君晟会议纪要2019年5月5日全国机构投研总监头脑风暴约会辰月立夏会议纪要改定稿20190512

君晟全国机构投研总监头脑风暴约会是君晟研究社区目前的唯一线下学术交流活动。会议从每月末周日下午13:30到20:30，上海静安公园，累计七小时。

2019年5月5日周日辰月立夏会议轮值主持人：袁豪华创首席/王维钢常晟投资，轮值主讲人：荀玉根海通副所长策略16-18第一，行业金牌首席：范超长江建材18第一、龚里兴业交运15-18第一、孙金钜新时代所长中小盘16-18第一、袁豪华创地产金牛奖18第一。

君晟精选会议4-5月通告：

4月15日周一15:30-18:00许兴军广发电子17-18第一主讲、陈立秋国联安基金总监主持，韦尔股份高管。

4月20日周六14:30-18:30王鹤涛长江副所长钢铁12-18第一、马太化工18第二、韩轶超交运、魏凯石化、毕春晖建筑五位长江周期天团首席主讲、蔡峰南华基金助总主持，威派格、风语筑高管。

4月25日周四15:30-19:30冯福章安信副总军工14-18第一、裘孝锋光大副所长化工/石化18第一主讲军工/能源精选会议、梁剑泰信基金总监主持。

5月11日周六14:30-21:30范杨国君家电15-17第二、董广阳华创所长食品15-17第一主讲大消费精选会议，王维钢常晟投资主持，英科医疗董事长。

5月18日周六15:30-19:30陈佳长江农业17-18第一、侯宾东吴通信首席主讲农业/通信精选会议、谭晓雨国泰君安主持。

5月23日周四15:30-19:30张乐广发汽车17-18第一主讲大消费精选会议、聂挺进浙商基金总经理主持。

君晟头脑风暴约会2019年后续月度会议预告

预计2019年6月2日周日巳月会议，轮值主持人：黄燕铭国泰君安研究所所长，轮值主讲人：李超华泰宏观首席、陈果安信策略首席，行业金牌首席：鲍荣富华泰副所长建筑18第一、刘洋申万计算机18第二、邓勇海通石化15-17第一、刘越男国君社服16-18第二、陈其平复星医药国际部投资总监（医药行业）。

预计2019年7月7日周日午月会议，轮值主持人：翟金林华商基金上海总经理，轮值主讲人：张忆东兴业副所长，行业金牌首席：刘晓宁申万副总电力15-18第一、管泉森/徐春长江家电14-18第一、鄢凡招商电子18第二、吴立天风副所长农业 15-16第一。

预计2019年8月4日周日未月会议，轮值主持人：李蓉伏明资产，轮值主讲人：王胜申万副总策略17第二、黄文涛建投副所长16固收第一，行业金牌首席：吕娟方正副所长机械12-13/18第一、郭鹏广发环保15-18第一、戴志锋中泰副所长银行18第二、邬博华长江电新16-17第一。

预计2019年9月1日周日申月会议，轮值主持人：王进君富投资，轮值主讲人：郭磊广发宏观17-18第一，行业金牌首席：邹润芳天风副所长机械15-17第一、巨国贤广发有色13-14/16-18第一、沈涛广发煤炭14-18第一、待定。

预计2019年10月7日周一重阳会议，轮值主持人：公募机构总监，轮值主讲人：谢亚轩招商宏观首席、待定，行业金牌首席：李俊松.中泰副所长煤炭15-18第二、待定。

(各月主讲人报名更新中~~)君晟研究社区是开放包容的学术交流平台，各位优秀首席可以主动联系您熟悉的君晟群委和君晟主持人来君晟约会主讲。

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会议纪要目录

（一）本次君晟会议发言主题索引：

（二）历次君晟会议主持人/主讲人及回复参会邀请的嘉宾：

（三）历次君晟会议问卷调查结论：

1、君晟嘉宾最关注的重点行业：

2、君晟嘉宾最关注的宏观策略金工议题：

3、君晟嘉宾对上证指数所在区间预测：

（四）会议纪要延迟推送机制：

（五）君晟常驻天团机制和轮值行业金牌机制：

（六）历次君晟会议安排综述：

（七）本次君晟会议发言要点：

（八）历史文献回顾：

正文部分

（一）本次君晟会议发言主题索引：

参会的公募机构投研总监在会议纪要中可不记录发言或可不披露姓名记录发言。

A  荀玉根-海通副所长策略首席

主题：这波调整的性质及前景

B 孙金钜-新时代所长中小盘首席

主题：再融资并购重组和科创板的制度改革红利与中小盘精选个股推荐

C 龚里-兴业交运首席

主题：快递行业运行分析和竞争格局展望

D 范超-长江建材首席

主题：寻找周期行业中的成长股机会

E W-某公募机构总监

主题：未来投资机会继续集中在行业领先的优势龙头企业

F L-某公募机构总监

主题：看好消费医药龙头，分拆上市和科创板对标企业调整后有机会

G 黄树军-永望资产总经理

主题：5月是震荡月，重点推荐科技股和消费股

H 袁豪-华创地产首席

主题：房地产行业展望

I 汪铭泉博士-锐隆投资董事长/君晟群委

主题：五月份多看年报季报，耐心等待下半年机会

J 徐钧-顺网科技董事/原董秘

主题：主题：中国缺乏基础物理研究，自动驾驶目前还是个伪概念，不看好A股芯片公司

K 袁鹏涛-中域投资总经理

主题：主题：依然呈现“熊市已经结束， 牛市尚未可知，中型蓝筹为主线”的逻辑

L郑楚宪-宝樾投资合伙人/君晟主持

主题：调整期各路投资者各取所需，从行业拐点中选股，可低吸不可追高

M T-某公募机构总监

主题：主题：指数围绕3000点上下运行，专注筛选好企业逢低买入

N 谢荣兴-所长/君晟群委

主题：中央提高资本市场定位起因于2019年经济形势转差的判断共识

O 王维钢博士-常晟投资董事长/君晟群委

主题：市场回调是逢低择优建仓机会，赞同聂庆平股指期货加剧股灾的观点20190505

贸易战升级后的中国对策20190511

P Z-某公募机构总监

主题：长期看好行业龙头

Q 徐智麟-钧齐投资董事长/君晟群委

主题：第一阶段的政策推动行情基本结束，看好疫苗子行业

R 崔磊-肇万资产

主题：5月转入震荡，大熊市后重建年份震荡期紧盯穿越型资产

王继青-滚石投资董事长-君晟主持17年1月22日、18年1月7日收官、19年1月27日开年

徐智麟-钧齐投资董事长-君晟群委19年1月6日收官

聂挺进-浙商基金总经理-君晟主持17年4月2日、18年3月4日、19年3月3日惊蛰、19年5月23日

谭晓雨-国泰君安-君晟群委、君晟主持16年12月22日君晟铂金奖颁奖礼、17年4月23日、18年3月31日、19年3月31日、19年5月18日

王维钢-常晟投资董事长-君晟群委、君晟主持17年7月2日、18年6月3日、19年5月5日立夏、19年5月11日

黄燕铭-国泰君安研究所所长18年2月4日、19年6月2日

翟金林-华商基金上海总经理-君晟主持17年7月30日、18年7月1日、19年7月7日、19年6月

李蓉-伏明资产总经理-君晟主持16年12月22日君晟铂金奖颁奖礼、17年8月27日、18年8月5日、19年8月4日立秋

王进-君富投资总经理-君晟主持17年9月24日、18年9月2日、19年9月1日

郑楚宪-宝樾投资合伙人-君晟主持16年10月30日、17年11月4日、18年12月2日、19年11月3日立冬

蔡峰-南华基金助总-君晟主持16年11月27日、17年12月2日、18年11月4日、19年12月1日、19年4月19日

陈立秋-国联安基金总监-君晟精选主持19年4月15日

梁剑-泰信基金研究总监-君晟精选主持19年4月25日

张海波-人保资管总监-君晟精选主持19年6月

王炫-上投摩根基金总监-君晟精选主持19年6月

（二）历次君晟会议主持人/主讲人及回复参会邀请的嘉宾：

2019年5月5日周日辰月立夏会议，轮值主持人：袁豪华创首席/王维钢常晟投资，轮值主讲人：荀玉根海通副所长策略16-18第一，行业金牌首席：范超长江建材18第一、龚里兴业交运15-18第一、孙金钜新时代所长中小盘16-18第一、袁豪华创地产金牛奖18第一。

5月5日会议回复参会邀请的嘉宾有：谭晓雨国泰君安、陈立秋国联安基金总监、廖发达华安基金、蔡峰南华基金助总、张海波人保资产、梁剑泰信基金总监、王炫上投摩根基金总监、黄列浦发安盛基金总监、王春华安基金；

荀玉根海通副所长策略首席，郭磊广发宏观首席、范超长江建材首席、龚里兴业交运首席、孙金钜新时代所长中小盘首席、袁豪华创地产首席、李超华泰宏观首席、刘洋申万计算机首席、巨国贤广发有色首席、李俊松中泰副所长煤炭首席；

汪铭泉锐隆投资群委、徐智麟钧齐投资群委、谢荣兴所长群委、王维钢常晟投资群委、陈钢普之润群委、李蓉伏明资产、郑楚宪宝樾投资、王进君富投资、袁鹏涛中域投资、徐捷、崔磊肇万资产、黄树军永望资产、张弓国泰投资、陈其平复星医药海外投资总监。

2019年3月31日周日卯月会议，轮值主持人：谭晓雨国泰君安，轮值主讲人：王德伦兴业策略18第二，行业金牌首席：李跃博兴业副所长社服15-18第一、苏晨兴业电新17第二18第一、旷实广发传媒18第一、赵湘怀光大非银16第一。

3月31日会议回复参会邀请的嘉宾有：谭晓雨国泰君安、许之彦华安基金事业部总监、陈立秋国联安基金总监、廖发达华安基金、蔡峰南华基金助总、张海波人保资产、楚天舒汇添富基金总监；

王德伦兴业策略首席、李跃博兴业副所长社服首席、苏晨兴业电新首席、赵湘怀光大金融首席、陈果安信策略首席、邓勇海通石化首席、黄文涛建投副所长宏观首席、李超华泰宏观首席、旷实广发传媒首席；

汪铭泉锐隆投资群委、徐智麟钧齐投资群委、谢荣兴所长群委、王维钢常晟投资群委、陈钢普之润群委、李蓉伏明资产、王继青滚石投资、郑楚宪宝樾投资、王进君富投资、袁鹏涛中域投资、徐捷、崔磊肇万资产、杨士军同华投资、申云祥益昶资产。

2019年3月3日周日惊蛰会议，轮值主持人：聂挺进浙商基金总经理，轮值主讲人：谢亚轩招商宏观首席、科创板权威机构研究者，行业金牌首席：武超则建投所长通信12-18第一、穆方舟国君轻工15-17第二、 刘欣琦国君非银17-18第二、杨勇胜招商食品18第一、陈奇中泰农业15-16第二17-18第三。

3月3日会议回复参会邀请的嘉宾有：谭晓雨国泰君安、李慧勇华宝基金副总裁、袁宜富国基金首席经济学家、许之彦华安基金事业部总监、蔡红标人保资产总监、陈立秋国联安基金总监、廖发达华安基金、蔡峰南华基金助总、梁剑泰信基金研究总监、张海波人保资产、侯春晓上交所研究所、楚天舒汇添富基金总监、李家春长信基金助总、黄列浦发基金研究总监；

武超则建投所长通信首席、谢亚轩招商宏观首席、罗云锋招商宏观首席、穆方舟国君轻工首席、 刘欣琦国君非银首席、杨勇胜招商食品首席、赵湘怀光大金融首席、刘晓宁申万副总公用首席、郭鹏广发环保首席、黄文涛建投副所长宏观首席、管泉森长江家电首席、刘洋申万计算机首席、李超华泰宏观首席、旷实广发传媒首席、陈奇中泰农业首席、邬博华长江电新首席、冯福章安信军工首席；

汪铭泉锐隆投资群委、徐智麟钧齐投资群委、谢荣兴所长群委、王维钢常晟投资群委、陈钢普之润群委、李蓉伏明资产、郑楚宪宝樾投资、王进君富投资、袁鹏涛中域投资、徐捷、崔磊肇万资产、杨士军同华投资、申云祥益昶资产。

2019年1月27日周日己亥年开年会议，轮值主持人：王继青滚石投资董事长，轮值主讲人：王胜申万副总策略17第二、王涵兴业首席经济学家宏观16-18第二，行业金牌首席：冯福章安信副总军工14-18第一、徐佳熹兴业医药 14/16-18第一。

1月27日会议回复参会邀请的嘉宾有：谭晓雨国泰君安、李慧勇华宝兴业基金副总裁、陈立秋国联安基金总监、廖发达华安基金、蔡峰南华基金助总、梁剑泰信基金研究总监、张海波人保资产、徐皓国泰基金、楚天舒汇添富基金总监、侯春晓上交所研究所；

武超则建投所长通信首席、王涵兴业首席经济学家、徐春长江所长家电首席、杨勇胜招商食品首席、赵湘怀光大金融首席、徐佳熹兴业医药首席、冯福章安信副总军工首席、刘晓宁申万副总公用首席、鲍荣富华泰建材首席、管泉森长江家电首席、刘洋申万计算机首席、龚立兴业交运首席、李超华泰宏观首席、孙金钜新时代所长中小盘首席、旷实广发传媒首席、王德伦兴业策略首席；

汪铭泉锐隆投资群委、徐智麟钧齐投资群委、谢荣兴所长群委、陈钢普之润群委、王维钢常晟投资群委、王继青滚石投资董事长、李蓉伏明资产总经理、郑楚宪宝樾投资合伙人、王进君富投资总经理、袁宏涛中域投资、徐捷、崔磊肇万资产、张弓国泰投资、黄颢路添资产。

2019年1月6日周日戊戌年收官会议，轮值主持人：董广阳华创研究所所长/徐智麟钧齐，轮值主讲人：刘富兵国盛副所长金工14-17第一，行业金牌首席：董广阳华创所长食品15-17第一、笃慧中泰副所长钢铁15-18第二、马鲲鹏申万银行16-17第二。

1月6日会议回复参会邀请的嘉宾有：谭晓雨国泰君安、李慧勇华宝兴业基金副总裁、詹粤萍民生通惠资管副总裁、陈立秋国联安基金总监、廖发达华安基金、蔡峰南华基金助总、梁剑泰信基金研究总监、张海波人保资产、楚天舒汇添富基金总监、沈晔长安基金总监、张霖新华基金研究总监、陆玲玲财通基金研究总监、牛永涛益民基金研究总监、侯春晓上交所研究所；

刘富兵国盛副所长金工首席、董广阳华创所长食品首席、笃慧中泰副所长钢铁首席、马鲲鹏申万银行首席、武超则建投所长通信首席、王涵兴业副所长宏观首席、杨勇胜招商食品首席、赵湘怀光大金融首席、徐佳熹兴业医药首席、冯福章安信副总军工首席、刘晓宁申万副总公用首席；

汪铭泉锐隆投资群委、徐智麟钧齐投资群委、谢荣兴所长群委、陈钢普之润群委、王维钢常晟投资群委、王继青滚石投资董事长、李蓉伏明资产总经理、郑楚宪宝樾投资合伙人、王进君富投资总经理、袁宏涛中域投资、徐捷、黄树军永望投资、崔磊肇万资产、张弓国泰投资。

2019年1月前的参会记录在以往月份会议纪要中可查询到，在本月会议纪要删去。

（三）历次君晟会议问卷调查结论：

1、君晟嘉宾最关注的重点行业：

参加问卷调查的嘉宾对重点行业的关注程度变化比较记录：

2019年4月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：通信、计算机、医药、电子、新能源。

2019年3月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：军工、计算机、电子、通信、新能源。

2019年2月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：通信、电子、计算机、新能源、非银。

2019年1月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：通信、新能源、军工、计算机、传媒。

2018年12月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：通信、医药、新能源、军工、计算机。

2018年10月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：通信、地产、非银、新能源、医药。

2018年7月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：医药、建材、钢铁、化工、计算机、电子、新能源。

2018年6月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：医药、计算机、军工、新能源。

2018年5月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：医药、新能源、化工、军工。

2018年4月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：医药、计算机、军工、通信、电子、新能源。

2018年3月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：计算机、医药、军工、电子、新能源。

2018年2月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：新能源、地产、医药、有色、计算机。

2018年1月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：医药、银行、地产、非银、军工。

2017年12月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：医药、有色、化工、新能源、军工。

2017年11月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：新能源、电子、军工。

2017年10月下旬君晟嘉宾最关注的行业是：医药、电子、银行、非银。

2017年9月中下旬君晟嘉宾最关注的行业是：计算机、新能源、电子、医药、通信。

2017年8月中下旬君晟嘉宾最关注的行业是：化工、计算机、有色、新能源、医药。

2017年7月中下旬君晟嘉宾最关注的行业是：新能源、有色、化工。

2017年6月中下旬君晟嘉宾最关注的行业是：电子、新能源、家电。

2017年5月中旬君晟嘉宾最关注的行业是：电子、传媒、新能源、非银、医药。

2017年3月中下旬君晟嘉宾最关注的行业是新能源、军工、医药、汽车。

2017年2月中旬君晟嘉宾最关注的行业是医药、军工、有色、食品。

2017年1月中旬嘉宾最关注的行业是军工、医药和化工。

2016年11月中旬嘉宾最关注的行业是建筑和化工。

2、君晟嘉宾最关注的宏观策略金工议题：

2019年4月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：国企改革、行业轮动、发行监管改革、金融监管力度，国企改革攀升到首位，财税改革、中美金融贸易政策冲突的关注度有所回落，一带一路、地缘冲突、商品波动的关注度维持低位。

2019年3月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：行业轮动、发行监管改革、财税改革，行业轮动关注度升到首位，发行监管改革关注度升到次高位，金融监管力度变动、中美金融贸易政策冲突从最受关注有所回落，国企改革、一带一路、地缘冲突、商品波动的关注度维持低位。

2019年2月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：金融监管力度变动、中美金融贸易政策冲突、行业轮动，金融监管力度变动关注度升到首位，发行监管改革关注度维持高位，财政税收政策改革从最受关注有所回落，地缘冲突、国企改革、一带一路的关注度维持低位。

2019年1月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：财政税收政策改革、中美金融贸易政策冲突、行业轮动，金融监管力度变动和发行监管改革关注度维持高位，国企改革、一带一路、地缘冲突的关注度维持低位。

2018年12月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：财政税收政策改革、中美金融贸易政策冲突、行业轮动，金融监管力度变动和商品价格波动关注度维持高位，国企改革、一带一路、地缘冲突的关注度维持低位，财政税收政策改革超过中美金融贸易政策冲突升到第一位。

2018年11月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：中美金融贸易政策冲突、财政税收政策改革、行业轮动，金融监管力度变动和商品价格波动关注度维持高位，国企改革、一带一路、地缘冲突的关注度维持低位，中美金融贸易政策冲突升到第一位。

2018年10月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：财政税收政策改革、行业轮动、中美金融贸易政策冲突，金融监管力度变动和商品价格波动关注度维持高位，国企改革、一带一路、地缘冲突的关注度维持低位。

2018年8月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：财政税收政策改革、金融监管力度变动、中美金融贸易政策冲突，行业轮动关注度维持高位，发行监管改革关注度显著下降，一带一路、地缘冲突的关注度维持低位。

2018年7月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：财政税收政策改革、金融监管力度变动、行业轮动，中美金融贸易政策冲突和发行监管关注度维持高位，商品波动、一带一路的关注度维持低位。

2018年6月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：中美金融贸易政策冲突、金融监管力度变动、行业轮动，中美金融贸易政策冲突和金融监管关注度维持高位，国企改革、一带一路的关注度维持低位。

2018年5月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：中美金融贸易政策冲突、金融监管力度变动、行业轮动、商品价格，中美金融贸易政策冲突和金融监管关注度维持高位，商品价格关注度上升，财税改革、国企改革、一带一路的关注度维持低位。

2018年4月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：中美金融贸易政策冲突、金融监管力度变动、行业轮动，中美金融贸易政策冲突关注度继续攀升，发行监管政策关注度大幅下降，财税改革、国企改革、一带一路的关注度维持低位。

2018年3月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：中美金融贸易政策冲突、金融监管力度变动、发行监管政策，中美金融贸易政策冲突上升为最受关注议题，地缘冲突的关注度上升，国企改革、一带一路的关注度维持低位。

2018年2月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：金融监管力度变动、发行监管政策、行业轮动、中美金融贸易政策冲突，金融监管和发行监管跃升为最受关注议题，国企改革的关注度急剧下降，一带一路和地缘冲突的关注度维持低位。

2018年1月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：行业轮动、金融监管力度变动、中美金融贸易政策冲突，行业轮动仍然是最受关注议题，中美贸易政策与金融监管的关注度大幅上升，一带一路和地缘冲突的关注度维持低位。

2017年12月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：行业轮动、金融监管力度变动、发行监管政策改革、国企改革、大宗商品波动(后三个议题并列第三)，行业轮动仍然是最受关注议题，大宗商品波动关注度有较大幅度提升、金融监管的关注度大幅下降，一带一路和地缘冲突的关注度有所回升。

2017年11月末君晟嘉宾最关注的议题前三位：行业轮动、金融监管力度变动、发行监管政策改革，行业轮动仍然是最受关注议题，继续聚焦国内基本面，中美金融贸易政策变动进度和全球基建需求的关注度减少，极少人关注一带一路和地缘冲突。

2017年9月末君晟嘉宾最关注的议题前四位：行业轮动、国企混改、金融监管力度变动、财税政策，行业轮动仍然是最受关注议题，继续聚焦国内基本面、更少关注全球性因素。与前几期差异较大的是，极少人再关注发行监管政策改革。

2017年8月末君晟嘉宾最关注的议题：行业轮动、国企混改、金融监管力度变动、发行监管政策改革，行业轮动仍然是最受关注议题，继续聚焦国内基本面、更少关注全球性因素。

2017年7月末君晟嘉宾最关注的议题：行业轮动、国企混改、金融监管力度变动、发行监管政策改革，行业轮动成为最受关注议题，继续聚焦国内基本面、更少关注全球性因素。

2017年6月末君晟嘉宾最关注的议题：行业轮动、国企混改、金融监管力度变动、中美利率。金融监管与发行监管关注度显著回落，重新回归基本面、关注行业轮动和主题性因素。

2017年5月末君晟嘉宾最关注的议题：金融监管力度变动、发行监管政策、混改预期差。行业性和主题性因素关注度显著回落。

2017年3月末君晟嘉宾最关注的议题：行业轮动、国企混改、一带一路、财税政策改革、发行监管政策。3月份嘉宾更多关注行业轮动和一带一路、财税政策等国内热点主题，国企混改关注热度一直较高、国际议题关注度显著下降。

2017年2月末君晟嘉宾最关注的议题：一带一路、国企混改、发行监管政策。相比16年11月和17年1月，2月份嘉宾对特朗普的话题热度明显下降，嘉宾更多关注国内热点主题，国企混改关注热度一直较高。

3、君晟嘉宾对上证指数所在区间预测：

备注：本段所说的预测中值3100点是指3100-3200点百点区间。

2019年4月末嘉宾对2019年6月30日上证指数预测中值3100点，预测范围收敛于3000-3400点区间，预测上涨到3100点以上的受访者比例维持60%。

2019年3月末嘉宾对2019年6月30日上证指数预测中值3200点，预测范围收敛于3000-3400点区，预测上涨到3100点以上的受访者比例合计上升到59%，高达48%预测上涨到3200点以上。

2019年2月末嘉宾对2019年3月31日上证指数预测中值2900点，预测范围收敛于2800-3100点区间，预测上涨到2900点以上的受访者比例合计上升到60%，高达40%预测上涨到3000点以上。

2019年1月末嘉宾对2019年3月31日上证指数预测中值2700-2800点，预测范围收敛于2600-2900点区间，预测上涨到2700点以上的受访者比例上升到69%。

2018年12月末嘉宾对2019年3月31日上证指数预测中值2700点，预测范围收敛于2600-2800点区间，预测上涨到2700点以上的受访者比例52%。

2018年11月末嘉宾对2018年12月30日上证指数预测中值2700点，预测范围收敛于2600-2800点区间，预测上涨到2900点以上的受访者比例降为在0%。

2018年10月末嘉宾对2018年12月30日上证指数预测中值下调到2700点以下，预测范围收敛于2600-2800点区间，预测上涨到3000点以上的受访者比例降为在0%。

2018年8月末嘉宾对2018年9月30日上证指数预测中值下调到2700点，预测范围收敛于2700-2900点区间，预测上涨到3100点以上的受访者比例降为在0%。

2018年7月末嘉宾对2018年9月30日上证指数预测中值维持在2900点，预测范围收敛于2900-3100点区间，预测上涨到3200点以上的受访者比例降为在0%。

2018年6月末嘉宾对2018年9月30日上证指数预测中值下降到2900点，预测范围收敛于2900-3000点区间，预测上涨到3300点以上的受访者比例降为在0%。

2018年5月末嘉宾对2018年6月30日上证指数预测中值维持在3100点，预测范围收敛于3000-3200点区间，预测上涨到3300点以上的受访者比例降为在0%。

2018年4月末嘉宾对2018年6月30日上证指数预测中值下降到3100点，预测范围收敛于2900-3200点区间，预测下跌到3200点以下的受访者比例大幅上升到79%，预测上涨到3400点以上的受访者比例降为在0%。

2018年3月末嘉宾对2018年6月30日上证指数预测中值维持在3300点，预测范围高比例收敛于3300-3400点区间，预测下跌到3200点以下的受访者比例15%，预测上涨到3500点以上的受访者比例维持在15%。

2018年2月末嘉宾对2018年3月31日上证指数预测中值继续回落到3300点，预测范围回落收敛于3300-3500点区间，预测下跌到3200点以下的受访者比例上升到19%，预测上涨到3500点以上的受访者比例从78%急剧回落到10%。

2018年1月末嘉宾对2018年3月31日上证指数预测中值继续上升到3500点，预测范围上升收敛于3500-3700点区间，预测下跌到3200点以下的受访者比例仅为4%，预测上涨到3500点以上的受访者比例从31%上升到78%。

（四）会议纪要延迟推送机制：

为了让君晟头脑风暴约会的参会机构投资人能充分受益于君晟约会分享的干货对投资的指导意义和把握个股投资机会，并让全体发言嘉宾有时间修改自己的发言，今后会议纪要一律延迟五个交易日后再对外推送改定稿。

（五）君晟常驻天团机制和轮值行业金牌机制：

君晟会议暂时有君晟常驻天团至少九位宏观策略金工总量领域大咖轮值担纲主讲人：苏雪晶原中信建投所长、张忆东兴业副所长全球策略首席、荀玉根海通策略首席、杨国平申万金工首席、李慧勇华宝基金副总裁/原申万宏观首席、谢亚轩招商宏观首席、任泽平恒大首席经济学家/原方正所长首席经济学家、王涵兴业首席经济学家、王胜申万副总策略首席、郭磊广发宏观首席、刘富兵国盛副所长金工、黄文涛建投副所长固收宏观。今后亦欢迎其他业界大咖自愿加盟君晟常驻天团。

受会议时间限制，16-17年月度会议暂定只邀请1-2名金牌行业首席担任轮值主讲人，18-19年月度会议金牌行业首席增加到4-5人。君晟根据每月末问卷星调查系统的全国机构投研总监票选结果确定邀后续月份讨论的行业。历次君晟月度会议分别邀请的主讲行业金牌首席有：2016年10月30日徐佳熹兴业医药首席14/16-17年第一和11月27日冯福章建投军工首席14-17年第一，2017年1月22日韩其成国君建筑首席(11-12年建材第一)，2月26日董广阳招商食品首席15-17第一、徐佳熹兴业医药首席14/16-17第一，4月2日葛军长江副所长12年有色第一、徐佳熹兴业医药首席，4月23日邹戈广发建材首席16第一、邬博华长江电新首席16-17第一，6月3日胡又文安信研究总经理计算机首席14-17第一、赵湘怀安信副总金融首席非银16第一、冯福章安信副总军工14-17第一，7月2日张乐广发汽车首席16-17第一、郭鹏广发环保首席15-17第一，7月30日吕娟方正副所长 机械14第一、杨仁文方正副所长传媒15第一，8月27日刘晓宁申万电力环保15-17第一、孙金钜国泰君安中小盘16-17第一，9月24日徐春长江家电14-17第一、邹戈广发建材16第一、李跃博兴业副所长社服15-17第一、马军方正通信15第三17第二，11月4日董广阳招商食品15-17第一、韩振国方正所长军工16-17第二、汪立亭海通商业15第一，12月2日周海晨申万副总轻工10-13/15-17第一、龚里兴业交运15-17第一、陈佳长江农业16第三17第一、王鹤涛长江钢铁13-17第一，2018年1月7日罗立波广发机械首席16第二17第三 、王华君中泰机械首席、刘欣琦国君非银17第二，2月4日马鲲鹏申万银行16-17第二、鄢凡招商电子14-15第二17第三，3月4日孙金钜新时代所长中小盘16-17第一、武超则建投通信12-17第一、巨国贤广发有色13-14/16-17第一，3月31日李俊松中泰煤炭15-17第二，5月6日马军方正通信15第三17第二、董广阳华创所长食品15-17第一，6月3日邬博华长江电新16-17第一、徐佳熹兴业医药 14/16-17第一、冯福章安信副总军工14-17第一、汪立亭海通商业15第一，7月1日刘晓宁申万副总电力15-17第一、邓勇海通石化15-17第一、龚里兴业交运15-17第一，8月5日胡又文安信研究总经理计算机14-17第一、徐留明兴业化工17第一、李跃博兴业副所长社服15-17第一、沈涛广发煤炭14-17第一、邹戈广发建材16第一，9月2日赵湘怀安信副总非银16第一、吴立天风农业副所长 16第一、孙金钜新时代所长中小盘16-17第一、曾光国信社服10-11第二16-17第三，11月4日王鹤涛长江钢铁13-17第一、张乐广发汽车16-17第一、刘洋申万计算机16第三，12月2日杨仁文方正常务副所长传媒15第一、乐加栋广发地产17-18第一、周海晨申万副总轻工10-13/15-18第一，2019年1月6日董广阳华创所长食品15-17第一、笃慧中泰副所长钢铁15-18第二、马鲲鹏申万银行16-17第二，1月27日冯福章安信副总军工14-18第一、徐佳熹兴业医药 14/16-18第一，3月3日武超则建投所长通信12-18第一、穆方舟国君轻工14第一15-17第二、刘欣琦国君非银16-18第二、 杨勇胜招商食品18第一、陈奇中泰农业15-16第二17-18第三，3月31日李跃博兴业副所长社服15-18第一、苏晨兴业电新17第二18第一、旷实广发传媒18第一、赵湘怀光大非银16第一，5月5日袁豪华创地产金牛奖18第一、范超长江建材18第一、龚里兴业交运15-18第一、孙金钜新时代所长中小盘16-18第一，6月2日鲍荣富华泰副所长建筑18第一、刘洋申万计算机18第二、邓勇海通石化15-17第一、刘越男国君社服16-18第二，7月7日刘晓宁申万副总电力15-18第一、管泉森/徐春长江家电14-18第一、鄢凡招商电子18第二、吴立天风副所长农业 15-16第一，8月4日吕娟方正副所长机械12-13/18第一、郭鹏广发环保15-18第一、戴志锋中泰副所长银行18第二，9月1日邹润芳天风副所长机械15-17第一、巨国贤广发有色13-14/16-18第一、沈涛广发煤炭14-18第一，10月7日李俊松中泰副所长煤炭15-18第二。

2019年4月起增设君晟精选会议：2019年4月15日周一许兴军广发电子17-18第一，4月20日周六王鹤涛长江副所长钢铁12-18第一、马太化工18第二、韩轶超交运、魏凯石化、毕春晖建筑，4月25日周四冯福章安信副总军工14-18第一、裘孝锋光大副所长化工/石化18第一，5月11日周六范杨国君家电15-17第二、董广阳华创所长食品15-17第一，5月18日周六陈佳长江农业17-18第一、侯宾东吴通信首席，5月23日周四张乐广发汽车17-18第一。

行业金牌首席来自国君、海通、申万、兴业、广发、建投、安信、招商、长江、方正、天风、华创、新时代、国盛、中泰、华泰、国信等投行研究机构。君晟还会邀请个别有重大机会行业的首席作为嘉宾参加。

（六）历次君晟会议安排综述：

君晟月度会议具体日期为2016/10/30，11/27，12/22；2017/1/22，2/26，4/2，4/23，6/3，7/2，7/30，8/27，9/24，11/4，12/2；2018/1/7，2/4，3/4，3/31，5/5，6/3，7/1，8/5，9/2，11/4，12/2；2019/1/6，1/27，3/3，3/31，5/5，6/2，7/7，8/4，9/1，10/7，11/3，12/1。

2016年10月30日郑楚宪宝樾主持的首次君晟会议（张忆东兴业副所长12-14策略第一，杨国平申万金工首席主讲），

2016年11月27日是蔡峰华商基金主持的丑月君晟会议（苏雪晶中信建投所长，李慧勇申万宏观首席主讲），

2016年12月22日君晟颁奖礼：12月22日下午13:00-21:30是长江王鹤涛钢铁首席与方正杨仁文副所长传媒首席、国君刘欣琦非银首席、招商谢亚轩宏观首席四位金牌首席承办的君晟铂金奖颁奖礼暨酒会，君晟邀请全国公募保险机构高管及投研负责人和新财富本土最佳团队十大研究所所长及26个行业15或16年金牌首席各一位及宏观策略金工各三位首席大咖以及全部君晟群委李迅雷老师、吴宽之老师、谢荣兴、谭晓雨、王维钢、杨国平、徐智麟、陈钢、汪铭泉及君晟约会主持人出席，活动包括七轮金牌首席行业首选股君晟头脑风暴新年特别场和（宏观三人行上半场、所长首席峰会、策略、金融创新、港股、宏观三人行所长峰会、业界领袖峰会）七轮专场辩论和七轮颁奖，到会专业人士累计120人；

2017年1月22日是王继青董事长和韩其成国泰君安建筑首席主持的丙申年收官茶话会（李慧勇申万宏观首席和王胜申万策略首席主讲），

2017年2月26日孙建平国君副所长和谢亚轩主持的丁酉年开春茶话会（张忆东兴业副所长和谢亚轩招商宏观首席主讲），

2017年4月2日聂挺进浙商基金副总主持的二季度策略会（荀玉根海通策略首席主讲），

2017年4月23日是谭晓雨国联安基金总经理主持的辰月会议（苏雪晶中信建投研究所所长、王德伦兴业策略首席主讲），

2017年6月3日杨国平申万金工首席主持的巳月会议（杨国平申万金工首席主讲），

2017年7月2日是王维钢常晟主持的午月会议（李慧勇申万宏观首席主讲），

2017年7月30日翟金林博士华商基金主持的未月会议（刘富兵国泰君安金工首席主讲），

2017年8月27日李蓉伏明主持的申月会议（谢亚轩招商宏观首席），

2017年9月24日王进君富投资董事长主持的酉月会议（荀玉根海通策略首席，张忆东兴业副所长主讲），

2017年11月4日郑楚宪宝樾投资主持的戌月会议(李慧勇申万宏观首席、任泽平方正首席经济学家），

2017年12月2日蔡峰华商基金主持的亥月会议（王德伦兴业策略首席、王胜申万副总策略首席）；

2018年1月7日王继青滚石投资董事长主持的丁酉年收官子月会议（王涵副所长宏观首席、李慧勇申万宏观首席、黄文涛建投固收宏观首席），

2018年2月4日黄燕铭国泰君安所长/崔磊禧域资产总经理主持的立春开年会议（谢亚轩招商宏观首席），

2018年3月4日聂挺进浙商基金总经理主持的惊蛰寅月会议（苏雪晶中信建投所长、郭磊广发宏观首席），

2018年3月31日谭晓雨国泰君安主持的卯月会议（荀玉根海通策略首席、戴康广发策略首席），

2018年5月6日杨国平申万主持的立夏辰月会议（杨国平博士申万金工首席），

2018年6月3日王维钢常晟主持的巳月会议（李超华泰宏观首席、张忆东兴业副所长全球策略首席），

2018年7月1日翟金林华商基金主持的午月会议（王德伦兴业策略首席），

2018年8月5日李蓉伏明资产主持的未月会议（王胜申万副总策略首席）,

2018年9月2日王进君富主持的申月会议(张忆东兴业副所长全球策略首席)，

2018年11月4日蔡峰南华基金主持的亥月会议(郭磊广发宏观首席)，

2018年12月2日郑楚宪宝樾主持的戌月会议(荀玉根海通策略首席)，

2019年1月6日董广阳华创研究所所长/徐智麟钧齐主持的戊戌年收官会议（刘富兵国盛副所长金工首席），

2019年1月27日王继青滚石投资主持的己亥年开年会议（王胜申万副总策略首席、王涵兴业首席经济学家），

2019年3月3日聂挺进浙商基金总经理主持的惊蛰会议（谢亚轩招商宏观首席），

2019年3月31日谭晓雨国泰君安主持的卯月会议（王德伦兴业策略首席）,

2019年5月5日王维钢常晟投资/袁豪华创地产首席主持的辰月立夏会议（荀玉根海通策略首席），

2019年6月2日黄燕铭国泰君安研究所所长主持的巳月会议（李超华泰宏观首席、陈果安信策略首席），

2019年7月7日翟金林华商基金上海总经理主持的午月会议（张忆东兴业副所长全球策略首席），

2019年8月4日李蓉伏明资产主持的未月会议（王胜申万副总策略首席、黄文涛建投副所长固收宏观首席），

2019年9月1日王进君富投资主持的申月会议（郭磊广发宏观首席），

2019年10月7日主持的重阳会议（谢亚轩招商宏观首席），

（七）本次君晟会议发言要点：

（发言经嘉宾本人核对修订后才能录入会议纪要，发言嘉宾可以要求不披露姓名发言或不披露发言。为了机构投资者合规要求和避免影响其他投资者的交易决策，除了本场行业金牌首席推荐的个股外，机构投资负责人会场提及的个股不记入会议纪要。本会议严格执行证监会对公募基金投研负责人与投资银行研究机构从业人员相关合规规定，公募基金投研总监只以个人名义发表言论，不涉及公司及公司所管理的业务。）

A  荀玉根-海通副所长策略首席

主题：这波调整的性质及前景

（合规原因，其他现场发言内容不披露）

核心结论：①上证综指3288点以来的调整，性质上是牛市第一波上涨后的回撤，因为估值修复后盈利暂时跟不上。②历史上，牛市第一波上涨后回撤1-2个月、指数跌10%-14%，经历下跌-反抽-下跌-缩量盘整，目前时空和形态都不够。③牛市大逻辑没变，未来休整结束进入牛市第二波上涨需要等基本面接力，坚定信心、保持耐心。

这波调整的性质及前景

上证综指于4月8日达到本轮上涨行情的最高点3288点，并于4月22日达到次高点3279点后开始下跌，至今最大跌幅为238点。我们在前期周报《四月决断-20190406》中提及市场将在四月选择方向，需警惕基本面不能接力的风险，并在《小心溜车-20190421》中明确提示溜车风险，本文进一步讨论这波调整的性质及前景。

一、调整的性质：牛市第一波上涨后的回撤

牛市第一波上涨时空均较充分。我们在《牛市有三个阶段-20190303》中分析过，上证综指2440点以来市场抢跑成功，进入了牛市第一阶段即孕育准备期，这个阶段企业盈利仍然回落，但政策面和资金面好转，市场上涨体现为估值修复，是轮涨普涨的行情。这次牛市第一阶段上涨是否充分，我们回顾05年、08年、12-13年三轮牛市的第一阶段，从时间、涨幅、估值三个角度进行对比。第一，时间角度，历史上牛市第一阶段一般上涨2-3个月，如以上证综指刻画的05/06-05/09，08/10-08/12、13/06-13/09以及以创业板指刻画的12/12-13/03。今年1月4日以来至4月8日高点上证综指累计上涨了3个月，时间已较为充分。第二，涨幅角度，从指数来看，上证综指在05年、08年、12-13年牛市第一阶段中最大涨幅分别为23%/26%/23%，创业板指在12/12-13/03期间最大涨幅为55%。今年2440点以来上证综指最大涨幅为35%，创业板指为49%。从个股涨幅中位数看，全部A股在05/06-05/09、08/10-08/12、12/12-13/02涨幅的中位数分别为20.4%/ 34.1%/ 29.7%，而今年1月4日至4月8日个股涨幅中位数为35.6%。因此从涨幅来看，本次第一阶段估值修复也较为充分。第三，估值角度，全部A股PE（TTM）19/04/08时为18.4倍（目前为17.8倍），接近16年以来的均值18.9倍，处于05年以来从低到高39.3%的分位（35.9%）。全部A股PB（LF）19/04/08时为1.86倍（目前为1.71倍），接近16年以来的均值1.93倍，处于05年以来从低到高28.5%的分位（18.2%）。可见，从时间、涨幅、估值角度看，本次牛市第一阶段上涨已经较为充分。

基本面暂时难接力，故回撤休整。在节前的周报《小心溜车-20190421》中我们认为上证综指2440点以来牛市第一阶段估值修复已经可观，宏观政策偏松格局不变，但已经开始微调了，未来基本面数据仍可能会反复，市场上涨好比开车爬坡，开到一定高度之后，只有继续加油门车才能向上爬，如果油门没加够，则有溜车风险。《基本面接力棒到底如何？-20190428》进一步梳理基本面数据，目前基本面领先指标大多企稳，同步指标大多仍较弱，且宏观政策已经开始微调，从库存周期、领先指标到同步指标的时滞看，基本面暂时难接力。目前看，数据再次证明基本面难以接力，市场回撤休整格局已确立。19年4月PMI为50.1%，比上月回落0.4个百分点，从历史数据看，2005-2018年这14年中4月的PMI平均值为53.7%，高于3月的53.3%，而今年4月PMI环比低于3月，可见4月经济数据较弱。19年1-3月工业增加值累计同比较18年略回升，但是观察短期高频数据，4月六大集团发电耗煤同比增速为-5.3%，3月为4.2%，历史上工业增加值同比与发电耗煤同比基本同步，未来工业增加值有再次回落的可能性。上市公司最新财报数据也公布完，而我们在《盈利回落后期——18年年报及19年1季报点评-20190502》中分析了，全部A股19Q1/18Q4/18Q3净利润累计同比为9.4%/-1.9%/10.3%，ROE（TTM）为9.3%/9.3%/10.4%，回落趋势不变，18Q4跳水源于大规模商誉减值。18年全部A股商誉减值损失为1659亿元，商誉减值损失/归母净利润达5.8%，而17年仅为367亿元、1.1%，按照滚动TTM口径计算，19Q1/18Q4/18Q3全部A股归母净利同比（TTM）分别为-2.1%/-1.9%/14.2%。结合库存周期和领先指标到同步指标的时滞看，这一轮盈利周期底部将在19Q3。因此，上证综指3288点以来的这波调整属于牛市第一阶段估值修复上涨后的回撤休整。

二、参考历史，调整时空还不够

过去牛市第一波上涨后的回撤：跌10%-14%，1-2个月。由于基本面暂时没接力上，牛市第一阶段上涨后市场往往会回调休整。以05年下半年、08年四季度、12-13年为例，牛市第一阶段上涨后指数回调的幅度往往在10%-14%，回调时间在1-2个月：2005年上证综指在6月触及998点这一低点后最高上涨225点至9月的1223点，之后回撤156点至12月的1067点，指数下跌约2个月，跌幅为13%；2008年上证综指在10月底的1664点见底后最高上涨436点至12月初的2100点，之后指数回撤286点至12月末的1814点，指数下跌约1个月，跌幅为14%；2012年12月上证综指在1949点见底后最大上涨496点至13年2月初的2445点，之后回撤280点至4月的2165点，指数下跌约2个月，跌幅为12%，创业板指2012年12月在585点见底后最大上涨至3月初的905点，之后指数最低回撤至4月的817点，指数下跌约1个月，跌幅为10%。这次从19/04/08的上证综指3288点回撤至今，下跌尚不足1个月，最大跌幅也只有6%，调整的时空还不够。参考过去历史，市场调整结束进入牛市第二阶段全面爆发期需要等待基本面数据好转，即领先指标出现跳升，同步指标反转回升，如06/01市场进入牛市第二阶段时，金融机构各项贷款余额同比增速从15/12的12.98%跳升到16/01的13.8%，同步指标工业增加值累计同比从06/01的12.6%反转上升至2月的16.2%，全部A股归母净利润同比增速也在06Q1见底；09/01市场进入第二阶段时，贷款余额同比增速从08/12的18.76%跳升到09/01的21.33%，PMI也从08/11底部的38.8%回升至09/01的45.3%，工业增加值在09/01见底-2.9%开始回升，全部A股归母净利润同比增速也在09Q1见底；13年主要看创业板，4月中下旬创业板开启牛市第二阶段主要是当时公布的一季报显示业绩见底回升，13Q1创业板指/创业板全体归母净利润累计同比增速分别为-1%/5%，较12Q4的-9%/-9%明显回升。

过去调整形态特征：下跌-反抽-下跌-缩量盘整。3288点回撤至今下跌的时间和空间相较历史还不够，而从形态特征看，目前的调整也才刚刚开始。回顾历史上三轮牛市第一阶段后期调整时的量价形态，市场基本上会经历下跌-反抽-下跌-缩量盘整这几个阶段：2005年时上证综指在9月达到高点1223点，之后回撤156点至12月的1067点，但回撤并不是一步到位，中间尚有反复，上证综指先是在几天内快速下跌近100点至1129点，然后又在十天内反抽了接近40点，之后再度下跌100点至10月底的1067点，10月底至12月市场一直在缩量盘整，两个月全部A股日成交额从140亿跌至70亿元。 2008年上证综指在12月初达到最高的2100点之后指数回撤286点至12月末的1814点，中间市场也经历了反复，上证综指先是在6个交易日内下降约200点至1907点，然后又在4个交易日内回升130点到2038点，接着又在4个交易日内下跌190点至1850点，最后又盘整了4天到1814点，盘整期间全部A股日成交额从1060亿下降到520亿元。2013年的行情我们主要看创业板，创业板指2013年3月初达到高点905点之后指数最低回撤至4月的817点，期间创业板指先是在6个交易日内下降约80点至821点，然后又在14个交易日内回升65点到886点，接着又在4个交易日内下跌约70点至817点，最后又横向盘整了7天，盘整期间创业板指的成交额从105亿下降到60亿元。本轮调整正式开始下跌是在4月22日的3279点，目前只走出了“下跌-反抽-下跌-缩量盘整”中的第一个下跌形态，反抽还未出现，全部A股日成交金额依旧在6000-7000亿，尚未见明显缩量。

三、应对策略：行稳致远

坚定信心，保持耐心。拉长时间看，上证综指2440点以来牛市的长期逻辑没变，即牛熊时空周期上进入第六轮牛市、中国经济转型和产业结构升级推动企业利润最终见底回升、国内外资产配置偏向A股，详见《穿越黑暗迎黎明——2019年A股投资策略-20181209》、《现在类似2005年-20190217》、《牛市有三个阶段-20190303》、《牛市不需要基本面？误会-20190321》等。第六轮牛市类似2005-2007年，2019年类似2005年，战略上乐观，坚定信心。但是短期而言，阶段性调整尚未结束，借鉴历史上牛市第一阶段上涨后的回撤，这波调整的时空还不够，调整的形态也不完整，继续保持耐心。从市场情绪看，目前基金仓位依旧处于高位，股票型基金仓位为86.6%，高于2010年以来的均值84.3%，偏股混合型基金仓位80.6%，高于2010年以来的历史均值78.1%。从季节性规律看，A股在二季度也往往表现不佳，统计2005年以来上证综指每月、每季度上涨概率及平均收益率，4-6月上证综指上涨概率（平均收益率）分别为4月43%（3.3%）、5月50%（0.3%）、6月50%（-3.6%），整体二季度上涨概率36%、平均收益率0.2%。借鉴历史，牛市第一阶段回撤结束、进入牛市第二阶段上涨需要基本面数据支撑，梳理未来2-3个月重大数据和政策事件，最重大的是7月中报预告数据和聚焦经济形势的中央政治局会议，这些因素可能成为未来触发调整结束进入牛市第二阶段的催化剂。在此之前，市场调整的形态受到一些阶段性政策事件的影响，历史上调整过程中也会反抽，值得注意的催化因素如5月中美经贸高级别磋商进展、5月中旬MSCI调整中国大盘A股纳入因子权重等。

优化结构。4月以来，我们一直提示市场有阶段性调整压力，通过结构优化来应对波动。所谓上涨重势、下跌重质，调整期需要重视基本面，偏价值类的公司相对较优，从盈利与估值匹配度来看，银行与白酒较优。根据最新财报数据，我们以沪深300指标作为基准画一个十字星，位于十字星右下方的行业匹配度较好，其次是位于十字星右上方的行业。金融、地产、周期性行业参考PB-ROE模型，19Q1沪深300（PB（LF，下同）为1.6倍， ROE（TTM，下同）为11.3%，以此为基准，银行较优，银行分别为0.9倍，11.8%。消费、科技类行业参考PE-G模型，沪深300（PE（TTM，下同）为12.6倍，19Q1净利累计同比（TTM，下同）为10.1%，以此为基准，白酒较优，白酒PE为29.2倍，19Q1净利累计同比/TTM同比为27.8%/30.6%，ROE（TTM）为24.4%。此外，银行2019/1/4以来最大涨幅28%，远低于同期上证综指涨幅35%，在中信一级行业分类中涨幅最低。参考19Q1的基金季报数据，银行在基金重仓股中市值占比为4.6%，2010年以来均值为7.6%。此外，5月底MSCI将把中国大盘A股纳入因子从5%增加至10%，同时以10%的纳入因子纳入中国创业板大盘A，外资流入利于价值股。政策性主题方面关注国企改革与长三角一体化。4月19日的政治局会议提出，“要做好稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险、保稳定各项工作。要通过改革开放和结构调整的新进展巩固经济社会稳定大局”，再次强调了推进改革和结构调整；《长三角区域一体化发展规划纲要》初稿4月底已出，目前正在征求意见，正式稿有望最快在5月下旬推出。看的更长远一点，未来市场进入牛市第二阶段，需要确认基本面见底。牛市的第二阶段是全面爆发期出现主导产业，05-07年我国处于工业化和城镇化加速阶段，重点发展第二产业，地产链是主导产业，银行为他们提供融资服务，所以牛市中最强的行业是地产链+银行。而现在我国进入后工业化时代，重点发展第三产业，科技和消费服务将成为主导产业，而为他们提供融资服务的是券商，所以这次的主导产业是科技和消费服务+券商。

 风险提示：向上超预期：国内改革大力推进，向下超预期：中美关系恶化。

B 孙金钜-新时代所长中小盘首席

主题：再融资并购重组和科创板的制度改革红利与中小盘精选个股推荐

一、制度性红利之一：再融资和并购重组

1.2018年三季度开始并购重组和再融资政策进入放松周期

再融资包括并购重组从2013、2014年起步，2013年创板的再融资放开，2014年国务院新的国九条鼓励市场化并购重组。2014、2015年刚好又是牛市，所以整个并购重组也处于一个牛市。之后2016年发布最严借壳标准，2017年2月份发布再融资新规，2017年5月份发布减持新规，因此2017、2018年再融资和并购重组市场萎缩较严重。但是2018年的三季度开始并购重组和再融资政策进入放松周期。并购重组方面已经开始变化，如三方并购已经有相关案例，配套资金可用于补流和偿债等，另外定向可转债也已出现相关案例，如中国动力，新劲刚等。再融资方面虽然变化不是特别大，但是也有一些放松政策，如把募集资金的资金间隔周期从18个月变成6个月，配套资金可用于补流和偿债等。

2.再融资新政+减持新规，供需两端遏制定增市场

虽然再融资方面有一些放松政策，但是定价和减持方面没有发生变化。目前一年期三年期定增均只能发行期首日定价，即明牌博弈，难度相对较大。另外减持方面管理较严，特别是规定解禁首年集中竞价减持不得超过所持定增股份的50%，基本上把一年期延长到两年、三年期的延长到四年。由于定价和减持方面没有松动，再融资发展受限。2018年三年期定增融资项目累计融资金额1502亿，剔除农业银行1000亿后仅502亿，同比下滑85.4%。一年期定增2018年累计融资金额为1648亿，同比下滑59%。2018年发行失败案例为154例，成功发行项目为151例，意味着目前定增市场能成功发行的项目仅不到五成。成功发行的项目中有四成需要二次追加，有超九成的项目基本按照底价发行，定增市场已经是完全纯粹的买方市场。

3.再融资和并购重组的投资机会

目前定增政策已经有所调整，如2018年11月以来，募集资金间隔周期从18个月变成6个月，配套资金可用于补流和偿债等，期待后续继续出台相关政策，特别如定价和减持方面等松绑。

现在并购重组政策已经放开，但是缺少资金，退出渠道存在问题。如果再融资政策继续松绑，对并购重组方面影响较大。一是对整个风险偏好有所提升。二是业绩方面，去年四季度创业板最低，今年一季度有所回升，二到四季度整个同比环比数据应该往上走。

二、制度性红利之一：科创板的投资机会——对标公司估值重估，分拆上市与分部估值

对标公司估值重估，目前一些A股公司已经在做。2018年4月港交所允许未盈利生物科技公司上市，创新药为主。7月份科创板推出后，对标公司估值重估部分会有很大变化。

分拆上市方面，达到一定规模的上市公司，可以依据法律法规、中国证监会和交易所有关规定，分拆业务独立、符合条件的子公司在科创板上市。此前，A股上市公司要想分拆子公司上市，主要通过登陆境外市场和国内新三板市场两种方式。如独角兽企业药明康德(603259.SH)：2018年完成了分拆上市，子公司合全药业(832159)挂牌新三板，子公司药明生物(02269.HK)赴港上市。后续若科创板分拆上市细则出台后，很多公司可能会转到科创板分拆子公司上市。

那怎么找投资机会呢？2010年允许过A股公司分拆子公司到创业板挂牌上市，但是后面从严监管，取消掉创业板分拆上市。但是可以参看创业板分拆子公司上市条件，科创板上市有五套标准，如对母公司的市值和营收，以及分拆子公司的净利润和净资产在母公司中的占比有要求。目前一些在新三板和港股分拆上市的公司有较大概率分拆子公司转到科创板上市。

三、推荐标的：中海达，爱婴室，西王食品(略）

C 龚里-兴业交运首席

主题：快递行业运行分析和竞争格局展望

一、快递行业：目前空间和增速

快递行业目前已经很成熟，已经出现分化，而且空间很大。龙头股基本上在未来七八年左右的时间，五到六倍的空间。或者到2020年底一倍空间问题也不大。这类似于2005年前后格力、美的状态。

快递是交通运输一个比较细分的子行业。快递容易出牛股，在美国UPS市值是六千五百亿元，FedEx市值是三千三百亿元。中国目前快递龙头顺丰市值是一千六百亿元，中国另一个在美国上市的快递龙头中通快递市值一千亿元左右。但我认为中国未来在快递的整个市值体量上长期来看大概率会超过美国，短期来看我们有很强的惯性。这个惯性在于，第一，中国快递业务量增速过去几年一直是30%上下，过去十年复合在42%，近期增速有所下滑，但是仍然是一个增长很快的行业。第二，从人均数据来看，今年中国人均快递量应该超过美国，但是中国人口是美国的三倍，快递总量也应该是美国的三倍多。而且所有快递公司都已经在A股或者美股上市，整个行业的证券化率水平很高。

二、快递容易出牛股、高ROE的原因：扩张没有壁垒，竞争壁垒的形成和强化，战略选择

1.高ROE原因之一：赛道好，产品标准化程度高

快递容易出牛股，整个交通运输行业中快递公司市值都比较大。美国在整个交通运输行业中市值最大的是联合太平洋铁路公司。之前还有一家更大的北柏林顿铁路在被巴菲特收购之后退市了。第二大就是快递公司UPS。日本的第六大，大和控股，是一家快递公司，在中国的运行是黑猫宅急便。快递公司的ROE普遍较高的，并且能够持续扩张。快递容易出牛股一个重要原因就是标准化，比如快递面单上标注了所有的快递的信息，标准化程度高，扩张容易。第二个原因是规模效应很强，早期本公司扩张形成了规模效应、网络效应和垄断，其他公司就扩张不了，即行业进入门槛很高。第三个原因是技术进步并不明显，没有什么科技革新，所以行业很难被颠覆，就容易产生龙头。另外快递行业是由民营企业主导，受政策干扰较小，不像航空、铁路领域需要政府许可。快递行业的发展基本上是靠民营企业去驱动。

ROE方面，韵达是30%，圆通是16%，申通是22%，顺丰是15%，中通是10%。虽然ROE名义上不高，但实际上快递基本没有负债。韵达账上有一百亿现金，中通账上两百亿现金，如果把中通账上两百亿现金全部剔除，中通的ROE可以达到25%左右。

Q：联合包裹为什么ROE很高？

A：因为联合包裹现金很多，不断回购，回购到最后没有净资产了。当它的网络达到一定程度，掌握了网络节点后，很多东西都可以外包，每天产生很多的现金，没有资本支出，就用来回购。

快递ROE很高，第一个原因是它标准化程度高，自我复制容易。

2.高ROE原因之二：竞争壁垒的形成和强化

高ROE的第二个原因是竞争壁垒的形成和强化。竞争壁垒的第一个是关键节点的资源，这个在快递里面不是那么明显，但也有比较大的作用，比如说在上海跟北京建立了很多门店和中转站，这就是节点，并且节点较难复制。第二个是网络资源垄断，网络垄断是经济学上的一个词语，用来比喻电网和铁路网络。对于网络自然垄断，举一个例子，从欧洲的五个城市到美国的五个城市，如果由不同的航空公司去运营，有二十五条航线，每家航空公司装载率都不高，都亏钱，但是如果一家航空公司垄断的话，只用在中间选一个节点，经过一次中转，只需要十条航线就够了，每条航线的利用率、装载率都会变高，成本也会下降。所以垄断者比竞争者或者说新加入者的成本优势会明显的很多。第三个壁垒是品牌，比如目前顺丰的品牌。高铁的网络是行政性的网络，而快递的网络是一个市场竞争出来的网络，没有政府扶持没有补贴，优胜劣汰，可靠性更强。

3.高ROE原因之三：战略的选择，成本领先战略和差异化战略

高ROE的第三个原因是战略的选择。快递的竞争有两大战略，一个是成本领先战略，第二个是差异化战略。通达系快递公司走的是成本领先战略，而顺丰走的是差异化战略。但这两种战略都要执行目标集聚战略，考虑到细分市场，只专注做一个方面。快递目前类似于当年格力、美的竞争状态。在2000年，空调有四百家公司，到2005、2006年竞争达到一定程度，减少了90%的公司。均价在2004年到竞争的后期就回升了，回升的过程净利润率也会提升，2001年格力的净利润率在七个点，美的在九个点，一直到2005年左右打价格战打到两点五个百分点。但是随着集中度提升，格力在2006年的竞争度集中度达到30%，美的占有市场份额在20%以上。价格战趋缓缓，行业慢慢集中了。现在的快递龙头公司，中通是17%的份额，还有几年就达到格力在2005年的状态。

虽然格力和美的是制造业，快递是服务业，但是它们的竞争壁垒或者规模优势是相似的，都是在渠道端。空调企业的折旧和摊销在营业中的比例大概都在一点五个百分点左右，不高。志高和格力当规模出现差距之后，两者最大的成本差异在于渠道端。假设出厂价一百块钱，渠道端格力要加价三十块钱，志高要加价四十八块才能卖的动。因为志高销售一台空调需要2.66天，格力需要0.42天。每一个渠道销售的空调数量不一样，以至于志高的渠道需要更多的加价率才能满足渠道ROE的要求。快递也是一样，每一个网点业务量的差距会导致整个网点对每一件快递的加价率的要求。这个就是渠道所带来的规模效应以及壁垒所在。空调行业董明珠后来做了一些革新，把渠道的利益放在上市公司层面，也加速绑定了渠道对加价率的诉求。快递的龙头中通也有类似做法。虽然空调的竞争是在2006年出清的，但其实从股价角度来看，2001年格力的股价已经有超额收益了。这样来看，龙头快递的超额收益在未来几年会越来越明显。

三、快递的分工和外包

作为一家公司来讲，要坚持一种战略，一方面要专注单一产品，第二方面也要坚持自己在各个环节上的专业性。如分工和外包方面，我们订机票通车不在航空公司官网而是在携程上购买各家机票，这就是客运市场的分工和外包。货运市场中更明显，货运市场货主的运输需求是多样化的，包括航空、海运、铁路、公路等等，但是运力的提供者不可能拥有全部的能力，所以这就需要分红和外包。第一层是厂商把整个运输的组织模式外包出去交给第三方物流公司，第三方物流公司也不会拥有所有的运力，再通过运力采购的形式，进一步分包给不同层面的公司，包括铁路公司，海运公司，公路货运公司等。快递里的外包是比较彻底的，甚至是把末端都外包出去。

中国的快递目前两大阵营之一是直营，直营的整个体系全部在上市公司体内，比如顺丰和德邦，也包括EMS。另一阵营是加盟制，上市主体只负责中间中转和运输，连运输有时候也是外包的，中转自营率很高。收和派这两端是外包的，收派环节的外包对成本的影响非常明显。因为加盟商所在的收件端和派件端严重依赖人工，壁垒很低，并且处于产业链现金流不好的位置。淘宝店家和拼多多店家占到快递的80%以上份额，淘宝店家一般会赊账，而且要预付给快递上市公司面单费。所以快递加盟商现金流不好。快递加盟商规模效应不明显，一般来说可以获得社会平均回报，即只有10%的ROE左右。但是上市公司层面中转和运输是可以规模化的，网络也是可以规模化的，而且人工要求不高，各个快递公司人员都超过三十万人，但上市公司的人工就五千到一万。所以上市公司轻资产且壁垒很高，所以上市公司ROE很高，如果把现金都拿掉，部分公司ROE可以达到百分之三十，但是末端的ROE只有10%，也就是说因为末端承担了低的ROE，所以上市公司才有了高的ROE，如果合为一个整体，ROE可以达到20%。

四、电商快递和商务快递两个细分市场

1.京东电商快递：差异化战略不适用电商快递

快递龙头战略有成本领先和差异化两大战略，但是电商快递领域适合做成本领先战略。比如京东快递，虽然通过差异化打开了市场，但是成本降不下来，京东一件快递成本十二块，通达系快递三块到四块。二是渠道下沉很难，京东快递的优势范围只在一线城市和部分二线城市。三是是京东快递员只负责派件，不负责收件，这是一个顶层设计的问题。因此，京东快递发展空间有限。现在这个领域通达系快递已经通过成本领先战略做得很大了，而且品质也在提升，可以满足大多数电商的需求。

2.顺丰中高端商务快递：差异化战略成本高，增长达到瓶颈

1993年申通和顺丰都成立了，但是2000年顺丰发生变化，觉得当时的加盟制严重损害品质，所以强势改变，定位中高端。当时市场中只有EMS是竞争对手，顺丰有民营企业的体制优势，发展比较快。另外顺丰逆势买了飞机，让快递速度更快。但是2008年以后市场发生变化，电商件快速增长，虽然顺丰一直在试水电商快递产品，但成本优势不明显，在这个低价领域，顺丰份额不大。不过还好，商务快递过去十年也是高速增长，顺丰目前在中高端几乎没有竞争对手，但是通达系的电商快递市场，顺丰也很难进去。顺丰做高端，通达是做低端，已经是泾渭分明的了。顺丰未来会继续差异化战略，产品越来越多元化。电商快递的目标市场就是淘宝店家和拼多多。两大快递阵营泾渭分明的原因主要在成本上。顺丰一件快递成本二十一块钱，通达系一件快递全程成本是四块七。而且四块七里最刚性的成本是派件一块七，其他都可以免掉，因为加盟体制可以用边际定价法去做。顺丰直营有比较刚性的价格政策和价格体系，很难用边际定价法定价。

3.顺丰未来发展战略布局：航空和机场业务，鄂州机场

顺丰所在市场公商务件市场增速低于电商件市场，因此顺丰市场份额逐步下降。受宏观经济影响，今年一季度顺丰业务量增速只有7.3%。顺丰未来要做的布局是航空和机场的业务，这个是他未来垄断利润来源，即在湖北武汉旁边搞一个鄂州机场。鄂州机场未来会是中国最大的单一货运机场。建航空枢纽很重要，目前顺丰的运输比较复杂的，鄂州机场可以有效缓解其运输压力，形成规模效应。未来鄂州周边会形成高端的疫苗，芯片等高端制造业，能够达到整个亚太地区。

4.电商快递和通达系未来发展战略：成本领先战略

电商快递适合成本领先战略，因为主要面对淘宝店家，淘宝店家对成本很敏感。并且它其实是一个位移服务，服务标准统一，所以在这个领域就要做到成本领先。

通达系快递是在加盟的基础上进行了升华，有三大制度：面单制度，统一的运营标准和体系，严格的考核和淘汰制度。快速的考核主要是业务量、服务品质和财务表现。在加盟体系内对加盟商只考核业务量和服务品质，财务方面加盟商在自负盈亏。但是在直营体系下还要考核财务，成本管控有困难。加盟商近年也在快速的革新，一是考核体系的革新，考核越来越严格，二是移动互联技术的应用，三是组织架构的优化。所以现在加盟体系下，成本和申诉率在下降，品质和成本处于一个正循环的过程。加盟体现还有一个优势是合理规避外部成本。即使加盟商在用工模式上也比较特殊，加盟商下面是外包，可能由几组快递小哥为单位组成个体工商户来帮加盟公司派件，而个体工商户是不交税的。顺丰目前的事业合伙人也采用了一些加盟特点。

5.中通成功三要素：管理层智慧带来产能建设、网络平衡、分享成长的优秀理念

成本领先战略只是一个切入点，不是必要条件，因为企业成功还有艺术的成分。目前最成功的是中通。成功的三要素：产能建设、网络平衡和分享成长。产能建设方面，中通是最早建设转运中心的，自建自动化转运中心，降低分拣成本。网络平衡方面，2013年中通进行削藩，降低了加盟商对总部的威胁，同时总部的一些自动化的投资也能够快速实施。网络平衡也包括收派平衡，中通最早提出有偿派费以及补贴二级加盟商。分享成长方面，即部分加盟商成为上市公司的股东，还有上市公司上市之前战略投资人的引入。所以龙头的竞争力不仅在产能，还在于软实力，体现为管理层对于商业机会和未来趋势变化的敏锐度，以及管理和文化理念问题。

五、快递行业趋势

1.行业空间和增速测算

预计行业未来还有三倍空间。2017年快递业务量为400.6亿件，马云预测2025年为3650亿件（每日10亿件），8年复合增长31%。2017年时效城配业务量为89.2亿件（不在邮政局统计范围内）。将社会消费品零售总额按品类进行分拆，我们认为除去汽车、石油等短期难以电商化，或即使电商化也无法被快递运输的消费品，剩下的产品占比则为电商渗透率的理论上限，即50%以上。

假设未来8年社零商品总额复合增速为7%，2025年50%的社零商品为网购，由此计算，2025年网购商品金额为28.1万亿元，较2017年增长412%，假设电商客单价不变，相应的2025年中国快递包裹数将为2051亿件，折合未来8年网购的复合增速为22.6%。

假设未来8年社零商品总额复合增速为7%，2025年30%的社零商品为网购，由此计算，2025年网购商品金额为16.4万亿元，较2017年增长207%，假设电商客单价不变，相应的2025年中国快递包裹数将为1231亿件，折合未来8年网购的复合增速为15.1%。假设龙头公司份额翻倍，则龙头公司8年将有500%的增长，或年复合增速为30%。

2.行业趋势：电商快速增长，集中度进一步提升

2018年拼多多对快递行业增量贡献极大。电商渠道下沉及对中老年人群的渗透，是未来增长的主要潜力。品类方面，从小件往家具、建材和电器等领域渗透。农产品上行贡献极大。

集中度进一步提升，电商快递从CR6的竞争往CR4的竞争。目前三家通达系A股市值不如一家顺丰，中国六家快递公司市值不如一家UPS。原因在于单件利润，单件利润的差异可能通过量上来弥补，中国未来市场空间还是较大的。

关于新零售，包括阿里，京东，会不会取代快递？我觉得很难。首先京东面临很大的下沉压力，而且新零售本身就是小众市场，小众商品。另外中国制造业是非常分散的，所以像京东、亚马逊这样的集中仓模式在中国覆盖率是有限的。

Q：快递行业优选标的排序？

A：首推韵达，同时看好圆通和申通的改善机会，看好顺丰的中长期战略格局。

D 范超-长江建材首席

主题：寻找周期行业中的成长股机会

核心观点：

周期中的成长，建材属于周期中最具备成长性的板块，子行业龙头都至少具备阶段性成长机会，因此把握他们的成长阶段通常会带来较高收益。

一、水泥也有成长，不只是来自于传统的成本优势带来量的成长，还有价格中枢的成长，这是国内水泥行业独有的优势。

1传统周期的成长源于“成本”。典型的案例就是海外的钮柯钢铁和钢动力，尽管利润仍有周期性波动，但市场赋予了成本优势下盈利更稳定的纽柯钢铁与钢动力更高的估值，即“盈利稳定性”溢价。在国内，海螺就是传统意义下周期成长的典型。海螺的T型战略使其成本能够显著低于同行，并且由于该区域布局的不可复制使得他的成本优势不可替代。因此每轮景气低迷时，都是体现其成长性的时候。

2 存量博弈下，价格中枢稳步上移

新增产能限制叠加区域性和关停成本低的特点，水泥的区域竞争格局近年来不断优化。单次囚徒困境变为重复博弈，在稳定需求的大背景下，价格中枢稳步上移，而近两年的环保限产则进一步加速了这一过程。这就产生了2016年以来在供需周期以外的价格中枢抬升。

3 稳定性溢价的前提是稳定性，水泥的成长源于政策。

通过PB-ROE计算合理市值。以海螺为例，预计2019年末净资产为1450亿，其中冗余现金约550亿。1）悲观情景：假设未来海螺吨净利在30元，则对应盈利为100亿，则海螺对应市值为1.2*900+550=1630亿；2）中性情景：保持200亿净利润，ROE为22%，PB约为2倍，则海螺对应市值为2*900+550=2350亿；3）乐观情景：保持300亿净利润，ROE超过30%，3倍PB以上，对应市值3*900+550=3250亿。

二、家装建材的成长更典型

1 家装建材的成长性体现在品牌，B端建材同样具备成长性

在总量逻辑之外，建材企业凭借品牌优势不断提升市场份额。精装房比例提升是未来几年的成长逻辑，C端升级则是中长期的成长逻辑。B端也可以有高估值，近期市场给予B端低估值、C端高估值的原因是因为盈利能力下行风险和应收账款风险。

2 家装建材的成长之路可以分为两类

差异化的产品，都是先定位高端，走份额提升的成长之路；同质化的产品是先抢占份额，再通过结构升级走价格提升的成长之路。

3 家装建材的成长有赛道之分

大部分的赛道都会面临长期空间的下滑，但涂料是例外：

涂料分为内外涂料，内墙涂料虽偏同质，但对消费者来说品牌差异很大，外墙涂料虽然针对B端，但产品具备差异化特征。

涂料可重刷，所以市场空间往往在地产下行后仍能回到历史峰值，其他则难以避免下滑。

4 家装建材龙头目前所处成长阶段

量的成长，主要看市场份额，还包括升级成本和升级的必要性。价的成长，则看能不能提价或者持续进行产品升级。

三、总结：看成长，才不会被周期波动左右。

1 三棵树：低估的赛道，高速的成长

高速的成长：工程市场的成长进行时：盈利弹性释放期；家装市场的成长未来时：市场延伸正当时；

低估的赛道：家装涂料的赛道：最具消费属性，诞生大市值企业；工程涂料的赛道：非同质化竞争，集中度初步提升；

2 伟星新材：高分红&高ROE&优异现金流

3 北新建材：从成本领先到品牌升级

成本优势奠定当前石膏板稳固竞争格局，未来品牌升级会成为新的持续增长点目前估值只有12倍不到，还具备涨价的可能，估值业绩有望双升。

4 中国巨石：成长、周期和创新的嵌套

4.1 价格已经触底，供需将边际改善

在短期经济压力和集中产能投放下，2018年下半年以来价格承压，目前已经跌至历史相对低位水平。预计2019年全球新增供给约30万吨，主要集中在上半年。考虑到风电、汽车、建筑等需求有望边际改善，故行业供需边际将在2019年下半年迎来改善。

4.2 技术外溢将过去，产品壁垒在形成

在玻纤每一轮技术升级中，创新企业与其他企业的关系是引领与追赶，但追赶效应边际在减弱；随着技术升级从生产成本延伸至产品性能，依赖其建立的客户和市场壁垒，外溢效应将会减弱甚至消失。据此，我们判断中国巨石的全球竞争力将会步入增强阶段。

E W-某公募机构总监

主题：未来投资机会继续集中在行业领先的优势龙头企业

一、垄断加速，增长减速：各行业形成垄断或加速的趋势来越明显，行业总量的增长越来越难。

就像建材行业，传统产业基本是这种格局。这些行业很难再有新的企业做大机会，而且也难以像之前二三十年行业内有众多企业实现共高增长，成长的机会更对体现在优势企业份额的扩张上

二、创新容易创业难。

当前技术创新依然层出不穷，但从中找出能够真正从无到有、从小变大的创业企业越来越难。就像中国的阶层在固化，经济格局和企业格局也在固化，好机会都被大企业大资本垄断。所以不如好好挖掘已经发展起来的成功大企业，这些行业龙头依靠技术进步能创造α。

三、挖掘这些机会主要有三条主线，三个定价基准。

1、抗周期风险、同时有极高壁垒、产品稳定提价能力的企业。

这些企业即使外延增长减缓，但依靠提价或产品升级，仍有稳定可见的增长，又比如片仔癀。这类企业当前市场定价接近30倍，其中包括长期稳定的提价预期。

2、稳定类企业：对于量和价都相对稳定，受宏观干扰较少的行业或企业。

由于当前全球资金成本系统性下降，一直抬不起来，全球资金利率2-3%，国内的资金成本4%，所以稳定成长类企业，如公用事业、稳定消费、基础设施如机场类，他们的现金流稳定，可以给到20倍，即简单的资金利率5%倒数。如外延略带成长，应该20-30倍的。

3、不稳定的周期企业。

以前对周期性企业的估值是景气周期平衡位置收益的10倍左右，这是因为以前周期股的变动较大，资金成本也高。但是现在如海螺这类的建材包括钢铁企业，随着资金成本下降和周期波动率下降，他们的估值的中枢是应该有所提高的，比如海螺这种自然垄断特征的周期行业完全可以提到15倍左右的估值。

四、30、20、15倍是三类已看清行业格局稳定的龙头公司估值基准。

这三类企业基本已是白马。另外还有一类行业格局还不稳定，但但一些企业优势显现比如今天讲的快递行业里的韵达和中通。这这些优势企业有望脱颖而出，份额还有提升空间，同类企业还在竞争不死心，就像03、04年的格力美的，06、07年的五粮液和茅台等，虽然行业还相对分散，但优势企业开始冒头，抓住这些企业，可能会比已经明确为龙头的空间更大。当然这类企业不确定性也会大些，需要更密切的跟踪和不断确认。

五、今年还看好国企改革这条主线，特别是结合科创板寻找一些优势国企分拆上市的的机会。

特别是上海本地的企业。因为真正技术积累厚，投入研发高的还是这些行业龙头或大型型企业。科创板的企业一年的研发投入毕竟有限，而上汽一年的研发投入就是100亿。相信智能汽车未来的主要玩家还是上汽，吉利、华域这些大企业，如果这些企业可以把技术已经有深厚积累的子公司或部门分拆上市，可能会比科创板独立上市的中小企业更有发展前景下半年关注这些大企业下面一些高技术板块分拆或市场开始接受分部估值，将会带来很大的价值重估机会。

F L-某公募机构总监

主题：看好消费医药龙头，分拆上市和科创板对标企业调整后有机会

一、5-6月份市场调整概率大。

历史上看，历年春季行情一般是在4月中旬结束。特殊的是春节前结束和延迟到6-7月结束的。春节前结束春季行情的，当年市场非常可能为熊市，如08年，18年。而在大牛市行情春季行情才会拖到6月以后结束，但4-5月都有大震荡。

二、消费医药龙头防御。

猪价油价上涨，房价蠢蠢欲动，货币政策可能边际收紧，而消费医药龙头抗通胀，降费减税受益。

三、分拆上市和科创板对标股调整下来是机会。

G 黄树军-永望资产总经理

主题：5月是震荡月，重点推荐科技股和消费股

如果我们按每年每个月份来进行历史上月份的指数涨跌概率统计，历史上4月大部分是跌的概率大，达67%。但如果我们通过把每个月份按照每半个月进行涨跌概率统计分析，结果历史上每年4月上半月指数涨的概率达到80%，而4月下半月基本都是跌的，而且跌幅较大，历史统计数据和今年4月指数的表现十分吻合。这种现象的原因，逻辑上也可以找到理由，因为每年年报和一季报在4月底出完，4月下半月机构往往会根据公布的业绩情况进行调仓换股，在经济不景气时期，公布的业绩不佳，指数出现下跌也就不奇怪了。通过数据分析显示，历史上5月总体上是震荡月，涨不多跌不深。上半个月传媒、电子、化工、计算机表现较好，上涨概率较大，而非银金融全月表现都比较差，下半个月则是家用电器、汽车、医药表现较好，而且下半月创业板和中小板指数表现也会好点。这样的分析对于投资时点的把握应该说是有比较重要参考意义的。

再结合历史数据看，除了12年以外，消费食品饮料行业基本相对指数都有超额收益。这与经济结构调整，经济增长动力由原来的重化工业时代向消费服务业升级，在经济结构中的占比不断提升的时代大趋势密不可分。排除系统性风险，现在的调整都是结构性调整，指数不需要太担心，但选什么行业和板块很重要。

我同意科创板出来可能被爆炒投机性非常强的观点。从管理层角度，希望市场走好，但有了15年的教训，还是比较担心出现杠杆牛、疯牛状态，目前严查配资就是提前做好防范的工作。在18年市场暴跌信心丧失，经济出现较大困境的背景下，我一直认为很需要类似99年的519行情的政策市，来把市场对经济和各方面的悲观预期扭转过来，把冰冷的信心重新提振起来，今年以来出现的超预期的行情可谓是政策挺市背景下发动的类519行情的“化冰”行情。而化冰之后，管理层希望市场能走慢牛长牛。

眼下这波快速调整导致个股平均跌去20%，小市值公司跌得更多，这种现象有点符合市场去高融资杠杆的特征。对于板块，科技股在科创板推出之后会有对标效应，存在比较大的机会。但也可能会对主板产生资金虹吸现象，带来资金面的冲击。因为科创板涨跌幅交易规则对游资比较有吸引力，会吸引大量的投机资金。

总体上来说，5月主要以震荡为主，优选科技股和消费股。

H 袁豪-华创地产首席

主题：房地产行业展望

房地产周期规律发生很大变化。从小周期讨论供给侧改革对行业过去的变化和未来两三年的变化。

一、大周期：未来15年需求中枢约为13亿平米

首套需求人口下降，改善需求人口增长，故需求总量稳定。人均面积提升，就业改革有大增长空间。三部分需求加起来，未来15年需求中枢总体约为13亿平米。

目前处于需求的顶部附近，震荡几年。顶点原来应该在14年，但多了棚改户落户安置后，顶点延后了几年。如果后面没有其他政策出现，可能14亿平米就见顶，如果政府这两年想做土地流转，可能顶点还会突破，但这是对后面几年的需求的透支。棚改落户安置，透支未来就改的需求。土地流转同理。若遇到对经济问题无法把控的情况，政府可能会使用这种手段。

改善型需求推动人均住宅面积仍有提升空间；住宅存量及更新率提升，城市更新需求逐步扩大；城镇化率仍有较大提升空间。

二、小周期：供给侧改革推动周期延长、结构分化

近年，房地产的变化最主要是小周期失效：

房地产行业呈现3年小周期规律，包括销量、价格、开工、投资、拿地等指标均表现为3年小周期规律，而该周期规律主要来源于政策周期和库存周期的3年周期规律共同作用。

但是本轮房地产小周期量、价、投资均显现出了极强的韧性，小周期出现了延长的现象，目前以超3年半，而通常3年周期规律中的经验判断方式都出现了不同程度的失效。

三、房地产三年周期的原因：

1 小周期-需求端：货币周期和政策周期同步，推动3年小周期规律

在需求端，以往宏观政策周期（货币周期）通常与房地产行业调控政策周期同步，同松同紧，宏观政策周期和房地产行业周期均呈现了3年小周期规律，同时调节着行业需求呈现周期性波动，从而推动房地产行业呈现3年小周期规律。货币周期延长能部分解释，但非本轮周期的关键。而本轮周期中，从货币政策角度确实能够部分解释房地产小周期延长以及量价、投资的韧性强，但却无法解释摇号买房、房价持续上涨、龙头房企销量暴增等现象

2 小周期-供给端：由土地推动的3年供给周期，推动3年小周期规律

在前两轮周期中，房地产市场都出现了当年销量和拿地放量、但次年形成去化率大幅下降、供过于求的局面，量价快速出清，从而市场快速加库存，小周期快速结束。

但在本轮周期中，16年住宅销量放量的同时土地却缩量，并且14-16年连续三年土地缩量，这样造成17年供应收缩，并且收缩快于需求的下降，造成去化率持续处于高位，并且高于16年全年，由此行业持续处于去库存阶段，小周期迟迟结束不了，也就供应层面决定了小周期需要延长。供给调控导致持续去库存，是本轮周期延长的关键。在供给端，以往土地端呈现出的就是3年周期规律，传递到房地产3年小周期规律。但在本轮周期中，房地产行业供给侧改革（土地调控+预售证监管）导致了行业持续去库存，更为关键。供给调控本轮库存周期将由原先3年延长至超6年。

小周期-总量稳定：低库存下基本面韧性较强，调控自由度提升把控更强。全国建设用地缩减或将是更大尺度上的供给端调控。供给调控导致的供不应求是本轮周期反常的关键

四、总结：供给调控导致的供不应求是本轮周期反常的关键。

在需求主导周期转变为供给主导周期的过程中，市场基本面还是按照惯性遵循着需求侧的投资逻辑，仍旧遵循以往的政策博弈的逻辑，并且形成强烈思维定势，这也就造成了过去两年中市场对于基本面和股价的错判。

而我们认为在供给主导周期中，市场更应扭转为供给侧的投资逻辑，更需关注供给端的政策和供给端的基本面的变化。而这种需求侧投资逻辑转变为供给侧投资逻辑的过程中，也就会形成反常的行业和公司判断：1）行业总量稳定；2）公司集中度提升。

五、总量稳定、结构分化、集中度提升。

集中度提升： 供给调控1：预售证监管利好于龙头销售集中度跳增。供给调控2：土地调控利好于龙头土地集中度提升。供给调控3：资金供给侧改革下融资集中度快速提升。总量稳定下，销售、融资、拿地三重集中度跳增。

六、2019年判断：总量偏弱、结构改善、价格稳定。

需求现状：全国3月销量有所走稳，但预计总量销售偏弱。全国总量销售偏弱，区域结构改善。年初以来去化率改善，一二线表回升更快。

需求展望：国债收益率和按揭利率与销售面积强相关。预计按揭利率将下50bp，拉动销量同比2.5%。棚改资金收紧导致三四线城市成交快速走弱

房价预测：调控已见成效，预计19年房价平稳，同比+0%

供应情况：土地市场成交趋弱、土地出让金持续下行，但地价结构性回暖

投资预测：开工是一个关于库存、拿地、资金的函数。18H2拿地快速走弱将限制19Q3开始的开工能力。开工的走弱、竣工的走强，将推动施工韧性更强。土地购置费滞后于土地出让金15个月，土地购置费将快速下行。土地购置费滞后于土地出让金15个月，土地购置费将快速下行。

七、投资建议：一二线”三底叠加”+蓝筹估值修复，维持行业推荐。

估值体系：目前房地产板块估值处合理区间中下沿。同质化向差异化转变将推动估值将由beta转向alpha。房地产行业估值的核心关键变量是销量。国债收益率和按揭利率与销售面积强相关。流动性改善推动估值修复，按揭利率滞后反应也将是关键因素

八、重点推荐：万科；融创；保利；首开股份。

从中长市场来看，确实还是看集中度提升，就是看龙头，龙头越来越强，这里面最好的就是融创、万科，短期的就是保利。三四线选新城；国企改革里面还值得去看一下，现在北京的首开股份还挺好，一个就是从它的估值上来看的话，今年现在不到七倍左右，PB可能也就一倍略高一点。

I 汪铭泉博士-锐隆投资董事长/君晟群委

主题：五月份多看年报季报，耐心等待下半年机会

一、建议大家保卫胜利果实。

三月底建议大家保卫胜利果实，2月底在这里开会认为这么强势的市场不能轻易下车，快速强势的上市不知道顶在哪里，这时候猜测顶很危险，可能中途就下车了。但是，三月中旬以后涨幅明显趋缓，经历去年惨烈的下跌，市场资金折损很大，这么短的时间外围资金快钱该 回股市的已经回的差不多了，慢钱要回流股市，按照股市财富效应的历史规律总需要要几个季度，所以三月底推荐大家保卫胜利果实，控制仓位。

二、五月份建议不要轻举妄动。

建议大家五月份不要轻举妄动。从三月一号开始股市运行非常有规律，就是涨五六天、跌五六天、再涨5/6天的循环，这个涨跌规律已经延续了2个月了，肯定会被打破，至于何时打破，可能这两天就会被打破，下个星期开始又开始涨的周期，有可能稍微涨一涨，如果不创新高，下一波的杀跌才是真正的杀跌，前面这一把下跌指数跌的不多，但个股跌的挺多，下一波指数和个股可能会进入主跌。

三、耐心等待下半年机会。

我觉得牛市第一波回撤往往很厉害，如果仓位重，前面没有降仓位的，一定要注意风险控制，降了之后耐心等待，下半年肯定有机会，可能这才是真正的大机会。

下一波的热点估计可能是5G。喜欢确定性机会的，多看年报季报。回避有问题的公司，历史上一季报营收、利润大幅增长的，在二三季度常常能大幅跑赢大盘，这是在历史回测比对，在统计学上有概率优势的。

J 徐钧-顺网科技董事/原董秘

主题：中国缺乏基础物理研究，自动驾驶目前还是个伪概念，不看好A股芯片公司

我们国家目前在基础理论物理学研究方面远不如美国和欧洲。同时落后的还有新材料、化工、生物医学等等现代科学体系里非常重要的部分。而这些领域的落后，对产业的影响是实质性的。尤其是芯片和航发。我们国家目前在这两个领域落后世界是很多的。

芯片方面的CPU、GPU至少落后10年，目前从全球来看，市占率几乎为0。10年后想追上世界先进水平，也至少需要对头部的芯片企业10年每年投不间断地投入100亿美元以上才行。（持续迭代需要钱，高密部署和设计每一个分层都需要时间，所以时间和钱都很重要）而且一家是不够的，需要2-3家，每家都需要一年100亿美金以上的投入。目前A股的芯片公司，我看不到任何这种量级的连续投入。还有，如果不是因为市场竞争的驱动力去投入，而是国家来投，在国内这种环境下，投资的效率可能只有一半不到。

基带芯片略好一点，因为华为自己投了很多年，已经开始形成了一些竞争力。但就算这点竞争力，也有风险。就是ARM架构核心是人家英国人的。但是没关系，手机市场在那儿摆着，除了苹果、三星，恐怕世界上大多数的移动终端都将由华为、小米、OPPO这样的企业来生产。除了高通，目前看来下基带芯片还只能是华为。所以我看好华为未来的基带芯片上的发展。但华为不是上市公司，并非你可以投资的标的。

如果非要有一些投资机会，我觉得在芯片上游原材料（硅晶片），下游封测等领域，可能会出现1-2家有全球竞争力的公司。事实上也已经有进入全球前十的封测企业，比如长电。

芯片行业其实有一些周边的机会，就是应用类芯片的机会，比如消费级AI及通讯类的应用芯片，它对迭代要求没那么高，不需要7nm或者5nm的制程，不需要高精度的光刻机。没有架构设计的壁垒，也没有高密度和散热之间的平衡问题。那么中国这种制造业大国会有一点机会的。比如像物联网设备，它对算力和通信能力没有那么高的要求，至少五年内不需要更新的，这样的芯片是有机会的。但这类芯片也有个巨大的风险，即存货和过度量产导致的库存减值，配件也一样，一旦往后迭代一代，前面的产出可能全部浪费掉。所以目前来看，除非是获得主流厂商持续不断的订单，否则应用类芯片厂家同样是一个风险巨大的投资标的。所以，稳健投资者，我是不建议去投芯片产业的相关标的的。

所以，第一个核心观点就是，至少在10年内，我不看好中国目前在A股（包括科创板拟上市企业）在内的芯片公司有真正成长起来的机会。

二、不看好自动驾驶。

我认为真正的自动驾驶（真正的L5民用自动驾驶），无论是中国还是目前全球视野去看，都还远未成熟。中间涉及到的技术环节太多。而且很多都还没有解决方案。（比如多传感器之间的时脉高度统一）；而仅仅就时脉（晶振精度）高度统一这一要求来说，对应的基础的物理学的研究。恰恰在这个领域，我们和美国差出去不是一点半点。所以自动驾驶假如有可能，也应该是在这个领域内领先的国家。

我们可以从另一个角度看出去。谷歌拥有这个世界上最好的顶级物理科学家团队来做自动驾驶，但谷歌的自动驾驶汽车已经在路上跑了15年，不敢用，为什么？而且他们的工程师预估还要跑15-20年才行，而且还得依赖于芯片业解决一些核心问题（时脉统一）。所以我看目前市场炒自动驾驶，基本上就是炒一个伪概念。

自动驾驶需要用到很多传感器，传感器不下于50种，整个路面的传感器之间的交互量非常大，但每一个交互都需要时震去洽和它到毫秒级的问题，自动驾驶面临最大的问题就是时震的难以协调，但这个晶振技术在中国是没有的，最好的在美国，掌握不到核心科技的时候，所有的AI这种芯片和所有的关键设备它的时震不能统一的时候，造成巨大的影响，这个影响就是自动驾驶刹不住车，任何一家自动驾驶公司，包括百度到特斯拉都刹不住车，关键问题就是晶振的精度很难协调。它从一个巡航速度到加速度然后跟路面的AI进行交互的时候，跟地图进行交互的时候，跟手机进行交互的时候，每一个都会产生毫秒级的差，积累的多了以后就导致一个动力转换过程比不上人脑，比如前面有个石子，同时完成减速、转向、刹车等等一系列的操作，这个协调完成一个过程是可以的，但同时完成这些过程目前世界上最先进的无人驾驶技术的公司都完成不了，所以现在无人驾驶大家都集中在确定性路面，第二有辅助驾驶人员在旁边踩刹车。所以第一个观点自动驾驶的伪概念，只能运用于自动物流车，以每小时12到15公里的速度在辅车道上面运行，这是可以，还有园区用车也是可是，但市场太小，到民用车上面，中国自动驾驶没有20年起不来，世界范围内也一样，大家都在等一些关键技术的精度和算法可以达到要求。

三、华为的海外业务这块可能受到多大的影响与华为供应链企业前景。

华为供应链可以看好。华为两年前就做了准备，防着美国封杀。华为海外事业部的人力资源经理在华为内部的地位很高，为什么？华为已经向全球189个国家派出团队，也就是它损失掉所有的发达国家市场都无所谓，它现在已经下沉到非洲三线国家，包括所有的拉美国家，包括像印度、巴基斯坦。所有的落后国家的基础电信运营，什么生意都要做，一点点钱的也要做，189个国家全面开展业务。

K 袁鹏涛-中域投资总经理

主题：依然呈现“熊市已经结束， 牛市尚未可知，中型蓝筹为主线”的逻辑

核心观点

选股不要以牛市为基础背景，只明确一点，就是熊市结束了。供给侧改革下，各行业中大型蓝筹股是经济盘整期的主线。从行业角度， 依然看好消费、医疗服务生物技术、高端智造业龙头，继续谨慎科技股 。

一、熊市结束了。

熊市结束了。从来没有把牛市当做去买股票的一个前提和基础，所以无论市场在2900到3200之间震荡还是调到2800左右，可能和去选股没什么太多关系。反正我只有一点，就是熊市结束了。目前行业选择，我还是比较喜欢偏于生物技术医疗服务这一类，另外还有一类是消费，第三块的话就是硬制造业，在中型蓝筹上来去找，那是一个一直不变的一个逻辑。

二、关注蓝筹股。

市场大盘整期间，自上而下的讲，小公司获取资源能力很薄弱。存量模式下，还是从各行各业中找中型和大型的蓝筹股，我觉得有业绩有格局的来选。

三、谨慎科技股。

如果中美贸易达成协议，长期看科技创新的发展会加速和乐观。但短期来看，科技股发展有一定的曲折性，因为他们成长的路径可能会更诡异，我的认知积累不足以预判短中期如此曲折的事情。科技有两类，一类就是以TMT信息技术、人工智能为核心的科技，还有一类就是以生物技术为核心的科技。生物技术国际是很大的红利，并且中国的需求也很大，工程师研发红利又很丰厚，需要重视。

L郑楚宪-宝樾投资合伙人/君晟主持

主题：调整期各路投资者各取所需，从行业拐点中选股，可低吸不可追高

一、熊市肯定已结束，这轮调整属情理之中，不用太担心。

从技术上讲的话，20周线周末是2851，到明天开盘会更高一点。调整收盘点位不应该跌破20周线，如果跌破了，这行情的性质就变掉了，将会引发新的一轮股票质押风险。

最近有篇媒体报道称涨幅大的妖股汇金跟中证金一股都没抛，宁可是问询函跟大股东减持满天飞，而中证金跟汇金居然一股没抛，令人匪夷所思，同时也可能表明某种态度。

二、今年这行情贯穿全年肯定是各路投资者各取所需。

外资玩外资的，游资玩游资的，机构玩机构的，所以各类型股票都有机会。

三、从行业的拐点或者是大趋势中选股，可以适当参与，但都应该低吸，千万不要去追高。追高可能套几周，会影响投资节奏。

M T-某公募机构总监

主题：指数围绕3000点上下运行，专注筛选好企业逢低买入

核心观点

2019年一季度反弹行情的核心驱动力是中美谈判等外围环境暂时平静，政府大力逆周期调控经济、扭转大家悲观预期的结果。指数上到3000点以上的话，政府目标已经达到了：第一市场信心恢复了，甚至开始有些过度乐观；第二个在这个点位加大直接融资力度、加强资本市场基本制度建设、市场也有承受能力，发生金融危机的概率小。指望马上进入牛市这是高看政府力量。指数再向上强力突破缺乏政策面资金面基本面的支持，所以前期我坚持认为这就是一波反弹行情，但长期的结构性投资机会很确定。

一、市场将在3000点上下震荡运行。

一季度强劲反弹助长市场乐观情绪，股价上涨超过盈利预测上调速度，估值修复进程过快使市场内生调整要求。二季度市场会迎来中美贸易谈判结果和科创板开板两个水落石出。近期中美贸易谈判出现波折，科创板拟融资千亿，这两个因素对市场短期都谈不上是利好，心态不稳，获利盘了结，大盘大概率选择向下调整，所以我对二季度行情不看好。全年基本就是一个围绕3000点的区间震荡行情，今年指数上已没太大空间。

二、精选企业，选好价格长期投资。

目前中国既面临未富先老、去工业化太快等影响经济增速的长期挑战，同时短期面临企业债务高企、上市公司频频业绩暴雷、治理混乱、财务造假等压力，政府在稳经济、提质增效培育新产能空间里积极逆周期作为，在经济稳的情况下就多解决点存量经济的问题，在经济不稳的情况下就放松调控，各项政策变得对企业和市场更友好，油门和刹车轮番组合使用。但主线就是以时间换空间，实现中国经济结构转型，过程中的重要支撑是金融结构的转型。

认清这个大形势，我们就不会总纠结在中国经济增速6%和5%差异，不会迷惑于政府政策的多变。在全球再平衡没有构建成功之前，变是常态。对于价值型投资者来说，就是根据常识和规律，踏踏实实找好企业，在便宜的价格买入，这个赚钱模式更可靠。

三、增强战略定力，立足长远。

中国崛起和中美关系变化是21世纪最核心的事件。中国作为落后了200年的发展中国家，在21世纪以新兴大国身份在国际舞台上发挥越来越重要的影响力，这不仅美国人接受起来有难度，就是中国人也不很自然和习惯，所以舆情里观察到国人的情绪总在妄自菲薄和过度自信中波动，尤其在面对外部冲击和变化时似乎不够淡定，映射到资本市场就是大家常说的“美国市场跌我们肯定跌，美国市场涨我们未必涨”，中国核心资产的定价权并不由中国资本和中国声音掌握。伴随中国经济的发展，这个局面是一定要改变的，所以作为机构投资者，我们一定要全球视野、独立思考、理性分析，谨慎操作，立足长远，做多母国，为中国资本市场的繁荣稳定做出自己应有的贡献。

N 谢荣兴-所长/君晟群委

主题：中央提高资本市场定位起因于2019年经济形势转差的判断共识

这波行情的起因是上下都对2019年的经济形势肯定比18年差达成共识。正因为这么一个前提，有这么一个从来没有遇到过的紧迫感。政府下了决心，从央行放水到减税。减税费2万亿，就是企业增加2万亿利润，带动多少消费。还有中央要求对民营企业信贷占比增加到30%的融资支持。对民营企业加大融资支持，部分民营企业出现坏账没关系，但民营企业拿到钱就会增加上游产品采购。凯恩斯30年代就讲无效劳动也能拉动经济，下游企业增加营运资金以后，至少拉动了上游企业采购了。所以中央对民营企业强制性提高贷款占比的措施也纳入了政策体系中。这就是产业链，生态链，经济链拉动了。

特朗普藐视我们中国2018年股市跌得一塌糊涂。他的嘲笑中央领导看到了，所以今年中央出台一系列政策就是要推动资本市场恢复活跃，包括解决质押股爆仓系统性风险等问题。整个市场起来了，可以解决存在的大多数问题。由于大家达成共识了以后市场上涨得太猛了，所以市场也要求调整。

证监会放开指数期货交易也是加剧这次下跌的原因之一。

不可能否认，投资5G的相关行业，至少两年内可以投资。不管是哪一个核心技术，是不是核心技术，凡是和5G相关的，因为各个地方政府都在做，各个企业都在做。所以我们对有高科技相关度的，当然还有很多细分的，也不能忽视细分的。

O 王维钢博士-常晟投资董事长/君晟群委

主题：市场回调是逢低择优建仓机会，赞同聂庆平股指期货加剧股灾的观点20190505

贸易战升级后的中国对策20190511

主要观点：

重申：相比上涨空间应更关注3000点下方的增量资金建仓机会。市场回调给投资者逢低择优建仓蓝筹股的再爱一次机会。赞同聂庆平股指期货与股灾有关的观点，赞同中证500指数期货是投机性做空工具而非套期保值对冲工具应予以废除的呼吁。市场调整有内在需求，但监管部门不应加大投机性做空工具杠杆率。

一、重申：相比上涨空间应更关注3000点下方的增量资金建仓机会。

3月31日君晟会议发言中《王维钢观点君晟会议发言-科创蓝筹估值有可持续支撑力量，相比上涨空间应更关注3000点下方的增量资金建仓机会20190331》，我提出了相比上涨空间应更关注3000点下方的增量资金建仓机会的观点。从实践上我也做了一些大幅减仓安排，4月10日操作中，常晟六个产品有四个产品就全部空仓了，另外有两个产品还是比较高仓位的运行，有一个空仓产品下旬又对内需消费行业龙头股过早重新建仓。

我3月末判断市场应该回到3000点下方运行，但4月份上证指数主要在3100-3300点区间反复运行。4月中下旬从实际运行来看，4月10日减掉的股票也还有一定涨幅，当然没减的蓝筹股也有一定跌幅。现在看来减是对的，没减是过于自信了。

即使经过4月后半个月的一轮下跌，上证指数还是在3100点左右，感觉上证指数的韧性要超过我的预期，4月初迄今5月5日上证指数变幅正好正负0。

二、市场回调给投资者逢低择优建仓蓝筹股的再爱一次机会。

对后市来讲，指数还有震荡回调的机会，投资者可以考虑逢低择机建仓和择优调仓。我觉得现在一半股票一半现金比较机动，看中的蓝筹股在股价跌回你的埋伏圈时可以择优建仓。价值观认同的股票同样也出现了调整，投资者在可接受价位凭自己意愿买入并持有，哪怕短期再套10-20%也没关系，让时间来证明你的判断和价值观是不是对。

4月22-26日市场调整期间许多股票跌幅较大甚至跌停，包括不少蓝筹指数成份股。这些蓝筹指数成份股在大跌后表现相对多数股票还是比较强势的，我们持有的农业股到了4月29日就涨停板封回去了，消费电子表现也不错。当然不可能所有股票都那么强，行业分化还是很剧烈的。

市场回调给投资者对心仪的蓝筹股以更便宜价格再买一次的机会，就像再爱一次错过的初恋女友一样。

3月31日君晟会议时我提出相比上涨空间应更关注3000点下方的增量资金建仓机会及设定年度目标3300点的观点，那个时候我就是个少数派，感觉基本上一两周之内就会到我的年度目标线3300点。事实上确实不到两周4月8日就到了3288点。现在看来可能更多的人更能接受3300点这样一个年度目标，觉得能实现也挺好的，慢牛比急牛要好。

三、赞同聂庆平股指期货与股灾有关的观点，赞同中证500指数期货是投机性做空工具而非套期保值对冲工具应予以废除的呼吁。

4月下旬调整以来，2-3月份涨得多且4月调整期跌得相对多的指数是创业板指数和中证500指数。我觉得聂庆平16年11月19日股指期货加剧股灾的观点还是要认真学习，我也比较赞同。

《证金聂庆平：去年股灾指数大跌与股指期货相关20161119》：“中国证券金融股份有限公司董事长聂庆平在全球量化金融峰会上提出了他对于量化交易市场发展的三点建议。他表示，要正确认识量化对冲与基础产品的关系、分布有序地推出量化对冲金融产品和发展，以及审慎发展高杠杆的衍生品对冲。”证金公司担当了稳定中国资本市场的平准基金国家队的角色，是股指期货套期保值功能的最大需求方。

中证500指数，名义上是小盘股，观察成份股市值范围，发现定义并不准确。其中450个成份股流通市值在450亿到100亿左右，接近50个市值一百亿以内。沪深300名义上是大盘股指数，但实际上它也有十几个市值低于100亿的股票。目前常晟投资范围主要在市值不低于100亿的蓝筹成份股，沪深300指数和中证500指数成份股基本契合我们的投资标的特征。

中证500指数的编制机制：在剔除了沪深300指数成分股后，两市非ST股票根据最近一年日均成交额进行排名，剔除排名后20%的股票，也就剔除了中小市值股票中成交不活跃的个股，保障了成分股的流动性；然后再从中选出市值靠前的500只股票。指数成分股每半年调整一次。中证500指数的编制机制能保证成份股有一定成长性，宽基特征能避免指数落入估值陷阱，但估值水平和盈利成长性并没有成为成份股的筛选标准。

考察沪深300和中证500指数成份股的产生规则，我们可以讲两个指数基本上涵盖了中国相对优秀的800个蓝筹上市公司，跟机构投资者的投资范围比较接近，投资者只需要在其中挑选估值低和盈利成长性好的蓝筹股。

编制机制确保指数成份股是通过固定筛选标准产生的，就是说有劣迹受处罚或ST的公司即使四五百亿市值也不能入选，还有交易不活跃的哪怕有三四百亿市值也不能入选。

中证500指数期货在股灾前规定保证金率10%和过度交易标准为600手，股灾期间半个月内调整为40%/10手，17年9月和18年12月又调整为30%/20手和15%/50手，19年4月19日居然保证金率调低为12%和过度交易标准大幅放宽到500手。证监会大幅调低保证金率和放宽过度交易标准是为了保护投资者利益吗？还是为境内外投机者提供更大杠杆率的做空工具呢？我觉得这一政策是绝对存疑的。机构大投资者也不会把权益资产主要配置在市值排序第301到800个股票当中，可能主要配置在市值前50或者前300股票中。

市场调整有内在需求，但监管部门不应加大投机性做空工具杠杆率，呼吁废除中证500指数期货。监管部门增加中证500指数的杠杆率，本质上就提供了一个投机性做空工具。相信做空中证500的人很少是持有500个股票指数基金的套期保值机构投资者，对投机者来说持有现货没有意义。像索罗斯这样的对冲基金一定是用上百亿的大资金单边做空指数期货来获取趋势收益的。废除中证500指数期货这个事情，更多有识之士做一些舆论引导还是有作用的。

（以下贸易战对策发言内容是王维钢博士在2019年5月11日君晟大消费精选会议中现场发言的书面扩充版。）

贸易战升级后的中国对策20190511

主要观点：加强贸易战舆情预期管理是增强民意支持与国际社会认知的当务之急。特朗普升级贸易战的原因不是中国改变对价而是美国在获得大多数谈判利益后再增加报价。贸易战进度不取决于中国而取决于特朗普，特朗普的决定取决于美国股市、总统支持率民调、美国企业界和农民支持度。贸易战升级期间的投资策略是逢低择优调仓建仓。中国政府对贸易战长期化要做出战略规划：允许汇率阶段性贬值、调整外汇储备规模/结构、加大鼓励研发力度的财税与利率政策、加快产业升级、引导劳动力成本回落与劳动力返乡就业。做好贸易战长期化的思想准备和政策规划，是最终签署中美贸易协议的必备基础。

一、加强贸易战舆情预期管理是增强民意支持与国际社会认知的当务之急。

《王维钢观点君晟会议发言-科创蓝筹估值有可持续支撑力量，相比上涨空间应更关注3000点下方的增量资金建仓机会20190331》受到一些关注舆情管理的朋友反馈，朋友们建议我对如何改善中美贸易协议预期管理提出建议，于是我在《王维钢观点君晟会议发言-中美贸易协议是中规模国第二次入世的契机20190415》中提出了预期管理的若干建议。在当时的市场环境中，极少有研究者对中美贸易协议问题提出预期管理问题，更多关注中央提升资本市场定位和关注宏观经济问题对市场影响。

我也指出即使签署中美贸易协议，也存在“贸易战重燃战火，这种情况在未来六年完全有机会出现”的可能性。

5月6日长假后开市前，特朗普突然宣布贸易战升级，对全部中国商品关税提高到25%。这是意料之外的事件，中国资本市场做出了剧烈的回应，但美国资本市场反应相对平静。

国内舆论对特朗普宣布升级贸易战的原因有诸多猜测，有的人传播中方修改中译本的措辞的谣言、有的人传播由于美国准备通过台湾保证法而中国降低了谈判对价的谣言。

我认为这是中方对中美贸易谈判分歧与进展缺乏舆情预期管理的表现，中国民众对谈判焦点比美国民众了解程度要低。我在《王维钢观点君晟会议发言-中美贸易协议是中国第二次入世的契机20190415》中对中美贸易谈判要点的阐述也是基于境外信息渠道而不是境内信息渠道。

我在文中总结的主要谈判焦点包括：产业政策政府补贴、知识产权保护、市场准入深度开放、中国巨额采购以减少美国逆差、双方取消惩罚性关税、人民币汇率稳定、执行机制（美国是否可以不受报复的重新加收惩罚性关税）等全面经贸制度安排问题。

我提议：“前四个方面中国都可以做出让步，第五个方面双方取消惩罚性关税是美国唯一要付出的对价，但中国不可能同意人民币单边升值和美国可以单边重启惩罚性关税等问题。美国单边重启惩罚性关税意味着美国撕毁中美贸易协议，贸易战重燃战火，这种情况在未来六年完全有机会出现。中国不可能坐以待毙，互相伤害是必然的，只有那位前美国大学教授才会天真地要求中国挨打后不许还手。”

二、特朗普升级贸易战的原因不是中国改变对价而是美国在获得大多数谈判利益后再增加报价。

在5月11日君晟精选会议发言同时，我们看到了第一篇舆情预期管理的公众号文章 《新华社：刘鹤：合作是正确选择 重大原则决不让步 坚决反对加征关税》。文章指出：“中方三个核心关切问题必须得到解决。一是取消全部加征关税。关税是双方贸易争端的起点，如果要达成协议，加征的关税必须全部取消。二是贸易采购数字要符合实际，双方在阿根廷已对贸易采购数字形成共识，不应随意改变。三是改善文本平衡性，任何国家都有自己的尊严，协议文本必须平衡，目前仍有一些关键问题需要讨论。 ”

5月7日商务部新闻发言人应询发表谈话称，中方牵头人应美国贸易代表莱特希泽、财长姆努钦邀请将于5月9日-10日访美进行第十一轮磋商。截止5月11日中方仍未确定反制措施。以上情况表明中国政府对特朗普在5月6日中国市场长假后重新开市交易前突然宣布升级贸易战并没有预案准备，中国单方面更改中译本措辞或中国因台湾保证法而改变谈判对价的谣言都是逻辑不自洽的。中国不会拿台湾问题与美国进行交易，只有特朗普才有意愿利用台湾问题谋取中国做出更大的贸易利益让步。台湾保证法3月26日参议院已经推出台湾保证法版本，中方从未把台湾问题与贸易问题做连接，中方对美国涉台法案一贯的立场是反对及严正交涉而从未用来做利益交换。

从新华社文章可知，美国在谈判最后文本定稿阶段重新出价，这一手法与特朗普在河内突然对朝鲜领导人重新出价要求全部销毁核武器导致第二次美朝首脑会谈迅速中断的情形如出一辙。美国的重新出价包括临时调高了中美首脑阿根廷会晤商定的贸易采购金额要求，及美国在中国做出全面经贸让步的基础上临时提出不撤销10%关税的主张。美国撤销10%关税是美国唯一付出的谈判对价，如果美国连唯一对价都不支付，中国做出的产业政策政府补贴、知识产权保护、市场准入深度开放、中国巨额采购以减少美国逆差、双方取消惩罚性关税、人民币汇率稳定的众多让步意义何在？

三、贸易战进度不取决于中国而取决于特朗普，特朗普的决定取决于美国股市、总统支持率民调、美国企业界和农民支持度。

贸易战进度不取决于中国而取决于特朗普，因此中国必须做好贸易战延长的准备。特朗普的决定取决于美国股市、支持率民调、美国企业界支持度。

美国股指显著下跌，总统支持率下跌、美国企业界包括企业工会支持度下跌，都将影响特朗普做出签署中美贸易协议的决定。如果美国市场仍然维持在25000点以上、民调支持率未显著下降、企业界和农民未反对贸易战，那么特朗普有底气坚持升级贸易战。特朗普是预期管理的高手，在推特中放言25%关税要中国承担21%而美国只承担4%，美国必胜中国必败。特朗普的说法是否成立？需要美国经济学家和企业界来做实证检验。

四、贸易战升级期间的投资策略是逢低择优调仓建仓。

未来1-3个月，美股存在回落5-10%的概率，总统支持率创新低存在可能性，美国企业界和农民可能放言减少对特朗普的支持，特朗普在获得更多贸易谈判利益和提升连任几率的基础上随时可能决定签署中美贸易协议。如果未来三个月内能看到这一折衷结果，那么资本市场会迅速做出与5月6日力度相当的反向运动。

换言之，上证指数在2800-2900点区间低位震荡区间，是机构投资者逢低择优调仓建仓的年度机遇期。2月25日大涨日造成的2804-2838点跳空缺口有机会有效封闭，封闭缺口为下半年重启慢牛提供了技术性支持。因此，过于悲观甚至在接近2800点附近期间继续恐慌性减仓是不可取的。

五、中国政府对贸易战长期化要做出战略规划：允许汇率阶段性贬值、调整外汇储备规模/结构、加大鼓励研发力度的财税与利率政策、加快产业升级、引导劳动力成本回落与劳动力返乡就业。

1、允许汇率阶段性贬值。长期以来，我一直认为人民币没有贬值压力反而有特朗普削弱中国贸易优势的升值压力。但在贸易战升级背景下，我认为不应继续付出代价坚守人民币对美元维持在6.7元的汇率目标，应阶段性容忍人民币兑美元贬值约6%到7.1元附近。人民币贬值可以部分缓解低技术含量高替代性出口产品维持对美国的出口规模，也为贸易战暂停后人民币升值到6.5-6.7元区间预留5-10%的空间。人民币阶段性贬值显然会受到特朗普反对，但中国外汇管理当局显然也并未主动性人民币贬值，而是且战且退，不符合美国对贸易伙伴操纵汇率的认定标准。中国没有必要在贸易战期间继续考虑东盟贸易竞争国越南、马来西亚的利益，低技术出口产品竞争国汇率竞争性贬值不是中国引发的，而恰恰是美国升级贸易战引发的，中国是主要受害国。

2、调整外汇储备规模目标、调整外汇储备币种结构、调整外汇储备大类资产配置。央行应做出调低外汇储备规模目标的决策与对策方案，努力增加与主要贸易伙伴以人民币结算的规模或货币互换协议规模，增加境外主权基金和境外机构投资者可投资的境内外国债和权益人民币资产池规模及市场容量。贸易顺差减少是大势所趋，降低外汇储备目标是理性选择。有观点认为，实行浮动汇率制的国家外汇储备以GDP的10%左右为好，中国目前的外汇储备水平明显偏高。

中国2018年GDP13.6万亿美元/90万亿人民币，年末外汇储备3.07万亿美元，比值22.6%。与其被动流失外汇储备，不如早做未雨绸缪。谨慎考虑，按6.5%测算2019年GDP95.85万亿人民币，再按7.1元/美元汇率（假设汇率从6.7贬值6%）换算为13.5万亿美元，外汇储备以GDP的20%即2.7万亿美元作为第一调整后目标。

央行还应该为未来5-10年中美摩擦加剧做出长期战略安排，主要战略目标就是降低美元资产比重。中国外汇储备的主要组成部分是美元资产，其主要持有形式是美国国债和机构债券。依据来自于国际清算银行报告以及中国外贸收支中各币种比例的估计，美元资产占70%左右，日元约为10%，欧元和英镑约为20%。我建议在5年内币种结构调整为美元50%、日元20%、欧元（含英镑）30%。外汇储备大类资产配置方面，建议用外汇储备增持黄金、原油储备、境外中国国债与境外中国权益指数基金等多种战略性大类资产，适当降低美国国债和美国权益资产的比重。鉴于美国在一定时期内不会放弃维持美元汇率强势地位和美国国债强势地位，中国减少美元资产可以以不冲击市场价格为目标稳健长期化地实施。

3、加大鼓励研发力度的财税和利率政策。

我在3月31日君晟会议发言中提出：“政府要进一步加大扶持企业研发投入的力度。2018年9月20日财政部 税务总局 科技部财税〔2018〕99号文《关于提高研究开发费用税前加计扣除比例的通知 》规定“2018年1月1日至2020年12月31日期间，再按照研发费用实际发生额的75%在税前加计扣除。”为了鼓励科创企业加大高质量的研发投入，我呼吁政府应进一步出台研发费用税前加计扣除的鼓励研发财税政策，进一步提高比例到150%，取消三年政策有效期限制。 ”

我在3月31日君晟会议发言提出提高研发抵扣倍数的建议上传后得到政策制定者回应。5月10日，总理主持召开减税专题座谈会再次强调了研发抵扣问题。在贸易战升级的背景下，中国应迅速做出对冲部署，建议财税部门出台继续加大研发费用抵扣倍数的政策，建议央行与银监会出台信贷额度与利率向研发投入比例达标的科技创新企业倾斜的鼓励政策，坚定扶持勇于加大研发投入的科技创新企业减轻经营压力、提升长期竞争力。

4、加快产业升级。利用资本市场加快并购重组力度，加大行业集中度，扶持各细分行业龙头企业进一步做大做强，提高全球竞争的抗风险能力，集中资源提升优势企业的盈利能力。

从投资者角度来看，未来选择各细分行业龙头企业作为投资目标越来越成为主流观点。在全球竞争环境中，龙头企业最终比中小企业更有生存能力、也更有盈利能力。

5、引导劳动力成本回落与劳动力返乡就业。低端制造业订单流失是可以预期的，低端制造业竞争国越南、马来西亚、墨西哥将获得从中国流失的订单。来自欧美日乃至韩国、台湾地区的跨国企业将中低端制造能力从中国转移到东盟中南美东欧制造业竞争国，不可避免将出现跨国企业乃至中国企业关闭在华工厂另择址建厂，低技能农民工失业有可能成为现实问题。这要求中央与各地方政府做好引导劳动力成本回落与劳动力返乡就业的公共政策管理，为企业减轻经营压力和劳动力返乡就业提供宽松社会环境。

六、做好贸易战长期化的思想准备和政策规划，是最终签署中美贸易协议的必备基础。

P Z-某公募机构总监

主题：长期看好行业龙头

管理层对资本市场定调之后，继续看好资本市场的长期健康发展，因为中央对资本市场有了清晰的定位。

资本市场加快对外开放之后，未来我觉得主要的增量资金还是外资，中国的资本市场规模全球第2，但外资的占比很低，仅约3%，其实从日本、韩国资本市场来看，外资的占比达到30%也是很正常。可能A股因为市场体量太大，不一定能到30%，但是至少10%以上肯定是随着时间的推移肯定是没有问题。

长期来说，还是最看好中国的那些冠军企业。在国内有独特优势，或者是说在全球都是有竞争性优势的那些公司，会是外资最喜欢的公司。

短期创业板为代表的成长股调的比较多，也许后续反弹的时候它会相对会比那些大票为代表的行业龙头稍微占优一点。其实时间拉长来看，还是那些行业龙头会长期收益会相对更明显一点。尤其是未来注册制，如果真正能推出的话，像从海外的经验也是看到，即使美股过去9到10年的一个长牛，其实主要的贡献也是由少数的那些巨头公司贡献的指数上涨。

随着机构化在A股市场占比越来越高的话，其实未来个股跑赢指数的概率其实是越来越低的。总结一句话，长期而言看好这些行业龙头。

Q 徐智麟-钧齐投资董事长/君晟群委

主题：第一阶段的政策推动行情基本结束，看好疫苗子行业。

一、政策驱动的第一阶段行情基本已经结束。

我们这个行情基本上可能有三段组成：政策驱动、经济数据证伪和微观企业业绩驱动。第一段一般来说，我们都是由政策来驱动，这个政策并非是说完全冲着股市去的，更多是针对经济的。因为这个时候股市和整个经济可能都叠加的，感觉都不太好，当政策初期，股市反应最灵敏。

所以说政策直接的原因可能是要纠经济，那么或者把经济至少拉住，短期里面马上就能反应的是股市，政策红利第一步就上来。接着把经济企稳后来到第二步，这个市场若要继续再发展的时候，跟第一个回合阶段会不一样。靠政策的时候，股市不用经济数据来进行证伪的，所以说这个阶段在涨的时候，基本上跟估值什么的都没有太多的关系，因为企业业绩也好、宏观基本面也好都比较差，政策的效用来不及反应出来。

那么涨到今天为止，基本我觉得这次政策起来的股市市场已经结束了，后面就看宏观经济这些到底怎么好法，这个要比第一阶段难度高，它需要有数据来进行证伪。所以在这个阶段当中，宏观经济可能数据也不一定说马上就翻转，有可能又会往下退一退，这个地方是最难把握的，所以说我觉得在这个地方它可能会上蹿下跳。那么随之而来的，宏观反应会慢慢企稳，最后可能数据会证伪，但是时间上需要两三个月来进行。那么如果这个关过掉以后，真正的一波牛市，我觉得是在后面，就是说微观企业的业绩也开始进行证伪，因为这个好了以后，后面在业绩上好多企业都会往上跑。我的第一个观点，第一个阶段，靠政策起来的行情基本已经结束了，后面只是要靠随后的经济数据来进行证伪。

从管理层的态度上来说，可能管理层也认识到第一个阶段任务基本完成了。然后也看到了宏观经济的数据，它所要达到的要求好像也有了，所以说他觉得这个政策手段就不用了，但这不能说政策结束了，政策见顶了，然后政策就回落了。只是政策停一停，需要观测一下实际效果，如果经济仍不好，它可能再会去施加政策，如果经济开始好的话，这政策就不用了，但并不是说掉头往下跑。然后宏观好了，微观也刺激起来了，达到政策想要的效果。第二个，我记得在我们沙龙里边可能前几次我曾经说起过，就是我们的消费、投资和出口三大数据对GDP这个贡献，消费已大大超过了50%，实际上我觉得中国经济已经转型了。

对于中国所有的股票，咱们若真的要过财务报表关，很完美的报表，而且他不是一年两年的完美，而是五年八年甚至十年的连续完美，除了白酒的话，极少数的能跟白酒比，当然格力也是这样，财务报表太完美了。所以说如果是这样子的话，资金包括外资都会不由自主地也慢慢往这个方向聚集，如果你要去看报表的话，看来看去你只能买这些股票。这是连续的，我认为主要是这个原因。

二、中证500指数成份股质地参差不齐。

那么顺便就说说中证500指数，它里面的垃圾股比较多，它占了大多数的比例，所以说这些个股的每一个跌，它基本上都跟它的基本面有关系。像2015年往下跌，你去看这些股票都是泡沫大得不得了。所以要跌起来都是有道理的，应该说指数的设计我觉得没到这个时候。就说你推500指数是没有意义的。我们要从这个角度上来说，你看美国的标普500现在市盈率是多少？我们设计这500指数纯粹是为了弄一个中盘指数，纯粹是为了中盘而中盘，它不是像沪深300，比如说中盘里面一定要去找业绩好的，是在这里面中盘的龙头股，由这些企业所组成，这指数就不会那么善于割韭菜了。所以说不能说500指数不好，美国也有500指数，为什么不跌？因为它业绩好，但我们整体业绩不好。

三、疫苗行业供给侧可能会发生大变化。

医药这一块，市场需求非常大，那么其中有一块刚需的市场比较大的就是疫苗，2018年疫苗这一块最重要变化是进入实质性立法阶段，这对供给侧结构是一个巨大的影响。一旦疫苗法成行，就会改变整个行业的供给侧，而我们的需求端市场大的不得了，天花板非常高。疫苗法里面可能有几个要素，一个就是说有谁有什么资格可以生产疫苗的，包括是股东背景也好，企业背景也好，你的规模也好，当这一系列东西弄好了以后，它的行业门槛跟以前就会发生巨大变化了。以前反正你生产一、二个疫苗我也可以做，现在你只能做一个预案，这种企业可能国家就不会批你了，因为你没有太多的实力，这样就等于在疫苗的整个供给侧一下子就开始缩减，但市场的需求规模又放在那儿，所以这个行业巨变节点已经在眼前了。

四、客观判断指数成份股。

如果我们真相信美国的1980年的经济发展的路径会是当今以后的中国经济的路径再现的话，显然就事论事的说一个指数判断很复杂，因为指数里所含的公司，涨跌的含量会很不一样了，所以说很难判断。

R 崔磊-肇万资产

主题：5月转入震荡，大熊市后重建年份震荡期紧盯穿越型资产

经历了2、3月份的全面上涨，绝大多数资产已经出现了修复性反弹。5月整体进入正当期，需要对前期上涨进行修正，寻找后期继续上涨的方向。历史上大熊市重建的次年，往往会在第一波上涨后经历调整，但因为市场流动性、定价能力的恢复，此阶段会出现穿越型资产，并在震荡期或者以后进入新一轮上涨。我认为本轮穿越型资产包括光伏、生猪养殖。上述两个板块都是基本面继续改善的行业，向上的alpha会对冲市场的beta，并且贯穿全年绝大多数时间。另外，随着5G试商用启动，运营商5G合约预约而至，智能手机换机潮随之启动，目前终端价格900至1500美金，到2020年底有望看到160美金机型出现。换机潮带给消费电子行业投资机会值得重视，首选射频和光学两大增量零部件环节。

其他嘉宾发言不披露。

      （八）历史文献索引

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