【资本市场大家谈】中国企业发行GDR并在瑞士证券交易所上市
【本文内容为原创】
一
互联互通机制的最新动向
自2018年推行沪伦通以来，已有5家上海证券交易所上市公司成功发行全球存托凭证(Global Depositary Receipts, “GDR”)并在伦敦证券交易所上市。2022年2月，中国证券监督管理委员会（“中国证监会”）发布修订后的《境内外证券交易所互联互通存托凭证业务监管规定》，拓展了A股上市公司赴欧洲市场的融资渠道。目前，上海证券交易所和深圳证券交易所的上市公司可以在伦敦、瑞士、德国等欧洲主要交易市场发行GDR。
2022年7月，瑞士金融市场监管局（Swiss Financial Market Supervisory Authority）批准了瑞士GDR相关的上市新规，瑞士证券交易所（SIX Swiss Exchange，“瑞交所”）亦建立了专门的GDR上市和交易部门，将迎来第一批中国企业通过发行GDR的方式在瑞交所上市。瑞士拥有稳定的政治环境和可预测的监管政策，亦是全球最大的财富管理目的地，有广泛的国际投资者基础。目前已有10家中国公司宣布了在瑞交所发行GDR的计划，包括锂电产业链、生物医药、工程机械等行业的公司。
二
为什么要通过发行GDR的方式赴欧洲融资？
目前，境外投资者（除通过合资格境外投资者的特定渠道以外）通常不能直接投资在上海证券交易所/深圳证券交易所上市的公司。在互联互通的机制下，上海证券交易所/深圳证券交易所上市公司可以通过发行基础股份为A股的GDR，在欧洲主要交易所上市。
以瑞交所为例，在瑞交所发行GDR主要面向的是境外的机构投资者。一方面，发行GDR可以为A股公司引入优质的境外投资者，拓宽公司的融资渠道，提升公司在国际市场的知名度和推进海外市场的布局。另一方面，可以让境外投资者认识到中国企业的价值，增加投资中国公司的渠道。在互联互通机制下，投资者在认购GDR后，可以在二级市场交易GDR，亦可以在禁止兑回期结束后（上市日起120天后），将GDR兑回成A股并在A股市场上出售。
三
中国公司赴瑞交所发行GDR需要满足哪些基本条件？
根据中国证监会及瑞交所的要求，A股上市公司在瑞士发行GDR需要符合以下条件：
1. 市值：在上海证券交易所或深圳证券交易所上市，且公司市值不低于人民币200亿元。
2. 存续时间：持续经营3年以上。
3. 股本：在首个交易日，GDR发行人的股本不低于2500万瑞士法郎。
4. 财务报表及审计师：按照适用于GDR发行人的财务报告标准编制财务报表至少三年，且已委任符合关于审计师核准和监管的瑞士联邦法案相关要求的审计师（中国证监会认可的审计师即可满足此项要求）。
5. 流通股：GDR必须至少有20%的自由流通比例，且公众持有的GDR市值不低于2500万瑞士法郎。
6. 定价：发行价格按比例折算后不得低于定价基准日前20个交易日基础股票收盘均价的90%。
四
发行时间表及主要审批环节
1. 发行时间表及流程
瑞士GDR的发行及审批流程相较于香港IPO更为简单，通常在3-4个月左右的时间可以完成。项目的基本流程如下：
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2. 境内外监管审批
就境内的审批流程而言，中国公司赴境外上市需向中国证监会递交上市申请，并取得批复。如属于特定行业的公司，还需取得行业监管部门的批复（例如银行及保险业的公司需取得中国银行保险监督委员会的批复）。此外，针对作为GDR基础证券的新增A股股票，发行人需在GDR上市日前2个交易日，向所在中国境内交易所递交上市申请。
针对瑞士的审批流程，主要由瑞士交易所监管局（SIX Exchange Regulation AG）审查上市申请文件，由瑞士交易所监管局招股书办公室（Prospectus Office）审查招股书。通常而言，瑞士交易所监管局需要20至30个交易日审查招股书及上市申请。招股书办公室主要从招股书的完整性、一致性及可理解性的角度进行审阅。
五
瑞士GDR项目的主要参与方
全球协调人、账簿管理人及稳市商：全球协调人和账簿管理人负责GDR发行的整体协调工作及GDR的承销和发行。瑞交所没有强制要求全球协调人及账簿管理人必须是瑞交所的会员。稳市商主要负责进行超额配售GDR以稳定在上市日后30天内市场价格。由于稳市商需要在二级市场上交易GDR，需要由瑞交所会员担任。
上市代理：瑞交所要求由一名瑞交所的认可代表(Recognized Representative)代表发行人递交上市申请及作为与瑞交所的主要沟通渠道。通常而言，上市代理由发行人的境外法律顾问担任。
存托行及托管行：GDR发行人需聘请存托行存放GDR，办理GDR的生成及注销，向GDR持有人进行派息并行使表决权等。托管行会协助处理基础股份A股相关的事宜。此外，瑞交所要求上市发行人需聘请一名付款代理(Paying Agent)处理派息等其他公司行为，该角色亦可以由存托行担任。
发行人及承销商境内外律师：负责起草招股书、准备上市申请文件、开展尽职调查、出具境内外法律意见等工作。
审计师：负责出具审计报告。瑞交所要求非瑞士的审计师需要是由政府监管的审计机构或由瑞士联邦委员会认可的外国审计监管机构监管。中国证监会属于受认可的外国审计监管机构。
行业顾问：负责出具行业报告，作为招股书行业章节的基础。
跨境转换机构：在GDR发行完成后，GDR的跨境转换（包括GDR兑回成A股及由A股生成GDR）需要通过特定的跨境转换机构完成。跨境转换机构需要是瑞交所的会员并且在深圳证券交易所/上海证券交易所备案。
六
在瑞交所上市后的合规义务
瑞交所在今年7月修订了GDR规则。根据GDR新规的要求，GDR发行人上市后的合规义务主要如下。
定期报告：GDR发行人需要刊发年度报告和半年度报告，瑞交所对于刊发季报没有强制性的要求。财务报告可以按照中国会计准则编制。
管理层交易：GDR发行人的董事和管理层交易GDR及基础股份A股均需要进行权益申报。具体而言，董事和管理层需要在进行交易后的两个交易日内告知发行人，发行人需要在随后的三个交易日内在瑞交所的电子申报平台进行申报。
公司治理：瑞士规则下公司治理相关的要求不适用于GDR发行人。GDR发行人需要遵守其国内市场的公司治理要求，并在招股书和上市后的年度报告中作出相关确认。
股价敏感信息：当发生可能影响合理的市场参与人进行投资决策的股价敏感事件时，GDR发行人需要在知悉股价敏感信息后尽快披露。股价敏感事件包括盈利预警、并购、重组、收购要约、重大的董事和管理层的变化等。
七
贝克·麦坚时团队在GDR项目的行业经验
贝克·麦坚时是极少数在瑞士苏黎世设有办公室的国际律师事务所。我所在苏黎世的资本市场团队有瑞交所认可的“上市代理”资质，可以为客户递交上市申请并直接与瑞交所进行对话。我们位于北京和上海办公室的境内（通过奋迅·贝克麦坚时联营办公室）及国际资本市场团队和我们苏黎世资本市场团队可以为客户提供一站式的境内、境外法律服务。我们目前参与了大多数上述已经公告的A股上市公司计划发行GDR并在瑞交所上市的项目（以发行人律师、承销商律师或存托行律师的身份）。我所亦曾担任中国太平洋保险（集团）有限公司的英国、美国及香港法律顾问，协助其在沪伦通机制下发行GDR并在伦敦证券交易所上市。
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