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【华创宏观·张瑜团队】核心通胀韧性突显,联储“必须坚持加息”——8月美国CPI数据点评

张瑜 付春生 一瑜中的 2022-10-31
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【美国通胀超预期系列报告】

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2022/07/14【华创宏观·张瑜团队】糟糕的通胀形势,更“鹰”的美联储——6月美国CPI数据点评鉴于通胀形势,对三季度美联储的政策紧缩持“更鹰”的判断;美债利率大概率会继续先反应政策收紧和高通胀而上行,待通胀回落、需求被“超杀”逐步验证才有望进入新的下行阶段。

2022/08/11【华创宏观·张瑜团队】通胀不敢掉以轻心,美联储“路”还很远——7月美国CPI数据点评下半年美国通胀仍将维持高位;市场进入“容易犯错”时间,对短期金融市场波动应持偏谨慎态度;通胀下行证据尚未出现,美联储离宣布通胀胜利还很远。


事项


8月美国CPI同比8.3%,预期8.1%,前值8.5%;核心CPI同比6.3%,预期6.1%,前值5.9%。

主要观点


通胀再超海外预期,汽油是拖累,房租是拉动

8月美国CPI同比回落幅度不及海外预期,核心CPI同比上行幅度则超预期我们在《通胀“宽”度已达1980年》提到,在通胀高位、通胀大幅变宽时期,通胀超预期概率越大,后续不断得到验证。房租、医疗保健、运输服务价格上涨驱动核心通胀涨价加速,对冲了汽油价格下跌,CPI环比小幅上涨0.1%具体来看1)非核心:受国际油价下跌影响,汽油价格下跌10.5%,影响CPI下降0.56个百分点;食品价格上涨0.8%,是今年以来最低涨幅,随着国际粮价回落,后续其涨幅或继续趋于回落。2)核心商品:耐用品中的汽车(0.4%,前值0.1%)、家具和耐用设备(1.1%,前值0.6%)涨幅有所扩大,合计影响CPI上涨0.07个百分点。3)租金:主要住所租金上涨0.7%,自有住房等价租金上涨0.7%,继续维持高位,合计影响CPI上涨0.22个百分点。租金的粘性,一方面受前期房价上涨影响,另一方面则受劳动力市场紧张影响。4)其他服务项:周期性服务中的医疗保健服务(0.6%,前值0.1%)、教育服务(0.5%,前值0.1%)和价格涨幅小幅扩大;周期性服务中的交通服务(-0.1%,前值-1.6%)价格降幅收窄,食品和住宿服务(0.2%,前值-1.2%)价格转涨。核心通胀韧性突显,联储“必须坚持加息”,警惕资产波动8月数据超预期,再次体现了美国通胀的韧性和反复性。从细分项看,汽油价格是下拉力量,而以租金为代表的核心通胀韧性突显,这也是我们在以往报告中多次提及“三季度美国通胀尤其是核心通胀有极大反弹风险”的判断依据。我们也曾多次提示,1)在通胀高位、通胀变宽的时期,通胀读数被错估的概率越大,市场进入了“容易犯错”的时段,资产价格的波动会更为剧烈;2)长端美债利率大概率会继续先反应政策收紧和高通胀而上行,基于衰退预期过早押注其走向的风险性极大。昨日金融市场剧烈波动也有所印证。此次市场波动如此之大,还有一个原因是,通胀超预期的点不在非核心项,而是租金和非周期服务,后者粘性强,大幅减弱了市场对美国通胀下行的乐观预期。往后看,年内美国通胀的回落速度会很慢,年底大概率仍在7.5%以上。一是,鉴于依旧维持强劲的劳动力市场以及薪资大幅上涨的背景,短期内核心通胀涨价难以放缓,我们预计最大的支撑项——租金同比到年底或将上行至7%左右。二是,欧洲能源危机愈演愈烈,四季度能源价格有反弹的风险。三是,通胀宽度仍未见收窄,涨价扩散的压力仍然存在。为了防止高通胀的自我固化,联储“必须坚持加息”,预计加到4%应该是一个偏基准的情形。联储想要的“通胀下降”的明确证据可能有二:一是核心CPI环比要大致回到0.2%的水平;二是通胀宽度要明显收窄,回到50-60%的区间(目前接近90%,接近1980年代初和1990年代初的水平),避免涨价压力的持续扩散与通胀预期的持续升温。我们可能不该把同比读数视为通胀下降的依据,因为在高基数影响下,明年美国CPI同比和核心CPI同比基本不太可能回到2%的水平;但只要核心CPI环比下降至0.2%,意味着核心通胀的涨价压力基本消退,从环比年率的视角,核心通胀也基本回到2%目标附近了。在通胀高位、联储继续加息的背景下,市场进入“容易犯错”时段,交易逻辑极易受到经济和通胀数据扰动而频繁切换,资产价格大幅波动的情况可能愈发常见。风险提示:美国经济和通胀形势超预期,美联储货币政策超预期


报告目录



报告正文


8月美国CPI数据述评
(一)通胀读数再超海外预期
8月美国CPI同比从8.5%下行至8.3%,核心CPI同比从5.9%上行至6.3%,两者走势再超海外市场预期。
8月美国CPI同比8.3%,彭博预期8.1%,前值8.5%;核心CPI同比6.3%,彭博预期6.1%,前值5.9%。
8月季调CPI环比上涨0.1%,预期下降0.1%,前值持平;季调核心CPI环比上涨0.6%,预期0.3%,前值0.3%。

(二)汽油是拖累,房租是拉动

同比来看,能源价格是拖累CPI下行的主因,房租则是主要边际拉动项
能源价格同比从32.9%回落至23.8%,边际影响CPI下降0.64个百分点;细分来看,汽油价格涨幅大幅回落,能源服务价格涨幅小幅扩大。食品价格同比从10.9%升至11.4%,边际影响CPI上涨0.07个百分点;其中,家用食品价格上涨13.5%,是1979年3月以来最大涨幅。
租金同比从5.9%升至6.4%,额外拉动CPI 0.2个百分点。此外,非周期性服务、周期性服务、非耐用品价格涨幅均有所扩大,耐用品价格涨幅基本持平。

环比来看,房租、医疗保健、运输服务价格上涨驱动核心通胀涨价加速,对冲了汽油价格的下跌,CPI环比小幅上涨0.1%。具体来看:
非核心:受国际油价下跌影响,汽油价格下跌10.5%,跌幅扩大2.9个百分点,影响CPI下降0.56个百分点;9月前两周美国汽油零售价较8月均价又下跌了6.2%,预计仍将对9月CPI形成下拉压力。天然气价格由下跌3.6%转为上涨3.5%,影响CPI上涨0.03个百分点。食品价格上涨0.8%,是今年以来最低涨幅,随着国际粮价回落,后续其涨幅或继续趋于回落。
核心商品:耐用品中的汽车(0.4%,前值0.1%)、家具和耐用设备(1.1%,前值0.6%)涨幅有所扩大,合计影响CPI上涨0.07个百分点。
住所租金:主要住所租金上涨0.7%,自有住房等价租金上涨0.7%,继续维持高位,两者合计影响CPI上涨0.22个百分点。租金项的粘性,一方面是受前期房价上涨的影响,另一方面则与强劲的美国就业数据相互印证,偏紧的劳动力市场意味着需求仍有韧性。
非周期性服务:医疗保健服务(0.6%,前值0.1%)、教育服务(0.5%,前值0.1%)和公用事业(0.6%,前值0.4%)价格涨幅小幅扩大。
周期性服务:交通服务(-0.1%,前值-1.6%)价格降幅收窄,食品和住宿服务(0.2%,前值-1.2%)价格转涨,而这两类价格是7月核心CPI环比减速的主要拖累项。


核心通胀韧性突显,联储“必须坚持加息”,警惕资产波动
8月数据超预期,再次体现了美国通胀的韧性和反复性;从细分项看,汽油价格是下拉力量,而以租金为代表的核心通胀韧性突显,这也是我们在以往报告中多次提及“三季度美国通胀尤其是核心通胀有极大反弹风险”的判断依据。
我们也多次提示,1)在通胀高位、通胀变宽的时期,通胀读数被错估的概率越大,市场进入了“容易犯错”的时段资产价格的波动会更为剧烈;2)长端美债利率大概率会继续先反应政策收紧和高通胀而上行,基于衰退预期过早押注其走向的风险性极大。昨日金融市场的波动也有所印证:美股三大股指大幅收跌,美元指数大涨,长端美债利率大幅上行,预期联储加息路径更加陡峭。此次市场波动如此之大,还有一个原因是,通胀超预期的点不是食品、能源等非核心项,而是租金和非周期服务,后者有很强的粘性,大幅减弱了市场对美国通胀下行的乐观预期。
往后看,年内美国通胀的回落速度会很慢,年底大概率仍在7.5%以上。一是,鉴于依旧维持强劲的劳动力市场(以每个空缺职位对应的失业人数衡量)以及薪资大幅上涨的背景,短期内核心通胀涨价难以放缓,我们预计最大的支撑项——租金同比到年底或将上行至7%左右。二是,欧洲能源危机愈演愈烈,四季度能源价格有反弹的风险。三是,通胀宽度仍未见收窄,涨价扩散的压力仍然存在。
联储“必须坚持加息”。正如鲍威尔在央行年会所言,“随着时间的推移,降低通胀的就业代价可能会愈发高昂”,为了防止高通胀的自我固化,“必须坚持加息,直至大功告成”。我们仍然对加息路径持开放态度,预计加到4%应该是一个偏基准的情形。
我们继续特别提示,联储想要的“通胀下降”的明确证据可能有二一是核心CPI环比要大致回到0.2%的水平;二是通胀宽度要明显收窄,回到50-60%的区间(目前接近90%,接近1980年代初和1990年代初的水平),避免涨价压力的持续扩散与通胀预期的持续升温。与之相对,我们可能不该把同比读数视为通胀下降的依据,因为在高基数影响下,明年美国CPI同比和核心CPI同比基本不太可能回到2%的水平;但只要核心CPI环比下降至0.2%,意味着核心通胀的涨价压力基本消退,从环比年率的视角,核心通胀也基本回到2%目标附近了。
在通胀高位、联储继续加息的背景下,市场进入“容易犯错”时段,交易逻辑极易受到经济和通胀数据扰动而频繁切换,资产价格大幅波动的情况可能愈发常见

具体内容详见华创证券研究所9月14发布的报告《【华创宏观】核心通胀韧性突显,联储“必须坚持加息”——8月美国CPI数据点评》



华创宏观重点报告合集



【首席大势研判】

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20220612-美国窘境——必须含泪“错杀”的需求

20220527-技改大年——四大动能已具备

20220520-当房跑不过买理财,15bpLPR够吗?——破案“稳增长”系列十四

20220514-加息交易三段论开启第二段——美国4月CPI数据点评

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20220117-稳增长的两阶段理解框架

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20210620-存款利率定价机制调整:改革意义大于调息意义

20210516-海外当下如何看商品及通胀?

20210509-上游价格屡创新高,下游消费“涨”声四起

20210505-服务修复再进一程

20210425-土地溢价率缘何飙升?

20210418-金融视角看当下地产销售的区域特征

20210411-租赁住房建设可能带来多少投资增量?

20210314-1.9万亿救济计划落地,钱会花在哪?

20210228-油价的全球预期“锚”在哪?

20210127-城市分化、纠偏不够、出口仍强——春节的三个核心词

20210125-再融资债变化的十个细节

20210117-国内疫情现状及对经济影响评估

20210110-近期内外资产变动的两个核心

20210103-中日韩美德加入的区域贸易协议比较

【海外论文双周志系列】

20220901-贝弗里奇曲线告诉我们软着陆的可能性到底有多大?——海外论文双周志第10期

20220722-美元融资与全球资本流动——海外论文双周志第9期

20220620-美国通胀的严峻程度是否被低估了?——海外论文双周报第8期

20220601-俄乌冲突对欧盟经济政策的影响——海外论文双周志第7期

20220429-通胀时期的投资——海外论文双周志第6期

20220324-油价对欧美核心通胀的影响——海外论文双周志第5期

20220222-新兴市场应对发达市场货币政策调整的避险策略——海外论文双周志第4期

20220130-货币条件指数的“前世今生”——海外论文双周志第3期

20220119-供应瓶颈对价格的影响——海外论文双周志第2期

20220102-新冠:消费的“游戏规则改变者”——海外论文双周志2022年第1期

20210614-疫情后美国贷款展期政策的使用与偿还特征——全球央行双周志第28期

20210517-疫情如何影响居民超额储蓄及疫后消费——全球央行双周志第27期

20210426-IMF与WTO如何预测2021年全球经济与贸易增长?——全球央行双周志第26期

20210329-实时预测美国通胀的模型——全球央行双周志第25期

20210314-美国金融市场的风险、演化与溢出效应——全球央行双周志第24期

【海外双周报系列·2022】

20220828-美联储鹰派重回——海外双周报第14期

20220818-莱茵河断航会怎样?——海外双周报第13期

20220718-75bp还是100bp?市场如何预期——海外双周报第11期

20220526-欧元区衰退风险有多大?——海外双周报第9期

20220427-美联储“大姿态”或渐近峰值——海外双周报第7期

20220411-欧美高通胀引擎的四大差异——海外双周报第6期

20220228-过度加息的“坎”:美联储能“亏钱”吗?——海外双周报第4期

20220104-地方联储制造业调查中的小秘密——海外双周报2022年第1期


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