【华创宏观·张瑜团队】低谷之下，稳增长“三箭”齐发——11月经济数据点评

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文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜

执业证号：S0360518090001

联系人：张瑜（微信 deany-zhang） 陆银波（15210860866） 

主要观点

11月经济数据：三驾马车继续降速，经济迎来低谷

11月经济增长：需求侧，三驾马车继续降速。净出口，11月同比降至-2.0%，前值为0.9%。社零，11月降至-5.9%，前值为-0.5%。房地产销售面积，11月降至-32.8%，前值为-23.3%。固定资产投资，11月降至0.8%，前值为5.0%。其中，基建投资上行至13.9%，前值为12.8%；制造业投资回落至6.2%，前值为6.9%；房地产投资回落至-19.9%，前值为-16.1%。供给侧，工增增速降至2.2%，前值为5%；服务业生产指数降至-1.9%，前值为0.1%。

就业压力上行，11月，城镇调查失业率达到5.7%，1-11月，失业率均值为5.59%。如果要实现政府工作目标所设定的“城镇调查失业率全年控制在5.5%以内”，需要12月失业率降至4.5%。难度较大。

稳增长政策变化，边际重心提升，“三箭”齐发

近一个月，面对不断加大的经济下行压力，稳增长的边际重心明显在提升。12月6日，政治局会议布局明年经济工作，“突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，……推动经济运行整体好转”。稳增长为三稳之首。具体而言：

（一）促销费。通过防疫举措的优化，恢复人流，恢复消费。12月以来，数据出现明显好转的包括执行航班数量（回升至7000架次每日，11月日均为3950架次每日）、邮政日揽收量（回升至4亿件以上，11月日均为3.4亿件）、高速公路日通行货车量等。

（二）稳地产。11月，地产供给端，信贷、债券、股权三箭齐发。尤以股权融资政策大超预期。根据证券日报12月14日文章《房企加速推进股权融资已有17家公司发布定增计划》，“披露股权融资意向或计划的A股房企已达20家，其中有17家拟通过定增再融资”。

（三）加力制造业。相对消费、地产全年的弱势，制造业投资上半年偏强（上半年累计增速高达10.4%）。但近两个月后劲明显不足，10月、11月增速分别降至6.9%、6.2%。究其原因，与技改开始转弱有关。1-8月技改增速高于全部制造业投资2.1个百分点，1-11月，技改增速低于制造业投资0.2个百分点。11月下旬，工信部、发改委连续发文，“引导企业开展新一轮技术改造和设备更新投资”“大力推进重点行业和产品设备节能降碳更新改造”。

此外，12月14日，中共中央国务院印发《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》，此文件虽为长期纲要性文件，但长期任务明确之下也利于短期工作开展：“提升传统消费，培育新型消费，扩大服务消费，适当增加公共消费……聚焦关键领域和薄弱环节，努力增加制造业投资，加大重点领域补短板力度，系统布局新型基础设施……”。

风险提示：

地产需求持续偏弱；消费意愿难以回升；海外货币政策收紧幅度超预期。

报告目录

报告正文

一

低谷之下，稳增长“三箭齐发”

（一）11月，经济迎来低谷

经济增长：三驾马车继续降速。净出口，11月同比降至-2.0%，前值为0.9%。社零，11月降至-5.9%，前值为-0.5%。固定资产投资，11月降至0.8%，前值为5.0%。房地产销售面积，11月降至-32.8%，前值为-23.3%。

就业压力上行，11月，城镇调查失业率达到5.7%，1-11月，失业率均值为5.59%。如果要实现政府工作目标所设定的“城镇调查失业率全年控制在5.5%以内”，需要12月失业率降至4.5%。难度较大。

物价基本平稳。1-11月，CPI同比在3%以下运行，均值为1.97%。11月同比为1.6%。

（二）稳增长“三箭齐发”

近一个月，面对不断加大的经济下行压力，稳增长的边际重心明显在提升。12月6日，政治局会议布局明年经济工作，“突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，……推动经济运行整体好转”。稳增长为三稳之首。

具体而言，稳增长的三只箭清晰可见。一是促销费。通过防疫举措的优化，恢复人流，恢复消费。12月以来，数据出现明显好转的包括执行航班数量（回升至7000架次每日，11月日均为3950架次每日）、邮政日揽收量（回升至4亿件以上，11月日均为3.4亿件）、高速公路日通行货车量等。

二是稳地产。11月，地产供给端，信贷、债券、股权三箭齐发。尤以股权融资政策大超预期。根据证券日报12月14日文章《房企加速推进股权融资 已有17家公司发布定增计划》，“披露股权融资意向或计划的A股房企已达20家，其中有17家拟通过定增再融资”。

三是加力制造业。相对消费、地产全年的弱势，制造业投资上半年偏强（上半年累计增速高达10.4%）。但近两个月后劲明显不足，10月、11月增速分别降至6.9%、6.2%。究其原因，与技改开始转弱有关。1-8月技改增速高于全部制造业投资2.1个百分点，1-11月，技改增速低于制造业投资0.2个百分点。11月下旬，工信部、发改委连续发文，“引导企业开展新一轮技术改造和设备更新投资”“大力推进重点行业和产品设备节能降碳更新改造”。

二

11月经济数据点评

（一）就业：大城市失业率有所上行

11月份，全国城镇调查失业率为5.7%，比上月上升0.2个百分点。31个大城市城镇调查失业率为6.7%，前值为6%。16-24岁、25-59岁劳动力调查失业率分别为17.1%、5.0%，前者回落，后者回升。

（二）消费：线下消费大幅走弱

社零11月同比增速为-5.9%，10月为-0.5%，1-11月累计增速为-0.1%。疫情影响下，线下、线下消费全线回落。

五大类别看，餐饮 11月增长为-8.4%，低于前值-8.1%。其他项11月增速为-11.7%，低于前值-8.1%。石油及制品类11月同比为-1.6%，前值为0.9%。汽车11月增速为-4.2%，低于前值3.9%。网购11月同比为1.15%，前值为15.32%。

限额以上与以下来看，限额以上、限额以下压力都较大。11月限额以上增速为-5.7%，低于前值0%。限额以下增速为-6.0%，低于前值-0.7%。

具体商品层面，限额以上增速为正的仅有药品、粮油食品两大类别。增速下滑比较多的有通讯器材（-17.6%）、家电（-17.3%）、服装鞋帽（-15.6%）、建筑及装潢材料（-10%）。

（三）地产：景气继续下行

11月，地产景气依然偏弱。国房景气指数，11月为94.42，相比10月继续回落。11月地产销售面积同比为-32.8%，10月为-23.3%。地产销售额11月同比为-31.7%，10月为-23.9%。地产投资11月同比为-19.9%，10月为-16.1%。

投资细项中，竣工与新开工都在恶化。11月，新开工面积当月同比为-50.4%，10月为-35.6%。竣工面积11月同比为-20.2%，10月为-9.4%。土地方面，11月百城住宅类土地成交面积同比为7.7%，前值为47.56%。成交土地溢价率依然偏低，10月以来平均在2.77%左右。

资金来源：同比依然偏弱。11月同比为-35.4%，10月为-26%。其中，定金及预收款11月同比为-30.4%，10月为-31%。个人按揭贷款11月为-41.8%，10月为-31.4%。信贷资金，11月同比为-30.5%，10月为-18.3%。

（四）固投：增速大幅回落

11月，固定资产投资同比增长0.8%，前值为5.0%，1-11月累计增速为5.3%。其中，制造业投资11月增速为6.2%，前值为6.9%，1-11月为9.3%。基建（宽口径，含电热气水）11月增速为13.9%，10月为12.8%，1-11月为11.65%。地产投资11月增速为-19.8%，10月为-16.1%，1-11月为-9.8%。

基建细项来看，电热气水行业11月增速为25.2%，前值为26.5%。水利环境11月增速为3.5%，前值为10.9%。交运仓储行业11月增速为22.7%，前值为8.3%。

制造业投资方面，11月相比10月增速有所回落。细分行业看，值得关注的变有：电气机械及器材制造业，异常亮眼，11月增速为53.9%，连续四个月增速超过40%。电子设备制造业，11月增速大幅回落，仅为12.9%，前值为27.2%。化学原料及化学制品制造业，11月增速出现明显回落，为14.7%，此前连续5个月增速超过20%。有色金属冶炼及加工业，11月增速大幅回落降至5.8%，此前10月，增速超过30%。

这四个行业的变化反映了三点信息。技改后劲略有不足（化工、有色）、出口开始影响制造业投资(电子设备)、国内新能源产业链依然高景气（电气机械）。

（五）工增：大幅回落

11月，工业增加值增速为2.2%，10月为5%，9月为6.3%，1-11月累计增速为3.8%。

三大产业看，采矿业11月增速为5.9%，10月为4.0%。制造业11月同比为2.0%，10月为5.2%。电热气水11月同比为-1.5%，10月增速为4.0%。

主要工业品产量方面，消费电子非常低迷，集成电路、智能手机、微型计算机设备11月产量增速分别为-15.2%、-19.8%、-27.9%。电子设备制造业11月增加值增降为-1.1%，前值为9.4%。汽车产量回落。汽车、新能源汽车11月产量增速分别为-9.9%，60.5%，均大幅低于前值。汽车制造业增加值11月增速为4.9%，前值为18.7%。

具体内容详见华创证券研究所12月15日发布的报告《【华创宏观】低谷之下，稳增长“三箭”齐发——11月经济数据点评》。

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