中信建投：无人机产业链现状及投资前景
在军工方面，无人机定位在逐渐改变，从辅助力量变为主力力量。军用无人机具有战场适应能力强、成本低、配置灵活、任务多元化等优势。战争受地势条件约束，由于战争形态的不断演进和军用无人机的不断发展，催生了一些以军用无人机为主战装备或重点参与的作战样式。我们认为，未来无人机的作战模式将更加的多样性，从独立作战到群式作战，从察打为主到多功能全方位辅助有人机作战。
1、 在此前结束的珠海航展上，无人机装备大放异彩，体现出无人装备在我国国防装备体系中占据越来越重要的地位。在特点上来看，此次参展的无人机呈体系化、规模化、系统化的特点。新展出的无人机如翼龙3、彩虹7等在航程、挂载量、隐身等性能上上较此前型号有所提升。在用途上，除了察打一体外，还有攻击机、僚机等多用途无人机。从研发单位来看，中航工业、航天科技、航天科工等均展出无人机产品，显示出我国无人机型号研制呈现多点开花的局面。其中众多先进国产无人机集中亮相，航天科技系包括彩虹系列无人机、飞鸿系列无人机等，航空工业系包括翼龙-3、攻击-11和无侦-7、无侦-10等，航天科工系包括“天鹰”无人机和WJ-700高空高速长航时察打一体无人机等。其中，翼龙-3、翼龙-1E、彩虹-5H、无侦-10、攻击-11属首次亮相中国航展。此外，本届航展还有很多民企带来了各种无人机产品，如纵横股份携CW-007三代、CW-15、CW-25E、CW-40、PH-25等无人机产品参展，四川腾盾的双尾蝎D也在珠海首次展出。无人系统在军事领域应用前景广阔，尤其是在俄乌战争中发挥了重要作用。随着无人机系列化、体系化发展，我们认为无人机内装及外贸市场空间广阔。建议关注中无人机、航天彩虹、航天电子等公司的投资机会。
2、当前板块确定性和高性价比更加凸显，四季度是全年交付旺季，业绩环比加速可期，建议继续加大配置力度。2022年初以来，中证军工指数下跌了14.91%，板块估值得到了充分消化，高性价比更加凸显。目前军工板块整体PE为55.39倍，处于历史低位。从我们跟踪的核心重点公司来看，目前军工板块PE 41.4倍。22年上游、中游、下游的平均估值水平依次为38.3、37.7、53.1倍，对应22年的PEG水平分别为1.23、1.09、2.04。我们认为，当前军工板块正处于局部景气向全面景气扩散的关键节点，中下游公司业绩加速拐点有望到来，年底军工国改有望密集落地，建议坚定加大配置比例，板块有望重启升势。
3、在投资策略上，首选“高景气赛道、军品占比高、业绩增速快”的标的，次选“估值低分位，边际变化大”的标的，同时重点关注国改受益标的：
先进战机产业链：西部超导，光威复材，西部材料，中航重机，中航沈飞，中直股份、中无人机；航发产业链：航发动力，航发控制，钢研高纳，派克新材，航宇科技；导弹产业链：菲利华，智明达，新雷能；海军产业链：湘电股份，中国船舶，中船防务；军工电子/信息化产业链：紫光国微，振华科技，中航光电，国睿科技、景嘉微。
1、无人机在河南灾情中起到重要作用。近日，河南多地遭遇大规模极端降雨天气，部分区域发生洪涝灾害，巩义市米河镇多个村庄通信中断。7月21日，应急管理部紧急调派翼龙无人机空中应急通信平台，实现了约50平方公里范围长时稳定的连续移动信号覆盖。除翼龙外，天枢-A8系留无人机也发挥了照明、值守等应急保障作用。这次无人机在河南灾情中起到重要的通信中继、照明值守、灾情监测等作用，显示出无人机在应急救灾方面的突出优势。
2、我们认为无人机在军民领域将实现更大应用。目前民用无人机主要应用在工业、农业、商业、公共事业和个人消费五个领域。2020年我国消费无人机占比为54.39%，随着无人机在工业、农业、商业的增长，我国工业、农业、商业、公共事业级无人机占比将会持续提升。军用方面，相比较有人机，无人机最主要的优势在于经济性、使用场景广泛、避免飞行员伤亡、避免人为失误的优点，但也存在自主性低、飞行易受干扰、指挥滞后的缺陷。无人机目前在战场上主要实现四个方面的功能：侦察与势态感知、攻击制空、电子对抗、支援辅助。无人机将逐渐成为战场上不可或缺的力量。
3、经过前期的充分调整，中证军工整体PE已经下移到71.56倍。1）高确定性。从宏观层面来看，十四五规划将聚焦于实现建军百年奋斗目标，着重强调创新战争和新技术的应用，从各个维度实现军队现代化。国防预算未来五年有望保持 7%左右的稳定增长。从中观层面来看，供需在充分调整后已达到新的平衡，需求端有望持续高增长，供给端开启扩产模式，四大改革红利有望与产业趋势形成共振效应。从微观层面来看，上市公司年报和一季报均已兑现高增长，订单高景气延续，相关公司陆续发布定增预案，产能扩张已经开启，未来业绩稳定高增长无忧。2）高性价比。经过前期的充分调整，中证军工整体PE已经下移到71.56倍，未来数年全产业链高增长确定，估值有望持续被业绩消化。
4、在投资策略上，建议把握供需拐点和成长起点两大投资主线：在供需拐点方面：重点推荐符合“实战需求旺、储备型号多、量产节点至”三大标准的整机及核心配套公司，以及在实战化练兵背景下需求集中释放的相关公司。在成长起点方面：重点推荐符合“行业空间大、国产化率低、转化效率高”三大标准的相关细分领域的龙头公司，包括上游的关键原材料、核心元器件，下游的航空发动机、电磁技术等领域。
5、重点推荐组合
供需拐点：中航沈飞、中直股份、中航西飞、航发控制、航发动力、航天发展、国睿科技；
成长起点：湘电股份、光威复材、中航光电、宏达电子、北摩高科、景嘉微、高德红外、智明达、铂力特。
无人驾驶飞机简称无人机（UAV），是利用无线电遥控设备和自备的程序控制装置操纵的不载人飞行器。美国是目前无人机最大的研制生产国，技术和装备规模都处于领先位置，以色列、俄罗斯、土耳其以及欧洲等国也具有较强的无人机生产能力。特别是近些年无人机在中东战场上发挥了重要作用，各国高度重视军用无人机的发展，军用无人机需求量呈现不断扩大态势。从用途来看，无人机最早的用途为侦察与打击，后来陆续发展出运输、加油、僚机等辅助功能。从大小来看，美国无人机从大中型无人机向大中小微全系列发展。从性能来看，无人机向着高速、长航时、隐身以及装配高性能传感器发展。
21世纪以来，我国研发出了一系列具有中国特色的军用无人机，已经形成了一些较成熟的无人机产品系列，例如ANS301反辐射无人机、BZK-005察打一体无人机等，“翼龙”、彩虹”等中大型察打一体无人机在也海外取得较高的市场份额。在2019年新中国成立70周年国庆大阅兵上，我国于无人作战第一方队中展示了高空高速无人侦察机、炮兵近程侦察校射无人机、小型近程侦察无人机、中程高速无人机，于无人作战第二方队中展示了两款攻击无人机、反辐射无人机，在无人作战第三方队中展示了两型侦察干扰无人机。显示我国无人机在高速、隐身等方面处于先进水平。
相比较有人机，无人机最主要的优势在于经济性、使用场景广泛、避免飞行员伤亡、避免人为失误的优点，但也存在自主性低、飞行易受干扰、指挥滞后的缺陷。无人机目前在战场上主要实现四个方面的功能：侦察与势态感知、攻击制空、电子对抗、支援辅助。无人机将逐渐成为战场上不可或缺的力量。
我们认为，未来无人机的作战模式将更加的多样性，从独立作战到群式作战，从察打为主到多功能全方位辅助有人机作战。我们推测未来无人机的作战模式主要有四种模式：一是具有一定自主性的无人机，独立承担包括侦察、攻击、制空等方面的作战任务。二是无人机群式作战，充分发挥无人机低成本、可损耗的优势，拓宽特定应用的范围，飞行持续时间和最大有效载荷。三是作为伴飞僚机等，辅助有人机进行工作。四是战略支援。在这四类需求的牵引下，智能化、隐身、高速、长航时的无人机将是未来发展的方向。
2018年深圳无人机企业超过360家，每年交易规模突破400亿元。
点评：无人机在民用领域得到了快速发展。民用无人机可分为工业级与消费级两种，目前，消费级无人机主要用于个人航拍，大疆占据着国内主要市场。工业级无人机则可以用于多个领域，包括农业植保、物流运输、电力巡检和测绘等等，目前大部分涉足无人机业务的上市公司集中在工业级无人机领域，竞争已从消费级转向工业级。
相比有人机，军用无人机性价比更高，且更符合未来战争发展需要：一是无人机没有人员伤亡的风险；第二，无论是研发、制造，还是使用以及后期维护，其成本都远远低于有人机；第三，不用考虑驾驶舱和人体耐力，其气动性能、隐蔽性和工作时间都要大幅优于有人机。
我们认为，我国军用无人机未来将保持高速增长，主要基于以下三点原因：一是无人机效费比高，复合未来战争需求，在国防支出中的比例将不断提升；二是相比于美国，我国无人机在机型、数量上仍有一定差距，发展空间更广阔；三是军用无人机的应用领域仍在不断拓展，从最开始的靶机到如今察打一体的实现，未来无人机将在运输、信息中继、电子干扰等方面实现更多的功能。
5G应用，投资上需要开始重视！
5G不再一味追求“峰值速率”，ITU定义了八大关键性能指标，包括峰值速率、移动性能、连接密度、空口时延等；5G面向三大应用场景“eMBB、mMTC、uRLLC”，其核心优势是：更快速度、更多连接、更低时延、更高可靠；5G跳出了1G/2G/3G/4G主要面向人服务的范畴，更关注应用场景的多元化，强调要更好地支持行业应用与万物智联；业界认为：4G改变生活，5G改变社会，4G类似“修路”、5G则是“造城”，5G的发展将会打造跨行业的融合生态。我们认为，5G应用核心要发挥“高速移动通信网络”的特点，中前期，受技术及标准成熟度影响，5G最快落地应用可能主要是2C场景，如超高清流媒体（云VR/AR、视频、云游戏等）;5G后期，重要应用场景可能是车联网（自动驾驶等）、网联无人机等。
5G让更多应用场景的无人机接入低空移动通信网络成为可能，而接入低空移动通信网络的网联无人机，可以实现设备的监视和管理、航线的规范、效率的提升，促进空域的合理利用，从而极大延展无人机的应用领域，产生巨大经济价值；
目前，无人机在农林植保、电力及石油管线巡查、物流、应急通信、气象监视、海洋水纹监测、矿产勘探、测绘等领域的应用前景较好，在灾害评估、生化探测、污染采样、遥感测绘、缉毒缉私、边境巡逻、治安反恐、野生动物保护等方面也有广阔前景。
个股研究
事件：近日，航天彩虹发布三季报显示，前三季度营业收入21.18亿元，同比增长26.77%，归母净利润为0.89亿元，同比增长4.31%。
简评：三季报营收持续增长。航天彩虹发布三季报显示，前三季度营业收入21.18亿元，同比增长26.77%，归母净利润为0.89亿元，同比增长4.31%。营业收入增长主要受无人机产品增长拉动，毛利率降低导致公司净利润增速不及营收增速。
大单签署反映海外军贸业务提升。公司于2022年9月1日发布《关于签署意向销售协议暨关联交易的公告》，公司与航天长征国际贸易有限公司签署某无人机产品意向销售协议，意向协议金额约为人民币6亿元。航天长征的实际控制人同为航天科技集团，主要负责对外贸易业务，显示公司军贸业务有所回暖，支持后续业绩释放。
无人机业务具有核心竞争优势，出口量国内领先。公司彩虹系列无人机型谱众多，成熟产品包括彩虹-3中空多用途无人机系统、彩虹-4中空长航时无人机、彩虹-5中高空长航时无人机、彩虹-804D垂直起降固定翼无人机等，大部分取得出口立项批复并远销海外。公司凭借优秀的气动设计优势，整机出口数量及金额在国内领先。公司在研产品主要为大型远程无人机，包括彩虹-7高空长航时隐身无人战机、新概念无人战机等。无人机在俄乌战争等战场上发挥重要作用，我们预计未来无人机业务将在国内外作战体系中发挥更为重要的作用，有助于提升公司市场空间。
风险分析：军贸业务受国际政治影响存在不确定性：军品贸易在调整多边关系、改善战略态势、平衡战略力量等方面发挥着独特作用，是国家间政政治关系的直接反映，军品贸易能对交易双方甚至与此相关的多边外交关系及外交政策产生重大影响。随着全球军品贸易朝着制度化、有序化、透明化和无害化的趋势发展，世界军贸市场武器出口的成交额和交付额总体呈现上升趋势，武器出口主要集中在亚太和中东地区。在政治因素上，我国的军品贸易在一些国家存在一定优势，如果国际政治格局发生不利变化，将可能对公司的经营业绩产生一定程度不利影响。公司无人机较大收入来源于军贸，存在一定的不确定性影响风险。
市场竞争加剧风险：公司产品主要以军用无人机系统为主，由于未来发展前景较好，产业趋势正呈现竞争对手增多，产业竞争加剧的趋势，可能对公司的市场份额、销售价格产生不利影响。
事件：近日，公司发布三季度报告，前三季度实现营业收入21.65亿元，同比增长11.69%，实现归母净利润3.58亿元，同比增长20.28%。
简评：公司研发费用持续提升，新研型号为后续增长奠定基础。前三季度公司研发费用为1.29亿元，同比增长168%。根据公司中报，目前翼龙-1E无人机系统科研试飞阶段，未来在军用侦察、监视、打击等、民用应急通信等有应用，翼龙-2发展Ⅰ型（翼龙-2D）以及翼龙-2发展Ⅱ型（翼龙-3）目前也在研制中，翼龙-2D可用于军民领域多场景多任务需求，翼龙-3作为多用途无人机大型平台也有较多的市场应用。新研型号为后续公司业绩增长奠定技术。
公司下游无人航空装备需求持续增长。根据蒂尔集团出具的报告，全球军用无人机主要产值集中在无人战斗机系统、中空长航时无人机系统及高空长航时无人机系统领域，其预测 2020 年至 2028 年，中空长航时无人机系统和高空长航时无人机系统总产值为 443.8 亿美元，占同期市场总量的 49%。无人机作为近年来新兴的侦查、攻击等重要承载平台，符合未来战争无人化、电子化、信息化的发展方向，市场发展空间广阔，预计到2025年中国军用无人机市场行业增速保持在两位数以上。
风险分析
技术升级迭代的风险：公司所处的大型固定翼长航时无人机行业属于技术密集型行业，无人机的研发、设计和生产制造涵盖了飞控与航电技术、无人机设计及制造技术及一体化设计与集成技术等关键技术，对技术创新的能力及投入具有较高要求，产品性能和产品创新均较大程度依赖于企业的技术水平及持续研发投入。虽然公司掌握的核心技术具有领先性，但是如果公司不能准确预测产品的市场发展趋势、及时研究开发新技术、持续进行产品性能升级和产品结构更新，或者科研与产业化不能同步跟进，公司的技术和产品将逐渐丧失市场竞争力，影响公司盈利能力。
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