增加下去。再增加负债有可能产生系统性风险，因此今年全年的货币政策我认为也会是继续去年的趋势而偏紧。
货币偏紧，PPI价格的支持就没有。补库存，我看了一下数据，制造业的库存也都恢复到了历史的高峰，对于PPI的推动作用第二个因素在今年会逐步减弱，乃至于消失。最无法预测的是第三个因素，是行政化的去产能，这是没法儿预测的。
我们做市场做了这么多年，最难预测的就是政府，比你的女朋友还难预测，说不准，不知道今年又推出什么政策。我也不敢说死。
今年会不会觉得行政化去产能对生产和经济活动的影响太大，今年会不会松一点，搞不清楚，或者是继续从紧，让北京人民继续享受蓝天白云，我不知道。这已经是超出了研究可以理解的范围。
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在这样的分析之下，我个人坚持认为，中国经济确实是像权威人士所讲的应该还在“L”型中。但是说中国经济处于“L”型是不是对前景看淡？不是，新周期的出现是有可能的，尽管新周期目前还没有出现，但是新周期的出现是有可能的。
它的出现有两个前提条件，第一个条件是要消除我们多年执行拉动需求政策所积累的系统风险，特别是过高的负债和过多的产能，这已经构成中国经济中潜在的系统风险，在去产能和去杠杆方面如果不能取得显著的进展，这个新周期不会出现。
过去拉动需求政策所遗留下来的问题会长期拖累中国经济的发展，因此要想迎来中国经济新的增长阶段，必须要清除过去遗留下来的这些重大的问题。
第二个条件是促进企业的创新，形成新的增长点。刚才已经说了工业化阶段它的增长主要是靠投资在拉动，工业化之后，后工业化阶段投资跟GDP同步增长，没有什么拉动作用，增长点从基层来、从微观来，这也是为什么中央政府在过去几年提出两个概念，我认为两个都是非常及时的政策方向的转换。
第一个概念是经济进入新常态，新常态我的解释是后工业化时期，后工业化时期的常态和工业化时期的常态是不一样的，对这一点市场上没有充分的理解。
第二个概念是供给侧，这也是我非常支持的一个观点，新的经济增长动力不是来自于政策刺激之下的拉动需求，而是来自于供给侧的效率的提高。新常态转向供给侧，这都是未来经济发展我们需要关注的重点。
供给侧到底怎么样去理解？现在市场上众说纷纭、莫衷一是，我认为供给侧是制度重于政策，供给侧我们不需要什么政策，我们不需要各种各样的产业政策，各种各样的产业政策我们看到的是大量的资源浪费和官商勾结，骗取国家补贴等等这样的后果，真正的供给侧应该是通过制度性的改革来推动企业进行创新，形成新的增长点。供给侧的制度改革，这里我的建议：
第一，加强私人产权保护，鼓励长期的研发投资。
中国的经济要从制造转向研发，而研发的投资周期很长，见效慢，如果企业家对未来没有稳定的预期，他不可能进行这方面的投资， 50 40968 50 20514 0 0 6305 0 0:00:06 0:00:03 0:00:03 6304而要建立起企业和企业家对未来的稳定预期，我们必须加强私人产权的保护。这一点至关重要。
在过去两年间，中央出了三个文件强调保护产权，强调重视企业家精神，尊重企业家的创造力，着眼点也正在这里。最近司法体系对于一些民营企业家的问题来重新进行审理，这也是表明对于产权保护方面的措施的加强。
我认为在这方面是需要花力气解决，没有有效的私人产权保护，就没有长期的研发投资，没有长期的研发投资就没有创新，没有创新，中国经济就找不到新的增长点。
第二，供给侧制度改革推进混合所有制改造，真正实现国企和民企的平等待遇。
对于国企的管理，按照十九大的精神，从企业管理过渡到国有资本的管理，不要再去具体管国企，不要束缚国企的手脚，让国企在市场上，在经济中开展创新活动，过度的行政管制束缚了国企的手脚，推进混合所有制改造来营造一个民营企业平等的、良好的经营环境，并且解除对国有企业创新发展的行政束缚。
第三，供给侧制度改革放松和解除管制，管制之下难有创新。
中国为什么出现了互联网的大市值公司，因为互联网作为新生事物刚进入中国的时候，政府还没反应过来，还没搞清楚怎么管，于是这些公司就野蛮成长起来，按照今天的监管方法，BAT恐怕没有机会。要创新，政府不能管得太多，要放手让企业家发挥他的创造力，要放手让资源去根据市场的导向来进行配置，需要放松和解除管制。
第四，减税。
减税的目的不仅仅是减轻企业的负担，更重要的是落实十八届三中全会提出的让市场发挥配置资源的决定性作用。减税也就是把资源从政府的手里交还给企业进行配置，这是符合十八届三中全会的精神。
这是供给侧的制度改革，供给侧不需要太多的制度引导，但是它急需制度的配套。在后工业化阶段，我们的投资可以关注哪些方面？
最近我做了一些行业的研究和企业的研究，因为在宏观的层面上感觉后工业化时期没有什么太大的惊喜，中国经济更多的亮点是在基层、是在企业、是在微观层面上，在微观层面上可以看到很多的投资机会，可以看到很多的资产配置的机会。
在这里给出了三个主题，这三个主题也是我在研究公司的时候重点关注的。
第一是行业的整合与重组
我们发现一方面在很多行业中中小企业的日子越来越难过，但是在每一个行业中都可以发现有一些企业在经济下行的时候它的日子反而比过去过得更好，为什么？因为市场份额正在向这些企业集中。这些企业是有产品的、有技术的，将来有可能成为行业整合与重组的龙头。投资就要跟着这些企业走，行业的整合与重组是后工业化时期一个投资可以关注的重点。
第二是消费升级
后面我会给出消费升级具体的案例。随着收入的提高，人们的消费已经从日常的柴米油盐转向休闲、体育、旅游，从标准化产品转向定制化产品，消费升级的题目有很多的文章可以做。
第三是制造业升级
我们讲的先进制造业和先进的服务业。这是在供给侧。消费升级是在需求侧。
下面给大家介绍的案例都是或者我做过研究的，有不少企业是我自己跑过的，做了比较深入的调研。比如说行业整合与重组，随便举个例子，中国汽车整车生产厂全国有70多家，美国2家。
说明什么问题？中国的汽车生产行业过于分散，无法发挥出规模经济效应，整合势在必行。那些没有规模的企业在成本的竞争上，在销售渠道的竞争上，在研发的竞争上可能要处于劣势，要被领先的企业或者是购并，或者是退出市场。
零售业，中国最大的零售商居然是京东，我说的不是平台交易，我说的不是阿里，阿里不是零售商，阿里的行业属性实际上跟万达是一样的，它是靠出租店铺赚钱的，不是零售商。我们通常把阿里和京东进行对比，我觉得对标就错了，真正的零售商是京东，京东去年的销售额2000多亿人民币，还不到中国的零售消费品销售的1%，这是最大的。
最大的传统零售商销售额大概是1000多亿。市场份额就更低。而沃尔玛一家零售商在美国市场份额的占有就接近20%。我们可以想象一下中国的零售业有多么的分散，它的规模经济效益有多么的低下。
这种过于分散的状况不可能长期持续下去，只要市场力量发挥作用，一定是成本低的，效率高的企业去整合那些效率低的企业。因此整个行业的重组势在必行，整合可以产生规模经济效益，可以提高企业的研发创新能力。在这个整合过程中，有着很多的投资机会。
第二个投资机会是消费升级。在旅游行业我们看到今天的旅游已经不再是组大团到每一个地方去拍张照片就走，“到此一游”，今天的旅游各种各样的历史文化主题，各种各样的家庭定制旅游，全都是消费升级。
在商品方面，定制服装兴起。我看到过一家企业，利用三维测量的技术，利用大数据的技术，在流水生产线上完成了手工定制，大幅度的降低了定制西装的价格，缩短了交货期，把价格降低了50%，交货期从一个月缩短到一个礼拜，使得定制的正装从中高端、高端消费变成了中产阶级也可以负担得起的消费品。这是消费升级。
我们在媒体报道上都看到高瓴资本收购百丽，高瓴明确表示要收购百丽2万家店，是将来为了做定制的鞋，把高瓴现在的鞋店改造为定制鞋店。这是为了抓住消费升级的机会，随着收入的提高，人们对标准化的消费品已经不能够满足他们的需求，越来越多的是要求定制化的消费品。这也是消费升级的一个领域。
先进的制造业，我刚才讲的后工业化时代的第三个能够看到的投资主题。这也是我自己去做的调研，比如iPhoneX，和其他的iPhone有一个最大的区别，就是摄像模组从过去的2D变成3D，从两维变成三维。这不仅仅使我们的照片由于增加了深度信息，显得比以前更加丰富，可以做各种各样的花样，可以进行二维照片无法做的编辑，更重要的是它三维的摄像机上去以后，将来有可能是三维信息采集的移动终端。
它采集三维信息之后，后面就可以接上VR，就可以接上三维成像。三维的设想模组的技术含量远远高于二维摄像模组，中国企业在奋起直追，研发手机的三维相机模组，涉及到新材料、新元件、新工艺，企业的研发水平和技术水平要全面的升级，如果能够在这方面突破，进入到苹果的供应商，进入到华为的供应商名单，这个企业会是什么样的发展，想象空间巨大。但是这家企业目前正在很艰难的做技术攻关，因为过去没有接触过三维的东西。
我还调研一家企业是做数据驱动的自动生产线。过去我们生产线是物流驱动，是跟着零件、部件、装配工艺走，现在这个概念有了根本变化，不再是物流驱动，而是变成数据驱动，大大提高了生产线的效率，提高了中国制造的水平。像这样的企业都是值得我们关注的。
先进服务业。刚才讲的是制造业，供应方的升级，包括制造业，包括服务业，我看到在金融行业中，虽然现在在监管风暴下P2P、现金贷受到很大的冲击，但是还有一些企业是立足金融的本质，采用互联网图像识别统计学的模型来提高它的风控质量，降低成本，服务中小企业，做得是相当好。
现在他们的障碍是监管过严，使得他们很多可以开展的业务无法正常开展。我一直在向监管部门呼吁，你们不要倒洗澡水把孩子都泼出去了，这样严格的监管使得很多小微企业的金融服务没有办法得到。这是在金融行业利用新的技术来提高金融服务水平，降低金融服务的成本，这是先进的服务业。
我去看了一家火锅店，在研发用机器人带位，由机器人根据客户的消费习惯推荐菜品，推荐好菜品以后，到后台厨房一看，厨房是无人厨房，都是机器人在配菜，整个是自动化，这叫先进的服务业。
看到微观层面上这些企业，特别是民营企业，他们在进行的这些创新活动，使我在宏观层面上的悲观情绪一扫而空，建议大家跟我一起多去看看企业，少看宏观，多看微观，在判断未来经济的时候少看政策，多看企业。因为我越看政策越觉得好像我兴奋不起来，但是我一看企业，我到处可以找到兴奋点。
我相信只要我们坚持市场化的改革和对外对内开放，围绕着提高企业效率来做制度上的配套，用创新驱动经济的增长，我们没有理由对中国经济的未来感到悲观。如果我们能够做到上述这一点，中国经济可以进入一个新的发展阶段，这个新的发展阶段中增长率也许不那么高，但是增长质量不会像过去那样，那是一种高技术含量的、高质量的增长。谢谢大家！
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