2018世界经济的冬天到来，力度远超预计！

2017年世界经济增速明显提升，劳动市场持续改善，全球物价水平温和上升，大宗商品价格有所上涨，国际贸易增速提高。全球经济出现强劲复苏态势，按购买力平价(PPP)计算的世界GDP增长率2017年将达到3.6%，增长率持续下降的局面得到扭转。

展望2018年全球经济，高盛，瑞士银行、渣打、汇丰以及普华永道都认为今年会延续2017年的强势上升周期。普华永道甚至说，今年会是自2011年以来，经济发展最快的一年。

高盛Jan Hatzius团队继续推出他们一年一度的对全球经济下一年的预测。从他们2016年预测2017年的情况来看，准确率达到60%。除了美联储缩表、美国通胀率未达到2%没有达到预期外，高盛对全球的总体经济增长形势、特朗普政府行动的预判，以及美国房地产市场的分析都正确。

高盛称，全球的GDP在2017年能上涨3.7%。而经济上扬主要是因为宽松的金融氛围。与此同时， 美国的经济将在今年持续上涨，与税改相关的财政政策将帮助美国经济上涨约0.04%。高盛预测，今年全球的GDP将达到4%，比多数机构预估得要高。

今年全球经济复苏的引擎是美国、欧洲和日本，以及新兴国家（主要还是靠美国）。高盛预测，美国今年将有2.5%的GDP增长、欧洲有2.2%、日本则有1.6%。而这些国家的失业率也达到了危机前的水平。

而发展中国家的表现，印度和俄罗斯是高盛看好的两大经济体，它们从低谷回调速度平稳。但相反地，高盛认为另一个此前表现强劲的发展中国家——中国今年的经济增速或放缓。中国的CAI从峰值的7.5%下跌到今年10月的6.6%。

为了逃离金融危机，美国等西方国家采用了一种称为“量化宽松”的新工具，工具内囊括了美联储和其他国家的央行（欧洲央行，英国央行，日本等国）。正如讲课的欧洲科学院院士所说：“量化宽松”不是一种治疗方法，而是一种麻醉剂，而且只会加剧金融危机。

金融危机恶化的一个明显迹象是，世界主要国家2017年的经济债务指数超过了2007年的水平。美国和欧盟的债务总额（包括公共部门、银行等金融机构、非金融公司、家庭部门的债务）超过了国内生产总值的300％。第二次全球金融危机的震中既可以是美国，也可以是欧盟。

从我的角度来看，还有更多的国家有机会成为新的震中。在这类国家，你需要留意影子银行的发展情况，一旦某个国家的总体债务（包含影子银行活动所产生的债务）的相对规模达到了官方指标（即GDP）的两倍以上，这个国家就可能成为新的震中。

天文债务的背后是巨大的泡沫，在金融市场和房地产市场不间断的膨胀。在今天的股票市场上，所有记录都被所谓与数字经济相关的公司的指数打破，而数字经济本身就是一个巨大的泡沫。但是为什么泡沫会在2017年像预期的那样爆发了呢？

我想，是因为美联储和其他国家的中央银行截至今天的货币发行规模，比2007 - 2009年的危机期间还要大的多。由于印刷机的努力，现在有可能形成了一个比十几年前更高的债务金字塔，那么新债务金字塔崩溃的后果将会严重得多。

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2018年，全球经济的四大关键点

原创华泰宏观李超团队2018-01-01 15:45:44

李超执业证书编号：S0570516060002

作者：华泰证券宏观研究

内容摘要

大类资产表现综述：美元小幅下跌，黄金原油价格上涨

税改法案正式通过、并获特朗普签署，但因该结果并未太超预期，美元资产未受显著提振，美元指数上周下跌1.1%并收于92.3，标普指数上周下跌0.4%。在美元走弱之下，黄金、原油、铜等大宗商品均走强，上周现货金价和布伦特油价分别上涨2.2%和2.5%。2017全年，黄金价格波动中温和上涨，但并未突破2016年6月英国退欧之后达到的高点；布伦特油价年内走势先跌后涨，下半年受益于需求预期转好、限产协议延长、中东地缘局势紧张等因素上涨。布伦特油价在12月下旬以来已经突破65美元。

发达经济体需求普遍改善，预计2018年仍将延续弱复苏

2017年前三季度，美国GDP不变价同比增速均值为2.2%，明显高于去年四个季度的均值1.5%，随着特朗普税改落地、加上后续可能继续推出基建规划，2018年美国经济有望维持弱复苏。从欧洲PMI和GDP增速的同步上行、失业率的逐步下降，可以确认欧洲经济筑底回升，进入复苏轨道。今年发达经济体需求普遍改善、同时中国经济保持了较强韧性，我们认为2018年全球经济大概率延续弱复苏态势。但本轮全球经济复苏在相当程度上受益于此前的长期宽松货币政策，并无坚实的需求侧逻辑支撑，也没有出现新的科技周期，这可能意味着本轮复苏只是一轮较弱的复苏周期。

主要央行货币政策先后转向边际收紧

今年美联储加息节奏明显加快，年内加息三次、而此前两年仅加息两次；今年三季度以来，英国、加拿大和韩国央行也先后加息，欧央行决议将月度QE购债规模减半。美国加息周期继续推进，是其他经济体难以长期维持宽松货币政策的外部因素；而经济转入弱复苏、金融市场的上涨积累一定风险、存在潜在通胀压力等因素，则是各国货币政策边际收紧的内部因素。18年美联储有望继续加息2~3次，全球利率环境仍有一定的上行压力。中期展望，各国的宽松货币政策先后边际收紧，同时宽松财政又受制于各方因素约束而难以充分展开，可能将限制本轮全球经济复苏的时长和强度。

预计2018年美元延续震荡走弱，美股向好的背后隐含波动风险

2017年美元指数整体震荡下行，主要缘于特朗普新政不及预期，同时欧洲经济复苏、欧央行货币政策边际收紧。我们认为当主要发达经济体先后都进入弱复苏阶段后，美元可能转入一轮长期的弱势周期，我们预计2018年美元指数可能延续震荡走弱。今年美股维持稳定上涨，我们认为18年美股可能继续向好，但同时隐含着波动风险。尽管特朗普新政屡遭波折，但美股选择性的对负面信号不敏感，存在提前透支乐观预期的风险；同时，美股存在捆绑宏观经济、货币政策和金融稳定的明显特征，一旦联储货币政策超预期收紧，美股市场大幅波动的概率可能比想象中大。

在利空情景中，情况则完全相反。世界主要经济体没有实施提振潜在增长的结构性改革；中国没有将十九大作为改革催化剂，而是选择继续拖延，继续走过度负债和产能过剩之路；欧元区没有实现更大程度的一体化，同时政治约束限制了国家决策者实施提振增长的结构性改革的能力；日本仍陷在其低增长轨迹中难以自拔，供给侧改革和贸易自由化——首相安倍晋三的经济战略的第三支“箭”——宣布失败。

至于美国，在这一情景中，特朗普政府继续追求大大削弱潜在增长的贸易方针——包括一边倒地有利于富人的减税、贸易保护主义和移民限制。过度财政刺激导致赤字和债务失控，从而带来更高的利率和美元升值，进一步制约增长。好斗的特朗普甚至有可能与朝鲜——随后还有伊朗——发生军事冲突，进一步恶化美国的经济前景。

在这一情景中，主要经济体改革缺位将使得周期性上扬受制于低趋势增长率。如果潜在增长保持低迷，宽松的货币和信用政策最终将推高商品和/或资产通胀，最终造成经济减速，甚至还会带来全面的衰退和金融危机。

第三种情景介于前两者之间。周期性上扬将在有利条件的推动下持续一段时间。尽管主要经济体采取了一些结构性改革以改善潜在增长，变化的速度远远赶不上使潜力最大化的要求，规模也过于温和。

在中国，这一差强人意的前景意味着改革只能避免硬着陆，但不足以实现真正的软着陆；金融弱点没能得到解决，随着时间的推移，险情不可避免。在欧元区，这一情景包括仅仅在名义上实现了进一步一体化，德国仍然拒绝真正的风险共担和财政联盟，这使得受困成员国没有什么动力采取艰难的改革。在日本，效率日益低下的安倍政府将实施最低限度改革，潜在增长低于1%。

在美国，特朗普的总统任期将继续摇摆而低效，越来越多的美国人将意识到，尽管摆出一副十足的民粹主义模样，但特朗普其实只是个保护富人利益的财阀。不平等性愈演愈烈；中产阶级停滞不前；工资鲜有增长；消费和投资继续低迷，难以达到2%。

但差强人意的风险远远不止于平庸的经济表现。这一情景不是稳定的均衡，而只是不稳定的均衡，很容易受到经济、金融和地缘政治的冲击。当这些冲击最终发生时，经济将陷入减速，而如果冲击足够大，甚至有可能出现衰退和金融危机。

换句话说，如果世界各国只能做到差强人意——看起来这种可能性相当大，不出三四年，全球也许就得面临利空情景。教训很明显：要么政治领袖和决策者拿出确保更好中期前景所需要的领导力，要么下行风险不久后就将成为现实——对全球经济造成严重危害。

全球供给侧改革开启“四轮驱动”。本轮危机连绵十年，2018年全球复苏“换挡提速”，将首次为全球供给侧改革创造普遍、充裕的政策空间。立足于这一历史机遇，全球增长的三大支柱（美、欧、中）以及一大短板（资源出口国），将着力突破各自的改革重点，实现全球供给侧改革的“四轮驱动”。其一，美国的改革重点在于资本供给的优化。2018年，美联储的货币政策正常化进程不会动摇，“加息+缩表”的政策共振将加速消解货币宽松导致的结构性扭曲，修复资本市场配置效率和创造性破坏；税改有望渐次落地，促进资本回流和私人投资，激活国内制造业再发展。其二，欧洲的改革重点在于劳动力供给的优化。以法国为下一个突破口，进一步推动劳动力市场改革和移民政策改革，削弱工资粘性和市场僵化，纾解人口老龄化的结构性负担，改善劳动力供给的总量规模和技能结构。其三，中国的改革重点在于制度供给的优化。一方面深化改革，以金融体制改革和国企混改的推进，提升微观激励机制和宏观产业结构，激活创新发展潜能。另一方面升级开放，以资本市场双向开放、人民币国际化和自贸港建设，构建国际产能合作体系、加速区域要素流动，实现内外两个市场的效率提升。其四，以沙特、巴西为代表，资源出口型国家的改革重点在于商品供给的优化。2018年，全球大宗商品行情预计难以回归高位，将迫使此类经济体加快产业多元化发展，扩大制造业和服务业出口，降低对大宗商品贸易的依赖，同时积极融入区域一体化进程，通过全球贸易网络承接“三大支柱”全要素生产率提升的正向溢出。

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