王维钢观点君晟会议发言-转换投资理念，提高注重研发投入的科创企业估值20190106

王维钢博士 常晟投资

一、中国资本市场市值行业分布变化趋势需体现中国科创产业升级进程。

ICT行业5-10年内在中国资本市场中占20%以上市值才能客观描述中国在世界产业链中实现战略升级的发展态势。目前中国与美国市场差距仍比较大，从A股结构来看中国资本市场市值30%还是在大金融领域。全市场总市值：大金融（银行9.0、非银4.1、地产2.2）合计15.3万亿占约28%，ICT（电子3.1、计算机2.0、通信0.9）合计6万亿约10%。

《王维钢观点君晟月会发言-从旧经济到新经济的蓝筹行业切换仍将持续20180331》曾统计过：“上证50指数有62%市值分布于大金融行业，大金融及能源合计77%，深创100指数主要分布于软件、电子（含通信、硬件）、机械、制药、服务、食品等六大行业合计81%。”

在市场低迷的情况下，投资者更倾向于紧缩战线、增配确定性高盈利预期的银行白酒等行业。注重研发投入的科创企业盈利规模不如银行白酒这类企业，投资者弃之如履，近年来科创企业市值比重与行业估值整体大幅下降。科创企业经营者在加大研发投入和维持较高盈利规模之间两难取舍，在市值下降压力下屈从于资本市场价值观偏好。资本市场盈利偏好某种程度上约束了科创企业经营者加大研发投入的决心和力度，对中国科创产业集群加快技术升级赶超世界先进水平是不利的。

资本市场需要把社会资本有效配置到能够提升中国在世界产业链格局中战略地位的产业集群领域，因此需要引导市场投资价值理念。我们应该借助中央做出科创板决策的东风，进一步倡导提升注重研发投入的科创企业估值水平。

二、华为是通过巨大研发投入已经取得5G技术领先优势的全球企业。

最近两年美国政府全面封杀华为在西方国家5G业务的拓展，美国对单一公司全力封杀的现象在全球经济史上比较罕见。

华为高研发投入形成的5G技术领先优势是美国封杀的根源。2018年末各个主要国家接踵开展5G的测试，包括AT&T/爱立信/诺基亚在美国等国和华为在中国、英国、德国、日本、意大利的商用测试，测试结果让人吃惊，华为与竞争者的技术差异非常大。这些测试结果说明美国政府在有计划地封杀华为是有原因的，华为与竞争者诺基亚爱立信在5G专利技术储备上差距拉开了。

根据GSA2018年末发表的报告：在5G发展方面，截至2018年12月中旬，全球197家运营商对226张5G移动网络和5GFWA网络进行了测试、试验、计划部署、试商用部署和商用部署。全球有14家运营商宣布已经试商用部署/非常有限地可用部署了非3GPP标准兼容/3GPP标准兼容的5G服务。

根据2018年12月AT&T在美国的测试结果，5G(下行速度195Mbps)与4G（187Mbps）差异很小，表明美国AT&T的5G设备供应商还没有真正实现5G技术换代。

2018年11月在英国华为与运营商Three进行了5G路由器测试，最高速度2Gbps、平均速度为1Gbps、远超过同期诺基亚与英国运营商700Mbps的测试结果。2017年10月底沃达丰携手华为打通了意大利第一个5G端到端链接，下行速率高达2.7Gbps，2018年12月华为与意大利运营商TIM进行5G测试，速率高度2.7Gbps。2018年2月末华为与印度运营商Bharti Airtel进行了首次5G测试，速率达3Gbps。华为与日本第一大运营商NTT Docomo的5G测试成果最为显著，速率达到4.52Gbps，这相比AT&T2018年12月 5G网络测试约195Mbps快了21倍多。

《5G测试确认，诺基亚700M/秒，爱立信1GB/秒，华为超快》2019年1月1日

https://t.cj.sina.com.cn/articles/view/6608569207/189e6c37700100cx38?from=tech&subch=

三、中国尤其是华为已经取得5G标准与专利的数量与质量领先优势。

全世界5G标准立项数中国移动排第一、华为排第二，中国制造商和运营商合计占了全球5G标准立项数的42%（中国21项/全球50项），美国对华为的 封锁政策在实施上会比较困难。

全世界5G标准立项并且通过的企业是中国移动10项，华为8项，爱立信6项，高通5项，日本NTTDOCOMO 4项，诺基亚4项，英特尔4项，三星2项，中兴2项，法国电信1项，德国电信1项，中国联通1项、西班牙电信1项、Esa1项。按国家统计，中国21项，美国9项，欧洲14项，日本4项，韩国2项。

中国信息通信研究院知识产权中心发布有关5G标准必要专利统计显示，华为以1970件5G声明专利排名第一，全球占比17%，Nokia1471件13%，LG1448件12%，其余前10位企业Ericsson、Samsung、Qualcomm、中兴、Intel、大唐和Sharp，中国三家企业占30%。

目前诺基亚和爱立信在5G技术上还没有跟上华为的脚步，测试速度跑不起来。2019年是5G全面实施的元年，限制华为的国家像美国、英国、加拿大、澳大利亚会意识到要么放弃与其他全球发达国家同步发展5G，要么只能让华为重新加入本国市场竞争。英国军情六处处长扬格认为，5G技术基本上以中国技术、主要是华为技术为基础，英国在是否使用华为5G技术上面临艰难抉择。华为轮值董事长胡厚崑曾表示：若美国允许华为参与5G建网，4年可省200亿美元。美国的封杀华为政策需要美国消费者买单。

《围绕争取5G全球领先，我们正在不断加速》2019年1月11日

http://news.idcquan.com/tx/157190.shtml

《英国军情六处：华为技术是5G基础，很难抉择用不用》2018年12月4日

https://new.qq.com/omn/20181204/20181204A0YHMC00

四、华为是注重研发投入、引导中国产业升级的全球领军企业、是遭到围追堵截的红一方面军。

华为已经不能只作为行业单一子领域领导企业看待，华为是中国唯一一个可以在ICT行业多个子领域里与全球500强企业对标抗衡的中国公司。如下图所示，华为对标500强ICT跨国企业情况：华为在ICT消费者业务领域的赶超对标跨国企业是苹果、三星，在网络通信设备领域对标思科、爱立信、诺基亚，在IT服务领域对标IBM，在半导体领域对标高通、德仪、博通、NVIDIA、Intel，在计算机办公设备领域对标HP，在计算机软件-云计算服务领域对标VMWare。

五、应提升引导加大研发投入理念的华为关联ICT产业集群估值水平。

由于现在华为还不是上市公司，要研究与华为产业关联度较高的A股港股ICT产业科创上市公司产业集群作为可投资标的。中国ICT科创上市公司在2018年整体跌幅比较大，有些上市公司受困于贸易战的影响，市场对盈利预期打了很大的折扣。

华为MATE20智能手机2018年全球供应商一览表

ICT科创企业与其他行业企业最重要的差别是研发投入的数量与质量。没有研发投入的数量与质量，科创企业做得再大也只能是联想。科创企业舍得研发投入，才能在未来有可能取得技术领先优势。这也是为什么创投公司愿意投还没有盈利的科创企业的部分原因。

ICT行业不能完全从今年明年的盈利预测来判断投资价值，不能拿银行白酒这类低技术高盈利行业的估值区间来类比研发投入较大的ICT科创行业的合理估值区间，盈利高的银行白酒行业对中国产业升级未必有多大贡献。目前公募私募机构投资者最喜欢这些确定性高盈利行业，如果投资者长期偏好确定性高盈利的行业，要利用资本市场促进中国产业升级的难度很大。投资者不能投资非上市公司华为，不能支持华为全球竞争，那么接受华为关联ICT产业集群上市公司更高估值水平是投资者能做出的微薄贡献。

六、中央推出科创板决策是市场转换投资理念的东风。

2018年年末中央领导吹响了科创板的号角，我们应该跟进倡导市场转换投资理念。

2019年市场指数变幅大概率是正数。投资者不要太在意个股估值的影响，要研究ICT科创企业的研发投入的数量和质量。在整个经济从磨底到复苏的过程中，投资者要对小市值高弹性的ICT科创企业多做关注。

选出有技术累积优势与研发投入比较大的科创型企业，在2019年获得100-200%的收益也不是不可能。2019年指数可能只有5-10%的增长，如果市场投资理念做出合理调整，形成一定市场共识，今年可以做到选出较大涨幅的股票组合。

历史文献索引

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王维钢、谭晓雨专著《投资博弈20年-专业投资修炼实录》2017年11月文汇出版

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