查看原文
其他

【华创宏观·张瑜团队】松地产,要看库存“基本面”吗——破案“稳增长”系列十

张瑜 高拓 一瑜中的 2022-09-25
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引,本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者,请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者,请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限,若给您造成不便,敬请谅解。感谢您的理解与配合。

文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师:张瑜

执业证号:S0360518090001

联系人:张瑜(微信 deany-zhang)高拓(13705969808)


【稳增长系列报告】

2021/12/30【华创宏观】稳增长的十个可能抓手——政策跟踪、行业指向及体量估算

2022/1/21【华创宏观·张瑜团队】“专项规划”里的抓手有哪些?——破案“稳增长”系列二

2022/1/26【华创宏观·张瑜团队】四个角度理解地方两会——破案“稳增长”系列三

2022/2/16【华创宏观·张瑜团队】基建跟踪的12个有效指标——破案“稳增长”系列四

2022/3/9【华创宏观·张瑜团队】解谜“央行上缴利润”——破案“稳增长”系列五

2022/3/10【华创宏观·张瑜团队】一笔缴款 、两大疗效和三个问号——财政预算初窥&破案“稳增长”系列六

2022/3/14【华创宏观·张瑜团队】谁在扩信用?谁在收缩?基于省际视角看社融结构——破案“稳增长”系列七

2022/3/18【华创宏观·张瑜团队】打开重大项目的基建黑箱——破案“稳增长”系列八

2022/3/27【华创宏观·张瑜团队】中央预算的三个暗号——财政预算再探&破案“稳增长”系列九

主要观点



一、为什么关心住宅库存?关乎松地产是否仍看“基本面”

年初以来地产需求端政策暖风劲吹,一季度已有逾60城出台楼市松绑政策,3月以来,六部委集体发声稳地产,郑州、哈尔滨、福州、兰州、苏州等二线城市放松限购限售限贷,重点城市房贷利率创2019年以来月度最大降幅……种种迹象表明,“因城施策”正进入加码放松期。

但市场对此仍存疑虑。一种观点认为,放松城市的住宅库存普遍较高,放松仍需楼市“基本面”支撑;我们认为,检验该观点,相当于侧面验证当前“因城施策”是否已入加码放松期——若放松城市住宅库存普遍较高,则本轮放松仍基于各地“基本面”、后续或相对克制;若放松城市库存高低互现,则本轮放松或已部分脱离“基本面”(更多是对抗预期),后续有望迅速扩散、加码放松。

从两个角度验证库存是否仍为放松的主要掣肘:一是从库存出发,看高库存地区是否放松力度普遍较强;二是从放松城市出发,看其库存是否普遍较高。

二、高库存地区放松力度强吗?

首先,当前库存“基本面”较好:全国住宅库存处于历史低位,仅华北、东北库存相对较高,样本二三四线城市库存近年去化较好、去化周期处于历史低位。

其次,一个更直观的结论,是住宅库存去化月数较高地区今年反而少见放松,指向高库存和松地产无必然联系。

三、放松城市库存高吗?

分年初以来放松力度最强(放松限购限贷限购)和次强(降首付)两类城市看,并非普遍偏高:

放松三限9城中,5城库存去化月数低于历史中枢,示范效应最强的郑州、福州库存不高,且同为省会、同样库存不高的兰州迅速跟进,指向库存已不是二三四线城市放松的掣肘。

降首付10余城库存高低互现,整体库存去化周期已降至历史低位,指向库存已不是降首付、降房贷利率等放松三限以外政策的掣肘。

四、高库存或已不是松地产必要条件→“因城施策”已入加码放松期

分别从库存、放松城市出发验证,我们认为目前高库存已不是松地产的必要条件;郑州、福州放松的强示范效应下,“因城施策”已入加码放松期。

地方财政视角,地产政策进一步放松的信号也已出现。目前放松三限的9城中,7个落入我们此前划定的经济增速掣肘型(头部)和付息掣肘型(尾部)省份,其中5个在经济增速掣肘型省份,表明稳增长大省或已不堪地产冲击,释放全国地产政策进一步放松信号。

风险提示:

部分城市历史库存数据缺失,地产政策超预期。


报告目录


报告正文


为什么关心住宅库存?关乎松地产是否仍看“基本面”

年初以来地产需求端政策暖风劲吹,一季度已有逾60城出台楼市松绑政策,3月以来,六部委集体发声稳地产,郑州、哈尔滨、福州、兰州、苏州等二线城市放松限购限售限贷,重点城市房贷利率创2019年以来月度最大降幅……种种迹象表明,“因城施策”正进入加码放松期。

但市场对此仍存疑虑。一种观点认为,放松城市的住宅库存普遍较高,放松仍需楼市“基本面”支撑;我们认为,检验该观点,相当于侧面验证当前“因城施策”是否已入加码放松期——若放松城市住宅库存普遍较高,则本轮放松仍基于各地“基本面”、后续或相对克制;若放松城市库存高低互现,则本轮放松或已部分脱离“基本面”(更多是对抗预期),后续有望迅速扩散、加码放松。

从两个角度验证库存是否仍为放松的主要掣肘:一是从库存出发,看高库存地区是否放松力度普遍较强;二是从放松城市出发,看其库存是否普遍较高。

对于住宅库存的定义,我们采用各地可得的年度累计住宅已开工未售库存(多为1999年起),计算公式为:累计住宅新开工面积*0.95-累计住宅销售面积(注:系数0.95为剔除部分不涉及公摊的地下面积)

对于库存高低的定义,主要观察去化月数(累计住宅已开工未售库存/上年住宅销售面积*12);高低没有绝对标准(按2017年住建部标准,商品住房库存消化周期大于18个月则较高,但未明确算法),主要做相对比较——横向比较绝对水平、纵向看历史分位数。

对于放松城市的定义,目前需求端政策主要分四类(图3),选取其中最有力的两类为入围标准:放松限购限贷限售(下称放松三限)和降低首付比例(下称降首付)。


高库存地区放松力度强吗?

当前住宅库存“基本面”较好:全国住宅库存处于历史低位,仅华北、东北库存相对较高,样本二三四线城市库存近年去化较好、去化周期处于历史低位。一个更直观的结论,是住宅库存去化月数较高地区今年反而少见放松,指向高库存和松地产无必然联系。

首先,当前住宅库存“基本面”较好,从全国、分区域、分城市级别三个视角观察

全国看,住宅库存去化周期处于历史低位。全国住宅库存2014年年底达到历史最高,为21.9亿平米;近几年连续下降,2021年年底降至14.8亿平米。全国住宅库存去化月数同样在2014年年底达到历史最高,为25个月;近几年连续下降,2021年年底降至11.3个月,去化月数已低于2007、2010年,仅略高于2000年水平。

分区域看,按库存高低可分为三梯队:华北、东北库存较高,去化周期分别为4.8、5.9年;华东、西北库存均衡,去化周期分别为0.6、2.5年;华中、华南、西南库存较低,去化周期均在半年以下。

分不同级别城市看,去化均较充分。以2021年住宅新开工、销售面积可得的28个城市(图5)为样本,二、三四线住宅库存去化周期均处于历史低位(5.9、3.2个月),尤其是三四线城市2015年以来去化效果较好,去化月数由历史高位24.8降至2021年年底的3.2。一线城市住宅库存去化周期绝对水平也不高(6.5个月)。

其次,一个更直观的结论,是今年住宅库存较高地区反而少见放松,指向高库存和松地产无必然联系:放松三限、降首付两类力度较大措施集中在去化月数较低的华东、华南等区域(图7),库存较高的华北、东北反而少见力度较强政策出台。


放松城市库存高吗?

分年初以来放松力度最强(放松三限)和次强(降首付)两类城市看,并非普遍偏高:

放松三限9城中,5城库存去化月数低于历史中枢,示范效应最强的郑州、福州库存不高,同为省会、同样库存不高的兰州迅速跟进,指向库存已不是二三四线城市放松的掣肘。郑州、福州放松的示范效应明显强于剩余7城,一在于是省会城市(区分青岛、衢州、秦皇岛、苏州),二在于是万亿GDP俱乐部城市(区分哈尔滨、兰州),三在于是主城区放松(区分南京)。从库存水平看,福州住宅库存去化月数已为负值、历史分位数仅4%,郑州库存去化月数仍高于全国,但历史分位数仅42%,较自身历史水平也不算高。4月5日,同为省会的兰州跟进郑州、福州放松限购,或已拉开二线城市加码放松序幕;兰州库存去化月数低于全国,历史分位数仅29%。4月11日,万亿GDP俱乐部成员苏州、南京(部分区域)放松限购,验证二线城市正加码放松。

降首付10余城库存高低互现(图12),整体库存去化周期已降至历史低位(图13),指向库存已不是降首付、降房贷利率等放松三限以外政策的掣肘。3月重点城市房贷利率创2019年以来月度最大降幅,已验证该结论。


高库存或已不是松地产必要条件→“因城施策”已入加码放松期

综合上述,分别从库存、放松城市出发验证,我们认为目前高库存已不是松地产的必要条件;郑州、福州放松的强示范效应下,“因城施策”已入加码放松期。

地方财政视角,地产政策进一步放松的信号也已出现。《寻找地产“财政底”》中,我们通过专项债付息和经济增速两条底线,分别划定了经济增速掣肘型(土地出让金下滑对名义GDP增速拖累较大)的浙江、江苏等6省和付息掣肘型(土地出让净收入对专项债利息覆盖倍数较低)的天津、云南等9省财政对地产忍耐力较差。当时我们预计,若地产冲击持续,这些省份地产政策率先放松的可能性较大。尤其是经济增速掣肘型的浙江、江苏、福建、山东、广东、四川合计GDP占比全国超4成、稳增长任务较重,若后续地产冲击使这6省放松地产政策,或可视作全国地产政策进一步放松的信号。目前放松三限的9城中,7个落入我们划定的两类掣肘型省份,其中5个在经济增速掣肘型省份,表明稳增长大省或已不堪地产冲击,释放全国地产政策进一步放松信号。

具体内容详见华创证券研究所4月12发布的报告《【华创宏观】松地产,要看库存“基本面”吗——破案“稳增长”系列十》



华创宏观重点报告合集





【首席大势研判】

宏观将进入“高能三月”,六大问题迎来答案

汇率“强而不贵”护航货币宽松独立性——基于一些定量的启发

回顾2021——县级账本里的中国故事

稳增长的两阶段理解框架

七个预期差——17句话极简解读中央经济工作会议

外汇准备金率调整表明政策开始纠偏汇率——再论汇率年度级别拐点正在形成

调了,四稳联奏——十句话极简解读政治局会议与降准假如我是美联储,转向的“剧本杀”怎么玩?——美联储转向行为推演擒贼先擒王——从突出矛盾看全球通胀演变

宽社融需要走几步?——8月金融数据点评

债在今年,爱在明年——财政基调的理解

财政看明年,货币话不多,减碳被纠偏——八句话极简解读政治局会议

中美利率会共振反弹吗?

“大宽松”的梦需要醒一醒

不是你以为的“松”——7月7日国常会点评

外需变化是“表”,结构变化是“里”——从“里子”怎么看出口?

中美5月“松”的不同,未来也不同涨价的丈量关注一个全球资本市场脆弱性指标政策基调稳定,核心词在均衡——五句话极简解读政治局会议铜的宏观信号在哪?——兼论对PPI、股债影响远眺比近观重要谁是股债双杀的凶手经济能更好吗?股票还能更贵吗!美元、美债、大宗三反弹组合或正在靠近新兴市场的生死劫——再论全球加息周期2021:归途——年度宏观策略展望周期股从涨到赢,号角正当时——从宏观利润分配角度看周期边界【“当宏观可以落地”2021培训系列】中国政经体系与大类资产配置的指标体系——2021培训系列一旧瓶如何出新酒?200页PPT详解中国宏观经济特色分析框架——2021培训系列二中美通胀分析框架的共性和差别——2021培训系列三流动性思——2021培训系列四财政收支ABC——2021培训系列五海外研究的框架:全球数据盲海中的那些“灯”——2021培训系列六

【“十四五”按图索骥系列】

“卡脖子”商品可能有哪些?——从5000多个贸易品讲起战略性新兴产业七问七答——“十四五”按图索骥系列二100个商品占三成——“十四五”按图索骥系列【2021“与通胀共舞”系列】

涨价的扩散之路

通胀“加速上升期”的三条追踪线索

通胀的太阳即将升起

涨价的扩散之路

【“碳中和”系列】

迈开碳中和的脚步:各省最新政策梳理

碳中和对制造业投资影响初探

一“碳”究竟——碳中和入门核心词典

中国的“碳”都在哪里

【出口研判系列】

出口份额的提升是“永久”的吗?——出口研判系列一

出口韧性:两股力量在“掰腕子”——出口研判系列二

三个问题理解出口和出口交货值的差异——出口研判系列三

三季报简评:出口好转,谁在收益?——出口研判系列四疫情后出口的两张“皮”与三阶段——出口研判系列五吃草买要吃“尖”——中国出口再超预期下的思辨&出口研判系列六全观189类重点商品份额变化情况——基于2000个贸易品的分析&出口研判系列七
谁能打赢“出口份额”的“保卫战”?——出口研判系列八

外需变化是“表”,结构变化是“里”

【大类资产配置框架系列】

从三因素框架看美债利率--大类资产配置系列一

长缨缚苍龙--中资美元债年度报告和大类资产配置系列二

2019年外资行一致预期是什么?--大类资产配置框架系列之三

3万亿外资青睐何处--大类资产配置系列之四

2019年油价:“油”问必答?--大类资产配置框架系列之五

“金”非昔比--大类资产配置框架系列之六

【周报小专题系列】

20210627—为什么中游利润率不降反升?

20210620—存款利率定价机制调整:改革意义大于调息意义

20210516—海外当下如何看商品及通胀?

20210509—上游价格屡创新高,下游消费“涨”声四起

20210505—服务修复再进一程

20210425--土地溢价率缘何飙升?

20210418--金融视角看当下地产销售的区域特征

20210411--租赁住房建设可能带来多少投资增量?

20210314--1.9万亿救济计划落地,钱会花在哪?

20210228--油价的全球预期“锚”在哪?

20210127--城市分化、纠偏不够、出口仍强——春节的三个核心词

20210125--再融资债变化的十个细节

20210117--国内疫情现状及对经济影响评估

20210110--近期内外资产变动的两个核心

20210103--中日韩美德加入的区域贸易协议比较

【央行双周志系列】

疫情后美国贷款展期政策的使用与偿还特征——全球央行双周志第28期

疫情如何影响居民超额储蓄及疫后消费——全球央行双周志第27期

IMF与WTO如何预测2021年全球经济与贸易增长?——全球央行双周志第26期

实时预测美国通胀的模型——全球央行双周志第25期

美国金融市场的风险、演化与溢出效应——全球央行双周志第24期

疫情影响下的全球经济如何评估?如何演化?——全球央行双周志第23期

全球低利率时,各国是否应该增加债务?——全球央行双周志第22期

【海外双周报系列】

就业市场修复前景初步验证

海外疫情发展如何?欧美“群体免疫”或就在三季度

5月非农数据的两个信号

Fed逆回购起量,Taper的信号?

复苏与通胀在路上

美联储政策的转向:当下VS2013-2014年

欧美疫情的相对变化依然主导美元

全球加息周期已启动

2月非农超预期,年内美联储仍有转向风险

美元反弹能阻挡大宗上涨吗?

美国PMI为何持续创新高?


法律声明


华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队,本资料仅适用于经认可的专业投资者,仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料,有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义,进而造成投资损失。
本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告,若对报告的摘编产生歧义,应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是,本资料仅代表报告发布当日的判断,相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌,以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用,不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断,应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。
本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件,提供中长期的价值判断,或者依据“相对指数表现”给出投资建议,并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断,因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料,须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失,华创证券对此不承担任何形式的责任。
未经华创证券事先书面授权,任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外,其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失,华创证券保留追究相关法律责任的权利。

订阅人若有任何疑问,或欲获得完整报告内容,敬请联系华创证券的机构销售部门,或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com

您可能也对以下帖子感兴趣

文章有问题?点此查看未经处理的缓存