【路标跟踪专栏】系统性风险爆发与策略应对

我们在8月22日刊发第一篇【主要矛盾专栏】（题目为：通胀中枢与货币政策反馈）中，做出了“全球金融紧缩进入第二阶段”的判断，并制定了兼顾全球经济软着陆或硬着陆两条路径的【组合解决方案】，即：多头黄金（软着陆场景有利），空头纳斯达克股指期货（硬着陆场景有利），且此时二者盈亏比均较高。

自刊发以来，该解决方案的绝对收益率为9.9%（无杠杆），被动跟踪大类资产趋势的配置策略在这段期间的收益率为0.02%。

8月时，尽管笔者认为软着陆的可能性更大，但最近一个月市场的选择是相信硬着陆，硬着陆场景对应头寸“纳斯达克指数空头”收益14%，而软着陆场景对应头寸“沪金期货多头”亏损1.3%。可见组合策略并不需要精准预测所有细节。

数据来源："Wind"系统

人总是受限于自身的经验和内心良好的希望，也许8月份时期待欧美软着陆也有部分源自“内心良好的希望”，然后，现实是残酷的，最近所有底层因素驱动都呈现出正反馈加强特征，这造成我们跟踪的路标路标系统呈现出爆炸之势。

美债市场已经呈现硬着陆定价，美国短债利率以史无前例的速度上涨，长债利率倒挂程度直指70年代末的硬着陆时期。

数据来源："Bloomberg"系统

扣除通胀预期后的实际利率也突破了上一个周期的顶部，超出美联储模型实际利率中枢100bp，显然，这样起飞的实际利率就是为了让需求快速着陆。严格意义上讲，现在的矛盾并非通胀本身，而是全球央行对通胀的政策反馈。

数据来源："Bloomberg"系统

就在上周，全球市场再度呈现出系统性风险爆发的特征：离岸美元流动性再度紧缩，程度接近于2月份俄乌战争刚刚受到市场关注的状态；欧元区、英国CDS价格相继突破7月份的前高，对了，突破前高的还有中国的CDS。

数据来源："Bloomberg"系统

全球金融条件紧缩集中反映到美元汇率上，美元汇率指数如火箭发射一般，4月份突破100以来，9月就上冲到了114，而距离上面的阻力位置（前高为2001年达到）还有10%。

数据来源："Wind"系统

金融紧缩的第二阶段特征是短端利率上升驱动整体利率抬升，并逐步蔓延至全面的信用紧缩。不再只是长久期资产下跌，而是现金流不够充沛的，或相对估值较高的所有资产类别都会下跌。

目前，从基本面上看，阻止金融紧缩的负反馈信号仍未出现，从金融紧缩到实体经济需求下降，这样的反馈可能有明显的延迟。在此期间，全球金融资产定价的地板已经出现裂痕，此时切忌再用均值恢复的经验体系做出判断，系统性风险将冲击每一个局部市场，当地板都不稳妥时，每个房间里的局部经验都可能失效，特别是在“百年未有之大变局”面前，我们那二三十年的经验真的不算什么，现在需要的是多路径演绎法，而非经验归纳法。

目前中国A股估值并不昂贵，拥挤度也不高，但我们仍需提防严重的尾部风险，脆弱性不在A股，而在整个全球金融体系之中，这样的系统环境下，“各种颜色的天鹅”都可能出现。

当前A股成交量极低，小规模抛售都可能带来价格巨大波动，特别是对中小盘股而言，此时，量化策略也容易失效。

欧美经济是软着陆还是硬着陆？答案尚未揭晓。我们将继续密切跟踪路标体系，一旦金融紧缩的负反馈信号出现，我们将调整【解决方案组合】，一旦金融紧缩结束，将可能有大机会出现，重要的是能亲眼看到这一天的到来。

祝各位朋友都能平稳度过这次全球系统性风险期！

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