公司概况：国内IPF药物治疗领域领导者
康蒂尼药业是一家专业开发孤儿药（又称罕见药）的公司，在国内特发性肺纤维化（IPF）药物治疗领域中具有主导地位，根据弗若斯特沙利文数据，按照2018年销售额计算，公司占国内IPF治疗市场90%以上的份额。公司拥有一个自盈利驱动的业务模式，其为公司的在研产品项目的研发持续提供资金。
公司是一家中外合资的高新技术企业，始建于2002年，公司主要产品为艾思瑞，在2011年9月获得国家食品药品监督管理局颁发的1.1类新药证书，并于2014年2月底正式上市销售，是我国第一个治疗肺纤维化的药物。艾思瑞是公司的主要收入来源，2016年至2018年度，艾思瑞分别占公司收入的88.6%、90.3%及93.6%。
除艾思瑞外，公司产品组合还包括前列舒丸、复方川芎酊、罗红霉素片、阿昔洛韦片、奥美拉唑钠肠溶片、盐酸西替利嗪胶囊、氨酚伪麻那敏咀嚼片、吲达帕胺片等多个国家三类、四类新药。
资料来源：招股书，华盛证券
公司调整后的股权结构如下图所示，GNI是公司的控股股东，持股51%，该公司于日本成立并在东京证券交易所公开上市，主要从事药品探索、研发、临床开发、制造及销售药品及医疗器械。
资料来源：招股书，华盛证券
康蒂尼拟将融资款项用于以下用途：一是，用于为开发艾思瑞提供资金；二是，用于为候选产品研发提供资金；三是，用于为通过自中国境外收购及商业化创新药品扩大公司的药品组合提供资金；四是，用于为改善沧州设施F351的生产线及试生产提供资金;五是，用于扩大公司的营销团队及扩充公司的分销网络及市场覆盖率提供资金；六是，用于补充公司的运营资金及一般企业用途。
行业发展：政策利好，稳健增长
罕见病通常指一系列发生率较低的疾病，目前美国及欧洲对孤儿药的定义设有监管框架，合共确认6000到8000种罕见病，中国在2018年5月发布第一批《罕见病目录》，列有121种罕见病。目前国内政府已经颁布利好政策，减少孤儿药增值税率，将会推动孤儿药市场稳健增长。
资料来源：招股书，华盛证券
据招股书，全球孤儿药市场规模保持稳健增长，预计到2023年规模将增长到2390亿美元，未来年复合增长率达11.6%。
资料来源：招股书，华盛证券
国内IPF治疗药物市场增长迅速，2014年-2018年，从1390万元增长至1.766亿元，年复合增长率达到88.8%，预计2023年增长到15.485亿元，2018年以来的年复合增长率为54.4%。目前IPF市场的主要治疗药物为吡非尼酮，吡非尼酮价格产品要远低于竞品，在国内市场占有率达到96.5%。而公司占国内IPF治疗市场90%以上的份额。
资料来源：招股书，华盛证券
财务简析：收入快速增长，持续研发
2016年至2018年，康蒂尼分别实现收入为人民币7616.30万元、1.09亿元、1.82亿元；毛利分别为6555.3万元、9467.2万元及1.65亿元，年复合增长率达54.5%，主要得益于艾思瑞销售的增长，毛利率分别为86.1%、87.0%及90.8%；同期公司净利润分别是1900万元、2090万元、4070万元，年复合增长率为46.4%，净利润分别为24.9%、19.2%及22.4%。
资料来源：招股书，华盛证券
公司为研发持续投入资源，为长期增长奠定基础。公司候选在研产品的核心治疗领域主要包括器官纤维化和经过筛选的罕见病。2016年至2018年度产生的研发成本分别为360万元、490万元及840万元，占期间总收入比例分别为4.8%、4.5%及4.6%。公司的研发团队位于北京及上海，分为三个团队，分别专注于临床前研究(细胞研究及动物研究)、发展研究(化学、生产和控制)及临床发展。
公司的在研项目具体如下：
资料来源：招股书，华盛证券
随着公司规模增长，公司应收账款也在不断增加，2016年-2018年底公司应收账款分别是0.141亿、0.28亿及0.345亿元，不过，应收账款占总收入比例分别为18.4%、25.7%及19.0%，除了2017年占比增加较大外，其他年份占比不大。此外，公司应收账款主要集中在30天以内，占总应收账款的比例分别为69.7%、70.4%及63.0%。
资料来源：招股书，华盛证券
核心竞争力及风险点：过多依赖艾思瑞，正在扩大产品组合
公司在IPF治疗领域具有绝对优势，能够持续受益于市场规模的扩张，同时公司还在当前产品优势的基础上，不断扩大产品组合，研发新产品，有望取得额外增长。此外，国内政策支持产业发展，中国将IPF列入第一批《罕见病目录》中的121中罕见病之一，提高了公众认知，同时自2019年3月1日开始，制造、销售、批发或零售该药品的增值税一般纳税人可按3%的经减免税率缴纳增值税。
不过，公司受益于艾思瑞，但同时也对艾思瑞表现了很大的依赖性，绝大部分营收来源于艾思瑞，一旦无法持续被录入国家医保药品目录及省市医保药品目录，新竞品的出现或者产品发生严重副作用等需要涉及到艾思瑞的因素都将可能给公司业绩和发展带来很大影响。