美的实施40亿元巨额回购后股价仍阴跌不止 市场究竟担心什么？

为何越回购股价越低？

近日，美的集团公告称，截至2018年12月28日，公司累计回购9511万股，占公司截止2018年11月30日总股本的1.43%，最高成交价为48.40元/股，最低成交价为36.49元/股，支付总金额约40亿元。此次公司回购股份金额已达到最高限额，回购方案已实施完毕。 

美的集团表示，本次回购股份将予以注销，从而减少公司注册资本。注销完成后，公司总股本将由66.62亿股减少至65.67亿股。

公开数据显示，此次美的40亿元股份回购，将成为A股迄今已实施完成的规模最大回购。

自2011年A股回购开启以来，此前单次最大规模的回购是新湖中宝19.67亿元和永辉超市16.25亿元回购。 

2015年，海通证券和万科分别曾发布不超216亿元和不超100亿元回购预案，一个未能实施，一个最终仅回购1.6亿元。 

美的表示，本次回购是基于对公司未来发展前景的信心，综合考虑公司近期股票二级市场表现。根据美的集团经营、财务及未来发展情况，公司认为40亿元的股份回购金额，不会对经营、财务和未来发展产生重大影响。 

2018年三季报显示，报告期内，美的实现营收2058亿元，同比增长10.06%；实现归母净利润179亿元，同比增长19.35%。截至2018年9月30日，公司在手现金（货币资金+其他流动资产）1020亿元，较中期增长100亿元。 

蹊跷的是，上述回购公告刊发后，资本市场并未“投桃送李”。1月2日A股开盘，美的股价高开低走，1月3日则延续了前一日的阴跌态势。 

时间财经以投资者身份致电美的董秘办公室，相关人士回复称，美的做回购就是想给予投资者信心，告诉他们美的股价被低估了，但是不可能说回购40亿，美的市值就马上增加40亿。股价出现这样的走势，有大盘原因，也有宏观经济形势等原因。 

国金证券研究显示，受地产下行及经济疲软等因素影响，截至2018年12月31日，家电板块跌幅达到31.4%，跑输沪深300指数6.09%。从细分板块来看，涨跌幅顺序依次为空调（-26.62%）、冰箱（-30.66%）、洗衣机（-35.3%）、彩电（-39.85%）、小家电（-42.17%）、家电零部件（-42.45%）。 

行业拐点已至 

进入2018年后，A股市场掀起股份回购热潮，美的集团成为其中最受关注的公司之一。 

2018年7月，美的集团发布《关于回购部分社会公众股份的预案》的公告。公告显示，公司拟自股东大会审议通过回购股份方案之日起 12 个月内，回购金额不超过40亿元的公司股份，回购价格不超过50元/股，约占公司目前已发行总股本的1.2%以上。 

美的自1968年由何享健带领23名员工自主创业，至今成为总市值2400亿、员工超13万、覆盖家电全品类、全产业链的巨头。2017年公司实现营收2419.19亿元，同比增长51.35%；实现归母净利润172.84亿元，同比增长17.71%，领跑家电行业。 

据2017年《财富》世界500强名单，美的排名第450位，较2016年上升31位；另据全球最大传播服务集团WPP发布的“BrandZ™2018 最具价值中国品牌100强”年度排名，美的上升至榜单第26位，连续三年成为榜单中排名最高的家电品牌。

东兴证券分析认为，美的之所以能在中国家电行业脱颖而出，核心竞争力是先进的集团管理运营模式。公司经1996年及2000年对组织架构的大力改革，形成以产品为中心的事业部制度。 

此外，美的在生产运营上全面推行“T+3”模式，以销定产大幅提高经营效率。由于2011年家电产业与市场出现严重脱节，美的率先在旗下小天鹅尝试取缔传统“大规模、低成本”的经营战略，改为由客户订单驱动的产销模式，即“T+3”模式。 

小天鹅在“T+3”模式推动下，自2012年起业绩持续改善，2017年营收达到213.8亿元，相较于2012年时翻了三倍，同时盈利能力也大幅提升。随着在洗衣机领域的成功，2015年美的在空调等事业部进一步推广“T+3”模式，效果显著。 

由于美的拥有家电行业最具优势的规模效应，在上游拥有较强的议价能力。在公司内部，美的通过安得智联（原安得物流）平台进行调度原料和产品，并由集团仓储做中心仓，通过将所有产品统一存储节约成本。 

美的早期以空调发家，至今空调业务占主营收入比重高达43%，公司市占率稳居空调市场前二，且加速扩张。随着一二线空调普及度增大，三四线及农村市场普及潜在空间大，拉动整体市场需求。 

据wind数据，2017年美的空调销量达到3469万台，同比增长43.53%。随着空调业务的扩大，美的冰箱、洗衣机及厨电、小家电业务占比也逐步增加，合理的产品结构使公司抗风险能力显著提高。 

隐忧在于，2018年第三季度美的实现营收637亿元，同比仅增长1.01%，较上半年显著放缓，且是自2015年以来最低单季收入增速。 

兴业证券认为，2018年下半年国内家电行业步入调整期，空调行业进入寒冬。美的优势在于，借助T+3制度将空调库存降低至，使得销售增速波动得到控制；同时高端化策略下提价会带动美的产品在调整期毛利率稳定或微升，有助于利润端平滑波动且保持平稳增长。 

驶入“无人区”

美的在2008年之前主要以开拓自身产业结构为主，建立了空调、洗衣机、冰箱、厨电、小家电于一身的产品多元化结构。2008年后美的加速收购国内外公司，开启国际化战略。 

美的创始人何享健

数据显示，美的2017年海外业务实现营收1039亿元，在总营收中占比达到43%。在海外业务架构中，相对于家电成熟的欧美市场，美的将扩张重心放在印度及东南亚市场。 

东兴证券预计，美的倾力发展的印度及东南亚市场将成为全球家电下一阶段最大的需求增量区。同时，美的在低端产品市场的绝对优势，也帮助其与亚洲市场接轨。 

此外，2017年收购国际工业机器人四大巨头之一的库卡（KUKA）后，美的正式进入机器人市场。尽管中国近几年工业机器人销量及保有量迅速增长，但仍远低于国际水平，且刚性需求迫在眉睫。 

从应用情况来看，工业机器人多用于先进制造，应用最广泛的是汽车行业，中国汽车领域工业机器人密度同样远低于国际水平。另一方面，机器人的工作成本持续下降，已逐步成为替代人工的优势。 

尽管中国工业机器人市场蓬勃发展，但本土企业技术落后，外资垄断严重。诸多技术仍停留在仿制层面，创新能力不足，与国际工业机器人ABB、库卡、FANUC（发那科）、YASKAWA（安川）等存在明显差距。 

收购库卡让美的在家电市场之外，开拓了一条全新的机器人发展之路。2017年库卡实现营收271.4亿元人民币，同比增长18%，2013至2017年间复合增长率为18%，其中机器人业务增速平稳，复合增长率为18.3%。 

然而，东兴证券认为，相较于其他三大巨头，库卡毛利率较低。这一方面由于其业务中系统集成所占比重较大，系统集成人工成本高，利润较低；同时，库卡客户主要集中在汽车行业，该行业由于体量较大议价能力强，导致库卡毛利偏低，进而影响净利润走低。 

在接受《经济观察报》采访时，方洪波曾表示，“如果美的被颠覆，颠覆者一定不是格力和海尔。现在我问同事和自己最多的是，为什么人家几十个人搞出来一个产品，我们几百号人搞不出来，这就是传统企业转型的困难，这是很现实的”。（时间财经 胡飞）

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