基建对金融数据的支撑越来越强

文 | 红塔证券 李奇霖 杨欣

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2022年8月末社会融资规模存量为337.21万亿元，同比增长10.5%，增速较上月下滑0.2个百分点。当月增量为2.43万亿元，比上年同期少5571亿元。

其中，政府债券融资和企业债券融资是最大的拖累项，8月同比分别少增6693和3501亿元。

非标融资是最大的支撑项，合计同比多增5826亿元。其中委托贷款同比多增1578亿元；信托贷款同比少减890亿元；未贴现的银行承兑汇票同比多增3358亿元。

信贷规模也回升了，社融口径下对实体经济发放的人民币贷款增加1.33万亿元，同比多增631亿元。

货币供应方面，8月末，广义货币(M2)同比增长12.2%，增速分别比上月末和上年同期高0.2个和4个百分点；狭义货币(M1)同比增长6.1%，增速比上月末低0.6个百分点，比上年同期高1.9个百分点。

下面我们就来对数据进行具体分析。

从总量来看，社融存量同比增速较上月（10.7%）下滑0.2个百分点至10.5%，当月增量为2.43万亿元，比上年同期少5571亿元。

最大的拖累项是政府债券，当月新增3045亿元，同比少增6693亿元。今年政府专项债发行已经接近尾声，新增的5000亿元地方专项债结存限额尚未发行，而去年专项债发行后置，三季度正是发行高峰期，基数走高，所以同比来看新增量就大幅减少，拖累8月的政府债融资规模。

第二大拖累项是企业债券，8月增量为1148亿元，同比少增3501亿元。当前货币环境宽松而企业债券融资偏少主要是因为在隐性债务治理压力下城投一级发债受到了较大的约束，虽然环比增长了414亿元，但同比增量依旧为负，成为社融的拖累项。

第三大拖累项是外币贷款，8月减少826亿元，同比多减1173亿元，主要是因为美元升值加速导致外币借贷成本增加，所以市场主体借外币的动力下降。

社融的支撑项则来源于人民币信贷和非标融资。

先来看信贷的情况，信贷口径下8月新增人民币贷款1.25万亿元，同比多增390亿元。信贷总量的回升主要来自于供给端的推动：财政扩张带动的基建投资相关贷款需求和消费刺激政策带来的贷款需求。

表内票据属于信贷，常被银行拿来冲量以完成信贷投放目标。

8月票据利率呈现了先降后升的走势，从票据利率出现转折的时间点来看，信贷改善的一个重要影响因素可能是稳增长对信贷的支撑作用在增强。

在中央强调稳增长以后，银行纷纷开始加码信贷投放对接项目，票据融资需求随之减少，8月票据融资新增1591亿元，较上月和去年同期分别减少了1545和1222亿元。

分部门看，企业新增贷款8750亿元，其中，短期贷款减少121亿元，同比多增1028亿元；中长期贷款增加7353亿元，同比多增2138亿元。可以看到支撑企业信贷的主要是中长期信贷，我们认为这可能与基建投资扩张、信贷可配套的基建项目增多有关。

今年以来基建相关的财政扩张政策的力度一直较强，在第一批专项债基本发行完毕的背景下又迎来3000亿元的政策性发开金融工具。这笔资金用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金或为专项债项目资本金搭桥，目前这批额度已经全部完成投放，支持重大项目超过900个。

从资金结构看，基建项目的资本金占所有资金的20%~30%，剩下的70%~80%是投资款，大部分来源于银行贷款。当资本金未达到一定条件时，基建企业无法向银行申请贷款，项目也就无法开工。所以资本金是项目得以继续融资的基础条件。

这笔3000亿元的可以用作资本金的政策性金融工具能够有效推动更多项目达到商业银行融资门槛，进而拉动更多社会资本参与以及盘活部分沉淀的专项债，对扩投资、稳增长的意义十分重大。

住户贷款增加4580亿元，同比少增1175亿元。其中，短期贷款增加1922亿元，同比增加426亿元；中长期贷款增加2658亿元，同比少增1601亿元。

短期贷款回升可能是因为在政策刺激下，居民购车的意愿度上升，通过汽车贷或者刷信用卡等方式推动了短期融资规模增加。据乘联会初步统计，2022年8月国内乘用车市场零售销量187.9万辆，同比增长29%，环比7月份增长3%。

中长期贷款同比增量依旧为负。一是反映出按揭贷款利率相比于居民理财收益率仍高，叠加不确定预期下超额储蓄的需求，提前还贷的购房者居多。二是反映出居民的购房意愿仍较低，居民资产负债表和预期受损，导致大部分城市的房价目前尚未企稳回升，而且房企信用风险还未消除，居民更多还是选择先持币观望。8月以来30大中城市商品房销售面积依旧不乐观。

再来看一下非标融资情况。8月新增未贴现银行汇票3485亿元，同比多增3358亿元；新增信托贷款-472亿元，同比少减890亿元；新增委托贷款1755亿元，同比多增1578亿元。

非标融资增多一方面是因为在3年过渡期以及半年多来的资管新规执行下，此前的不合规业务基本已经被压降完毕，资管行业已经轻装上阵，积极发展新业务。另一方面则可能是受到各地公积金贷款政策放松的影响。调研了解到，在多地放松公积金贷款政策后，地产为促销允许业主用公积金付房款，部分居民将商业房贷转为公积金贷款，增加了委托贷款的规模。

今年以来，信贷的增长主要是靠基建大项目配套融资的带动作用，实体内生的融资需求仍然偏弱。8月末，广义货币(M2)同比增长12.2%，增速比上月末提高了0.2个百分点，但狭义货币(M1)同比增长6.1%，增速比上月末还低了0.6个百分点。M2增速高增可能与前期减税降费规模较大且基建带动信用派生加速相关，但M2和M1增速差进一步走阔，可见资金活化的程度低，企业找不到好的投资方向，不愿意购买原材料、补库存和扩大规模，选择通过定期存款增厚投资收益。

我们认为未来实体的融资需求可能还是要靠基建项目来带动。

目前第二批3000亿元额度的可用作补充项目资本金的政策性金融工具有待下发，5000亿元的专项债限额要在10月底前发行完毕，财政资金的持续到位可以有效推动基建项目的进展。同时，随着高温限电等对施工的干扰减弱、以及政策压力下各地政府及金融机构集中力量推动稳增长，基建项目进程会得到快速推动，进而撬动更多社会融资。

当然，政策也在全方位发力，其他方面对融资需求的拖累也会减少。比如不少城市在积极推动房企复工复产以实现保交楼的目标，房企开工回款后会带动融资增加。再比如国常会提出对部分事业单位、新型基础设施和中小微企业等新增设备购置与更新的贷款，以及加大对服务业信贷支持，这些举措都有助于推动实体融资需求进一步回升。