中金：哪些领域可能超预期？——港股2023年中报业绩预览

中金研究

海外中资股2023年二季度和中报业绩期将于8月进入高峰期。针对中报业绩情况、尤其是可能超预期的领域，我们预览分析如下。

Abstract

摘要

业绩预览：上半年盈利增速预计2%，较去年全年明显放缓；上游能源工业等板块趋弱，下游消费板块修复，金融放缓

我们的分析主要基于中金公司行业分析师的预测，分析对象为中金覆盖范围内的296家海外中资股。以下信息值得关注：

整体看，2023上半年盈利同比增速预计为2%。以人民币计价，自下而上汇总中金行业分析师预测，上述样本公司整体的2023年上半年盈利预计同比增长2%，较2022年全年8%的增速明显放缓。受PPI下行、企业持续去库存、以及大宗商品价格回落等因素影响，工业、原材料、能源行业表现不佳，成为主要拖累，预计盈利分别同比降低50%、31%、18%，拖累整体盈利同比下降3.0%、0.7%、1.8%。积极的一面是，可选消费和通信服务行业盈利同比预计分别增长67%和27%，拉动整体盈利增长2.3%和2.5%。

分行业看，2023年上半年分化依然显著，只不过与2022年相反，呈现出下游改善而上游回落的特征。我们认为，1）与经济周期更相关的板块预计上半年同比下降1%，较2022年的17%大幅放缓，海运、建材、半导体等板块表现欠佳，媒体娱乐、零售等板块盈利增速预计靠前；2）防御性板块预计同比增长17%，较2022年12%改善，其中公用事业板块盈利增速预计较高，必需消费（+8%）也好于去年，医疗保健（+14%）小幅放缓，主要受生物科技下滑拖累。3）金融板块预计仅小幅增长2%，弱于2022年的4%，银行板块盈利同比下滑2%（vs. 2022年的+6%），多元金融和保险预计在低基数下实现28%的增长。

相比一致预期，中金行业分析师对2023年上半年的预测大体相当。市场共识预计海外中资股上半年盈利增速为1.3%，略低于上述中金行业分析师预测的2.2%，但基本相当。进一步看，中金行业分析师对房地产、信息技术、必需消费、医疗保健板块的盈利预期低于当前市场预期，但对通信服务、工业、可选消费、能源的预期相比市场更为乐观。

盈利意外角度，在已经公布业绩预告公司中，下游公用事业、医疗保健、金融、必需消费板块预告偏正面的公司比例高于50%。相比而言，上游的原材料、能源等板块业绩预告负面居多。对比市场预期，中金行业分析师认为博彩和奢侈品行业部分标的2023年上半年业绩有望超过市场预期，我们在报告原文中梳理了中金行业分析师认为可能超出或低于预期个股列表，供投资者参考。

展望2023年全年，中金行业分析师对2023年7.2%盈利预测（隐含下半年增速为12.2%），高于市场一致预期的5.3%（隐含下半年增速为9.3%）。其中，中金行业分析师对上游行业如能源、公用事业、原材料、工业等板块较市场一致预期更为乐观，而对医疗保健、信息技术、可选消费等板块的盈利预期则低于当前市场预期。

前景展望：内生动能不足，仍需政策支持，观察政策实施效果

经历了一季度防控措施优化后的消费、开工和地产等领域挤压需求的“报复性”修复后，二季度多个领域都呈现出增长动能明显放缓迹象。往前看，目前经济的内生增长动能依然不足，体现在以下几个方面：1）出口在美国高库存和需求回落影响下或仍有压力；2）制造业投资仍受去库存和需求不振拖累；3）基建受地方政府财政收入和平台债务压力压制；4）地产销售在收入和房价预期趋弱下也难以看到大幅起色；5）消费中耐用品消费与地产周期关联较大，服务消费是为数不多的亮点，但一方面仅占GDP的20%，另一方面也会受收入预期下滑拖累。因此综合来看，政策支持对于稳住当前增长和盈利依然必要，有空间且有能力推动信用扩张的领域更为关键（抓手是中央政府杠杆与地产放松）。近期的积极一面是，相比此前各项政策和市场相对较弱的反应，二季度政治局会议对于地产（适时调整优化地产政策）和财政（一揽子化债方案、加快地方债发行）的表态更为积极，对当前问题也更加“对症”，这也是近期市场反应更积极的原因。

接下来，上述政策的推进进展和落实程度更为重要。如果政策能够对症且切实发力，也不要低估盈利在低基数，市场在低估值和较低的国内居民与海外资金配置情况下的反弹弹性。但如果依然弱于预期，仍不排除盈利进一步下调的可能。在此背景下，市场可能维持下有底上有顶的震荡格局，红利+成长的哑铃型配置可能是这一环境下的较好选择。我们从自上而下策略角度维持2023年全年海外中资股盈利同比增长5-6%（非金融和金融增速分别为2-4%和7-7.5%）的预测，隐含下半年增长基本持平，未来将结合政策推进效果判断盈利改善状况。

风险事件：近期政策实施效果；中美关系；美联储9月FOMC会议。

Text

正文

披露时间：八月中下旬为披露密集期

根据彭博资讯提供的预测信息，海外中资股（中国香港和美国上市的中资公司）2023年中报业绩期将于7月下旬拉开帷幕，预计高峰期将在8月中下旬，市值占比约39.0%的上市公司将于8月14日当周发布中期业绩。

从不同板块披露进展看，海外中资股中公用事业和医疗保健公司将在7月末开始发布中报，通信服务和信息技术集中在8月中上旬披露，金融、可选消费则集中在8月中下旬。

个股方面，华能电力、药明康德、中国人寿将在7月末披露中报业绩；百胜中国、百济神州、中国联通等在8月初披露；中国移动、李宁、中石油、美团、中国神华、小米、携程等在8月中旬披露；而京东、小鹏汽车、拼多多、华住、百度等则在8月下旬。

图表：1H23业绩期于7月下旬拉开帷幕，高峰期将在8月中旬

资料来源：Bloomberg，FactSet，中金公司研究部

图表：公用事业和医疗保健公司将在7月末发布业绩，而金融和可选消费板块则集中8月中下旬

资料来源：Bloomberg，FactSet，中金公司研究部

图表：海外中资股重点公司2023年中报/二季报业绩发布日程

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部；数据截至2023年7月25日；基于彭博一致预期

图表：海外中资股重点公司2023年中报/二季报业绩发布日程（续）

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部；数据截至2023年7月25日；基于彭博一致预期

业绩预览：上半年增速预计2%；下游修复，上游转弱

整体情况：上半年盈利增速预计同比2.2%，较2022年全年放缓

为了对2023年上半年盈利增长情况有一个更好的了解，我们针对中金覆盖样本中的296支海外中资股（包括中国香港和美国上市的中资公司），对中金行业分析师的观点和预测进行内部问卷调查，并从自下而上角度汇总分析。虽然取样范围仅限于中金公司覆盖的样本，但是考虑到所覆盖公司多数为各行业龙头，因此基本可以反映2023年上半年整体业绩情况。

自下而上的调查汇总结果显示，可比口径下（财年截止日期不是12月或没有盈利预测的股票不在统计范围之内）、并基于人民币计算（从而可以剔除汇率变化影响），中金覆盖的海外中资股样本整体2023年上半年盈利预计同比增长2.2%，较2022年全年8%的同比增速放缓，主要受国内增长复苏不及预期、CPI和PPI同比下行、以及2022年上半年虽受疫情影响营收基数较低，但利润率基数相对较高等因素的影响。对于2023年，中金行业分析师认为海外中资股2023年整体盈利或实现7.2%的增长，高于市场一致预期约1.9ppt。

图表：基于中金行业分析员的预测、自下而上汇总的1H23中报业绩预览情况（人民币口径）

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部；数据截至2023年7月25日；基于彭博一致预期

图表：海外中资股不同类别的盈利增长情况

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部；基于中金行业分析师预期自下而上汇总

进一步来看，我们发现以下几个方面值得特别关注：

►  大板块盈利增速：针对中金覆盖的海外中资股样本，基于人民币口径和中金行业分析师的预测，中金行业分析师预计2023年上半年金融板块净利润增长2.0%；非金融板块业绩同比增长2.7%，其中周期性行业净利润同比下滑1.3%，而防御性板块同比增长17.4%。具体来看：

1) 金融板块预计整体盈利基本持平，保险、多元金融业绩提振明显，但银行板块小幅下滑。中金行业分析师预计金融板块中银行1H23盈利小幅下滑2%，多元金融和保险板块受益于前期低基数则预计盈利增长均约为28%，但由于非银板块市值占比较低，对金融板块整体盈利影响相对有限。

2) 周期板块预计盈利同比回落1.3%，可选消费、通信服务等板块增幅较高，中金行业分析师预计同比增幅分别达67%和27%。受PPI同比下行、整体处于去库周期、大宗商品价格回落等方面影响，工业、原材料、能源行业表现不佳，成为主要拖累，中金行业分析师预计盈利分别同比降低50%、31%、18%。

3) 防御板块预计盈利同比增长17.4%，其中公用事业板块盈利增速预计较高，中金行业分析师认为公用事业板块受益于火电盈利修复、风光回报趋势向好等因素，盈利预计提振较为明显。医疗保健（+14%）和必需消费（+8%）板块盈利也预计增长。

► 未来增长趋势：下半年或延续修复态势。展望2023年全年，我们预计海外中资股业绩增速整体呈现前低后高的趋势。年初受经济复苏不及预期，工业品价格走低等因素影响，整体企业收入增速及利润率收到一定挤压。下半年，随着国内整体经济增速企稳，叠加去年下半年的低基数，企业盈利可能从低谷中逐步反弹。根据中金行业分析师的预测汇总，1H23企业盈利可能相对平淡，但2023年整体海外中资股盈利增速预期达到7.2%，其中金融/非金融全年盈利增速预计将达到3.2%和15.2%。行业层面，中金行业分析师预测2023年全年公用事业、房地产、可选消费、通信服务等板块盈利增速可能居前。

► 对比市场预期：中金行业分析师对1H23整体盈利增速相较市场预期基本一致，但对2023年全年盈利相对市场更为乐观。市场一致预期海外中资股上半年盈利增速或为1.3%，与中金行业分析师预测的2.2%同比增速基本一致。其中，中金行业分析师对房地产、信息技术、必需消费、医疗保健板块的盈利预期低于当前市场预期，但对通信服务、工业、可选消费、能源的预期相比市场更为乐观。中金行业分析师对2023全年7.2%盈利增速的预测则高于市场一致判断的5.3%同比增速。

1H23板块盈利：分化明显，下游消费修复，上游能源原材料趋弱

上游能源、原材料板块1H23预计盈利负增长。大宗商品价格回落叠加PPI同比下行，工业生产趋弱，能源及原材料盈利受到影响，中金行业分析师预计盈利增速分别为-18%和-31%。能源方面，中金行业分析师预计煤炭价格上半年回落，中石油、中海油预计1H23盈利增速均为负数，但得益于成本控制和放量等措施，盈利下行幅度或小于油价降幅。原材料方面，地产板块表现不佳，中金行业分析师预计建材行业整体盈利1H23同比下行双位数。

工业方面，交通运输板块表现不佳，海运领域盈利明显承压。中远海控、海丰国际等受集运运价同比大幅下降影响，1H23盈利或同比下降双位数，拖累工业领域整体表现。

下游消费整体回暖，盈利温和修复。中金行业分析师预计零售板块1H23盈利实现双位数增长，消费线上化趋势延续，京东、拼多多等预计盈利同比大幅增长，美团盈利较2022年上半年转正，预计呈现明显提振。但耐用消费品与服装领域表现不佳，家电国内和出口需求偏弱，服装消费整体弱复苏。

科技硬件表现较好，受益于上游原材料价格下降，部分公司毛利率提升，中金行业分析师预计1H23盈利同比增长29%。半导体表现不佳，1H23盈利同比下行40%，2023年上半年半导体总体处于去库存阶段，当前周期呈现初步见底迹象。媒体与娱乐领域盈利预计大幅增长，重点赛道包括广告、游戏等持续向上修复。

医疗保健板块盈利同比增速较2022年全年放缓，生物科技板块预计盈利同比增长18%，较2022年全年的31%明显下行，中药及医疗器械领域表现相对较好。中金行业分析师预计下半年盈利环比或仍将放缓。

金融领域，银行盈利同比小幅下行2%，主要受制于资产端贷款定价压力。相较而言，券商和保险领域受益于低基数业绩表现较好，同时市场活跃度回暖有望驱动券商费类业务，保险负债端开启新增长周期的修复逻辑仍在，有望获得提振。

地产板块受益于低基数整体盈利或有提振，但市场整体偏弱下仍然承压。中金行业分析师预计贝壳1H23盈利在低基数下增幅较大，成为主要贡献，部分优质地产标的盈利也有所修复，港股物业管理领域上半年盈利小幅提振，其中融创服务盈利由负转正，世贸服务、中海物业等盈利小幅增长。部分民企仍受地产市场偏弱影响，年初至今地产板块月度销售及对应利润率暂未出现趋势性改善，主流房企仍处于指标筑底阶段。

展望2023全年，中金行业分析师预计通信服务、零售、信息技术、公用事业等板块景气度维持较高水平。银行、耐用消费品和服装、原材料等板块全年预计盈利增长逐步转正。相比市场预期，中金行业分析师对能源、公用事业、材料、工业等板块更为乐观，对医疗保健、信息技术、可选消费等板块的盈利预期则低于当前市场一致预期。

图表：公用事业、航运、电商、零售等行业盈利增速预计靠前

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表：2023年上半年上下游盈利增速分化

资料来源：Bloomberg, 中金公司研究部

图表：中金行业分析师预计下半年下游板块盈利修复进一步企稳

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

业绩预告：公用事业和必需消费正面居多；原材料和能源负面居多

据万得数据汇总统计，截至2023年7月25日，已有161家港股公司公布业绩预告。从中我们可以提前预判部分行业的盈利情况。在已经公布业绩预告的公司中，下游公用事业、医疗保健、金融、必需消费板块预告偏正面的公司比例高于50%。相比而言，上游的原材料、能源等板块业绩预告负面居多。

► 上半年国内经济复苏背景下消费温和回暖，耐用消费品与服装板块的海信家电、消费者服务板块的粉笔、零售板块的赢家时尚等披露的业绩预告中提到盈利显著抬升，1H23盈利增速分别达110-140%、117%和65%。

► 信息技术板块中媒体与娱乐企业目前披露业绩预告偏正面，其中，美图公司业绩预告中提到上半年盈利增速达183-200%。

► 医疗保健板块中诺辉健康业绩预告中提到总营收预增，心泰医疗业绩预告则称净利润同比上升200%。

► 受制于上半年PPI同比下行，原材料板块表现不佳。其中华润水泥业绩预告中提到净利润同比下滑68-63%，洛阳钼业业绩预告称下滑85-81%，理文化工业绩预告中提到净利润同比下滑约58%。

► 受房地产行业仍然承压影响，地产产业链上华润水泥控股业绩预告中提到2023年上半年盈利下滑68-63%。

我们对发布业绩预告且市值大于10亿美元的公司在发布日期前后股价进行分析。我们发现个股在正面预告发布前3天内跑赢恒生国企指数的概率为61.1%，发布后三天内跑赢概率为66.7%。另一方面，发布负面业绩预告可能会拖累股价表现，股价在公告发布后的三天内跑输恒生国企指数概率为52.2%。

图表：公用事业、医疗保健、金融、必需消费板块正面业绩预告居多

资料来源：Wind，中金公司研究部；数据截至2023年7月25日

图表：市值高于10亿美元的H股上市公司1H23业绩预告一览

资料来源：Wind，中金公司研究部；数据截至2023年7月25日

盈利意外：中金行业分析师观点汇总

基于对中金行业分析员的内部调查，我们从自下而上的角度整理出了行业分析员认为未来业绩有可能超出或低于预期的个股名单。我们建议投资者在年报期间密切关注上述股票，因为业绩超出或低于预期可能会对股价产生影响。

具体来看，中金行业分析师认为博彩和奢侈品行业部分标的复苏较好，业绩有望超过市场预期。

前景展望：内生动能不足，仍需政策支持

2023年上半年，经历了一季度防控措施优化后的消费、开工和地产等领域挤压需求的“报复性”修复后，二季度海外中资股企业盈利多个领域都呈现出增长动能明显放缓迹象。年初以来，据FactSet统计，市场对MSCI中国（除A股）2023港元计价的盈利的一致预期下调4.2%，其中原材料板块盈利预期已下调15.9%，医疗保健和信息技术板块盈利预期分别下调15.8%和15.1%，地产板块则下调14.1%，仅通信服务上调4.2%。

往前看，经济的内生增长动能依然不足，主要体现在以下几个方面：

► 出口在美国高库存和需求回落影响下或仍有压力。中金策略组预计美国库存周期去化可能要持续到明年二季度，而美国信用收缩预计将从今年三季度开始体现，拖累中国出口。

► 制造业投资仍受去库存和需求不振拖累，基建受地方政府财政收入和平台债务压力压制，地产销售在收入和房价预期趋弱下难以大幅转好。制造业投资受制于同比仍为负数的PPI和工业企业利润增速，加之出口趋弱，制造业投资缺乏动能；地方政府尚有化债压力，制约基建投资，而对于地方政府债务问题，高层会议定调“遏制增量，化解存量”[1]，地方政府或难以持续加杠杆，基础建设投资的主要融资来源（地方政府筹资约占基础建设融资来源的80%）面临压力；而偏弱的地产销售亦难以支撑地产投资转暖回升。

► 仍有韧性的服务型消费或贡献不够。消费中耐用品消费与地产周期关联较大，服务消费是为数不多的亮点，但一方面仅占GDP的20%，另一方面也会受收入预期下滑拖累。

综合来看，在内生动能和预期依然不足的情况下，政策支持对于稳住当前增长和盈利依然必要，有空间且有能力推动信用扩张的领域才是关键（我们认为主要抓手是中央政府加杠杆和地产放松）。近期的积极一面是，相比此前各项政策和市场相对较弱的反应，二季度政治局会议对于地产（适时调整优化地产政策）和财政（一揽子化债方案、加快地方债发行）的表态更为积极，对当前问题也更加“对症”，这也是近期市场反应更积极的原因。

因此，接下来政策的实际落地和推进效果更为关键。如果政策能够对症且切实发力，也不要低估企业盈利在低基数，市场在低估值和较低的国内居民与海外资金配置情况下的反弹弹性。不过，由于政策发力需要时间，或者如果政策发力不及预期的话，盈利预期可能依然偏弱，甚至不排除进一步下调可能。在此背景下，市场可能维持下有底上有顶的震荡格局，红利+成长的哑铃型配置可能是这一环境下的较好选择。

我们从自上而下策略角度预计2023年全年海外中资股盈利同比增长5-6%（非金融和金融增速分别为2-4%和7-7.5%），隐含下半年增长基本持平。未来将结合政策推进程度以判断对盈利改善的效果。

图表：年初至今房地产、医疗、原材料、信息技术等板块盈利下调幅度居前

资料来源：FactSet，中金公司研究部

图表：服务消费占GDP比重仅20%，难以拉动强复苏

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：年初至今中上游板块盈利一致预期仍有所上调，疫情受损板块下调明显

资料来源：FactSet，中金公司研究部；数据截至2023年7月25日，基于FactSet一致预期

图表：我们预计2023年海外中资股净利润增速可能达到5-6%

资料来源：FactSet，中金公司研究部

[1]https://www.gov.cn/gongbao/content/2023/content_5747260.htm

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文章来源

本文摘自：2023年7月27日已经发布的《哪些领域可能超预期？——港股2023年中报业绩预览》

刘刚，CFA  分析员 SAC 执证编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867

王牧遥  联系人 SAC 执证编号：S0080123060036

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