中信建投：预制菜产业链现状及前景
行业研究
公司研究
子弹飞多久：后疫情时代，预制菜方兴未艾
预制菜在国内已有20年以上的发展历史，并非凭空出现也不会昙花一现。疫情影响下，消费者对于便捷生活、安全食物的追求，以及餐饮企业连锁化、降本增速的需求，共同引发了行业爆发式增长。而多年以来冷链物流基础、餐饮供应链建设，则为这次产业盛宴奠定了扎实基础。
如何选品：重视“狭义预制菜”中即烹、即热类
从加工复杂程度，预制菜可分为即配、即烹、即热、即食四类。我们认为从市场潜在空间、产品附加值、技术复杂程度等维度，即烹、即热类最具发展潜力；即配（净菜）附加值较低；即食与传统方便食品存在重合，接近主食而非菜肴。目前市场对于预制菜的外延边界存在分歧，根据测算我们认为狭义预制菜约2200亿规模，其中即烹型调理肉制品规模最大。
如何竞争：规模效应、长尾效应与木桶效应
存量市场B端占据主要规模，企业基于规模优势可以弥补封闭渠道客户压价、上游原材料波动的风险。增量市场方面，C端渗透率正在快速提升。缤纷中华饮食文化和庞大人口基数，将产生明显长尾效应，高毛利与品牌力是吸引企业布局的重要动力。预制菜产业链环节涉及上游农业、中游生产加工、下游市场运营。本篇将现有预制菜生产企业分为三大类：上下游产业纵向延伸企业、相关产业横向跨界企业以及专业预制菜企业。行业总体集中度仍然偏低。在发展过程中，不同环节企业的合作赋能、优势互补在加强，同时上下游纵向整合与一体化趋势也在加速，这需要企业具备综合实力。
投资建议：
千亿市场引起各路人马参与竞争，各类参与者基于自身在产业链环节的不同位置，分别在原材料、渠道、产品、运营、品牌等方面具备相对优势。而要在长期竞争中成为行业龙头，对企业的综合实力与管理层素质提出了较高的要求。安井食品、千味央厨、味知香等企业经过多年布局，充分享受了这波增长的红利并且初具一定市场地位，我们看好其未来的发展潜力并予以推荐。
风险提示：食品安全风险；选品失败风险；异地拓展风险；原材料价格波动风险。
短期来看，大众品板块波动较大，今年以来多呈回调状态，主要原因在于：
①疫情影响下，大家对短期消费较悲观；②大众品多面临较大的成本压力，尽管去年以来调味品、啤酒、乳制品、瓜子、速冻品均进行了提价，但今年Q1企业仍面临相对较高的基数。但考虑到消费整体仍在恢复过程中，预计最难的时间已经过去，后期企业经营会逐渐好转。从投资角度，今年我们持续看好大众消费：
1）提价带来的利润弹性会逐渐释放。
由于提价主要发生在21Q4，且原材料成本一直在高位，企业在提价传导阶段、旺季前也存在较大的费用投入，利润在22年才会逐渐释放，同时，预期未来成本将回落，盈利能力有望修复，如乳制品、啤酒、调味品、卤制品、瓜子。
2）今年大众品享有低基数红利。
从基数角度，大众品自21Q2开始经营承压，收入利润同时增长放缓，而今年Q2将迎来低基数效应，板块整体有望表现出较强增长。
3）持续看好高成长细分行业。
部分板块本身处于高景气状态，行业渗透率在快速提升阶段，需求旺盛，如预制菜（受益于餐饮连锁化发展&懒人经济）、冷冻烘焙（工业化替代手工）、饮料（功能饮料、包装水）、预调酒、奶酪等，本身具备高成长性。
春节原地过节，预制菜&冷冻烘焙需求旺盛。
临近春节，国内多地政府推出就地过年倡议，春节期间居家做饭需求高涨，重点看好千味央厨、味知香。此外，冷冻烘焙细分领域本身景气度较高，立高食品本周业绩预告显示，21 Q4，公司收入同比增速34.36%-45.85%，归母净利润同比增速5.54%-32.8%，较Q3提速，同时利润率提升，好于市场预期，考虑到未来产能释放、成本可能下行，持续看好立高发展。
政策保障消费“开门稳”，看好春节及全年消费回升
1月16日，国家发展改革委发布《关于做好近期促进消费工作的通知》，强调在精准有效做好疫情防控前提下，抓住春节、元宵节等传统佳节消费旺季契机，适应居民消费习惯变化和提质升级需要，挖掘消费热点和增长点，努力实现全年经济“开门稳”。尽管存在疫情阶段性扰动，在政府“稳增长”的基调下，进一步激发消费市场活力，稳定和扩大居民消费，持续发挥消费对经济增长的引擎作用，已经成为当下经济工作的重要方向。随着消费政策春风频出，居民消费有望得到逐步释放，我们坚定看好春节以及2022全年消费恢复。
速冻食品：春节原地过节，促使预制菜需求旺盛
临近春节，国内多地政府推出就地过年倡议，春节期间居家做饭需求高涨。疫情后线下餐饮、外卖受阻，懒人经济、宅家消费也积极发生变化，预制菜简化繁琐买菜、洗菜、切菜、烹制步骤，融合品质、营养和口感，迎合快节奏都市生活下年轻群体消费方式，近期各大外卖、线上平台也适时推出了多种预制菜产品。我国预制菜市场虽然已初具规模，但较美、日等国际成熟市场而言仍处于发展初期。国外餐饮业标准化程度较高，例如日本预制菜占比60%，未来中国成长空间较大。以国内餐饮规模4万亿测算，占到10%就意味着4000亿潜在市场空间。目前国内预制菜行业竞争主体以中小规模企业为主，市场集中程度较低，区域性特征明显，大规模全国化经营企业数量较少。行业整体处于高速发展期，产业资本跑步进入，多家食品饮料上市公司近期纷纷表示将加快布局预制菜赛道，具体可以分为5类参与主体，重点看好千味央厨、味知香：
1)餐饮派：同庆楼、广州酒家、全聚德
2)原料派：双汇发展、圣农发展、国联水产、龙大美食、得利斯、春雪食品
3)专业派：味知香、千味央厨
4)速冻派：海欣食品、惠发食品
5)零售派：永辉超市
公司发布2022年中报：
上半年实现营收52.7亿元，同比增长35.5%，实现归母净利润4.5亿元，同比增长30.4%，扣非归母净利润3.8亿元，同比增长25.1%。单二季度，实现营收29.4亿元，同比增长46.1%，归母净利润2.5亿元，同比增长43.0%，扣非归母净利润2.0亿元，同比增长36.8%。
Q2主业增速持续回升，并表贡献收入增量
2022H1公司加强产品销售推广，加大渠道开发，主业营业收入稳步增长，二季度收入增速环比持续回升，恢复至两位数以上水平。同时，子公司洪湖市新宏业食品有限公司、厦门安井冻品先生供应链有限公司、Oriental Food Express Limited 并表也为公司贡献收入增长。重要子公司中，冻品先生2022年 1-6 月实现净利润 278.8万元。新宏业实现营业收入 9.1亿元，营业利润6476.5万元，净利润 6139.9万元。根据新柳伍上半年经营情况，第二步收购主要先决条件已提前成就，公司拟签订补充协议提前以原定对价2.76亿元收购新柳伍 30%股权，收购完成后安井将持有新柳伍70%的股权。
预制菜板块增长显著，家庭消费需求旺盛
分产品来看2022H1鱼糜制品/肉制品/面米制品/菜肴制品收入增速分别为23.8%/-0.1%/8.3%/185.3%。公司提前战略布局的预制菜板块快速发展，第二增长曲线初见规模，其中新宏业速冻调味小龙虾产品、安井冻品先生菜肴均有较高增长。由于3-4 月疫情因素，华东等地物流运输在此期间出现运力不足、运费大幅增长的情况，加之部分区域餐饮休闲渠道关闭、消费市场不振，公司传统B端速冻肉制品、速冻鱼糜制品的销售受到不同程度影响。面米产品、菜肴产品、C 端锁鲜装系列中高端火锅料产品为代表的家庭端消费受疫情影响推动，家庭类消费场景及消费频次增加，消费者对于速冻食品，特别是主食类面米产品和菜肴类产品的接受度和认可度进一步提高，消费习惯及理念呈现出较为明显的积极表现。随着国家加强物流运力保障以及疫情形势的缓解，5 月起公司各品类产品的市场需求逐步恢复正常。
二季度疫情扰动背景下，利润率依然维持稳定
2022H1由于人工及折旧等费用增加、运费增加影响，及新增品类小龙虾等行业毛利较低，公司毛利率水平同比下降2.2pcts至21.9%，其中单二季度毛利率为20.0%，同比下降1.8pcts。费用方面，公司对销售费用的管控更加精细化，上半年销售费用率7.7%，同比下降1.4pcts；管理费用由于对新宏业超额完成业绩计提奖励金，费用率同比上升0.4pcts至3.6%。综合来看，上半年净利率8.6%基本维持稳定，在二季度疫情扰动背景下公司及时调整生产、控本降费，体现了较强的经营韧性和管理能力。
“自产+并购+贴牌”三路并进，打造预制菜第二曲线
公司高度重视第二曲线预制菜业务的发展，通过“自产+并购+贴牌”策略获得迅速发展。上半年，在并购方面，公司收购新柳伍食品部分股权，保障主业上游原材料鱼浆供应，也加速布局小龙虾预制菜业务；在自产方面，成立“安井小厨”事业部，在人才资源等方面给予了大幅倾斜，按照“B端为主，BC兼顾”模式自产调理类菜肴，目前已推出小酥肉、珍珠肉丸、月亮虾饼等拳头产品，其中成熟的小酥肉产品有望依托B端渠道优势迅速追赶；子品牌冻品先生则以OEM代工为主，品牌力持续提升，C端影响力领先，去年推出的酸菜鱼预制菜在各品牌中销量位居前列。公司在新品方面积极寻找具备冠军品相爆款，一旦发现潜力产品，可通过强大渠道能力持续倾斜资源，并给予更高渠道利润水平迅速推广做大，具有连续打造预制菜大单品的能力。
风险提示：疫情反复影响B端需求；预制菜行业竞争加剧；原材料成本上涨。
Q2疫情影响下游需求，渠道整合持续推进
公司业务以ToB为主，受Q2华东等地疫情反复影响，单季营收增速环比有所下降，但22H1营收整体维持双位数稳健增长。分产品看，22H1油炸类（占比48.59%）同比增长3.61%，增速较慢，主要系公司对产品结构进行了调整，主动缩减了低毛利产品的销售。其中，核心优势品类油条系列（占比25.80%）同比增长7.37%，虽然第一大客户百胜中国的经营受制于疫情影响，但公司也在开拓其他客户和渠道，剔除百胜后，油条类产品的销售增幅达到27.26%。与此同时，烘焙类产品（占比17.33%）是今年的重点发力产品，公司为肯德基、盒马、海底捞等直营大客户提供了多款新品，同比增长13.04%，增速较快。其中，蛋挞类大单品（占比10.92%）同比增长27.89%，得益于小B端渠道拓展，表现突出。而菜肴类及其他产品（占比13.16%）同比高增134.99%，其中蒸煎饺大单品（占比11.32%）贡献较大，在团餐渠道实现放量，同比增长202.81%。此外，公司蒸煮类产品（占比20.58%）总体表现稳健，同比增长5.99%。
分渠道看，公司直营渠道（占比34.36%）同比下降4.61%，主要因部分连锁企业客户的经营受疫情影响较大，需求出现被动收缩。其中，针对第一大客户百胜中国的销售同比下降15.04%。而经销渠道（占比65.64%）受影响较小，同比增长27.41%。主要得益于公司近年来加大经销渠道培育力度，推动经销商整合，赋能重点经销商发展。至22H1末，经销商数量较21年减少89家，但前5/20大经销商销售额同比分别增长51.64%/60.43%，均快于整体增速，公司的渠道策略效果开始显现。
新厂投入增加费用开支，多措并举保障盈利稳定
公司22Q2毛利率为22.36%，同比增加1.50pcts。主要因：1）公司进行了产品结构调整，提升了高毛利产品的销售占比；2）在采购方面，公司前期也进行了原料锁价。3）通过生产工艺的改进，有效降低部分产品的生产成本；4）公司前期也有提价动作，以及面向大B的成本加成定价原则等，均有助于公司应对成本价格上涨压力。费用方面，Q2公司销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为-0.48/+2.62/+0.38/-0.55pcts，其中管理费率提升较多主要系公司行销支持人员以及芜湖新工厂员工增加所带来职工薪酬的上升。综合下来，公司22Q2净利率为5.70%，同比下降0.13pcts，波动较小。就22H1而言，公司毛利率/净利率分别增加0.95/0.69pcts，销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为-0.19/+1.39/+0.26/-0.48pcts。
多渠道稳步推进，下半年有望边际改善
公司经营走出低谷，正在持续好转中。从大客户来看，H1内公司因百胜中国、海底捞经营受影响而增速放缓，但公司今年对新客户也在进行持续开发，Q2内已经与盒马达成合作，随着新品逐渐向全国铺开，盒马有望进一步放量。从小B来看，公司经销渠道在公司聚焦资源倾斜大经销商战略下也保持较快增长。另一方面，公司也开始打造自己的C端业务，预计下半年有相应产品推出。展望未来，公司具备较强的产品研发能力，通过积极挖掘渠道潜力、开拓新客户，保证自身稳健增长，考虑到后续餐饮行业进入恢复阶段，公司的大B、小B业务有望提速发展。
风险提示：
食品安全风险，原材料成本上涨风险，客户拓展不及预期风险，行业竞争加剧风险，产能进度不及预期等。
批发业务受疫情影响，加强零售端布局
公司Q2因主销区经营受疫情影响较大，营收同比有所下降。分产品看，肉禽类中的家禽类产品（占比15.58%）销售情况较好，同比增长19.53%；而牛肉类（占比41.37%）和猪肉类（占比6.83%）业务营收同比分别下降28.90%、8.29%。此外，相较去年公司新增羊肉类产品，营收占比为1.28%。与此同时，公司水产类中鱼类产品（占比13.43%）营收同比增长9.10%，而虾类产品（占比12.19%）营收同比下降3.32%。分渠道看，受益于疫情期间预制菜C端需求上升，公司零售渠道表现相对较好。其中加盟店（占比52.72%）和经销店（占比18.33%）渠道销售分别同比增长17.63%、2.77%。而通过批发商对接餐饮、食堂等B端需求的批发渠道（占比25.87%）营收同比下降30.47%。从销售区域看，公司大本营华东地区（占比93.52%）销售同比下降6.85%。外埠市场目前整体占比较小，其中华中地区（占比3.12%）同比增长100.56%，表现较为突出。客户拓展方面，公司加大了加盟店和经销店的布局，较Q1分别增加146、51家，而批发客户减少6家。
原料成本上涨压制毛利，费用缩减致盈利改善
公司22Q2毛利率为24.01%，同比增加0.66pcts，毛利率的改善预计毛利相对较高的零售渠道占比提升有关。费用方面，公司费用投放整体有所收缩。具体而言，22Q2销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为-0.70/-0.45/+0.21/+0.29pcts。销售费率下降与公司减少了线上销售相关费用；而管理费率的下降主要系去年同期存在上市相关费用。最终，公司22Q2净利率同比增加1.81pcts至18.08%。就22H1而言，公司毛利率同比下降1.51pcts，主要受牛肉等原料成本上涨影响。费率方面，销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为-1.35/-0.41/+0.19/-0.19pcts。得益于费用端的缩减及投资收益增加，公司22H1净利率同比增加1.81pcts。
预制菜优质赛道，未来成长可期
在疫情催化下，预制菜家庭渠道渗透率逐渐提升。公司自成立以来便专注于预制菜领域，在华东地区已建立起相对成熟的线下销售网络，产品开发经验丰富，旗下拥有300多种产品。战略布局方面，公司已形成面向C端的“味知香”和面向B端的“馔玉”双品牌，实现BC双轮驱动。短期内，B端业务受疫情因素拖累，但C端业务依旧表现稳健。当前，公司体量仍然较小，未来在产品、渠道等方面仍有较大开拓空间，能够对公司的长期增长形成有力支撑。
风险提示：食品安全风险，原材料价格上涨风险，市场竞争格局恶化风险等。
1、营收保持增长，盈利能力小幅下滑。
公司2022H1实现营收11.23亿元（同比+13.55%）。①分地区来看，公司山东省内收入5.16亿元，占营收比例为45.95%；省外收入2.84亿元，占营收比例为25.29%；出口收入为2.59亿元，占营收比例为23.06%；线上销售收入为6466.77万元，占营收比例为5.79%。②分业务来看，2022H1公司调理品收入5.36亿元，占营收比例为47.73%；生鲜收入3.37亿元，占营收比例为30.01%；商品代肉鸡收入为2.40亿元，占营收比例为21.37%。③2022年上半年归母净利润4269.78万元，同比增长12.57%。
利润率方面，公司2022H1销售毛利率为9.32%（同比下降1.04pcts），销售净利率为3.80%（同比下降0.03pcts）。
费用方面，2022H1公司销售费用为2452.67万元，同比-0.14%；管理费用为2621.52万元，同比+35.50%，主要系管理人员工资与社保金缴纳基数提高以及审计、财关等机构的服务费用所致；财务费用为-290.09万元，同比-140.22%，主要系募集资金理财收益、贷款利率下降以及汇兑收益增加所致；研发费用为206.46万元，同比+1.59%。
2、毛鸡价格上行，公司二季度业绩环比改善明显。
公司2022Q2实现营收6.37亿元，同比增长16.41%，环比增长31.07%。①分地区来看，2022Q2公司山东省内收入3.26亿元，环比增长71.83%；省外收入1.25亿元，环比下降21.61%；出口收入为1.56亿元，环比增长51.62%；线上销售收入为3035.29万元，环比下降11.55%。②分业务来看，2022Q2公司调理品收入2.79亿元，环比增长8.83%；生鲜收入1.53亿元，环比降低17.11%；商品代肉鸡收入为1.99亿元，环比增长377.18%（主要系行业景气度有所回升，商品代肉鸡毛鸡价格于第二季度开始大幅度上涨）。③2022Q2公司实现归母净利润3092.07万元，同比增长171.45%，环比增长162.55%。
利润率方面，2022Q2销售毛利率为9.63%（环比提升0.73pcts），销售净利率为4.85%（环比提升2.43pcts）。
3、挖掘出口市场潜力，预制菜业务增速亮眼。
2022上半年公司出口业务受海运费高涨、人民币对美元汇率变化影响较大，加之国外市场受通胀影响，产品价格提高幅度较大。公司抓住国外疫情及汇率变化的有利时机，积极开拓国外市场。2022H1公司产品出口量同比增长77%，出口创汇额同比增长93%。在全国性、行业性市场环境不景气的情况下，公司上半年取得了比较好的经营业绩。
2022年上半年，全国预制菜行业步入高速发展阶段，各地政府纷纷出台相关扶持政策，大力发展预制菜行业。公司转型升级战略持续扎实推进，调理品（预制菜）销售保持稳定增长，连续三年在全部食品营收销售占比达50%以上，今年上半年达到61%，继续领先同行业。公司新产品研发突破瓶颈技术，成功研发系列新产品：继5月份线上发布12款中西餐新产品后，陆续推出12款非油炸类预制菜、双蛋白鸡肉能量堡、冷藏哑铃鸡胸肉、植物基面点等新产品，并形成产能与销量。
风险提示：
发生疫情的风险、原材料供应风险、雏鸡价格波动风险、委托养殖的风险、环境保护风险、食品安全风险、汇率变动风险、税收政策风险等。
趣店集团（NYSE:QD）作为一家数据驱动的金融技术服务公司，通过连接金融机构的多样化金融产品和用户的场景和流量，提升在线消费金融体验。
趣店2014年3月于北京正式成立，2017年在纽约证券交易所挂牌上市，成为第三个上市的消费金融公司。趣店总营收由融资收入、贷款便利及相关收入、交易服务费收入、销售收入、销售佣金构成，2022Q1总营收为201.8百万元，其中融资收入占比最大，连续五季度超过70%。趣店早期重点发力在线小额金融服务，除了消费分期传统业务，罗敏一直涉足不同领域的业务，寻求公司第二增长曲线，曾陆续推出“大白汽车分期”、K12在线家教一对一学习平台“趣学习”、高端家政项目“唯谱家”、全球跨境奢侈品电商平台“万里目”、儿童素质教育“万里目少儿”，2022年4月，趣店的新业务转向即食餐饮，趣店食品（QD Food）或将成为2022年公司的重要收入来源。
追逐风口加码预制菜市场。
近年来中国互联网金融监管趋严，且公司内部为了保持资产质量，趣店对其贷款业务实施了严格的信贷标准，相比于21Q4，22Q1和22Q2贷款业务的总额和相关收入将持续缩减，因此罗敏将预制菜作为下一个潜在的增长引擎，趣店食品承担起公司增长的重任。2022年3月推出的趣店食品主打即食菜品，主要面向对象为工薪阶层家庭，目前已经在15个城市开设了工厂，预制菜覆盖全国16个省份、23个区，团队共有100多名成员。截至2022年4月13日，已有超过8万名独立用户下单，商品的价格区间主要浮动在12.9元/件~44.9元/件，未来将凭借相关领域知识积累、对消费者的深刻见解和技术能力保证业务的竞争优势。
国内预制菜市场空间广阔，C端市场渗透率提升空间充足。
由于多地疫情反弹，线下餐饮场景承压，市场对于预制菜的需求和接受程度均在增长，预制菜的模式正在以较快的速度渗透进B、C两端。根据艾瑞咨询，预计2021年中国预制菜肴市场规模总计2677亿元，2023年市场规模为4261亿元，2019-2023年CAGR达20.6%，行业处于快速增长阶段。预制菜于20世纪60年代左右起源于海外，海外市场发展规模和成熟度均高于国内，据欧睿数据，2020年日本人均消费量为3.5kg，预制菜市场规模为238.5亿美元，而我国人均食用速冻预制餐食仅0.6kg，人均消费量和渗透率可提升空间广阔，人均消费量提升3倍后有望达到万亿市场。根据海外预制菜品发展经验，除B端餐饮企业的需求，疫情催化下C端预制菜消费也将成为推动行业发展的重要引擎。从B、C两端消费结构来看，目前中国2B和2C端消费比例为8：2，C端占比较小，而日本C端消费比重占到总消费四成，2020年国内预制菜C端销售额仅为日本和美国同期水平的29%/15%，C端蓝海市场发展空间和增长潜力更足。
ToC行业玩家众多龙头未现，产品+渠道+供应链为关键竞争元素。
C端市场竞争格局玩家众多且行业集中度不高，由于低温预制食品对于生产加工的门槛较低，NCBD数据显示截至2021年12月28日，全国共有预制菜品类企业8.97万家，中小制造企业、ToB公司转型、互联网企业均为重要竞争者；而从竞争格局上来看，受限于区位口味差异和冷链物流配送能力，行业集中度也较低，多数企业在细分品类或局部区域发展。目前C端市场的核心竞争要素包括爆款产品打造、营销品牌建设以及供应链打造能力，由于市场竞争激烈，品类丰富和价格优势将成为爆款打造的核心要素。渠道品牌建设方面，C端由于客户分散且需求各异，得利斯等公司纷纷借助短视频、直播等新媒体平台，拓展新的销售渠道，据36氪，预制菜企业营销费用达20%-30%；其中快手菜赛道头部品牌多以品牌自营为主，而美好食品以分销为主。关于供应链能力，其中菜肴类预制菜的工序更复杂、保质期更短，对于上下游履约效率要求更高。
预制菜品牌以自营为主，抖音电商成重要销售渠道。
淘系Top10预制菜品牌多以品牌自营为主，其中美好食品采取分销为主的渠道。其中叮小菜在淘宝中销量领先，成为预制菜行业较为领先的公司，店铺核心成交类目为半成品水产、半成品肉类，成交价格整体偏高，且品类更新较为频繁，品类布局也较为广泛。根据解数咨询2021年5月至2022年4月的淘系数据汇总，Top3店铺分别为叮小菜、麦子妈和味知香，年GMV分别为1072.4万元/731.2万元/657.4万元，其中叮小菜、麦子妈（抖音名叮叮懒人菜）在抖音电商近30天销售额达到2375.5万，1049.2万，抖音平台成为ToC预制菜市场的的重要销售渠道。
趣店发展风险机遇并存，“直播间+小程序”双渠道带货。
疫情下宅家经济发展火热，面向C端的预制菜业务成为新的风口，趣店预制菜的主要定位也是C端市场；但相比B端的多场景经验积累，C端处于初步发展阶段，趣店的发展风险与机遇并存。目前趣店预制菜主要有两种渠道：直播带货、小程序。关于直播带货，抖音“趣店罗老板”6月15日、6月24日、6月30日预制菜带货直播热度和销售额冲上高峰，其中6月30日销售额突破1300万，直播间最高峰时在线人数超过5万，一度跻身抖音带货榜TOP1。截至2022年7月3日，趣店罗老板账号粉丝总数为108.6万，带货品类以预制菜为主，少数其他品类为电话卡充值，销量最高的Top3产品为香菇滑鸡、粉蒸肉和传统酸菜鱼，商品原价分别为39.90/44.90/49.90。关于小程序，sku种类基本与直播带货相似，分为家常菜、川菜、湘菜、粤菜、江浙菜、京/鲁菜、赣菜、本帮菜8个大类，商品价格折扣力度较大，满59免运费，支持国内大部分城市配送。
核心竞争力为价格优势，长期需要建立品牌效应。
趣店目前通过提供折扣和投入大量营销费用来扩大QD Food的用户基础，因此经营策略以价格补贴和流量造势为主。趣店在首播当天给观众发放大额优惠券，并举办首单9.9元、9.9元包邮等活动，部分品类价格折扣力度也极大，比如啤酒鸭9.9元（原价49.9元）、小炒黄牛肉14.9元（原价59.9元）。“新粉丝购买香菇滑鸡只要1分钱”的活动在6月16日和6月30日举行，分别提供库存10万份和50万份。小程序价格优惠力度不如直播间，但整体单价也低于原价25-50元。除了价格优惠下的流量造势，在供应链方面，抖音上的货源来自抖音小店“趣店生鲜旗舰店”，运输与顺丰冷链合作，声称“坏单包赔”，货源上采取代工厂模式，与得利斯签订了食品采购领域开展合作的协议，委托得利斯生产加工成品/半成品预制菜、快手菜、组合餐等食品产品。短期看来，C端预制菜准入门槛较低，虽然可以依靠互联网打法快速打造爆品、创造高流量，但是长期建立起品牌，依靠口碑而非价格优势形成复购仍有挑战。
风险提示：
GMV增长低预期，用户留存低预期，补贴过重拖累利润端表现，供应链建设进展不及预期，预制菜赛道行业竞争加剧。
上半年受疫情对部分区域影响，经营效率逐步修复
公司上半年受到华东地区疫情的影响，上半年非经常性损益金额877.36万元，同比下降12.2%，政府补助自2021H1的266.58万元增至492.13万元，有所增加。单Q2实现营收3.21亿元，同比下降17.3%，在疫情冲击非常严重的Q2，其营收表现明显优于多数餐饮品牌，也与其目前区域化布局及业态相关。在6月国内疫情逐步得到控制的阶段，公司的同店表现和经营效率也预计快速修复到较好水平，其经营韧性较强，6月营收的预算完成率为103.54%。单Q2实现归母净利润-168.41万元，小幅亏损，考虑到疫情影响，包括安徽、无锡等地都有阶段性影响，公司相关门店反复遭遇阶段性暂停堂食，上半年实际营收不到预算的80%，仅完成预算的78.27%，但1-2月完成率104.21%。故该业绩基本符合预期，可比门店收入下降率13.79%，同时因闭店导致的收入同比减少2046万元。上半年毛利率达13.30%，同比-6.08pct，主要系疫情影响。费用端，销售费用率1.86%（+0.29pct），管理费用率7.21%（+0.79pct），财务费用率1.69%（+0.46pct），总体看疫情下控费能力较稳定。上半年经营活动现金流净额1.63亿元，同比增17.09%。其他应付款余额1.43亿元，较上年末增长35.29%，系工程项目增加质保金及宴会定金增加所致。子公司安徽富茂酒店上半年净利润635.99万元。
优质格局细分赛道差异化优势大，酒楼综合体品牌输出空间大
自去年下半年推出预制菜以来，公司已逐步形成餐饮+宾馆+食品三轮联动发展的新格局。疫情下全体员工通过线上销售及线下走进社区继续提供服务。截至报告期末，公司直营门店62家，其中婚礼会馆7家，富茂酒店2家，新品牌门店13家，今年开店主要受到疫情对工期的影响，正常年份预计仍有望开到10家及以上。餐饮、酒店、食品业务各有专门团队运营，餐饮宴会核心能力不断增强，婚礼会馆业态为专业化婚礼策划全产业链的差异化产品，未来具备较强的竞争优势，也有望成为每年门店扩张的主力模式。富茂酒店的单体面积较大，作为综合体突出餐饮核心能力，占主要营收（70%，市场同规模产品餐饮收入30%），且预计培育成熟同样具备稳定的盈利能力。后续将以“富茂Fillmore”品牌对外输出管理，考虑到当前各地地产配套或沿街旺铺的大物业，在地产红利减弱，外资品牌撤出较多，国内品牌普遍缺乏大餐饮大宴会核心能力的情况下，公司对于该类物业的议价能力和品牌效应凸显，且该细分赛道竞争格局优质，公司虽仍为区域布局但已具备全国效应，未来轻资产品牌输出也有望呈现如中高端连锁酒店等发展路径，具备较大的成长空间，预计对外输出于明年全部展开；食品业务快速培育，上半年销售3797.5万元，预制菜加速发展，大力发展全国性经销商，现已全面进入江苏市场。报告期内新入驻南京苏果、大润发等38家超市，并已在南京建立分仓，目前正签约入驻其他品牌超市，预计今年底入驻商超店将达到100家，并自建多个直播间进行线上运营，预制菜依托老字号品牌+徽菜文化底蕴+大型门店线下渠道+研发优势构筑壁垒，具备快速放量和增长的潜力。
投资建议：
疫情持续扰动对客流的影响；富茂等新品牌培育不及预期；预制菜发展或产能提升不及预期；富茂品牌输出不及预期等。
销售表现良好，速冻产能渐释放匹配疫情下需求提升
公司上半年营收略超此前预期，Q2淡季业绩受疫情等环境影响。公司单Q2实现营收6.76亿元，同比增长20.34%，Q2全国疫情较严重，预计公司速冻产品受益部分封控需求和产能逐步释放，同时速冻产品加大渠道拓展，速冻食品销售额同比增30.25%，月饼增21.68%，其他产品下降7.47%，餐饮业增长30.55%，上半年月饼占比较小，餐饮主要系门店数量有所增加，海越陶陶居去年7月开始并表，可见速冻对上半年销售支撑作用较强。单Q2归母净利润194.57万元，而去年同期为-1010.88万元，实现扭亏，但Q2扣非归母净利润为-191.34万元。上半年非经常性损益为562.80万元，同比降17.2%。上半年毛利率27.62%，同比+1.33pct。销售费用率11.07%（+1.10pct），管理费用率10.09%（-0.29pct），财务费用率-1.21%（-0.70pct），系利息收入增加，毛利率有改善且总体控费稳定。资产负债端，交易性金融资产清零系收回海越陶陶居公司对赌业绩补偿。预付账款余额1633.18万元，较去年末增54.68%，系预付供应商款增加。在建工程余额1.15亿元，较上年期末增39.98%，主要系餐饮新店投入及生产基地投入增加，建设项目顺利推进。上半年经营活动现金流净额5223.58万元，去年同期为-1.27亿，实现扭负为正。
省内销售及直销渠道占比增加，省内经销商减少
公司上半年直接销售额收入7.07亿元，占比50.50%，同比+3.14pct。广东省内销售额11.45亿元，占比81.70%，同比+1.13pct，均有所提升。截至Q2末，公司总经销商数量达961个，较期初净减少50个，其中广东省内净减少51个。
下半年预计月饼保持稳定增速，全渠道营销叠加产能释放
今年中秋节偏早，预计月饼经销商对产品订货保持较快速度，公司作为月饼制造赛道的龙头企业之一，在赛道中将保持较强竞争力，预计全年销售仍将保持比较稳定和优质的增速，月饼赛道龙头集中的态势逐步显现。公司积极进行产品升级迭代，多渠道销售，并及时了解经销商意愿等。上半年提升研发转化能力，改良多款产品包括月饼、速冻点心、预制菜等。创新营销渠道，加大布局社区平台，扩大产品在大湾区主流社区的覆盖率。加大市场开拓力度，重点布局华东、粤东市场，推动智慧零售2.0升级，建立“公众号+企业微信+小程序+社群+线下门店”私域布局；并购海越陶陶居后也积极进行餐饮业布局，跨区域门店开拓取得成效，“星樾城”首开佛山店。深圳市场筹备广州酒家1家以及陶陶居2家餐饮门店开店事宜。成立上海餐饮管理公司，推进广州酒家上海2家门店建设工作。完成湖南长沙广州酒家和四川成都陶陶居门店选址，未来餐饮作为双引擎之一有更多全国布局机遇。梅州基地速冻产能逐步释放，明年湘潭二期望进一步释放产能，双轮引擎均稳健发展和增长。
风险提示：
新增产能释放和培育不及预期；月饼销售受周期性影响不及预期；餐饮门店异地扩张经营不及预期。
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