中金：港股高股息国企投资价值分析

中金研究

近日港股高股息标的、尤其是相关央国企持续受市场关注，我们认为这与探索建立中国特色估值体系方向下的国企改革预期升温有关。

一般意义上，高股息投资价值可归纳为类似永续债的稳定回报、抗波动的防御属性，以及港股高股息因联系汇率制度特有的汇率对冲效果。当前，港股央国企与高股息可以作为一个结合点，通过提高派息率起到提升ROE、实现股东回报和价值发现等多重效果。我们也筛选了高股息国企标的供投资者参考。

最后，我们也整理了包括港股分红特点、红利税安排、派息制度、高股息指数特征等类似于投资手册的基本信息。

Abstract

摘要

港股高股息的投资逻辑：稳定回报、防御属性、汇率对冲

一般而言，高股息作为一种投资策略，投资价值主要体现在包括股息的全收益和波动调整后的稳定回报上，而非持续的战胜市场、尤其是高弹性成长股。正因如此，高股息投资价值可归纳为类似永续债的稳定回报、抗波动的防御属性（高分红个股天然具有一定的价值股和防御板块属性），以及港股高股息因联系汇率制度特有的汇率对冲效果（人民币汇率对美元贬值时往往意味着增长趋弱，因此其他港股反而可能因资本利得更大幅度的损失而无法起到较好的汇率对冲效果）。

基于上述特征，从历史经验来看，我们注意到高股息标的跑赢往往出现在三种情形：1）利率下行阶段，其类债券稳定回报属性更具吸引力。当前恒生高股息指数股息率7.62%较中国十年期国债收益率2.86%的差值，处于历史均值上方一倍标准差，仍有较大空间；2）市场波动较大阶段，如历史上VIX走高时，高股息具有明显的超额收益；3）人民币汇率贬值。人民币汇率贬值通常会伴随着南向资金的大幅流入，但汇率贬值不仅会使得折算成港币的EPS受损、同时也意味着整体经济尤其是周期成长性板块盈利承受较大压力，故不加区分的买入港股反而无法起到对冲效果、甚至可能承受更大损失。高股息标的因价值属性往往有更好对冲效果。实际上，上述三点也恰恰是2022年港股高股息大幅跑赢的原因。

高股息与国企的结合：中国特色估值体系；通过提高派息率提升ROE、实现股东回报和二级市场价值发现

二十大报告阐述了中国式现代化内涵，对深化国企改革提出更高要求，国资委因此进一步优化中央企业经营指标体系，将“两利四率”调整为“一利五率”，用净资产收益率ROE替换净利润、营业现金比率替换营业收入利润率，引导企业更加注重投入产出效率和经营活动现金流，不断提升资本回报质量和经营业绩“含金量”。

因此，这一考核要求和构建“中国特色估值体系”下，我们认为上市国企与高股息的一个结合点，是通过提高派息率来实现：1）提升公司ROE满足央企经营指标考核要求；2）增加股东回报来上缴财政、并实现二级市场价值发现。

投资建议：高股息国企筛选；电信、能源等央企派息率远高行业平均；电信、运输板块的股息与派息率组合更具吸引力

基于这一思路，我们在报告正文中根据公司特征（属性、行业、规模），分红历史（派息率与股息率）、尤其是分红能力（自由现金流、净现金和债务）等三个维度，综合筛选了港股上市的20只高股息国企标的供投资者参考，详见中金已发布的报告原文。

从行业上看，我们注意到电信、能源和工业板块央企的派息率远高于其他行业平均。同时，从派息率与股息率对比角度，电信、运输基础设施、个人用品等板块更具吸引力。

港股高股息投资手册：整体分红情况；高股息指数介绍；港股与沪港通红利税安排；港股派息制度

一、港股整体分红情况呈现逐渐上升趋势。作为相对成熟的市场，过去近20年中，香港派息公司每年稳定有一半派息，且金额也呈上升趋势，派息率也稳步上行，2020年一度高达46%。行业上以金融、地产、工业、能源为主。

二、港股具有代表性的高股息指数。我们梳理了港股典型高股息指数，如恒生高股息率指数和恒生港股通高股息率指数的编制方法（股息加权 vs. 市值加权）、股息率水平（平均7~8%）、行业结构（老经济占比高）、与指数表现。

三、港股与沪港通红利税安排。1）港股通个人和基金投资者需缴纳20%所得税，企业投资者持有H股满12个月可免征企业所得税；2）开通港股账户投资者，H股公司代扣10%的个人所得税。

四、港股派息制度。梳理了除净日、派息日等制度安排，为投资者提供机制上的参考。

Text

正文

港股高股息投资价值分析

高股息投资价值：稳定回报、防御属性、汇率对冲

在当前国内融资成本维持低位、全球资产与汇率波动较大的背景下，港股市场的高股息标的依然可以给投资者提供较好的稳定回报甚至阶段性超额收益的效果（如2019年），主要得益于其提供稳定现金流回报、有韧性的股价、及港币计价的三大特点，能够以稳定回报、防御属性和对冲汇率贬值的三重优势为投资者有效对冲风险，提供配置价值。

► 固定回报：相对确定的股息现金流回报率可提供稳定的收益，相当于永续债。高股息公司分配较高比例的利润给股东，因此即使股价波动较大，股东仍然可以通过股息收入获得一定收益。持续派息的优质标的，一定程度上相当于收益率在8-10%的永续债，并且兼有股票股价有望抬升的可能。

► 防御属性：有助于在市场不确定性较高或增长前景较为悲观时期抵御波动、改善收益。高股息公司通常具有相对稳健的业绩和财务表现，在市场下跌或波动时，股价相对稳定，派息率也保持在一定水平，因此在经济衰退和市场下跌时具有一定的防御性质。

► 对冲汇率贬值：对于内地投资者而言，港股市场中的高股息股票兼有汇率对冲的投资价值。基于联系汇率制度，持有港股等同于持有美元资产，在一定程度上可有效对冲人民币进一步贬值风险。值得注意的是，对于香港中资民营股来说，其每股盈利EPS往往由人民币计价，人民币贬值会对股价产生影响，但港股市场中的高股息股票通常经营较为稳健，具有固定回报和防御属性的优势，因此在一定程度上可以起到对冲汇率贬值的效果。

图表1：受内外部不确定因素影响，港股自2021年2月至2022年10月持续低迷；然而高股息板块表现亮眼

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表2：从长期视角来看，恒生高股息全收益指数累计跑赢恒生指数，体现了其价值属性

资料来源：Wind，Bloomberg，中金公司研究部

图表3：市场大幅波动时，高股息指数的波动率较低，体现了其防御属性

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表4：高股息指数在市场波动整体上行阶段明显跑赢

资料来源：Wind，Bloomberg，中金公司研究部

高股息何时跑赢？利率下行、市场波动、汇率贬值

在利率下行、市场波动、汇率贬值的阶段，港股高股息公司能够以稳定回报、防御属性和对冲汇率贬值的三重优势为投资者有效对冲风险，提供配置价值。

► 利率下行：在当前国内融资成本和投资回报率均持续下行的背景下，相对确定的股息现金流回报可为投资者提供稳定的收益，类债券属性更具吸引力。通过对比以往恒生高股息指数与中国10年期中债收益率的相对关系，我们发现利率下行阶段，恒生高股息指数往往跑赢恒生基准指数及恒生科技指数，例如2010年、2016年及当下。另外，当前恒生高股息指数股息率7.62%相比中国十年期国债收益率2.86%的差值，处于历史均值上方一倍标准差，有较大空间。

► 市场波动：高股息公司往往能够提供相对稳定的收益，波动率较低，因此当整体市场环境面临一些波动或增长前景较为悲观的时期，高股息策略往往能够跑赢。通过总结港股恒生高股息指数和恒生全收益指数自2007年以来的表现，我们发现：1）港股高股息在2009、2010、2014至2018，以及2021年至今跑赢恒指，集中在市场不确定性较高或增长前景较为悲观的时期。2）高股息指数的波动率整体低于恒生指数，特别在VIX处于整体走高阶段时，高股息具有明显的超额收益。因此，考虑到目前全球经济增长放缓承压，叠加地缘政治及监管因素不确定性犹存，我们认为配置港股高股息策略有助于抵御波动、改善收益。

► 汇率贬值：过去一年以来，美联储加速紧缩使全球美元流动性收紧，美元表现持续强劲，叠加中国经济增长挑战仍存，人民币对美元明显贬值，我们注意到人民币汇率贬值通常会伴随着南向资金的大幅流入。汇率贬值一方面会使得折算成港币的EPS受损，与此同时人民币汇率贬值也往往与国内所面临的经济增长压力相关，使周期成长性板块盈利更为承压，故不加区分地买入港股可能承受更大损失，高股息标的往往有更好对冲效果。

图表5：高股息可提供固定收益；历史上利率下行阶段，高股息指数具有类债券属性可使其跑赢大盘

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表6：港股高股息往往在市场不确定性较高或增长前景较为悲观的时期跑赢恒指

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表7：恒生国企指数股息率高于10年期中债收益率，且两者之差仍逐渐走阔

注：数据截止至2023年3月16日
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表8：历史上人民币对美元贬值时期，港股高股息往往可以取得较好收益

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表9：南下资金在人民币贬值时流入寻求汇率对冲

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

国企与高股息的结合：中国特色估值体系与国企改革

央企经营指标体系：“一利五率”，更注重ROE

探索建立中国特色估值体系，重建估值逻辑受市场关注。2022年11月21日，证监会主席在2022金融街论坛年会上发表重要讲话，结合二十大提出的“健全资本市场功能，提高直接融资比重”，详细阐述了如何建设“中国特色现代资本市场”[2]。讲话特别指出“探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥”，提升资本市场估值定价的科学性有效性。在上市公司结构与估值问题上，讲话中既提及中国资本市场“多种所有制经济并存、覆盖全部行业大类、大中小企业共同发展的上市公司结构”特征，又指出应“深刻认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素、发展阶段特征，深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑”。

央企经营指标体系调整，净资产收益率地位提升。2022年年底的二十大报告阐述了中国式现代化内涵，对深化国企改革提出更高要求。同时，国资委也进一步优化中央企业经营指标体系，将“两利四率”调整为“一利五率”，一利是指利润总额，五率分别指资产负债率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、净资产收益率和营业现金比率。其中比率指标净资产收益率替换了规模指标净利润，另外营业收入利润率改为营业现金比率，引导企业更加注重投入产出效率和经营活动现金流，不断提升资本回报质量和经营业绩“含金量”。两会强调深化国资国企改革，在改革目标上，将以提升企业核心竞争力为衡量深化国资国企改革的标准。其中，净资产收益率替换净利润指标，成为央企经营指标体系中的重要组成部分，地位与重视程度均有抬升。

图表10：国资委优化央企经营指标体系，将“两利四率”调整为“一利五率”

资料来源：国资委，中金公司研究部

提高派息率：实现提升ROE，增加股东回报和二级市场价值发现

在当前构建“中国特色估值体系”整体基调下，我们认为国企核心竞争力提升的一个可能路径是通过提升派息比例来助推ROE、实现股东回报、提升估值水平，进而促进国企的价值创造和价值发现，因此有能力派息的央企会有充足动力进行派息。具体来看，

► 提升派息比例有助于国企提升净资产收益率。国资委优化央企经营指标体系，将“两利四率”调整为“一利五率”，其中净资产收益率替换净利润指标，成为评估央企核心竞争力的重要标准。长期来看，央企可以通过加强创新和技术进步、推行股权激励制度、优化资产配置与投资决策、加强财务管理等方式提升净资产收益率，彰显其核心竞争力。但短期看，提升派息比例同样可以起到提升ROE的效果。派息比例提升，相当于股东权益总额下降，对应权益乘数提升，从而推升净资产收益率。以AH两地上市的中国神华为例，2016年、2020年、2021年派息率分别为240%、101%和98%，高于上市以来平均派息率的55%，派息后ROE水平均有一定提升。

► 派息增加是实现股东回报的重要路径之一。央企提升派息比例，意味着净利润中分配给股东的部分增加，而央企股东大多是国务院及下属的相关机构，包括国资委等部门通过所持央企股权获得派息。在此背景下，有能力派息的央企也有充足动力增加派息。

► 派息比例提升，可以帮助央企提升估值。提高派息比例，相当于压低了市净率的分母端即账面价值，提升了市盈率的分子端即股东回报，从而可以提升估值，双向促进国企的价值创造和价值发现，进而有望推升股价。当前港股市场整体估值仍然处于较低水平（恒指动态估值回落至9.9倍左右，处于10年均值下方一倍标准差以下），央国企占比较高的老经济板块更是处于历史极端低位，同时港股市场中央企的PB与PE也低于民营企业。2013年以来，央企PB历史均值为0.8，低于民营企业的2.1；央企PE历史均值为7.2，低于民营企业的14.4。因此后续政策利好因素的兑现以及部分国企派息比例的提高都有助于一定程度上的估值修复行情，我们建议投资者持续关注相关政策的出台与推进。

图表11：港股上市央企ROE水平整体低于中资民营股

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表12：中国神华提升分红阶段性提升其ROE

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表13：港股市场央企银行、能源、电信服务等板块占比较高

资料来源：Wind，FactSet，中金公司研究部

图表14：港股市场地方国企材料等板块占比较高

资料来源：Wind，FactSet，中金公司研究部

图表15：央企的动态市盈率（历史均值7.2）持续低于其他企业（历史均值14.4）

资料来源：Wind，FactSet，中金公司研究部

图表16：央企的动态市净率（历史均值0.8）持续低于其他企业（历史均值2.1）

资料来源：Wind，FactSet，中金公司研究部

图表17：央企股息率（历史均值5.3%）高于其他企业（历史均值1.9%）

资料来源：Wind，FactSet，中金公司研究部

图表18：央企的EPS走势近期好于其他企业

资料来源：Wind，FactSet，中金公司研究部

图表19：当前港股市场估值仍然处于较低水平，老经济板块估值更是处于历史低位

资料来源：FactSet，中金公司研究部

图表20：港股分板块估值也呈现明显的新老经济分化

资料来源：FactSet，中金公司研究部

图表21：中国神华上市以来估值逐渐走低，提升分红阶段性提升其估值

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表22：中国神华市净率长期处于历史均值以下

资料来源：Wind，中金公司研究部

投资建议：国企高股息个股与行业筛选

在前文中我们提到，在当前构建“中国特色估值体系”整体基调下，我们认为一个可能的路径是通过提升央国企的派息比例来提升股东回报和净资产收益率，进而也有助提升国企的二级市场估值和价值发现。从另一个维度上看，受多重因素影响港股市场相对A股市场长期存在折价，AH两地上市央国企中，港股部分估值也往往相对A股更低，上升空间也更大。与此同时，这一折价的存在也使得历史上在基本面出现改善，或盈利预期上修期间，港股的弹性也往往好于A股，使投资者在资本利得这一层面上也更加受益（《如何在A股和港股中做出选择？》）。

建议关注尚有派息空间的优质国企。除了可能受益于国企估值修复和派息比例增加外，高股息标的在近期外部市场波动加大和不确性因素增加的背景下，其稳定现金流回报和相对韧性的股价表现也可以作为组合较好的风险对冲和平衡器，契合我们提出的“哑铃型”配置思路。我们在如下图表中根据以下思路筛选出了港股市场高股息国企标的，供投资者参考。

► 首先，我们通过Wind数据库筛选出了港股市场中当前上市的央企与地方国企，共325只；

► 随后，我们将港股市值较小（<50亿港元）的标的进行了剔除；

► 接下来，考虑到当前我国十年期国债收益率约为2.87%，我们将彭博一致预期2023E股息率低于5%的标的进行了剔除；

► 此外，我们也对后续企业派息潜力进行了分析，主要通过自由现金流收益率指标进行参考，并且考虑EV/EBITDA、市盈率与市净率等指标对于当前标的投资价值进行了分析；

►  最后，我们将当前处于中金限制名单中的标的进行了剔除，最后筛选出了20只标的。

从行业上看，我们注意到电信、能源和工业板块央企的派息率远高于其他行业平均；同时从派息率与股息率对比角度，电信、运输基础设施、个人用品等板块更具吸引力。

图表23：央国企电信服务和能源板块派息率较高

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表24：央国企电信服务和能源板块股息率较高

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表25：股息率vs派息率

注：数据截至2023年3月17日
资料来源：FactSet，中金公司研究部

港股高股息投资手册

探索建立中国特色估值体系与国企改革预期升温背景下，港股上市国企普遍的低估值和高股息提供了更大的弹性。我们建议投资者可特别关注港股市场上市国企的投资机会。

一、整体分红情况：派息率较高且不断提升

整体来看，港股上市公司派息数目多占比高。作为相对成熟的资本市场，过去近20年中，香港派息上市公司总数多，并且目前每年稳定在有近一半的上市公司派发股息，2021年派息公司数在港股总上市公司数中占比为44%。港股派息金额及派息率呈现上升趋势，从派息金额上看，港股上市公司整体派息规模稳步增长，2021年派息金额共计约2.5万亿港元。

同时，上市公司派息率自2010年见底后也稳步上行，2020年达到46%的高位。这表明，港股市场分红的不断增加，除了受益于企业利润增长外，上市公司的派息意愿也在不断提升。

板块属性间具有异质性，其板块派息行为也存在明显不同。从派息规模来看，2021年金融板块的派息金额明显超过其他板块，占整体比例约为51%，呈现出典型的价值股属性；房地产、工业、能源和公用事业板块紧随其后，占比分别为10%、9.5%、7.4%和4.7%。相反，偏成长性的医疗保健、必需消费和信息技术的分红规模最少，合计规模占比仅5.5%。从派息率来看，2021年公用事业和医疗保健板块派息率最高，分别为95.4%和95.9%；房地产、可选消费和电信服务的派息也在50%以上，而原材料和信息技术板块的派息率则相对较低。

国际比较来看，中国香港上市公司的现金分红仍有一定的提升空间。受公司成长性、公司治理、投资者结构等诸多因素的影响，当前中国香港上市公司付息比例和股息率在全球范围内仍有一定的提升空间。新兴市场中巴西、印度、墨西哥等国上市公司付息比例相对较高，发达市场中澳大利亚、英国等付息比例较高。

图表26：同全球其它主要地区相比，香港上市公司股息率仍有提升空间

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表27：当前香港上市公司付息比例在43%左右，同其它地区相比仍有提升空间

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表28：过去近20年中，香港市场每年均有近50%的上市公司派发股息

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表29：港股上市公司派息规模稳步上升，派息率自2010年以来整体呈现上升趋势

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表30：医疗保健、必需消费和信息科技等偏成长板块派息规模较低

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表31：2021年公用事业和医疗保健板块派息率最高，而材料和信息技术板块的派息率则相对较低

资料来源：Wind，中金公司研究部

二、港股高股息代表性指数分析

基本介绍及编制方法：净股息率加权 vs. 流通市值加权

为探究高股息策略的市场表现与配置价值，我们选两组代表性指数进行对比，分别是：恒生高股息率指数（全收益）vs. 恒生指数（全收益）；恒生港股通高股息率指数（人民币全收益）vs. 恒生港股通指数（人民币全收益），分别反映整体港股市场中与港股通标的范围内高股息的表现情况。首先我们将高股息指数及其对比指数的具体情况及编制方法进行梳理。

从指数加权方式看，高股息相关指数采取股息率加权方式，而对照指数则采取传统的流通市值加权方式。从股息率的角度看，高股息相关指数股息率相对较高，恒生高股息率指数全收益的股息率为7.89%，恒生港股通高股息率指数全收益的股息率为7.81%。相对应，恒生指数全收益的股息率为3.78%，恒生港股通指数全收益的股息率为4.13%。从年初至今涨幅来看，在港股市场的过山车式行情中，高股息策略明显跑赢，恒生高股息率指数与恒生港股通高股息率指数分别上涨4.74%和2.29%，而恒生指数与恒生港股通则呈下跌趋势，跌幅分别为1.98%与1.53%。

图表32：港股主要高股息指数及对比指数的编制方法及基本情况

资料来源：恒指公司，中金公司研究部

板块分布：高股息指数成分偏老经济，集中于传统周期行业

高股息指数与其对比指数的编制方法与加权方式均不同，决定了不仅指数的成分股具有较大差异，成分股对指数的贡献特征也不尽相同，因此我们从指数成分股的行业维度对两类指数构成与特征进行分析。

行业权重分布：高股息相关指数偏老经济，恒生指数与恒生港股通指数偏新经济。通过分析指数权重的行业分布，我们发现恒生高股息率指数与恒生指数中金融权重均占比最高。其次有所不同的是，除金融外，恒生高股息率指数主要以地产建筑与工业等老经济为主，而恒生指数中权重高的依次为资讯科技与非必需性消费等新经济公司为主。类似地，恒生港股通高股息率指数同样以地产建筑、金融与能源等老经济为主，恒生港股通指数结构与恒生指数相近。

图表33：港股主要高股息指数及对比指数的成分股行业构成

资料来源：恒指公司，中金公司研究部

指数对比：高股息累计跑赢，具有防御性与类债券属性

恒生高股息率指数累计跑赢，平滑波动、具有防御性属性。通过对比恒生高股息率指数全收益和恒生指数全收益自2010年以来的表现，恒生高股息指数全收益累计来看高于恒生指数全收益，体现了其长期价值属性。逐年来看，我们发现：1）恒生高股息率指数在2014至2018，以及2021年至今跑赢恒生指数，主要集中在市场不确定性较高或增长前景较为悲观的时期；2）恒生高股息率指数的波动率整体低于恒生指数，特别在市场大幅波动时更具防御性。

高股息具有类债券属性。由于恒生港股通高股息率指数数据时间的可获得性较短（指数建于2019年11月18日），虽然自发布以来恒生港股通高股息率指数人民币全收益累计跑输，但在市场大幅下跌时仍更抗跌。对比以往恒生港股通高股息率指数与中国10年期国债收益率的相对关系，我们发现利率下行阶段，高股息的类债券属性对投资者更具吸引力，往往跑赢恒生港股通基准指数。

图表34：恒生高股息指数全收益累计来看高于恒生指数全收益，体现了其长期价值属性

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表35：港股高股息多在市场不确定性较高或增长前景较为悲观的时期跑赢恒指

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表36：恒生港股通高股息率指数人民币全收益在市场大幅下跌时，体现了其防御属性

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表37：利率下行阶段，高股息提供更高收益的类债券属性显得更有吸引力，因此往往跑赢

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表38：恒生港股通高股息率指数人民币全收益市盈率处于历史低位

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表39：恒生港股通高股息率指数人民币全收益拆解，价格下跌拖累全收益指数表现

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

三、港股与沪港通红利税安排

根据《关于沪港股票市场交易互联互通机制试点有关税收政策的通知》[3]和《关于深港股票市场交易互联互通机制试点有关税收政策的通知》[4]规定，

对于港股通投资者：连续持有H股满12个月取得的股息红利所得，可免征企业所得税

► 内地个人投资者：对内地个人投资者通过港股通投资香港联交所上市H股取得的股息红利，H股公司应向中国证券登记结算有限责任公司（以下简称中国结算）提出申请，由中国结算向H股公司提供内地个人投资者名册，H股公司按照20%的税率代扣个人所得税；投资香港联交所上市的非H股取得的股息红利，由中国结算按照20%的税率代扣个人所得税。个人投资者在国外已缴纳的预提税，可向中国结算主管税务机关申请税收抵免。

► 内地企业投资者：对内地企业投资者通过港股通投资香港联交所上市股票取得的股息红利所得，计入其收入总额，依法计征企业所得税。1）H股公司应向中国结算提出申请，由中国结算向H股公司提供内地企业投资者名册，H股公司对内地企业投资者不代扣股息红利所得税款，应纳税款由企业自行申报缴纳。值得注意的是，连续持有H股满12个月取得的股息红利所得，可依法免征企业所得税。2）非H股上市公司若已代扣代缴的股息红利所得税，内地企业投资者自行申报缴纳企业所得税时，可依法申请税收抵免。

以上税收政策均为港股通层面投资者的计税办法，而针对非H股中的红筹股，会涉及企业公告股息是否已计提10%企业所得税的不同情况，使投资者的总缴税比例也会存在不同，提示投资者注意。

图表40：港股通投资者红利税计征办法

资料来源：国家税务总局，港交所，中金公司研究部

对于开通香港账户的内地投资者：H股股东扣缴10%的个人所得税

H股股东：发放股息时候扣缴10%的个人所得税，个人原则上在境内通过抵扣的方式，补缴差额的10%。根据《国家税务总局关于国税发[1993]045号文件废止后有关个人所得税征管问题的通知》（国税函[2011]348号）规定，境内非外商投资企业在香港发行股票，其境外居民个人股东可根据其居民身份所属国家与中国签署的税收协定及内地和香港（澳门）间税收安排的规定，享受相关税收优惠。鉴于税收协定及税收安排规定的相关股息税率一般为10%，且股票持有者众多，为简化税收征管，在香港发行股票的境内非外商投资企业派发股息红利时，一般可按10%税率扣缴个人所得税，无需办理申请事宜。

非H股股东：根据《中华人民共和国个人所得税法实施条例》的规定，从中国境内的公司、企业以及其他经济组织或则个人取得的利息、股息、红利所得属于来源于境内的所得。而对于红筹模式上市的企业，股息的派发主体是境外壳公司，因此，内地投资者从境外壳公司分配取得的股息所得，属于来源于中国境外。境外上市实体在向开通香港账户的内地投资者个人派发股息时，无须扣缴股息的中国个人所得税。

图表41：对于开通香港账户的内地投资者红利税计征办法

资料来源：国家税务总局，港交所，中金公司研究部

四、港股派息制度：除净日与派息日

除净日当天买入，无获息权。根据香港交易及结算所有限公司《有关发行人分派股息及其他权益的指引》，2009年12月14日(于2020年10月1日修订)的版本，港股派息的一般性原则为：权益是股东在一项公司行动中有权享有的利益（包括现金、证券及其他类别的分派）。分派权益会影响公司已发行股份的价值，继而影响股份的价格。根据现行的T+2交收制度，股份一般会在最后登记日前一个营业日（即除净日）以除净方式交易。在除净日当日或之后买入股份的人士，将不能享有该项权益，而在除净日沽出有关股份的人士，则可保留有关权益。

除净日：按香港现行的T+2交收周期，除净日通常是交回证券过户文件最后时限前一个交易日。为维持证券交易市场公平有序，若发行人更改其截止过户期间或记录日期而令除净日有变，必须在原截止过户日期或新的截止过户日期(取较早者)至少五个营业日前，以书面形式通知联交所，并按监管规定刊发公告。

派付日期：公司预计向合资格股东派发现金或证券权益的日期。为利便股东在资金周转上有所计划，发行人在董事会批准或代董事会批准后，须立即公布预期派付日期。现时并无条文规定记录日期与派付日期必须相隔多少时间，但从股东利益立场出发，两者距离应尽可能缩短。通常为除净日后一个月左右。

权益分派的相关通知：

► 董事会会议通告：发行人董事会如预期在某次会议上决定宣派、建议或支付股息，或将于会上通过任何年度、半年度或其他期间有关盈利或亏损的公告，发行人须在该会议指定举行日期至少足七个营业日（不包括公告日期及董事会会议日期）之前，通知联交所并发出公告。

► 公布董事会的决定：发行人董事会在决定就其上市证券宣派、建议或派付任何股息或作出任何其他分派，包括股息或分派的比率与数额，以及预期派付日期后，发行人须立即公布有关董事会的决定。若董事会决定不作任何分派，发行人亦需要刊发适当的否定声明。

► 截止过户/记录日期：上市发行人就暂停办理证券过户或股东登记手续，须至少六个营业日前（即足五个营业日）刊登关于供股的暂停过户之通告，或须至少十个营业日前刊登关于其他情况的暂停过户之通告。如权益须经股东在股东大会批准，或取决于须经股东在股东大会批准的交易，则发行人必须确保买卖附权证券的最后日期至少在股东大会后的下一个交易日。根据现行的T+2交收制度，记录日期（当不设暂停过户）或最后登记日（当设有暂停过户）须定于股东大会之后至少第三个营业日。

权益分派的主要日期：

► 记录日期：发行人须提供记录日期，发行人将在该日按股东名册资料来确定享有权益的股东名单。如权益须经股东在股东大会批准，或取决于须经股东在股东大会批准的交易，发行人亦须提供一个记录日期，用以决定哪些股东有权出席股东大会并在会上投票。若有截止过户期间，记录日期可以是该段期间内任何一日，但一般会是截止过户的最后一日。

► 交回证券过户文件的最后时限：发行人必须注明股东交回股份过户登记文件的最后时限，以符合获发权益的资格。

► 截止过户期间：若发行人会暂停股份过户登记，以确定享有权益的股东名单，就必须在公告和通函内注明截止过户期间。

[1]https://doc.irasia.com/listco/cn/chinatelecom/announcement/sca230313.pdf

[2]http://www.csrc.gov.cn/csrc/c106311/c6609543/content.shtml

[3]http://www.chinatax.gov.cn/chinatax/n810341/n810765/n812141/201411/c1486252/content.html

[4]http://shanghai.chinatax.gov.cn/zcfw/zcfgk/zhsszc/201701/t429623.html

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文章来源

本文摘自：2023年3月21日已经发布的《港股高股息国企投资价值分析》

刘刚 CFA 分析员SAC 执业证书编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867

张巍瀚 联系人 SAC 执业证书编号：S0080122010112 SFC CE Ref：BSV497

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