中信建投 | 2022年三季报业绩综述
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01PART重点推荐·目录
银行 | 坚定优质区域银行主线：业绩领跑、成长可持续——银行业2022年三季报综述
非银 | 友邦保险(1299):22Q3实现所有地区新业务价值增长，复苏态势延续
化工 | 中简科技(300777):碳纤维系列深度【龙头之四】：军用小丝束碳纤维龙头，超级订单在手产能大幅扩张
非银 | 科创板做市业务正式开启，中美做市商制度有何区别？
电新 | 福斯特(603806):需求缩水方显公司龙头优势，预计Q4量利修复
机械 | 北方华创(002371):业绩保持快速增长，电子装备、元器件替代加速——半导体设备系列报告
策略 | 全A（非金融）业绩仍有下滑， 结构升级为亮点——22年三季报业绩分析（一）
大类资产 | 美国失业率低位钝化的再思考与展望
固收 | 中信建投固收11月转债优选组合
通信 | 国防现代化建设有望提速，关注军工通信领域投资机会
医药 | 饮片省采征求意见稿出台，评审及竞价规则符合预期
地产 | 基金持仓提升，优质央国企更受青睐 ——2022Q3地产持仓点评
交运 | “双十一”预售开启，国家邮政局定调旺季重点，快递企业蓄势待发
建材 | 2022Q3公募持仓点评：建材占比创6年新低，防水板块持仓显著变动
机械 | 正帆科技(688596):Q3业绩大幅增长，Gas Box有望持续放量
食饮 | 古井贡酒(000596):Q3势能不减，坚定看好未来
02PART重点推荐·正文
三季度全A营收回暖但利润承压，疫后回补效应偏弱。22Q3全A、全A（非金融两油）归母净利润单季同比分别录得0.79%、-1.73%的增速，相较22Q2单季同比变动-1.07pct、0.35pct，一方面，价维度同比下行，PPI同比下滑加速；另一方面，量维度需求恢复动力不足，工业企业库存高企且地产需求恢复不及预期。结构上，创业板Q3单季度利润增速表现最为亮眼，较Q2升17.9pct至28.5%，主因电池/养殖贡献；科创板Q3单季同比+14.5%，半导体周期下行造成一定拖累。Q3经济需求仍弱，结构升级为亮点，成长、大盘风格占优；全年归母净利润累计同比或将落于0~5%区间。
需求不振下22Q3全A（非金融两油）ROE（TTM）、销售净利率、产能利用率及杠杆率均有所下滑。而受益于新能源板块需求旺盛且中游盈利传导效应较佳，创业板ROE（TTM）、销售净利率、资产周转率则仍保持环比提升态势。但后期创业板中盈利占比高达24%的电池板块支撑力度可能会逐步减弱，而随明年半导体盈利情况有望得到改善，科创板盈利表现预计将优于创业板。
结构上，对22Q3单季利润同比进行三档分类，展望后期，值得关注的景气方向是：1）第一梯队（>30%）中有望维持高增的细分：光伏产业链（组件/设备/储能/逆变器）、航天装备、生猪养殖、电力电网；2）第二、三梯队（<30%）中有可能实现景气跃升的板块：风电设备、创新药、计算机（信创）、电子（含半导体）23年业绩预计能实现进一步改善。煤炭、半导体设备、新能源车/能源金属、CXO当前同比高增，未来环比预计将有下行；基建央企、城商行、中高端消费品Q4盈利预期仍偏稳定向好。出行链仍需观察政策信号及经济复苏表现，地产链在政策支持及低基数下环比有望小幅改善，但预期不强，未来盈利向好的机会更多集中在本轮出清后的龙头方向。
（1）美国就业数据是偏滞后的指标。对于一轮美国经济放缓的顺序，通常是房地产->制造业->居民消费->就业，因为利率飙升，最先大幅放缓的是对融资成本最敏感的房地产市场，目前已经步入量价齐跌状态，但服务业对利率变化则没那么敏感，地产需求放缓传导至企业减少招工还需要时间。
（2）疫情导致的劳动力市场失衡。疫情以来，美国出台大规模刺激政策，减弱了居民就业意愿并增加企业招工难度，失业率回到疫情前水平，但劳动参与率和疫情前还有差距，同时，居民议价能力显著增强，企业必须通过增加工资才能更好的招人，而过去20年新高的离职率也会让企业出现预防式招人行为。因此疫情后的贝弗里奇曲线外移非常明显，同样的失业率，对应更高的职位空缺率。美国经济数据中为数不多和失业率对应的是产能利用率，9月产能利用率为80.3%，和上一轮经济周期中的峰值一致，产能利用率的回升与劳动力供给短缺有关，非耐用品产能利用率已经创过去20年新高。2022Q2以来，职位空缺率下降，而失业率仍然在迈向新低，两者之间关系钝化，这可能与贝弗里奇曲线向疫情前正常模式回归有关。
2、短期节奏或有反复，但中期失业率预计是上行趋势
短期而言，由于贝弗里奇曲线可能在向疫情前正常模式回归，失业率或在当前位置震荡。
中期趋势相对清晰，失业率上行不会缺席：（1）美国房屋可供月数从3.5个月上升至9个月，为过去10年高点，基于1年半的领先规律，房地产景气度下降即将向失业率产生冲击。（2）制造业订单大幅下降，基于3-4个季度的领先规律，预计产能利用率将中期回落，预示供给短缺的修复，失业率也将同步回升。（3）美国产出缺口与失业率过去半年背离，从历史来看，失业率底部区域，两者经常背离，而最终通常以失业率向产出缺口收敛的方式结束背离。（4）美国垃圾债利差大幅上行，实体融资需求也将受到影响，最终传导至失业率上行。
1、 部分高股息个券仍有挖掘空间：转债的“股息”回报容易被忽略，此类转债往往呈现出波动率低、估值低的特征。建议优选壁垒高、股息稳定、平价较高的转债个券进行布局，获取优于信用债的风险回报。
2、重视新债投资机会：从新债市场观察，10月新债上市首日估值出现明显回落，从9月份的49.2%降至10月份的36.3%，且已低于目前存量转债的估值水平。建议通过“以旧换新”，配置性价比更高的上市新债，有望获得相对收益。
组合思路：我们优选十只个券构成等权组合，以中证转债指数为比较基准。其中金融权重转债选择高股息的苏租转债（江苏租赁），同时加入高股息低溢价的大秦转债（大秦铁路）。在制造强国的背景下，我们认为永02（永创智能）在食品消费领域的包装设备有望持续追赶海外巨头步伐，存在进口替代逻辑。三角转债（三角防务）军工景气度提升，具有博弹性空间。消费电子的苹果产业链业绩高增，叠加正股估值处于历史底部，我们放入环旭转债（环旭电子），较为符合转债攻守兼备的特征。此外延续低估值新债/次新债线索，加入爱迪转债（爱科迪）；化工方面行业整体面临压力，但是博汇转债（博汇股份）产业链较短，专注细分赛道，经营和业绩高速增长，转债也具有较好的性价比；建材行业Q3调整较大，存在超跌反弹机会，长海转债（长海股份）产能持续释放驱动业绩增长，技改布局风电等领域；医药和计算机当前关注较高，弹性较大，我们也是结合转债性价比，放入美诺转债（美诺华）和拓尔转债（拓尔思）。
1、国防预算稳定增长，为国防和军队现代化建设提供保障。
随着国防和军队现代化建设要求以及实战化练兵的不断深入，军方对于武器装备采购与维护的需求有望不断扩大，客观上对于国防预算增长提出了硬性要求。历史来看，我国国防预算占GDP比重相对固定，GDP的稳定增长有望带动国防预算绝对额保持稳步上升趋势。此外，美国在国防预算上持续大力投入、全球地缘政治摩擦风险不断上升等因素将直接导致全球国防支出呈现增长态势。在军方需求提升的内部因素与世界国防支出快速增长的外部因素双方面影响下，未来几年我国国防预算支出或将继续保持稳定较快增长势头，内需及逆周期投资属性凸显。
2、国防信息化建设是国防和军队现代化进程的必经之路。
二十大报告对我国军队建设提出了新的要求，如期实现建军一百年奋斗目标，加快把人民军队建成世界一流军队，是全面建设社会主义现代化国家的战略要求。我们认为，在2020年基本完成军队机械化建设的基础上，在未来国防和军队现代化进程中，国防信息化建设需求有望加速释放。
3、武器装备费占比稳步提升，国防信息化市场广阔。
我国军费主要由人员生活费、训练维持费和装备费三部分组成。根据《新时代的中国国防》，装备费的占比稳步提升，从2010年的33.2%提升到2017年的41.1%，彰显了武器装备对国防实力的重要性。国防信息化建设将是装备采购的重点方向，根据智研咨询数据，预计到2025年我国国防信息化的市场规模将达到1462亿元，2020-2025年复合增速将达到6.7%。
4、军工通信是国防信息化建设的重点领域。
C4ISR（自动化指挥）系统是国防信息化的重要载体，其以部队指挥与控制为目标，涵盖通信、计算机、情报、监视、侦查等要素的全维度军事信息系统框架。军工通信是C4ISR系统的中枢和基础支撑，承担着信息处理和传递的功能，对于军工通信的投入建设将贯穿于现代国防体系的信息化建设进程中。
在加快实现国防和军队现代化背景下，未来国防信息化装备的采购支出占比将显著提升。我们建议重点关注军工通信，包括军事无线通信设备、军事雷达、军事卫星应用等领域投资机会。
行业本身的不同特征决定了其采购规则明显与其他药品不同。整体来看，中药饮片行业存在质量差异大、价格波动较大、供应不稳定、生产流通市场不规范等痛点，而且行业整体毛利率较低。三明采购联盟省际中药（材）采购联盟从成立之初就以“保质、提级、稳价”为目标，主要为破解中药（材）流通领域的诸多行业痛点，促进行业健康发展。
整体来看，此次征求意见稿对联合采购的细节进行了明确，采购细则及品种价格设定结合了中药饮片行业特性，侧重企业生产供应能力及品种质量，希望通过优质优价机制，引导药材产区进行标准化种植、生产，推动中药产业升级，规则设定符合预期。
投资建议：政策支持，看好饮片行业规范升级，关注产业链行业龙头
以优质优价为导向的中药饮片省际联采对饮片及中药材行业的持续规范升级将产生积极推动作用，建议关注中国中药等具备产业链优势及溯源体系的行业龙头、以及产业链下游的固生堂等中医医疗服务机构龙头。
持仓集中度提高，优质央国企更受公募基金青睐。自2021年二季度以来，地产板块持仓集中度持续提高，截至2022年三季度末，TOP5、TOP10持仓占比分别为50%、57%，分别环比提高5个、7个百分点。公募基金持仓市值TOP10中有7家为央国企，从增减持来看，获增持最多的TOP5房企全部为央国企，分别为招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份、越秀地产。
陆股通持仓规模下降，风险偏好与内资相异。三季度末，陆港通持仓总市值259亿元，环比下降8.9%。从重仓个股来看，风格与内资相似，但风险偏好更高。从增减持来看，增持TOP 10中，保利发展、滨江集团及南京高科的增持力度最大。减持TOP 10中，万科A、金地集团及新城控股的减持力度最大。
当前板块估值优势显著。截至10月28日，A股地产板块市盈率9.2x，市净率0.8x，分别处于2014年以来44.5%分位和0.0%分位，由于行业下行，板块内公司盈利能力减弱，导致市盈率有所提高，但是从市净率来看，已经处于2014年以来的最低水平，且整体不足一倍，而从历史来看，市净率中位数为1.6倍，相较当前有一倍空间，板块估值优势显著。
投资建议：当前销售逐步筑底，9月房地产销售面积1.35亿平，同比下降16.2%，相比8月收窄6.2个百分点，同时，政策向好趋势不变，在政策刺激下，销售有望逐步复苏。在此过程中，我们看好三高房企：高业绩、高有息负债增长以及高拿地强度的房企，这些房企有望在后续市场复苏及信用修复过程中明显受益。推荐A股：保利发展、招商蛇口、建发股份、滨江集团、华发股份、金地集团、万科A；港股：中国海外发展、华润置地、龙湖集团、建发国际集团、越秀地产、绿城中国、中国金茂。另外，我们看好有能力参与不良项目处置的代建公司绿城管理控股。
快递业务旺季将从11月初开始，到2023年春节前夕结束，共82天，国家邮政局定调快递旺季重点。10月25日，中国快递协会组织召开2022年快递业务旺季服务保障工作协调动员会；10月28日，国家邮政局召开2022年快递业务旺季服务保障工作动员部署电视电话会议，两次会议均强调坚持“两不、三保”目标和“三个统筹”“三个并重”的工作部署，有效执行“错峰发货、均衡推进”核心机制，突出疫情防控、保通保畅、机制落实、权益保障、安全稳定、绿色包装“六个重点”，努力打造“安全旺季、畅通旺季、绿色旺季、暖心旺季”。
建议关注顺丰控股、中通快递、京东物流。从长期视角看，随着中国制造业的转型升级，能够提供质量标准更高、定制差异化服务的头部企业将脱颖而出。
①我们选取公募基金前十大重仓股票作为分析样本，2022年三季度公募建材行业持仓占比为0.91%，较上季度下降0.36个百分点，较去年同期下降0.22个百分点，持仓占比创6年新低。2022年三季度，中信建材指数跌幅为22.57%，上证综指跌幅为11.01%，板块跑输大盘11.56个百分点。
②共有41家建材个股进入公募前十大持仓名单，持股集中在细分行业龙头。其中持仓总市值最大且持有基金数量最多的为福耀玻璃，共有114只基金持有，较2022年二季度减少5只；持仓市值52.14亿元，环比下降14.05%；在流通市值中占比为7.27%，环比基本持平。鸿路钢构、东方雨虹持股总市值分别排名2、3。
③截至2022年三季度末，公募基金持仓占比最高的前十家公司分别为鸿路钢构、科顺股份、垒知集团、鲁阳节能、东方雨虹、福耀玻璃、坚朗五金、伟星新材、福莱特、苏博特。其中鸿路钢构公募持股占流通股比达到25.22%，环比提升6.94 pct。相较于2022年二季度，旗滨集团、长海股份公募持仓占比退出前10大，鲁阳节能、福莱特新进入前10大。
④2022年三季度，公募基金加仓、减仓股数最多的均为防水板块。科顺股份持仓环比增加4359.06万股，变动+56.0%；东方雨虹持仓环比减少1.64亿股，变动-51.8%。三季度末东方雨虹持仓总市值减少122.57亿元，贡献建材板块持仓总市值减少额的73.8%。
2、行业观点：地产投资持续低迷，防水行业新规正式发布
2022年10月24日，住建部发布《建筑与市政工程防水通用规范》（以下简称防水新规），新规从2023年4月1日起实施。1）新细项增加防水场景：一是一级防水方案渗透率有所提升，二是新规对各类细项所需防水材料层数进行明确要求，较之前标准明显提升，三是增加强制防水场景。2）质量价格有望双重提升：在新规要求下，防水材料还需进行接缝剥离强度、不透水性等检测，这些指标对产品质量有更高的要求，而高质量产品往往对应更高的价格。在量价齐升下，防水行业规模有望扩容1.5倍。3）竞争格局有望优化：新规明确要求屋面工程防水设计工作年限不应低于20年，室内不应低于25年，明显严于之前的5年质保，未来下游对劣质材料和中小公司接受程度更低。行业出清速度有望进一步加快，竞争格局持续优化。
①收入递延确认与Gas Box确收，三季度收入增幅显著。2022年前三季度公司营收为18.04亿元，同比增长46.04%，其中第三季度营收8.61亿元，同比增长92.44%，营收高增主要系1）部分项目移动至Q3交付；2）Gas Box部分确认增添业绩厚度；3）下游半导体、光伏需求持续扩张。
②前三季度净利率受期权费用拖累，Q3单季度边际改善。公司前三季度归母净利率为7.61%，同比降低1.11pct；扣非归母净利率为7.05%，同比降低0.42pct。其中第三季度归母净利率为9.80%，环比提升2.64pct，扣非归母净利率达9.56%，环比提升2.42pct。
公司前三季度盈利能力有所下滑主要系：股权激励产生费用0.35亿元，若加回后，公司净利率达9.57%，同比提升0.87pct。第三季度盈利能力边际改善主要原因为：一是公司均匀计提激励费用，三季度收入水平较H1显著提升；二是公司单三季度毛利率达29.21%，环比提升1.86pct。
③合同负债维持高水平，业绩增长持续性好。截至到2022年三季度末，公司合同负债金额达9.89亿元，较年初相比增长37.12%，反映公司在手订单持续累计，业绩增长持续性更强。④美国科技制裁或对公司影响相对有限。10月7日，美国商务部正式发布对中国新一轮的科技制裁新规，但本轮制裁对公司生产经营影响相对较小，主要系1）正式执行细则未定，目前公司供应保持正常；2）公司大部分产品应用于成熟制成产线&客户，受影响相对较小；3）“美国人”规则对公司影响较小；4）下游光伏行业需求持续景气，公司可灵活调动产能以对冲半导体产品需求下行。
CAPEX业务：Gas Box成为电子工艺装备重要增量点，生物制药装备蓬勃增长
①电子工艺设备：下游扩产推动业绩释放，半导体设备模块打开新增长曲线。前三季度公司电子工艺设备收入约12亿元，同比增长约40%，收入占比近70%，依旧为公司现阶段主要收入来源。具体来看，公司电子工艺设备业务可分为高纯气体和湿电子化学品供应系统与泛半导体工艺设备模块与组件两部分。
高纯气体和湿电子化学品供应系统：贡献收入约10亿元，为电子工艺装备收入核心组成。由于疫情影响，部分项目由Q2递延至Q3确认，带动该部分业务高增长。展望后续，IC、光伏扩产依旧增长，公司系统业务或仍维持可观增速。
泛半导体工艺设备模块与组件：贡献收入1-2亿元，成为重要增量来源。该业务主要由控股子公司鸿舸半导体主导开展，当前产品为半导体工艺设备的流体输送系统/设备（Gas Box），已导入国内多家知名光伏、半导体设备公司，起量迅猛。受益下游良好需求以及半导体设备零部件国产化替代加速，该业务有望持续高增长。
②生物制药设备：市场广阔+技术溢出，公司该领域未来发展可期。公司在该领域主要提供单元装备与系统集成服务，包括制药用水装备、生物工艺装备、高端制剂装备等。2022年前三季度，公司生物医药领域收入超2亿元，营收占比超10%，同比增长过100%，营收增幅显著。
虽然今年整体次高端表现较为乏力，但是公司凭借背靠安徽市场的β以及自身产品和渠道的α在同类酒企中表现出色，前三季度收入和利润增速领跑行业。根据最新反馈来看，公司在省内目前已经提前完成全年回款任务，预计省外回款进度也接近完成。
结构方面，公司重点发力宴席市场，给与大量政策支持，古16增长最快，在省内宴席市场占比提升较多。古20增速其次，正在逐渐释放影响力。古5和古8维持平稳增长。公司结构升级主动能顺利从古5古8切换到古16古20。动销方面保持良性，渠道库存水平保持合理水平，整体压力较小。
古井“三品四香"产品矩阵成型，坚定发力次高端、全国化。
1、“三品四香"产品矩阵成型，古井加速布局高端。古井目前已经形成古井贡酒+黄鹤楼+明光酒业三大品牌旗下的浓香、清香、古香、明绿香等四大香型的产品矩阵，并在2021年9月收购茅台镇珍藏酒业，布局酱香，产品矩阵更加丰富。2、古井贡酒具备全国化能力。公司是老八大名酒之一，品牌基因好，具备全国化基础，近年的央视宣广继续提升品牌知名度。古20采取大商制推广，主打团购渠道，严格控价，形成较好势能。古16占据300元价格带，成为新的增长极。渠道上通过收购黄鹤楼、平台公司、大商制等方式补充布局环安徽市场，逐步实现省外扩张。3、公司体制机制改革有望继续推进，降低销售费用率，提升团队积极性，创造更好的股东回报。公司预计2022年计划营收和利润总额分别增长15.30%和11.94%，达到153亿元和35.50亿元，目前已完成约128亿元和37亿元，利润总额已超全年目标。从品牌力、渠道力、营销力看，古井贡酒具备长期成长逻辑。
03PART会议预告
会议时间：11月02日（周三）09:30
联系人：对口销售经理
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联系人：对口销售经理
会议时间：11月02日（周三）10:00
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会议时间：11月02日（周三）13:30
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会议时间：11月02日（周三）14:00
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