研究 | 可持续发展金融漫谈系列：走近ESG投资
导 读
2018年MSCI将A股纳入其全球市场指数和新兴市场指数，对A股上市ESG信息披露提出了一定要求。同年，中国证券投资基金业协会也正式发布了《中国上市公司ESG评价体系研究报告》和《绿色投资指引（试行）》。随着国内外投资与监管机构对ESG投资的重视，针对ESG的讨论热度不减。社投盟研究院将通过本文为大家解读ESG投资的理念、实践、市场及政策表现。
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现阶段，ESG投资是可持续发展金融范畴下评估最为系统化的投资方式。2004年，联合国环境规划署金融行动（UNEP FI）联合其它机构首次明确提出环境（Environmental）、社会（Social）和治理（Governance），即ESG理念，并认为其是影响股东长期利益的重要因素，ESG成为系统化考察投资标的非财务因素的标志。
两年后，联合国支持的责任投资原则组织发布了责任投资原则（Principles for Responsible Investing，简称PRI），该原则致力于推动各大投资机构在投资决策中纳入ESG指标，帮助PRI的签署方提升可持续投资的能力并在实践中规避风险，优化投资表现。ESG因素由此开始被广泛研究和运用。
本文将从概念解读、实践流程、市场规模、政策指引与未来展望五大方面出发，并结合发达资本市场对ESG投资策略的实际运用对ESG投资进行剖析，旨在让更多的中国投资者了解这一发展中国家股市的“避雷神器”[1]。
1. 什么是ESG投资
ESG投资其本质是一种整合筛选工具，基金经理和研究人员通过综合考虑环境、社会及治理因素来审视风险，结合ESG指标与财务因素全面评估投资标的。与最初的社会责任投资相比，ESG投资更强调综合利用E/S/G三个元素相关的指标对企业进行评估。本系列报告定义只有严格采纳了ESG整合的投资属于ESG投资。
资料来源：MSCI、社会价值投资联盟（CASVI）
以MSCI的ESG评价指标为例：环境主要包含气候变化、自然资源和废弃物与污染等；社会涵盖了人力资本、产品责任及利益相关者态度等；治理包括企业内部管理与企业对外行为两大方面。需要关注的是，在环境和社会两大因素下，MSCI均提出了“机遇”概念，即企业面对突发环境风险或社会议题表现优于同业竞争对手的潜在能力。
必须说明的是，不同ESG评级机构发布的E/S/G的关键指标存在一定差异，如汤森路透于2009年开始发布的ASSET4 ESG数据库对ESG信息分为三大类、十五小类，富时罗素则将企业ESG信息归为14个主题。
2. ESG投资实践流程
在之前的简介中，我们多将视线聚焦于执行ESG投资的金融机构，在此需要强调的是，ESG投资的参与主体不仅有投资机构，还包括了上市公司、ESG评级机构及各类监管部门或非盈利组织。笔者将这些主体之间多方博弈、动态影响的实践活动简化为包含四个步骤的环状流程，以便读者理解：
（1）上市公司按照ESG披露标准发布自身ESG信息，这些标准往往由政府监管部门、国际组织、交易所或评级机构制定；
（2）相关ESG评级机构根据企业公开发布的ESG信息依托ESG评价体系对其进行ESG评级；
（3）这些ESG评级结果将会成为指数公司（国际知名的指数公司通常会开发ESG评级体系，故它们既是ESG评级机构也是指数编制公司）编制ESG指数的参考依据；需要指出的是，一部分投资者会直接应用ESG评级结果而不参考ESG指数进行投资实践。
（4）各类投资机构根据ESG评级或指数完成对上市公司的ESG投资决策，而上市公司在获取资本市场对自身ESG实践的评价后将会采取相应措施进行调整。
图2 ESG投资实践流程简化图
资料来源：华泰证券、社会价值投资联盟（CASVI）
可以看出，ESG信息的披露是ESG投资的基础，没有真实、透明且规范的ESG信息，即使机构投资者有实践ESG投资的热情，也只能是“巧妇难为无米之炊”。
ESG投资在实践过程中涉及到ESG信息披露、评级、指数制定及评级应用四大环节，每个环节都有相应的参与主体发挥特定作用。
2.1信息披露
在信息披露环节，ESG信息的披露标准是关键，目前国际上主流的ESG报告标准可分为四种类型：国际（非政府）组织标准、ESG评级公司标准、证券交易所标准和政府监管部门标准。
与海外由投资需求推动、跨国非政府组织主导的披露标准不同，中国目前在ESG报告标准方面的探索主要由政府监管部门主导，自上而下推动ESG相关信息披露。
以环境信息为例，尽管还未出台强制企业遵循的信息披露准则，但根据中国人民银行等七部委于2016年联合印发的《关于构建绿色金融体系的指导意见》，我国要逐步建立和完善上市公司强制性环境信息披露制度。其中，上市公司披露环境信息将分“三步走”，争取实现在2020年，所有上市公司强制披露环境信息。
2.2 ESG评级
在ESG评估环节，ESG评级公司发挥着至关重要的作用。下面我们以具有国际影响力的ESG评级机构：MSCI和富时罗素（FTSE Russell）为介绍对象。
MSCI ESG评级框架包含4个步骤，对37个ESG关键问题进行评估，重点关注企业核心业务与可能为企业带来重大风险和机遇的行业问题之间的交集。根据相对于同行的标准和业绩，MSCI将评估标的从AAA到CCC共分为七级[2]。
富时罗素ESG评级体系的最大亮点在于其融入了绿色收入数据模型作为ESG评价的重要补充。其ESG评价体系主体模型在环境、社会和治理三个因子下从14个主题对4000余家企业ESG进行评价，指标数可达300多项；而补充模型绿色收入数据模型主要考察绿色产品占一家公司总收入的权重[3]。
2.3 ESG指数制定
在完成对目标公司ESG评估后，ESG评级公司、ESG指数编制机构（国际上知名的指数编制机构通常会构建自己的评级体系，如：MSCI和富时罗素，它们既是ESG评级机构也是ESG指数的编制机构）或投资机构可以根据评级数据制定ESG指数。
如下图所示，截至2020年2月底，MSCI共发布了27套基于ESG评级标准的指数，其中20套权益指数组合，剩余七套为固收指数组合。这些指数按照整合、价值和影响分为三类，同时按照选股方式可划分为主题与广义两大类型。
需要注意的是，其中部分指数并不是严格意义上的ESG指数，例如：“SRI指数”采用的是筛选策略，只是筛选标准参考了企业的ESG评分。
以MSCI亚洲市场ESG领先者指数为例，在有效观测时间段内，其长期跑赢同选股范围的MSCI亚洲市场指数。
我国具有代表性的本土ESG概念指数是：中证财通中国可持续发展100ESG(ECPI ESG)指数和中证可持续发展100指数。由于中证可持续发展100指数的定义不同于传统ESG指数，我们将在之后的推文中展开研究，下面我们以中证财通中国可持续发展100ESG指数为例：
该指数根据ECPI（意大利专业ESG指数公司）ESG评级方法，从沪深300指数样本股中挑选ESG评级较高的100只股票作为样本股，以反映沪深300指数中ECPI ESG评级较高公司股票的走势。该指数以2011年6月30日为基日，1000点为基点[4]。
2.4 ESG评级应用
对于ESG评级及指数的应用，我们认为主要有两种类型：
（1）基金经理在ESG指数的基础上直接复制指数或增加一定程度的主动管理进而构建基金；
（2）投资机构以ESG评级数据为参照，通过筛选或整合ESG因素构建资产组合或执行投资活动。
在此我们以高盛国际权益ESG基金（Goldman Sachs International Equity ESGFund）为例，该基金是高盛资管旗下管理规模最大的一只ESG策略共同基金。截至2020年3月底，该基金管理规模为1.98亿美元，持多头股票41支、空头股票1支，标的国别分布主要位于欧洲和日本[5]。
表3 高盛国际权益ESG基金业绩表现
资料来源：GSAM、社会价值投资联盟（CASVI）
3. ESG投资市场规模
2018年，全球范围内以ESG整合策略为主的ESG投资金额突破17万亿美元，参与主体中不乏国际知名金融机构，如资产管理公司贝莱德、欧洲安联保险公司、对冲基金英仕曼、美国公共养老金等。
就中国资本市场而言，虽然ESG投资的市场需求逐渐增加，且呈现持续性增长的趋势，但实践多在公募基金领域，市场规模仍较小。根据中国证券投资基金业协会《ESG与绿色投资调查问卷（2019）》结果显示，47家受访公募基金管理人合计发行泛ESG投资产品17只，总管理资产规模为170.57亿元，其中华宝MSCI中国A股国际通ESG作为唯一一只被动指数型基金，于2019年8月成立，成立规模为3.17亿元。此外，中国目前ESG投资应用的策略还较为单一，多为权益型投资[6]。
据统计，我国同期公募基金规模13.46万亿元，主打ESG概念的基金规模占比仅为0.13%，ESG投资市场规模仍处于相对较低的水平，未来还有较大发展空间[7]。
4. 国内ESG相关政策指引
承接第二节，我们已经了解ESG信息对于整个ESG投资流程的重要性，那么对企业披露ESG信息的政策规定与指引则是这一步骤中最为关键的推力，可以说没有监管部门的要求与专业机构的指导，资本市场将很难获取有利用价值的ESG信息。
我国当前还未针对ESG信息披露出台专门的法律法规，现有的披露政策主要体现在社会责任报告上且强制程度不高，但相信随着中国资本市场逐步接轨国际，完善的ESG信息披露规定必将出现。对于具体的信息披露标准，政府部门（国家质检总局和国家标准委）、监管部门（证监会和两大证券交易所）以及科研机构（社科院）都发布了相关指引对企业发布的泛ESG信息加以指导。
5. 小结与展望
ESG信息披露是ESG投资发展的重要前提，中国目前还缺少具有强制性的上市公司ESG信息披露规则。根据中国经营报2019年6月8日消息，上交所的《ESG指引》或将于2020年出台，这将从信息源头处大力推动ESG投资在中国的开展。同时，越来越多的企业开始适应ESG投资的趋势， ESG信息的发布与应用将会更加普遍。
其次，由于ESG信息披露的不足，基金管理公司难以对非财务指标进行系统整合，目前中国资本市场的ESG主题投资产品多使用筛选策略，采用严格意义上ESG整合策略的不多，未来可能会出现策略更加完备的ESG投资产品。
随着中国A股被纳入MSCI和富时罗素等国际重要指数，我国养老金、保险资金等追求长期稳健现金流的机构投资者进入资本市场的步伐提速，ESG投资即将迎来风口，2020年后会有更多的金融机构开展ESG投资，相信届时ESG投资市场规模与产品数量均会有大幅提升。
参考资料：（上下滑动查看更多）
[1]“ESG领导者（第二期）”，新浪财经，2019年10月21日
[2]“MSCI ESG RATINGS METHODOLOGY”, MSCI ESG Research,September 2019
[3]“ESG Ratings and Data Model”，FTSERussell，2019
[4]“中证财通中国可持续发展100（ECPI ESG）指数编制方案，中证指数有限公司
[5]“Investing：Goldman Sachs International Equity ESG Fund Institutional Class”
https://cn.investing.com/funds/goldman-sachs-focused-intl-equity-i
[6]“践行ESG投资引领资本市场新趋势——基金行业献礼新中国成立70周年”，中国证券投资基金业协会，2020年1月1日
[7]“中国资本市场ESG发展总结报告（2019）”，中央财经大学绿色金融国际研究院
2. 研究|当我们在聊可持续发展金融，我们究竟在聊什么（下）3. 研究|可持续发展金融漫谈系列：可持续投资的回顾与展望
4. 研究|可持续发展金融漫谈系列：社会责任投资的前世今生
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