多层次资本市场成注册制条件？新三板市场或受益

“我们得认真全面地理解党的十八届三中全会的《决定》，《决定》提出健全多层次资本市场体系(逗号)，推进注册制改革(逗号)，多渠道推动股权融资等等。”新任证监会主席刘士余回答中外记者提问时表示。

　　几个“逗号”串起了中国资本市场改革的路线图。

　　“我为什么在这儿跟大家讲要注重三中全会文件当中的逗号，就说明这几项改革不是孤立的、独立的，甚至割裂的选项，逗号与逗号之间的这些内容是相互递进的关系。也就是说，把多层次资本市场搞好了，可以为注册制改革创造极为有利的条件。”

　　那么，对于市场参与各方而言，需要思考的是，如何把多层次资本市场搞好，又如何借助成熟的多层次资本市场推行改革？

新三板市场或受益

　　2015年多层次资本市场的最大变化来自新三板。年内3557家新三板企业挂牌，使得中国资本市场长久以来形成的结构发生逆转。相比成熟资本市场如美国市场，中国多层次资本市场从企业数量分布来看，已经形成“正金字塔”形结构。

　　值得注意的是，新三板市场2015年发行融资额高达1213.37亿元，超过同期创业板发行融资额，发展之快令人侧目。

　　“作为多层次重要组成一环的新三板，继续强化了其独立市场的定位，其作为独立市场的位置不动摇、承担的资源配置重任不动摇。建议投资者继续关注新三板分化带来的结构性机会。”华泰证券研究员鱼晋华认为。

　　新三板市场的蓬勃发展，得益于供给侧的准注册制挂牌，然而同时需求侧仍牢牢地被较高的投资者门槛控制，导致交易活跃度不足，流动性稀缺，亦引起业界忧虑。

　　值得注意的是，尽管多层次资本市场已经初步建成，但各层次之间的流动机制仍没有厘清，其中最为引人注目的是新三板的“转板”制度。真正国际通行意义上的“转板”，是“新三板企业无需经过IPO阶段，直接进入沪深A股市场进行交易”，该种“转板”尚无先例。

　　当前由新三板成功“转板”的11家公司，全部采取的是“向中国证监会申请首次公开发行股票并上市”。即如果中国证监会核准挂牌公司首次公开发行股票申请，全国股转系统将终止其股票挂牌，随后企业股票便可在沪深市场进行交易。

　　“我认为目前还没有到新三板转板试点的推出时机，主要有以下几方面的原因：新三板分层方案还未实施、新三板的退市摘牌机制还未建立、新三板的功能还没完善、A股的核准制改良还未完成。在这些工作完成之前，盲目推行新三板转板试点，将会发生监管套利的行为，不利于保护投资者权益，不利于维护公平、公正、公开的市场秩序。”中科沃土基金董事长朱为绎向21世纪经济报道记者表示。

　　“短期内股票发行注册制仍不会推出，即使实施，在一定时期内新三板类注册优势犹存。市场对于战新板预期很高，其是否具备”高配置“还不确定，但至少它具备高门槛及严监管。”兴业证券研究所代云涛团队认为，“同战新板相比，证监会对新三板有着合理的制度安排，三板发展方向更为明确，前景可期，因此，我们对新三板未来的发展充满信心。”

多层次市场功能猜想

　　博时基金江向阳在一份研报中表示：从多层次资本市场建设与注册制改革的关系看，可归纳为以下几个方面：一是为注册制改革积累经验。实施股票发行注册制改革在我国缺少经验，需要通过实践探索积累经验。例如，新三板坚持以信息披露为核心的审查理念，推动市场各类主体归位尽责。这与注册制改革的理念和方式有很多相似之处，可作为借鉴。

　　“二是为注册制改革储备合格的发行人和中介机构。企业通过在新三板、区域性股权市场等其他层次市场挂牌并履行信息披露义务，提高规范运作水平，为企业及其中介机构满足注册制下对于信息披露齐备性、一致性和可理解性的要求，奠定了基础。”江向阳认为，“三是为监管方式转变赢得时间。注册制改革不是简单的下放审核权力，而是监管方式的根本转变。”