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产业升级、补链强链
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注1：股东招募启示，仅限长期跟踪并认可、能真正看懂我们的机构及个人。有意面谈，微信tower9185注2：入群，加入产业链讨论社群，请加微信：bgys20152022年交付量出炉，新势力表现不一，有的车企超额完成全年目标，有的完成率不及50%。蔚来官方数据显示，其2022年12月交付新车1.58万辆，环比增长11.6%，同比增长50.8%；2022年累计交付量约12.2万辆，同比增长34%，达到了全年目标的81%。根据目前已公布的数据来看，2022年全年目标完成率较好的是比亚迪（124%）、埃安（108%）、极氪（102%）、哪吒，完成率较差的是小鹏（48%）。此外，走高端路线的理想（78%）、蔚来（81%）则离目标差距不远。对于理想和问界所在的增程式汽车产业链，我们前端时间做过跟踪（详见产业链报告库，扫描文末二维码可订阅）。
今天，我们对蔚来所在的高端纯电汽车产业，做一些跟踪。
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50.8%，其中 ET5、ES7 和 ET7 三款车型交付量达 13127 台，占当月总交付数的
83%。从数据来看，其三款新车型成为了蔚来的新销量主力。其中，ET5交付7594辆，环比+155.86%，ES7交付4154 辆，环比-15.17%；ET7 交付1379 辆，
环比-56.6%。从数据来看，12月ET5明显放量，但ET7、ES7销量环比降幅较大。
2023年1月1日，其公布全年销量为12.24万辆，同比增长33.9%，达到全年目标的81%。
图：蔚来交付量 来源：民生证券
2021年，蔚来汽车的销量主要靠初代三款 “866” 车型，销量比例大约在5:3:2。2022年，第二代产品“775”上市后，成为其主要销量支撑，老产品“866”有明显下滑。从以下销量堆积图可见，ES7挤占了一部分老款ES6、ES8的份额，而ET7、ET5为全新增量，有爆款潜质。从车型来看，蔚来初代三款SUV上市4年以来，基本没有全新产品推出，ES7作为定位ES6和ES8之间的一款SUV车型，成为老款产品的替代。而ET5和ET7作为两款旗下首款轿车系列，作为全新产品线提振了大约25%的销量。目前，除了et5和et7在价格上有明显的产品定位划分外，其suv车型ec6、es6、es7以及es8产品定位相似度高，出现了一些品牌内耗，消费者逐步从原有ES6/8转移到ES7。2022年蔚来推出的新车型、新平台的核心变化在于：销量方面：推出轿车产品线，价格中枢向下，ET5做中高端走量；单车利润方面：由NT1.0平台升级为NT2.0平台，是毛利率提升的关键。车企的利润，用公式可以表示为：利润规模=汽车销量*单车盈利2018年推出NT1.0平台，基于该平台打造了三款车型EC6/ES6/ES8（“668”），均定位高端SUV，对标BBA。ES8：价格46万+，月均销量1200辆。硬件配置采用铝制车身、空气悬架、意大利 Brembo 刹车、优质皮质内饰。ES6：价格36万+，月均销量3000辆，和ES8相比，由于车型更小，价格带上约下降10万元，性价比更突出。EC6：价格37万+，月均销量2000辆， EC6作为 ES6 的姐妹车型，定位为“高性能轿跑 SUV”。在“蔚小理”三者中，蔚来的产品较丰富，但每款产品的平均销量都都没超过5000辆，都不能算爆款车型，原因在于价格较贵，性价比还不够极致。据车家号数据，蔚来汽车的平均售价在40万元以上，仅次于奔驰（43.6万元），高于雷克萨斯（39.3万元）、宝马（39.1万元）、林肯（37.2万元）、奥迪（32.2万元）等。目前，BBA 等传统豪车品牌加速布局新能源赛道，但是在传统豪华车企折扣率扩大的环境下，凯迪拉克LYRIQ、宝马IX、奔驰EQ、奥迪etron相继推出市场竞争加剧。因此，到今年，蔚来集中推出了更低售价、性价比更高的新车型，以促进销量。2022年，蔚来相继发布多款车型，形成了 EC、ES、ET 三个细分市场，其中「EC」是带有溜背造型的轿跑 SUV，「ES」是兼顾家用和商用的 SUV，而「ET」则是定位中大型轿车。ET7：价格44.8万+，月均销量3,200辆，定位高端纯电中大型轿车。ET5：价格32.8万+，定位中型纯电轿跑，是蔚来当前定价较低的车型，主要就是为了冲量。根据蔚来总裁秦力洪预测，ET5将在一年内销量超过宝马3系（月均销量1.2万辆），某种程度来看，ET5销量破万是蔚来接下来量增长的关键。2022年9月份上市以来，ET5分别销售221辆、1030辆、2968辆。销量并未破万，可能是因为卫生事件导致的产能不足。蔚来有F1、F2两大工厂，F1是主要生产工厂，主产车型为ES8、ES6、EC6、ET7以及ES7，年规划产能为30万辆；F2工厂在今年第三季度开始正式投产，主产车型为ET5，目前尚处于产能爬坡阶段，预计12月份恢复正常交付。根据行业调研情况来看，12月份的交付数量将是ET5的关键指标，是其产能正常交付的首月。不过，根据近期交付数据，ET5实际交付量为7500辆左右，离1万辆的爆款目标还有一定差距，意味着还需要继续观察爬坡情况。1）ES7+ES6+ES8三款车型，合计维持大约8000辆/月销量，ES7主要接替老款车型ES6/8，内部替代效应较强。2）ET7，维持现有3000-3500辆销量水平。3）ET5，潜在平价爆款，可能达到月销1万辆水平，（不过 12月份并未达到交付2万辆的目标，实际交付约7500+，我们粗略可预计23年月均7500辆）。4）蔚来23年将推出5款车型，保守假设月销量3500辆。综上测算，2023年蔚来的新增量在于ET5的爆发，其次是ET7的新增量，若月均销量7500辆，其23年预计全年新车销量22.2万辆，同比增长81%。2022年中报，蔚来的单车毛利约5.48万元/辆，毛利率13.9%，比2021年的单车毛利7.46万元/辆低了接近2万元。
蔚来2022年推出的NT2.0平台，预计将提升毛利率至20%-25%之间。由于资金等问题，原定2019年推出的NT2.0延后至2022年推出。所以，老款车型866组合均是基于蔚来NT1.0打造，而“775”是基于NT2.0打造。NT2.0和NP1.0本质的区别，是底盘和智能驾驶的技术自控：底盘方面——自研底盘域控制器，相比N1.0单车节省2000元成本在蔚来全栈自研的悬架控制系统中，开始采用“域控制器”技术。底盘域控制器除集成冗余驻车、空悬、减震器等传统控制功能外，还可支持跨域融合后的高级别自动驾驶场景，FOTA 升级等功能。传统整车厂一般向博世等Tire1采购底盘解决方案，自研底盘域打破“黑盒子”解决方案的垄断，单车自主研发底盘域可节约2000元成本。智能驾驶方面——为L4智能驾驶级别提供了大量的算力冗余。NT1.0采用的是Mobileye EyeQ4的感知方案，NT2.0转为采用英伟达Orin X芯片， 结合自有算法来定制芯片效率会更高，并且将提高其自身毛利率。根据英伟达介绍，采用其自动驾驶芯片能够单车降低研发、制造等大约数百元成本，并且实现算法的自主可控。所以，可以预计，2023年蔚来汽车单车毛利提升至6-7万元/辆，但高研发和销售费用会导致其仍处于亏损约8万元/辆。
ET5单车ASP在32万元左右，将会拉低其现有39-40万元 的平均售价，我们测算其单车价值量大约将下降4-5万元左右，达到35万元左右。一方面N2.0平台能够节约单车成本及费用2500元-3000元，2023年碳酸锂价格缓和，每十万元碳酸锂价格变动影响其2pct毛利率，假设碳酸锂价格降到20万元/吨，叠加蔚来芯片、底盘自研，毛利率从15%提升至25%（特斯拉水平），单车毛利大约可达到8.5万元。明确各自的产品线后，我们具体来看重点对标产品的竞争力如何。我们采取打分机制，车型评分体系分为五个维度，每个维度总分5分，分别包括：空间5分、动力性能5分、智能驾驶5分、驾驶体验5分、性价比5分，五大指标合计总分较高的车型，竞争力更强。三梯队（3分）：Model3、蔚来ET5、比亚迪海豹点评：ET5轴距和后备箱容积仅比model 3略大，不及极氪001和智己L7，整体后座椅略拥挤，且无前备箱，整体空间偏小。不过，购买轿跑消费者对空间的要求不高，更注重汽车的动力和驾驶体验。图：空间对比
来源：并购优塾
点评：极氪001和蔚来ET5采用双电机即四驱功能，动力表现更优，极氪001电机功率更高，所以加速度更快。由于蔚来的换电体系的存在，蔚来ET5的电池包厚度会比一般电动车更厚，这也导致了其车身高度降不下来，可能会小幅削弱削减驾驶稳定性以及乘坐的舒适性。所以蔚来ET5在造型上被讨论较多的，就是轿车底盘高度高。图：空间对比
来源：并购优塾
点评：蔚来ET5是几款车型中仅有的标配了1个激光雷达车型，采用了4个英伟达Orin芯片，算力达到1016，远远高于竞品。NT2.0平台的亮点就是算力的大幅跨越，实现硬件预埋为L4+级别自动驾驶做准备。图：智能驾驶对比
来源：并购优塾
点评：驾驶体验主要考虑的是纯电续航和悬挂类型。宝马i3是三十万级别中唯一标配空气悬挂的轿车，且采用了双球+多连杆悬挂，驾驶舒适度高。智己L7、特斯拉model3、极氪001均采用的多连杆悬挂，舒适度比五连杆高；蔚来ET5的底盘配置不高，五连杆的舒适度不及多连杆，且不能选配空气悬挂和HUD抬头显示，这方面稍逊于竞品。 图：智能驾驶对比
来源：并购优塾
考虑到电池是整辆车成本居首的硬件，我们采用单位电池价格指标（即：车底价/电池容量），该指标越高，说明消费者每购买1度电成本。对比下来，ET5（0.44）续航里程仅有560公里，性价比要明显低于竞品，同样的续航里程，宝马i3车价仅要26万、比亚迪海豹仅要21万，小鹏P7续航里程达到625公里，售价也仅有23.5万。图：性价比对比
来源：并购优塾
接下来，对各车型对标产品的对比评分，以及核心增长驱动力、关键竞争要素，我们挨个来拆解：
（后文还有大约6000字内容，详见产业链报告库。可长按识别下方二维码，即可订阅）即日起，我们不再在公众平台提供全部内容，仅保留部分内容，以供试读。如需获取本报告全文，请长按识别下方二维码，订阅产业链报告库：此外 ，我们还出了一套《估值建模方法论》的系列视频。它，就像买菜需要公平秤、测量天气需要温度计一样，是一把辅助进行经济资源要素配置的标尺，运用于现代经济的各个角落。经过几年的攻坚克难，我们也形成了一整套方法论体系——扫描下方图中二维码，即可订阅：书里，浓缩了过去几年的研究成果，行业内很多人都在看。可扫码查阅：【产业链地图，版权、内容与免责声明】1）版权：版权所有，违者必究，未经许可不得翻版、摘编、拷贝、复制、传播。2）尊重原创：如有引用未标注来源，请联系我们，我们会删除、更正相关内容。3）内容：我们只做产业链研究，以服务于实体经济建设和科技发展为宗旨，本文基于各产业链内公众公司属性，据其法定义务内向公众公开披露之财报、审计、公告等信息整理，不采纳非公开信息，不和任何利益关联方接触，不为未来变化背书，不支持任何形式决策依据，不提供任何形式投资建议。我们力求信息准确，但不保证其完整性、准确性、及时性，亦不为任何个人决策和市场变化负责。内容仅服务于产业链研究需求、学术讨论需求，不提供证券期货市场之信息，不服务于虚拟经济相关人士、证券期货市场相关人士，以及无信息甄别力之人士。如为相关人士，请务必取消对本号的关注，也请勿阅读本页任何内容。4）格式：我们仅在微信呈现部分内容，标题内容格式均自主决定，如有异议，请取消对本号的关注。5）主题：鉴于工作量巨大，仅覆盖部分产业链，不保证您需要的行业都覆盖，也不接受任何形式私人咨询问答，请谅解。6）平台：内容以微信平台为唯一出口，不为任何其他平台负责，对仿冒、侵权平台，我们保留法律追诉权力。7）完整性：以上声明和本页内容以及本平台所有内容（包括但不限于文字、图片、图表、产业链地图）构成不可分割的部分，在未详细阅读并认可本声明所有条款的前提下，请勿对本页面以及本平台所有内容做任何形式的浏览、点击、转发、评论。【数据支持】部分数据，由以下机构提供支持，特此鸣谢——国内市场：Wind数据、东方财富Choice数据、智慧芽专利数据库、data.im数据库、理杏仁、企查查；海外市场：Capital IQ、Bloomberg、路透，排名不分先后。想做海内外研究，以上几家必不可少。如果大家有购买以上机构数据终端的需求，可和我们联系。【Excel表】如您已是专业版、科技版会员，可联系我们，提供凭证后，即可获取研究底稿EXCEL表。微信：bgys2015人类社会的进化史，本质上就是两个词：生产力、生产关系。而产业链研究，本质上其实就是在思考，生产力，它到底是如何进化的。因而，我们的产业链思考，也沿着关于“生产力”的两大问题，持续展开：