拍两集中企稳收官，国企拿地仍占主导 | 第三批土拍两集中结果解读
The following article is from 地产加把劲 Author 竺劲、尹欢科
核心观点
2021年是土拍两集中政策实施元年，土地市场成交稳健收官。回顾2021年22城三批集中土拍的结果，第一批至第三批市场情况大致呈现“先扬-后抑-再稳”的过程。三批集中出让土地金额分别为10542/6437/5601亿元，成交金额呈现前高后低，全年合计成交金额达到22580亿元。根据我们测算，三批地块隐含毛利率分别为21.0%/25.4%/26.5%，第二批和第三批较第一批改善明显。第三批土拍出让规则普遍放宽，土地市场企稳回暖。73%的城市放宽第三批集中出让规则，如降低起拍价、降低保证金比例等。在此背景下，市场企稳回暖。目前已完成第三批集中供地的21个城市中，16个城市土地流拍率较第二批下降，溢价率低位企稳。地块利润率水平基本与第二批持平，高于第一批。由于区域价值、出让规则、供应结构等因素差异，城市间热度分化仍存：南方城市普遍热度较高，市场改善明显；城市群来看，长三角城市群是本次土拍热度最高的区域。国企优势持续凸显，规模房企中民企拿地占比回升。国企第三批在各城市平均获地数量占比高达74%，表明融资能力强的国企拿地意愿和拿地能力更突出。未来销售层面国企市占率可能会进一步上升，行业格局面临重塑。其中，城投公司平均获地数量占比为45%，其稳定市场的作用持续凸显。规模民企拿地也出现改善迹象，规模房企中民企获地金额占比为31%，较第二批上升5个百分点。随着行业融资政策回暖，经营能力稳健且财务状况健康的民企正逐步恢复拿地工作。展望2022年土拍市场，以下三个方面值得持续关注：首先，地方政府出让规则可能会随市场热度动态调整，如调整地块盈利空间和参与门槛，维护土地市场平稳；供地结构上，保障性住房用地占比预计会进一步上升。其次，土地市场低位运行下，城投公司是否有能力和意愿继续稳定市场、是否利好代建行业渗透率提升等都值得持续关注。最后，规模房企竞争格局变化、国有房企优势是否延续等，有待继续观察。重申2021Q4~2022Q1将成地产板块最佳配置窗口的观点，行情表现上将出现明显的公司Alpha重于行业Beta的情况，部分优质公司将脱颖而出。其中地产开发板块主推高信用或商业运营能力突出的房企。此外，多元化转型卓有成效的开发商也值得关注。开发商推荐A股：万科A、保利发展、金地集团、新城控股、广宇发展、万业企业；港股：龙湖集团、华润置地、旭辉控股集团、中国海外发展。物业管理推荐包括A股：招商积余、新大正；港股：碧桂园服务、保利物业、旭辉永升服务、华润万象生活。代建标的推荐绿城管理控股。风险提示
房地产行业调控政策升级；销售及结转不及预期。1. 回顾：三批集中拍地先扬后抑再稳
2021年是土拍两集中政策出台的元年，截至目前，22个重点城市中已有21个完成2021年度第三批集中供地。宁波作为最后出让的城市，也将于2022年1月18日进行第三批集中供地。
回顾2021年22城三批集中土拍的结果，第一批至第三批市场情况大致呈现“先扬-后抑-再稳”的过程。三批集中出让土地金额分别为10542/6437/5601亿元，成交结构前高后低，全年合计成交金额达到22580亿元。三批成交楼面价分别为9954/9097/9886元/平，第二批地价下行较为明显，第三批重新回升。市场热度来看，三批平均流拍率分别为1.5%/30.6%/19.7%，成交溢价率分别达到15.8%/3.7%/1.9%，第一批市场热度最高，第二批转冷明显，第三批有所企稳。从房企的拿地利润率来看，根据我们测算，三批隐含毛利率分别为21.0%/25.4%/26.5%，第二批和第三批较第一批改善明显。
2. 土拍规则普遍放宽，土地市场企稳回暖
2.1 出让规则普遍放宽，拿地门槛明显降低
22城第三批集中供地普遍“放宽”出让规则，降低拿地门槛，个别城市出让规则趋严。由于第二批集中供地集体遇冷，为更好完成全年土地出让计划、稳定市场情绪，16个城市放宽第三批集中供地出让规则，占比约73%，具体规则变动包括例如降低起拍价、降低保证金比例、延长付款时间、降低房企资质门槛等，旨在降低房企参与门槛、扩大房企盈利空间。其中，杭州市是出让规则优化的典型代表，采取了恢复勾地、竞品质改定品质、降低房企报名资质门槛、取消报名地块限制、延迟土地款缴纳时间等一系列措施，最大限度刺激市场回温。值得注意的是，第三批集中供地出让规则调整主要集中在资金端，禁马甲、查资金、限参拍等规范性要求仍然继续保留，用以保障市场健康有序发展。仍有个别城市出让规则趋严，如北京扩大竞现房销售面积试点范围。
2.2 市场有所回暖，流拍率降低且溢价率企稳
流拍率普遍降低，市场有所回暖。对比不同批次各城市土地流拍率可以发现，完成第三批集中供地的21城中16个城市土地流拍率较第二批下降，占比约73%，表明土地市场有所回暖。其中，北京土地流拍率由第二批的60.5%变为第三批的无流拍，改善最为显著。此外，长春、沈阳、厦门、南京、郑州5城土地流拍率仍有上升，这主要与城市区域价值、出让规则变动方向及程度等多重因素相关。
溢价率保持低位，市场企稳迹象明显。前期第二批集中供地市场冷淡，成交平均溢价率较首批下降12.0个百分点。而第三批集中供地平均溢价率（排除首次实行“810”新政的长春、无锡、厦门）为2.0%，较第二批集中供地平均溢价率（2.8%）下降0.8个百分点。可以看出，当前土地市场房企整体拿地积极性仍不高，但市场企稳迹象已较为明显。其中，溢价率上升最高的城市是杭州，上升4.3个百分点。
2.3 地块利润率与第二批持平，高于第一批
不同城市楼面价涨幅明显分化。21城中，12个城市楼面价较上批次上升。其中，长春成交楼面价涨幅以88.2%位居21城之首，其次分别为上海（+40.6%）、武汉（+33.9%）、青岛（+32.6%）、济南（+28.5%）、成都（+26.1%）、厦门（+22.9%）、杭州（+16.9%）、沈阳（+11.8%）、无锡（+10.4%）、福州（+2.5%）、深圳（+0.9%），其余城市楼面价不同程度下降。城市楼面价表现分化与供地结构、城市热度相关，总体来看处于合理区间。
地货比和隐含毛利率表现尽管同样出现分化，但与第二批类似，三批次也较第一批改善。三批次拍地结果来看，12城项目平均地货比较第二批有所上行，北京、重庆等9城地货比不同程度下降。我们进一步测算项目隐含毛利率水平，12城项目平均隐含毛利率较二批有所下降，其余9城隐含毛利率上升。需要注意的是，地货比下降的城市隐含毛利率并不一定上升，二者不存在完全反向关联，这主要是由于配建和自持面积占比不尽相同。整体来看，三批次成交地块利润率水平处于合理范围，且较第一批的隐含毛利率有所改善。
2.4 城市间热度分化，长三角城市群最热
受市场继续下行、预售资金监管、债务偿付压力大等多重因素影响，房企拿地更加审慎，地块成交的区域间分化显著。对比各城市本批次供地成交结果，我们可以观察到北方城市整体热度偏低、流拍率偏高，南方城市整体热度高。以所有城市流拍宗数占比、底价成交占比之和的平均值（82.4%）作为“冷热分割线”，流拍宗数占比、底价成交占比之和低于此标准的城市市场热度较高。北方城市中只有北京（76.9%）市场热度较高，其余城市集体遇冷，流拍宗数占比、底价成交占比之和全部超过90%。南方城市则普遍热度较高，热度最高的是杭州市，无地块流拍，底价成交仅占25.7%， 触限占比高达68.6%。从城市群来看，长三角城市群是本次土拍热度最高的区域，溢价地块比例最高；珠三角城市群市场更加平稳，无地块流拍。
城市内部来看，地块成交分化程度与第二批情况基本一致，较第一批分化减弱。市场热度低的城市地块间表现差异不大，甚至无差异。如广州、天津最热地块、最冷地块均为底价成交。这也说明房企整体的拿地意愿仍未完全恢复，土地市场尚处在回暖过程中，距市场全面转好仍有距离。
3. 国企优势持续凸显，规模房企中民企拿地占比回升
3.1 国企仍为拿地主力，城投公司稳定市场
国企继续担当拿地主力，各地国企获地数量占比普遍超过50%。从获地企业来看，第三批集中供地的拿地企业多数为国企。除福州、杭州外，其他城市国企获地数量占比均超过50%。其中，厦门国企获地占比达到100%。这可能是由于此次集中供地，厦门所有地块采用定品质、定配建要求，提升了拿地门槛。即使是市场热度较高的城市，如上海、深圳，民企的获地比例依然较低。这表明在市场下行的情况下，融资能力强的国企有更强的拿地意愿和拿地能力。未来一段时间，国企当前所获土地储备将助力其发展，国有房企有望进一步提升市场占有率。
地方城投公司稳定市场的作用继续凸显。除天津、杭州外，各城市城投公司获地数量占比均超过10%，平均获地占比高达45%。无锡、南京、苏州、深圳等城市城投公司获地占比甚至超过70%，成为绝对的拿地主力。我们推测未来城投公司的开发模式可能存在两种形式，自身品牌实力较强、开发经营丰富的城投公司会发挥自身优势，加大开发力度，在TOD社区开发、产业园区开发、保障性住房开发等领域持续拓展；自身品牌运营和项目管理能力相对有限的城投公司会加强外部合作，引入合作方共同开发或者依赖头部代建企业，加速代建行业渗透率提升。
3.2 规模房企优势仍在，民企拿地金额占比回升
Top50房企中国企拿地仍占主导，民企拿地金额占比回升。以Top50房企为统计对象，第三批集中供地获地企业中，国央企有10家，民企有11家。国央企获地金额占比为69%，民企获地金额占比为31%。与第二批集中供地相比，民企获地金额占比有所回升。人均拿地金额上，国央企始终处于优势地位，平均单家投资实力强于民企。第三批集中供地中，二者之间的差距有所缩小，处于年度最低水平。这表明随着融资政策回暖，经营能力稳健且财务状况健康的民企正逐步恢复拿地。
但在市场出现改善迹象的同时也应看到，规模房企在21城中的获地比例继续降低，市场转好仍需时日。第三批集中供地，Top50房企获地78宗。获地比例由第二批25.4%降至14.5%。分城市来看，北京、杭州TOP50房企获地比例较高，分别为38.5%、42.9%；长春、沈阳、武汉、苏州、深圳等城市，Top50房企无获地。这一现象背后主要有两重因素：其一是市场销售下行，规模房企拿地更加谨慎，完全摒弃去化速度较慢、地块优势较小的地块及城市；其二是本轮降杠杆过程中，规模房企受影响程度更深，拿地能力有所下降。今年以来多家规模房企暴雷，极大地影响了行业信用，房企融资能力受限。作为融资方式多样、资本市场依存度高的规模房企不可避免受打击程度更深。
从区域布局来看，Top50房企拿地策略各有不同。部分房企注重分散投资，如保利发展，布局7个城市，其余又如招商蛇口、龙湖集团、中国金茂、建发房产，布局城市数均在4个及以上；部分房企重仓单一城市，例如绿城和滨江重仓杭州、首开重仓北京，持续深耕市场、发挥区域市场龙头优势。
4. 展望：2022年土拍市场，哪些值得关注？
12月31日，北京市规划和自然资源委员会挂牌15宗预申请地块，总起始价358亿元。这意味着2022年集中供地即将拉开序幕。展望后市，我们认为2022年土拍市场应该关注以下几个方面。
4.1 关注地方政府供地规则、供地结构的调整
我们认为未来土拍规则将整体保持稳定，以市场“维稳”为目标适度动态调整。经历过本年度“过热-过冷-市场企稳”三批集中供地后，地方政府基本确立适应本城市的基本土拍规则，主要包括“限地价+限房价+摇号”及“限地价+限房价+一次报价”两种模式。在可调整范围内，地方政府可能会根据当地市场热度，适度放宽或收紧出让规则，维持市场稳定发展。变动范围预计主要包括起始价、保证金比例、销售限价等地块盈利空间指标。规范性出让规则，如禁止马甲参拍、限制资金来源等要求将进一步常态化，成为土地拍卖的基本要求，没有放松的空间。此外，在允许范围内，定品质可能成为更多城市的标配，推动地产市场健康高质量发展。
供地结构上，租赁住房、共有产权房、双限双定房等各类保障性住房用地供给预计会有所增加。“让全体人民住有所居”是我国目前的住房政策目标。在这一目标指导下，“十四五”时期我国将加快完善住房保障体系，保障性住房用地供给增加也是其内在要求。
4.2 关注城投公司下一步动向
第二批和第三批集中供地，城投公司一直担当重要角色，获取了大量地块。展望2022年，土地市场完全恢复尚待时日，城投公司是否有意愿或有能力继续大举拿地，值得我们持续关注。与此同时，今年收入囊中的土地以何种形式开发也值得关注：哪些城投公司借此时机扩展地产开发业务、改变房企竞争格局；哪些城投公司加强外部合作、带动代建行业发展。
4.3 关注规模房企竞争格局
在本轮去杠杆过程中，部分规模房企受冲击较深。从2021年3次集中供地获地企业统计来看，规模房企企业间获地分化较大，未来规模房企的竞争格局预计将面临较大变动。2022年土拍市场，规模房企获地占比如何变化，国有房企是否优势延续，哪些规模房企掉队或排名提升等等，都值得市场进一步关注。
5. 投资建议：继续推荐高信用开发商、优质转型房企和龙头物管公司
我们认为，集中供地获地情况作为房企发展状况的“试金石”，具有很强的参考价值。集中供地获地数量和金额一定程度上反映公司财务状况和融资能力。财务状况健康、经营稳健、融资能力稳定的企业往往获地占比高。此外，本年度集中供地企业土地储备增加情况也会进一步改变房企竞争格局。第三批集中供地情况再次印证高信用开发商未来光明的前景。
重申2021Q4~2022Q1将成地产板块最佳配置窗口的观点，行情表现上将出现明显的公司Alpha重于行业Beta的情况，部分优质公司将脱颖而出。其中地产开发板块主推高信用或商业运营能力突出的房企。此外，多元化转型卓有成效的开发商也值得关注。开发商推荐包括A股：万科A、保利发展、金地集团、新城控股、广宇发展、万业企业；港股：龙湖集团、华润置地、旭辉控股集团、中国海外发展。物业管理推荐包括A股：招商积余、新大正；港股：碧桂园服务、保利物业、旭辉永升服务、华润万象生活。代建标的推荐绿城管理控股。
风险提示：房地产行业调控政策升级；销售及结转不及预期。
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