君晟会议纪要2021年1月31日全国机构投研总监头脑风暴约会君晟辛丑年立春开年所长峰会纪要改定稿20210203
君晟会议纪要2021年1月31日全国机构投研总监头脑风暴约会君晟辛丑年立春开年所长峰会纪要改定稿20210203
君晟辛丑年立春开年所长峰会210131：主持：田宏伟博士中泰资管助总，
主讲：郭磊广发宏观、邱世梁浙商军工机械、董广阳华创食品、胡又文吕伟安信计算机。
会议纪要目录
2020年上半年君晟会议要素备忘录：
（一）本次君晟会议发言主题索引：
（二）本次君晟会议发言要点：
第（二）节以后部分为君晟文献，投资者可选择性阅读
（三）历次君晟会议主持人/主讲人及回复参会邀请的嘉宾：
（四）君晟常驻天团机制和轮值行业金牌机制：
（五）历次君晟会议综述与通告：
1、君晟月度会议综述：
2、君晟会议机制重启通告20200714：
3、君晟精选会议第一~三季通告2019年4月-2021年6月：
4、君晟月度会议通告2019年10月-2021年6月：
5、君晟主持人主持记录2017-2021年：
（六）君晟研究社区介绍：
1、君晟研究社区简介
2、君晟群委、君晟天团主讲人、君晟主持人介绍九宫图
3、图片集锦：君晟铂金奖颁奖礼20161222、君晟年会助力新财富论坛20161014、君晟总量会议20171104、君晟重阳总量年度会议20191007、君晟己亥年收官会议20200105、君晟总量年度会议20200830
（七）历史文献回顾：
1、学术交流活动记录
2、同业公益活动记录
3、政策建议活动记录
君晟研究社区简介
君晟研究社区是九位中国资本市场从业25-30年的专业人士发起组织的非盈利性学术交流平台，组织全国机构投资者负责人/投研总监/基金经理、全国投资银行研究机构负责人/金牌首席、上市公司高管展开多层次交流活动。作为金融/证券/基金/投资行业的智库，君晟研究社区以组织政策建议、同业公益、学术交流活动为己任，以引导市场理性预期、改善中国资本市场监管治理结构、提升国内外投资者对中国资产信心为使命。
君晟全国机构投研总监头脑风暴约会是君晟研究社区目前的唯一线下学术交流活动，分为月度会议和精选会议和年度会议。每月末周日13:30-20:30君晟头脑风暴约会月度会议，自2020年7月起会议地点：上海浦东陆家嘴世纪金融广场1号楼，累计七小时。精选会议每月1-2次，4-6小时。
2021年上半年君晟会议要素备忘录：
君晟庚子年收官会议210110：167 352 583 李慧勇华宝基金副总，荀玉根海通策略、笃慧中泰钢铁、冯福章安信军工、孟杰兴业建筑、王华君浙商机械。
君晟辛丑年立春开年所长峰会210131：919 808 592 田宏伟中泰资管助总，郭磊广发宏观、邱世梁浙商军工机械、董广阳华创食品、胡又文吕伟安信计算机。
君晟寅月顺周期会议210228：894 908 935 梁剑泰信基金研究总监，王德伦兴业策略、戴志锋中泰银行、刘欣琦国君非银、高登长江汽车。
君晟卯月强周期会议210328：373 688 299 谭晓雨国泰君安，王胜申万策略、谢亚轩招商宏观、韩轶超长江交运、沈涛广发能源。
君晟辰月复苏会议210425：695 192 103艾小军国泰基金量化投资总监、陈立秋，黄文涛建投宏观、陈果安信策略、王鹤涛长江副所长金属、刘越男 国君社服。
君晟巳月创新经济会议210530：334 622 338聂挺进浙商基金总经理、王维钢常晟投资，刘富兵国盛金工、王涵兴业宏观、孙媛媛 兴业医药、何翩翩中信全球产业。
君晟精选会议第四季JSSCC JunSheng Sector Choice Conference
S4 Episode 1君晟数字经济部门精选会议210121周四：269 880 875 艾小军国泰基金投资总监、陈立秋，刘洋申万计算机、旷实广发传媒、陈杭方正科技。
S4 Episode 2 君晟消费升级部门精选会议210314日龙抬头：753 599 155 蔡峰南华基金领导、郑楚宪宝樾投资，王永锋广发食品、吴立天风农业新产业、徐佳熹兴业医药、苏晨中泰电新。
S4 Episode 3 君晟双循环消费部门精选会议210410六：708 448 335翟金林人保资管总监、崔磊肇万资产，管泉森长江家电、周海晨申万总经理轻工.屠亦婷、鄢凡招商电子。
S4 Episode 4 君晟先进制造部门精选会议210509日立夏：791 628 189梁剑泰信基金总监、徐智麟钧齐投资，冯福章安信军工.花超、代川广发机械、邬博华长江电新。
S4 Episode 5 君晟服务消费部门精选会议210612六：741 398 615田宏伟中泰资管助总、郝一鸣润沃沣，马鲲鹏申万银行、汪立亭海通商业、张晓云兴业交运。
S4 Episode 6 君晟先进技术部门精选会议210620日夏至：谭晓雨国泰君安，武超则建投通信、刘高畅国盛计算机、郑震湘国盛电子。
会议纪要正文部分
（一）本次君晟会议发言主题索引：
参会的公募机构投研总监在会议纪要中可不记录发言或可不披露姓名记录发言。
A 郭磊 广发董事总经理 宏观16-2第一
主题：2021年宏观环境与资产定价环境展望
B 汪铭泉 锐隆投资董事长/君晟群委
主题：流动性最紧时刻预期已过，布局春季基于业绩的结构性机会
C 董广阳 华创所长 食品15-17/19第一
主题：白酒握紧高端龙头，大众优先啤酒乳业
D 易欢欢 易股天下董事长
主题：新理念、新格局、新发展阶段
E 邱世梁 浙商联席所长 军工机械12-13第一@上海
主题：中国制造：高端化、全球化
F 赵雪桂 道仁资产副总
主题：看好新能源车上游锂＞镍＞钴，将美国疫情控制后可能的变量纳入考量
G 胡又文安信所长.吕伟首席计算机14-20第一
主题：三山叠峦，软件定义世界的“分水岭”
H王维钢 常晟投资董事长/君晟群委/君晟主持
主题：全球共情下中国机构投资者应立足大陆主战场、以成熟心态参与香港市场机构博弈
I C-某公募机构领导/君晟主持
主题：大概率结构行情，中长期看好制造业及上游或者关键零部件短板
J T-某公募机构领导
主题：短期流动性较乐观，重视行业腰部公司，看好顺周期
K郝一鸣-润沃沣投资
主题：重视A股港股化、机构头部化趋势，重点看好“三重”共振行业机会
L郑楚宪 宝樾投资合伙人/君晟主持
主题：春季行情预期震荡延续，2021年机会在国际国内双循环中需求增长的行业，仓位管理是决胜的关键因素之一
M L-某公募机构领导/君晟主持
主题：中国经济复苏预期向好，看好出口制造业、银行及疫情受损行业
N徐智麟-钧齐投资董事长/君晟群委
主题：围绕“疫情”、“贸易”考量，中期绷紧美元可能下跌的弦
O T-某公募机构领导/君晟主持
主题：超越流动性焦虑，聚焦长期因素
P 黄树军 永望资产董事长
主题：节前震荡，关注业绩高增长二三线公司
Q袁鹏涛 中域投资
主题：市场预期震荡为主，重视中游制造业机会
R C-某公募机构总监/君晟主持
主题：未来一个月，维持弱势震荡，关注流动性变化
S 崔磊 肇万资产投资总监
主题：货币政策调整被过渡关注，市场有望回归业绩驱动
（二）本次君晟会议发言要点：
（发言经嘉宾本人核对修订后才能录入会议纪要，发言嘉宾可以要求不披露姓名发言或不披露发言。为了机构投资者合规要求和避免影响其他投资者的交易决策，除了本场行业金牌首席推荐的个股外，机构投资负责人会场提及的个股不记入会议纪要。本会议严格执行证监会对公募基金投研负责人与投资银行研究机构从业人员相关合规规定，公募基金投研总监只以个人名义发表言论，不涉及公司及公司所管理的业务。）
A 郭磊 广发董事总经理 宏观16-2第一
主题：2021年宏观环境与资产定价环境展望
一、回顾
疫后经济不同于传统复苏期，有几个特点。一是共振性。区别于以往经济危机由发达国家发生，其他国家被动受影响，本轮200多个国家经济被动下行。导致了复苏具备较强共振性。
2020年共振性主要体现在国内出口，2021年原材料也呈现类似特征。二是供给端紧平衡，出口对价格敏感度较低，主要由需求量决定。预计今年依旧存在紧平衡情况。三是疫苗深度影响复苏进程。以色列第一批完成接种的18万人中，感染人数只有20人，疫苗保护效力与实验室数据相。全球疫情的边际好转值得期待。
二、后续展望
1、服务业的修复。2到3月国内人口流动高峰期过后，服务业的修复是2021年的经济线索之一。
2、全球贸易共振。中国的出口和美国的进口高度相关，美国和欧元区19国依然是全球最大的进口国。美国进口目前在底部低位回升，特别是资本品和中间品的进口，从Q4开始提升。对应美国制造业库存处在低位。对应主要出口国表现不会差。
3、制造业投资修复和资本开支回补。工业企业利润，上游原材料2020年增长5%，下游消费品增长5%，中游制造业企业盈利增速达到10-11%。中游好于上下游。以央行统计的5000家工业企业的设备利用率以及固定资产投资，具备明显朱格拉周期特征，7-8年一个周期。15-16年设备投资处在底部，16-17年制造业投资回暖，设备类行业回升，18-19年被去杠杆打断，2020年承接之前的进度。制造业产能利用率，2020年Q4数据已经高于疫情前情况。在需求旺盛，设备利用高的情况下，增加设备投资方向较确定。2021年看好制造业投资修复和资本开支回补。
第三轮脉冲尚未开始。
疫情后经济复苏分为：1、外需企稳、必需消费品回升；2、出口进一步回升、基建地产起来、可选消费起来；3、服务业修复斜率、全球贸易共振、制造业补库存补产能；
5、货币环境回归中性：稳定宏观杠杆率的年份
预期政策偏谨慎，防风险、严监管、稳杠杆为主基调。
财政：“更加积极有为”变为了“提质增效、更可持续”
货币：年初“合理充裕”变年中“合理增长”，此次“合理适度”
宏观杠杆率：“基本稳定”（2020年前三季度上升25个点）
风险防范：抓实化解地方政府隐性债务风险工作
金融政策在三个传统敏感领域（房地产、地方融资、影子银行）都会偏谨慎。
资产定价逻辑不同于过去三年，2021年是“顺风、逆流”的组合。
三、关注方向
1、价格弹性恢复；
2、供给偏紧领域；
3、海外对中国制造第二阶段的需求；
4、制造业增加设备开支和补产能同时扩大技术改造。
B 汪铭泉 锐隆投资董事长/君晟群委
主题：流动性最紧时刻预期已过，布局春季基于业绩的结构性机会
目前宏观流动性适度收缩，但基金发行依旧火爆，股市微观流动性目前乐观。看好基于业绩增长的结构性机会。2021年宏观杠杆率预期较稳，宏观流动性不会出现明显增量，股市参与资金体量预期较充裕。目前本币升值，提振人民币资产，港股亦受益。央行言论对市场情绪有一定影响，流动性最低点预期已过。临近春节，看好下周盘整后的布局机会。
C 董广阳 华创所长 食品15-17/19第一
主题：白酒握紧高端龙头，大众优先啤酒乳业
一、核心观点
1、白酒板块：流动性收紧预期背景下，步入业绩验证驱动期
20年流动性和业绩预期推升食品饮料板块至历史估值高位，当前在流动性预期收紧的背景下，板块进入业绩验证驱动阶段，后续需用业绩来对冲流动性的回落，两者交替阶段性影响股价走势，优秀龙头高位震荡为主，下半年估值切换驱动创新高，绩差公司去年的涨幅或将回落。
当前行业升级和集中的趋势加速演进，短期疫情影响有限、高端酒韧劲更优，且考虑回款发货均按预定节奏进行，预计Q1业绩具备保障。节后预计需求复苏延续，且品牌边际仍将放大。投资策略上，建议紧握高端白酒茅、五、泸，逢低布局次高端龙头，推荐古井、汾酒、今世缘，当下买入业绩高弹性水井坊、关注洋河。
2、大众品板块：通胀预期为全年持续催化，疫情反复提供买点，板块优选啤酒、乳业
随着成本压力逐步向下游传导，催化下游企业提价，带动盈利全面改善，重点关注啤酒、乳业、烘焙、酵母、调味品等提价动作，提价时点与竞争格局相关，估值催化将领先于盈利改善。
短期疫情有所反复，回落即是龙头买点。但需求整体相对平稳，且品牌端稳定性更优。投资策略上，优选高端化持续推进、具备大量超预期潜力点的啤酒板块，及竞争格局优化、盈利步入回升期的乳业板块。其他食品板块，优选中期成长性及年内业绩均有保障的子行业龙头，包括卤制品龙头、酵母龙头、速冻龙头。
潜在风险：流动性收缩、业绩不达预期、行业竞争加剧等。
二、白酒：价格带升级及份额集中的产业趋势加速演进
消费升级加速，同时龙头酒企下半年纷纷提价。高端酒较强的社交属性叠加消费人群的消费能力快速提升，在供给侧不能完全满足需求时，价格通道单向上升趋势明显。
疫情冲击加速行业洗牌，市场空间留给老名酒，及少数特色品牌。20年疫情突发，名酒企业依靠品牌力、充足的现金流、较高的毛利率等优势，进一步加速份额的提升。
1、近期跟踪：疫情反复下，渠道信心仍足，动销或超预期
20Q2以来需持续复苏。近期疫情反复背景下，渠道备货信心仍较足，对酒企一季度报表影响有限，景气度于高端、次高端之间，及区域之间或将呈分化态势。疫情对旺季动销影响：近期疫情反复属于点状爆发，中高风险地区主要集中于河北、东北等地，其他省市防控仍属正常节奏，同时考虑政府防控能力及速度显著强于去年，整体形势仍可控。政策限制以跨省流动、大型宴席为主，送礼需求、小范围宴请影响较小，高端仍将好于次高端；同时不同地区受人口流动、城市管理能力差异，或出现消费景气度分化。
报表业绩：结合渠道反馈，目前疫情并没有太大影响渠道的信心，各价格带打款仍如期进行。同时，当前疫情对酒厂物流及出货影响有限，预计对企业端一季度回款出货影响较小。
2、白酒投资策略：紧握高端茅五泸，次高端逢低布局
白酒投资策略：短期紧握高端茅五泸，回落中逐步加仓次高端龙头。近期板块有所回调，主要系估值高位，且流动性有收紧趋势。过去白酒上涨大部分来自估值上涨，而估值上涨部分来自长期估值模型的改变，也有部分来自短期流动性放松的驱动。最近投资者大多数认为估值偏高，央行马骏的发言明确了流动性收紧趋势确立，使得杀估值预期强化。另外，由于白酒股价短期最强的刺激点在于提价和春节回款，这两点已经印证包含在股价里。后续白酒板块需用业绩来对冲流动性的回落，个股选择重要性更为突出：
紧握高端茅五泸为主：茅台十四五“三翻番”（产能、收入、利润）规划出台后，未来成长空间更加清晰，同时公司治理问题，市场预期也有望逐步好转；五粮液批价上行的方向已确立，我们认为无需纠结于短期的批价波动，更在于浓香第一品牌高度的拉升，公司已经对此做好充分应对。老窖特曲价格体系仍有提升空间，预计国窖终端增长节奏略快于报表，公司对涨价、挺货、会战三大战术的节奏把握度较强，支撑5年300亿目标达成。
通胀预期是大众品今年持续的催化剂。
在全球原油价格上涨带动大宗商品价格上涨的背景下，食品行业上游的大麦、原奶、大豆、糖蜜、包材等成本均呈现不同幅度上涨，并从上游农产品往下游消费品传导。
啤酒、乳业、酵母等子行业的部分产品提价已经落地，后续关注调味品、休闲食品等龙头价格政策调整。
1、啤酒板块：挡不住的高端加速，盈利加速向上
相对白酒板块：（1）啤酒高端化正在加速，而市场却在担忧短期业绩，有大量超预期的点（规模化效率、罐化率程度等），未来几年都会好消息不断；
（2）估值横向对比：啤酒板块估值已略低于高端白酒，华润和青啤估值回落至对应明年35倍PE甚至以内，而高端白酒对应明年40倍PE，啤酒预期增速明显快于白酒，预期收益空间放大。
A、啤酒：高端化时代的认知才刚开始展开
啤酒高端化时代：盈利驱动逻辑已认可、运营能力刚认知、高端格局变化的潜力仍未预期。
产品结构提升取代格局份额变化，成为啤酒行业盈利加速提升的主要驱动力，这一点市场基本充分认知和认可；
内资啤酒企业的高端化运营能力，是行业盈利提升预期的支撑点，刚开始被市场逐步认知，这正是啤酒板块自去年10月以来大幅上涨的驱动因素。
但高端啤酒格局的变化，这决定着内资酒企高端化进程和盈利天花板空间，市场当下仍未有清晰认知和预期。
涨价、高端格局变化、高端放量，啤酒板块接下来不乏催化。在成本上涨推动下，提价可能性越来越大。但行业要获得明显盈利提升的主要逻辑，还是来自于高端价格带的变化，今年应重点关注高端产品体量及高端市占率变化两个指标。
B、啤酒：内资品牌高端化发力
华润：决战高端，剑指龙头。拥有高度市场化的团队与机制、最广泛的渠道网络、最优势市场份额、高效的执行力、强大资源投入能力。公司前三季度综合利润达36.5亿元，创历史新高；喜力新品推广顺利，雪花SuperX运营渐入佳境，为21年高端起势做好铺垫。
青啤：国货精品，当仁不让。17年后明确以利润导向为发展目标，加强产品结构升级及提价常态化，相应推出5年10家关厂规划，及股权激励计划。预计21年上半年低基数下较快增长，高端化进程加速推进，若成本大幅上行，或将再次成为行业提价催化。
重啤：西部霸主，扬帆“22”。西部区域优势明显，嘉士伯入主后品牌实力增强，效率大幅提升，特色品牌差异化足。
2、乳业：格局优化，盈利提升
A、竞争格局清晰是乳业本轮机会的基础，白奶取代酸奶成为增长驱动力，带来盈利新增量。
在伊利和蒙牛份额拉开10个点以上、伊利千亿目标接近达成之时，企业决策转为份额利润更为均衡，蒙牛规划营业利润率每年提升30-50bp已经充分说明，伊利液奶的盈利提升已成可能。
同时，液奶的成长驱动力已由常温酸奶转为常温白奶，带来盈利新增量，高毛利奶粉业务放量及健饮逐步减亏，均为伊净利率提升至10%的潜力点。
年内看，原奶继续上涨，促销全面收缩，提价范围或将进一步扩大，保障全年盈利。供需紧平衡下预计全年奶价延续温和上涨，压缩企业促销空间，板块盈利持续修复。
B、乳业：伊利步入盈利回升期，年内具备持续催化
伊利：21年起步入盈利回升期，年内具备持续催化，重申“强推”评级
基于格局优化、引擎切换，及业务结构转型（常温酸+饮料→白奶+奶粉+奶酪），21年起伊利已步入盈利回升期。
年内看，Q4以来需求持续复苏，促销全面趋缓，且库存维持良性，预计Q4平稳收官，Q1低基数下有望迎来开门红。而季报高增、全行业提价、奶粉改善后提速，及康饮业务减亏，不仅是年内连续催化，更是盈利改善提速的有力支撑。
投资建议：维持20-22年EPS至1.19/1.43/1.68元，给予22年35-40倍PE，对应目标价58-67元，考虑当前食品饮料龙头估值普遍高企背景，伊利估值性价比突出，重申“强推”评级。
3、其他食品板块：把握优质细分龙头布局良机
其他食品板块，估值自三季报后回落后，当下不少细分龙头标的的击球点已现。结合我们近期调研，我们对安琪、榨菜和绝味的观点更新如下：
安琪酵母：海外市场迎来拓展机遇期，国内市场定价权完全体现。海外市场竞争对手产能完全恢复仍受限制，且鲜酵母消费地区已开始接受干酵母，公司正加大海外市场布局，把握拓展机遇期。同时，近期渠道反馈公司已对国内YE提价，进一步打消今年盈利高基数下增长乏力的担忧，当下建议把握市值修复空间。
涪陵榨菜：21年积极扩张冲刺高收入目标，长期空间进一步打开。根据渠道反馈，Q4公司收入端稳健增长，渠道库存良好，提价动作陆续落地，低基数下利润端具备弹性。展望21年，公司通过渠道下沉、提价、扩大消费群体等措施冲刺高收入目标，预计收入端增长提速，且战略上由防守转扩张，利于打开长期增长空间，建议积极关注。
绝味食品：关注开店速度及成本下行带来利好。公司后端门店管理、人才管理和供应链管理三大核心竞争力快速扩张逻辑清晰，20-21年加速开店，以及鸭价、辅料成本下行，中短期业绩亦具备兑现能力。同时，公司近期发布股权激励计划，考核目标锁定百亿收入，组织潜力持续释放，彰显公司发展信心。此时是以合理价格买入长期成长且确定性较强公司的良机，维持“强推”评级。
4、大众品投资策略：优先啤酒、乳业，把握优质细分龙头
大众品投资策略：回调给予啤酒加配机会，乳业延续低估值改善。
啤酒板块仍是未来几年产业趋势最为确定的行业，内资酒企高端大单品体量和高端市占率均具备超预期潜力，保障未来业绩高增概率，坚定推荐华润啤酒（H股）和青岛啤酒（A+H股），关注重啤。
乳业格局好转，迎来盈利提升阶段，年内原奶延续上行，促销全面收缩，提价范围或将进一步扩大，重申龙头伊利推荐，同时加大关注港股蒙牛及奶粉龙头飞鹤。
其他食品板块，优选中期成长性及年内业绩均有保障的子行业龙头，推荐安琪、绝味、榨菜、双汇，关注安井（疫情受益，高估值以时间换空间）、桃李（收入恢复，华南接近扭亏为盈）、恒顺（改革落地加速）、汤臣（低估值改善）。
风险提示：
年报业绩低于预期；
终端需求复苏不及预期；
原材料价格大幅波动；
行业竞争加剧；
估值波动加大等。
D 易欢欢 易股天下董事长
主题：新理念、新格局、新发展阶段
新理念，看到的是创新、公平
新格局，从中国建立比较优势然后全球推广，看到的是中或最赢
新发展阶段：疫情后的全球与高质量发展
十三五期间的行业：房地产高位稳态运行供给侧改革，互联网与资本带上笼子奔跑数据国有化
十四五期间的：碳中和、智能制造与工业互联网、创新、军工、生物物医药、z世代与新国潮
资本市场直接融资中国+香港，全球围绕深圳的3.5小时飞机圈带动60%的增长
科技方面：
AI：芯片、存储、数据、云，算法
移动支付：客户价值提升从到10万人民币全生命周期
数字货币：比特币10万美金
电动+智能网联+自动驾驶汽车：芯片，内部，整车，平台型公司
智能制造：产业互联网
E 邱世梁 浙商联席所长 军工机械12-13第一@上海
主题：中国制造：高端化、全球化
一、中国制造：高端化、全球化！从进口替代到供应全球！
1、2020年回顾：龙头“强者愈强”。后浪偶有逆袭！
产业规律：在成熟的行业，强者恒强的趋势延续，市场份额向龙头集中!
在高增长或者技术迭代快的行业，“后浪”有逆袭机会。
2、机械行业：2021年进一步迈向高端化、全球化
中长期看好中国高端装备制造业的中技术产业。
中国高端制造业将梯队崛起，不断在全球取得竞争优势。
中短期：国内需求延续增长趋势，叠加疫情后全球复苏，制造业迎来较高景气阶段。
3、高端化：产业升级、消费升级背景下产业不断走向高端
（1）进口替代：工程机械核心零部件、电动臂式高空作业平台、工业气体等
（2）产品升级：光伏/锂电/半导体设备持续景气
（3）消费升级：新兴需求拉动
（4）转型下游：从设备向下游延伸，打开成长空间
4、全球化：中国优势企业迈向全球！
5、国防装备：“备战”、2027年建军百年奋斗目标指引，未来3年高增长、高景气。预计“十四五”中国国防投入将保持稳健增长，其中重点武器装备有望保持约20%增长。
6、核心推荐
三一重工、航发动力、上机数控、迈为股份、捷佳伟创、晶盛机电、先导智能、华测检测、杰瑞股份、杭氧股份、捷昌驱动、国茂股份。
二、工程机械：疫情后全球基建提速，龙头迈向海外
1、2020年挖掘机增长40%超预期，预计2021年有望10%左右增长
过去一年重点推荐挖掘机产业链：三一重工、恒立液压
我们预计2020全年挖机销量将超32万台，同比增长近40%，远超年初市场一致预期。初步预计 2021年挖掘机销量有望实现10%左右增长。
挖掘机需求驱动因素：
（1）新增需求：国内：基建、房地产、农村需求等；海外：出口大幅增长；
（2）旧机淘汰更换需求：通常寿命8-10年，测算占50%以上需求；
（3）环保升级加快更换需求；
（4）应用场景拓展：挖掘机人工替代及对装载机等的替代。
2、竞争格局：国产崛起，强者愈强！市场份额、利润逐步向龙头集中
工程机械行业展现出强者愈强、市场份额向龙头集中的趋势。市场份额、利润都逐步向龙头集中。龙头三一重工和其余厂商逐步拉开差距。
以挖掘机为例，头部品牌高集中度延续。2020年全年前6大企业市占率合计约76%，较2019年全年提升2.5个百分点，12月单月前6大企业市占率合计80%，较2019年全年增长近6.6个百分点，龙头效应趋势明显。
其中：挖掘机国产品牌市占率从2009年的30%，提升至2020年的72%，2021年将进一步提升。
我们测算2020年1-11月挖掘机国内市场份额前三分别为三一重工（27.5%）、徐工机械（15.6%）、卡特彼勒（10%）。
其中我们测算三一重工11月单月市占率达33%，再创新高，较2019年全年提升约7个百分点，未来市占率有望持续提升。
2019年，三一重工总体毛利率32.7%，较2018年增加2.1个百分点，超过卡特彼勒（32%），中联重科（30%） 和徐工（18%）。
净利率为15%，较2018年上升3.9个百分点，连续三年超过卡特彼勒，中联重科和徐工。
2019年，三一重工ROE为25%，低于卡特彼勒（42%），为中联（11%），徐工（11%）和日本小松（9%） 的两倍多。
2019年，三一ROA达14%，与卡特彼勒（8%），中联（5%），徐工（5%）和日本小松（6%）拉开较大差距。
3、国际化：海外市场成为重要增长点，中国龙头向全球龙头迈进
预计2021年全球将加大基础设施建设，工程机械需求进一步提升。
全球工程机械：2018年全球工程机械销售额约1100亿美元，中国占比约为23%，77%的市场空间在海外；海外市场规模约为中国3倍！海外市场开拓为全球工程机械龙头崛起的必经之路。
从需求的绝对体量看，发达经济体美国、日本、欧洲的工程机械增速虽然相对较低，但总需求量较大。从需求增速来看，新兴经济体增速较高。
中国工程机械已经具备全球竞争力，正经历从进口替代到供应全球的跨越。
三一重工，徐工集团，中联重科等国内龙头企业，在产品质量、销售渠道、客户服务、供应链管理等综合能力突出，具备全球竞争力。
2020年，三一重工以109亿美元的销售额从2015年的第9位上升至第5位，增长势头强劲。
三一挖掘机性能比肩卡特彼勒，部分参数已超越。依次对比国际市场上三一和卡特彼勒大挖、中挖和小挖产品，同级别产品性能基本持平，部分机型三一的发动机动力和省油性能优于卡特彼勒。在终端市场的售价，三一同级别产品低于卡特彼勒，拥有 更好的性价比。因此，越来越多海外用户开始从卡特彼勒等外资品牌转向选择三一。
4、重点关注具有全球竞争力的挖掘机产业链龙头
工程机械中持续推荐挖掘机产业链龙头。持续重点推荐：三一重工、中联重科、浙江鼎力、建设机械、杭叉集团；看好恒立液压、徐工机械、艾迪精密。
三、光伏设备行业：“平价”时代到来，迎“大尺寸+ 异质结”大潮
1、度电成本下降，光伏平价时代临近，明后年光伏需求有望“井喷”
我们预计明后年光伏发电成本将低于火电，“平价时代”来临后，光伏有望迎来爆发式增长。
2010-2019年，全球光伏行业迅猛发展，未来预计继续保持持续稳健增长。
我们测算2020年全球光伏新增装机容量有望与2019年基本持平（120GW左右）。随着新冠疫情影响减 弱、需求逐步恢复，我们预计2021年全球光伏新增装机容量有望接近160GW，同比增长30%以上。
中国光伏行业协会预测“十四五”期间国内光伏新增装机量有望达70-90GW/年，全球有望达222- 287GW/年。这个数据，是2020年的2倍以上。
2、单晶硅片：210、182大尺寸为大势所趋，推动行业淘汰落后产能
大尺寸为光伏行业大趋势，182/210大尺寸硅片渗透率提升在即。2019年8月16日中环股份正式发布G12 即210大硅片。2020年6月24日，隆基、晶科、晶澳等七家企业联合发布M10硅片尺寸标准。
中环股份2019年12月已产出首批M12单晶硅，上机数控、京运通均具有生产210/182等尺寸大硅片的能力。
天合光能、爱旭、东方日升、通威、阿特斯等众多厂商也开始着手布局210尺寸产品。
自20年11月以来，182和210大尺寸阵营龙头纷纷传来实质性进展，我们判断，明年大尺寸需求有望超市场预期。
鉴于158.75mm(G1)和166mm (M6)的经验，我们认为大尺寸为大势所趋，182/210大尺寸硅片的进程有望大 幅超预期，预计2021-2022年182/210大尺寸硅片有望成为市场主流品种，这将推动硅片行业淘汰落后产能。
3、电池片：HJT“增效+降本”潜力巨大，是光伏行业未来颠覆性的技术
异质结电池（HJT）是未来几年整个光伏行业最重要的突破口，技术具有颠覆性
对比PERC电池，HJT潜力巨大，有望成为第三代电池片技术主流
HJT优势：转换效率更优、工艺流程更简化，降本空间更大、双面率更高、低温系数、稳定性高、光致衰减更低。
目前HJT国内规划产能超45GW，预计2021年将有10-20GW以上的新增产能投放。
我们判断，虽然未来2-3年PERC将仍为市场主流，但随着HJT国产设备的成熟、及经济实用性得到改善，有望复制 PERC技术的快速渗透历程、开启下一代电池片技术周期的爆发。
HJT电池4大生产工艺环节：清洗制绒、PECVD、TCO制备、丝网印刷，设备投资额占比约15%、50%、20%、15%。
国外HJT设备昂贵（梅耶博格、应用材料、Singulus、松下等），设备投资高达10亿元/GW，成本的降低是HJT产业 化的关键因素。
目前国产HJT设备投资额已降至4.5-5亿元/GW左右，对比PERC电池1.6-1.8亿元/GW的设备投资额，未来仍需有 30%-50%的下降空间。
若HJT国产设备投资额降至3.5~4个亿以内，转换效率提升至24.5%以上，经济性将得到市场快速认可。
预计2025年HJT设备市场空间有望达419亿元，2020-2025年CAGR=80%，其中PECVD设备规模达210亿元，市 场将迎来爆发式增长。
4、光伏设备行业：重点聚焦硅片、电池片设备龙头
光伏设备我们重点聚焦硅棒/硅片、电池片设备龙头。其中硅片环节竞争格局好，利润丰厚；电池片环节 HJT等新技术频出，成长性好，市场给予较高估值。
重点关注细分环节市场空间大、竞争格局好的上市公司：光伏单晶硅“后浪”上机数控；国内单晶炉设备 龙头晶盛机电；电池片设备迈为股份、捷佳伟创、金辰股份
四、锂电设备：未来五年全球市场复合增速36%，看好龙头公司
1、国内新能源汽车：终端需求复苏、销量超预期、EV占比提升
销量：新能源乘用车销量持续走强，7月以来单月销量屡创新高
2020H2新能源乘用车渗透率持续提升，5-10月单月渗透率分别为4.4%/5.2%/5.3%/5.7%/6.0%/7.0%
2020H2纯电动乘用车销量占比持续提升，EV单车带电量普遍超50kwh，销量占比提升将带动电池装机量的快速增长
政策：新能源汽车政策具有连续性，从生产端转向使用端
短期：7月三部委联合下发《关于开展新能源汽车下乡活动的通知》，刺激新能源汽车消费
中期：多部委联合发文将新能源汽车推广应用财政补贴政策、购置补贴及免征购置税政策实施期限延长至2022年底
长期：国务院办公厅《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》，到2025年新能源汽车新车销售量占比达到20%左右。
2、海外新能源汽车：欧洲销量大超预期，政策持续向好
政策：欧洲新能源车产业政策力度加强
2020年现金补贴德/法/荷加码，补贴金额3000-6000欧元；
充电桩等基础设施补贴以及停车和使用专有道路等地方性优惠；
登记税、所有权税、公司用车税等税收优惠
2020年欧洲电动车销量大幅增长，全球销量占比已超越中国
欧洲市场销量大超预期。1-11月德、英、法等8国销量达89.6万辆，同比增长125%。
3、锂电池：产量、装机量恢复增长；插电混单车带电量提升
平均单车带电量同比持平，其中插电混单车带电量提升
2020年新能源汽车平均带电量与去年同期基本持平
10月插混乘用车单车带电量19kwh，去年同期13kwh
2020年插混锂电装机量显著增长
（1）行业壁垒：客户、技术、资金
锂电设备具备非标定制化的特点。进入供应体系后方可及时根据客户需求改进细节，积累经验。
电池厂集中度提升，绑定优质客户将有助于设备企业市占率提升。
锂电设备行业主流收款模式为3331，对设备厂资金或融资能力提出较高要求。
（2）整线能力是确保取得重大订单的前提，也是市占率提升的关键因素
（3）国际化：上下游龙头公司协作>竞争
根据我们测算，2025年全球锂电设备市场空间超千亿，其中国内仅占1/3
国内锂电设备企业具备全球竞争力。价格低20%-30%，性能差距小、但盈利性更好。
宁德时代等国内电池龙头将有望携手设备龙头共同开拓海外市场。
五、检验检测：优质赛道，行业长期向好，优势企业竞争力凸显
1、行业规模：规模过万亿且壁垒高，与宏观经济相对独立性强
行业规模：2019年全球行业规模1.74万亿，10年年均复合增速为9.46%
与宏观经济相比，行业增长稳健，有相对独立性，较强的抗风险能力
2、行业增速：中长期维持较高增速，值得长期布局的优质赛道
全球市场看，行业过去20年间保持5%-6%的增速，近10年年均增速高达约10%
从国内来看，国内行业增长较快，未来5年行业增长中枢将下移至15%上下
3、竞争格局：格局分散，但集约化趋势不断加强
市场竞争格局分散：优势企业市占率将持续提升，行业集约化趋势持续强化
全球市占率前20 位检测机构占第三方检测市场比重约40%，具有明显的长尾效应
2018年，规模以上检验检测机构数量5051家，营收2148.8亿元，数量占全行业12.8%，营收占比76.5%
4、重点关注行业龙头与细分领域的优势企业
华测检测是国内第三方检测领域的龙头公司，具备行业品牌优势和强大的管理水平，伴随行业的稳健增长，公司业绩持续增长可期。
广电计量在部分细分行业与细分检测领域具备相对优势，借助资本市场加快公司做大做强。国检集团持续推进跨区域跨领域拓展战略，以建工建材为根据地稳扎稳打向其他领域渗透，强大的品牌力和合理的激励机制 助推公司持续发展。
安车检测与多伦科技在机动车检测市场持续整合的行业发展初期积极布局机动车检测服务领域，在行业加速整合的过程中，安车检测与多伦科技具备传统业务打造的传统优势，在行业更加集中的过程中确定性受益。
行业重点关注华测检测，关注广电计量、国检集团、安车检测和多伦科技
六、工业气体：千亿市场，国产龙头厚积薄发
需求：千亿市场，人均消费量较低，国内增长潜力更大
“国民经济血液”，下游包括金属冶炼、化工能源等传统产业，也包括医疗、电子信息等新兴产业
我国工业气体市场约1500亿元，2015-2019年国内气体市场复合增速约为8.7%
与发达国家相比，我国人均气体消费量仍然处在较低水平
1、供给：第三方供气成为主流，市场集中度有望逐步提升
工业气体经营模式：自建装置供气和外包供气两种，而外包供气又分为零售市场和现场制气市场
第三方供气模式占比持续提升，预计2025年自制占比下滑至36%，西方国家自制占比不足20%。
集中度：全球市场CR4约50%，国内CR4约20%
2011年以来，国内工业气体龙头盈德、杭氧市占率均保持稳中有升趋势，杭氧未来几年扩张意愿更强
七、油服：后疫情时代全球经济复苏，油价反弹景气复苏
1、油价预判：供给端减产后有序小幅增长，需求端发力油价反弹
国际原油供给端缩减：OPEC+达成减产协议后，2021年根据市场有序小幅增产
原油需求端持续改善：美国经济刺激方案预期升温，全球货币超发大宗商品涨价，疫苗推出提升经济回暖预期
短期判断油价反弹，2021年油价持续回升。
油价影响油企资本开支，油企资本开支决定油服景气度
2011-2019年油服行业经历两次行业高景气度周期
国家能源安全战略是影响国内油企资本开支的重要因素
能源对外依存度居高不下，油企七年行动计划推进
2、传导周期：油服行业周期性强，油价传导机制存在滞后效应
油企业绩与油价高度相关，油价持续反弹带动全球油企业绩逐步改善：油价反弹影响油企当季营收与利润。
油价影响油企业绩，进而影响资本开支：油价传导至油企资本开支调整存在6个月左右滞后期
3、行业研判：油服行业规模巨大，国内油服市场维持增长
全球油服市场3000-4000亿美元，受油价和油企资本开支影响，市场周期波动
预期国内油服市场维持增长，以压裂装备为代变油服装备市场长期需求向好
国家能源安全战略推进，油气稳产增产目标明确，油气管网或加速建设
4、投资建议：关注油企资本开支，重点关注油服行业龙头
关注油企资本开支，重点推荐油服产业链龙头公司杰瑞股份、中海油服，关注海油工程、石化机械
八、国防装备：拐点显现！十四五黄金投资期！
1、国防战略三部走：国防现代化目标不断提前
第一步：2000打基础；
第二部：2020实现机械化、信息化
第三部：实现现代化的时间由2050年提升到2035年
最近提出2027实现百年强军目标
2、全球变局：国际秩序走向无序
美国重返大国博弈，遏制中国显性化：参考《白宫白皮书》、《国防部白皮书》
百年变局，世界失序：丛林法则，全球民粹主义抬头
全球国防条约相继失效：美国已退出或即将推出系列军控条约：2001年退出《反导条约》 、2019年退出《中导条约》 、2020退出《天空条 约》、《新削减战略武器条约》将于2021年失效。
3、多年来首提“备战”：装备需求显著加速！
预计未来军费、装备费用有望超预期增长；
预算内：装备收入增速预计在10%-15%；预算外：其它军费。
预计导弹、航空材料、国防信息化、无人机未来5年化复合增速超过30%。
看好导弹、无人机、发动机、国防重点材料、国防重点ICT、整机。
4、复盘军工指数：结束5年熊市，进入牛市！
Wind军工指数（399959.SZ）自2015/5-2018/12持续下跌的熊市已结束。
上涨周期：2012/12的500涨到2015年5月3000，涨幅500%，历时30个月；
下跌周期：2015年5月到2018/12，跌幅-72%，历时42 个月。
盘整周期：15个月的盘整，中枢1000点。
本轮上涨：2020/4到2020/1月最高，上涨100%，上涨10个月。
相对上一轮的上涨和下跌周期，预计国防指数中期仍存在上涨空间。预计本轮军工是一轮业绩驱动的基本面行情。
5、重点关注：整机双龙头：航发动力/洪都航空
（1）整机：航发动力、洪都航空、中航西飞、中航沈飞、内蒙一机
（2）配套：中航重机、三角防务、振华科技、高德红外、大立科技、利君股份、盟生电子
（3）材料：抚顺特钢、西部超导
（4）港股：中航科工
F 赵雪桂 道仁资产副总
主题：看好新能源车上游锂＞镍＞钴，将美国疫情控制后可能的变量纳入考量
对于新能源车，我们认为，投资顺序依然是：先是拥有爆款车型的整车厂，比如Tsla等；然后是中游的关键零部件，如锂电池宁德时代等；随着新能源车型的丰富化和整体性放量，投资时钟已经在去年年末摆向了上游。我们维持前期观点：新能源侧金属的投资排序依次是：锂，镍，钴，龙头公司，经过调整，春节后依然富有表现机会。
对于权益市场，我们继续前期观点，从股票市场流动性强弱看，排序依然是：美股、港股、A股。因为A股的流动性回收最早，我们将A股放在了偏后的位置。现在对于风险资产来讲，最需要跟踪的美国的抗疫政策和疫苗进展。在拜登政府主政后，抗疫政策逐渐严格，“口罩令”覆盖更广。目前，美国日均疫苗接种110万剂左右，到1月底已经接种了2700万多，约占美国人口的8%。按照中金测算，如果逐步提速并至每天200万剂的话，那么到二季度末左右便可以初步达到大约70%的人口覆盖。需要提示的是，这个疫苗覆盖率是一针覆盖率，不是二针完成率。本周后半周（1月底），一个重要的消息是：NVAX和强生的疫苗三期数据也出来了，不考虑病毒变异，三期数据的有效率分别为96%和66%。可以说，疫苗的研发进展整体还是处于加速过程中。在海外目前的五大新冠疫苗公司中，只有强生疫苗是打一针，其余（辉瑞和BNTX，MRNA，阿斯利康，NVAX）都需要打两针。我们认为，美国抗疫政策趋严，疫苗推进速度加快的话，有可能使美国1.9万亿元美元刺激计划缩减规模，从而使风险资产一定承压。因此无论如何，我们要对此保持及时的跟踪和高度敏感。
G 胡又文安信所长.吕伟首席计算机14-20第一
主题：三山叠峦，软件定义世界的“分水岭”
一、行情回顾：年初至今板块涨幅处于各行业中位
受疫情影响，计算机板块2020年三季报整体业绩尚未完全恢复，上市公司共实现营业收入5232.89亿元，整体法同比增速2.28%，同比增速中位数为1.39%；实现归母净利润327.53亿元，整体法同比增速-16.68%，同比增速中位数为-7.84%，均低于去年同期。
1、注册制推进，不同市值公司市场分化进一步加剧
截止2020年11月27日，计算机板块大市值公司表现显著超越指数，500亿元以上市值公司的股价涨幅中位数达到83.7%
2、年内首次降仓，首次低配
通过对基金前十大重仓股进行估算，2020年Q3计算机板块占基金总持仓比重约为4.04%，较上季度出现回落，自2019年Q4以来持仓水平触底回升的趋势告一段落。以中信计算机指数市值占比4.58%作为标准配置参考，2020年Q3计算机行业低配比例为0.54%。
3、持仓总市值下降，抱团趋势未减
2020年Q3，基金重仓持有计算机板块总市值为903亿，环比下降18.02%，同比增长92.05%。持仓市值前十大公司的市值占比为64.74%，持仓市值前二十大公司的市值占比为80.08%，均高于2020年Q2，说明筹码向持仓市值较大公司集中的“抱团”趋势进一步加剧，持仓趋于集中。
4、我们处于新一轮TMT行情的什么位置？
5G产业周期类似于3G。09年3G通信牌照发放当年基础设施表现较强，基础设施相对成熟后，标志性终端——Iphone 4发布，在之后两年行业出现数只涨幅高达十倍的个股标的，终端表现最强。2013年，手机游戏出现，终端应用进入强势周期，后续的互联网金融15年到达最高峰。
目前5G类似于10-12年区间，需要重视终端行业，终端目前较碎片化，目前看需要关注智能汽车。
二、2021年：计算机“三山叠峦”规模化的分水岭
第一，5G+AI催生新计算机平台——以汽车为代表的AI技术应用的“分水岭”
2021年：智能驾驶舱渗透率大幅提升，L2+以上自动驾驶汽车与智能驾驶舱开始规模化落地，汽车成为手机之后最重要的智能终端平台
1、5G+ AI催生的新计算平台开始展现“雏形”。
2、特斯拉越来越像苹果，汽车越来越像手机。
资本市场以软件的名义重估特斯拉。自从2019年Q3财报开始，特斯拉的市值一骑绝尘，目前已经超越丰田，牢牢占据全球车企市值第一的交椅，并继续大踏步向着以奈非、脸书、谷歌、亚马逊、苹果为代表的美国科技股“天王山”迈进。从估值角度来看，资本市场对于特斯拉的估值视角也逐步跳脱传统的汽车制造商视角，更多的开始以软件、科技股的属性对其进行价值分析。
3、华为“七年磨一剑，今朝把示君”
华为不做传统零部件，定位“基于ICT技术，成为智能网联汽车的增量部件供应商”。华为轮值董事长徐直军：“（AI）未来最能颠覆的一个产业就是汽车产业，中国自动驾驶电动汽车将成为16万亿产值市场”。
4、汽车划入华为消费者BG标志新智能终端大时代开启
华为智能汽车战略之云服务：数据服务：处理车载硬件平台上输出的传感器数据，回放雷达、摄像头等不同格式的数据；支持PB级海量存储、交互式大数据查询和海量数据治理。
训练服务：管理和训练自动驾驶模型，不断在新的数据集和测试集上提升模型的准确度，持续提升自动驾驶安全系数。平台提供软硬件加速，能大幅缩短训练时间，提升训练效率。
仿真服务：在数据服务和训练服务的基础上，提供仿真、场景库管理、场景片段、评测系统等应用工具，确保自动驾驶模型合规、安全、可度量、质量达标，快速集成到ADAS版本中。
华为智能汽车战略之智能驾驶：自动驾驶目前处于L3级的导入期，目前ADAS各功能部件正在逐年提高渗透率。2015-2019年的辅助驾驶功能主要为L0/L1级。在2020年将正式进入L3级时代，并在2023年逐步进入L4级时代。
2021年自动驾驶成本制约——激光雷达迎来量产“平民价”
小鹏最近已明确将在2021年推出的新车上搭载激光雷达，华为激光雷达已经有多个前装量产项目在手，预计会在2021年底正式量产商用。
2021年：自动驾驶黄金十年的起点
《智能网联汽车技术路线图2.0》正式发布，面向2035年的智能网联汽车技术发展的总体目标：
（1）在智能网联汽车技术和产品创新能力方面拥有世界排名前十的供应商企业1-2家；
（2）PA（部分自动驾驶,对应L2）、CA（有条件自动驾驶,对应L3）级智能网联汽车渗透率持续增加，2025年达50%，2030年超过70%。C-V2X终端的新车装配率2025年达50%，2030年基本普及；
（3）高度自动驾驶车辆2025年首先在特定场景和限定区域实现商业化应用，并不断扩大运行范围。
华为智能汽车战略之智能座舱：国内智能驾驶舱装配率快速提升，今年各产品的渗透率均有提升，预计2021年车载信息娱乐系统渗透率将涨至92%，在2025年形成每辆车标配；预计2021年驾驶信息显示系统渗透率35%，在2025年有望达到70%；HUD和流媒体后视镜的产品前装预计将在2025年达到30%的渗透率
智能驾驶舱软硬件市场空间超过5000亿
核心假设：
1、车企开发模块化平台（如大众MQB平台），每款基础平台针对高、中、低端市场分别研发2-3款智能座舱平台；
2、根据产业链调研，国内单自主品牌智能座舱订单体量约3000万；外资/合资品牌订单体量/付费能力约为自主品牌的3-4倍；
3、后续Royalty费用：1）安卓FW协议栈，单个IP 5-10美元；2）KANZI 一个屏幕1欧元左右；保守预计国内车企后续单车价格约200元/台，外资车企300元/台，未来伴随车内IP数及算法量的提升，单车Royalty价值具备较大成长空间；
4、后续每年升级维护费用是前期开发费的1/3；
5、智能驾驶舱的硬件单价为整车4000元/辆
我们预计，未来全球智能座舱软件市场每年能释放约1800亿以上的空间，且伴随车内软件功能模块的提升，客单价有望获得持续增长，从而推动市场规模进一步提升。未来全球智能座舱硬件市场每年能释放3600亿以上的空间。智能驾驶舱软硬件市场合计在5000亿以上。
软件定义汽车将颠覆传统汽车供应链
计算集中+软硬分离是软件定义汽车的两大特点
（1）软件定义汽车的硬件基础：计算集中
（2）软件定义汽车的软件内涵：软硬分离，统一软件平台
第二，云计算重构商业模式——SaaS龙头挑战传统软件巨头地位的“分水岭”
2021年：以 Salesforce、 Zoom为代表的SaaS龙头公司市值开始挑战Oracle、IBM等传统软件巨头，传统软件行业迎来“新能源汽车时刻”
软件业的重要“分水岭”：Salesforce市值超过Oracle
1、目前处于中低位，以500亿为分水岭，大小市值出现明显分化。部分中小市值个股增速和估值。
2、SaaS估值显著高于美股大盘和信息技术子板块。
3、从全球云计算市场结构来看，国内SaaS市场潜力最大，国内SaaS企业有望更上一层楼。
Adobe、Autodesk、Oracle、Microsoft v.s.广联达、用友网络、金蝶国际、金山办公、石基信息
海外来看：
收入从2010年的1044亿增加到2014年的1389亿，CAGR=7%；
预收账款从2010年的217亿增加到2014年的345亿，CAGR=12%；
经营性净现金流从2010年的360亿增加到2014年的495亿，CAGR=6%；
净利润从2010年的283亿增加到2014年的584亿，CAGR=0.1%。
国内来看：
收入从2015年的100亿增加到2019年的207亿，CAGR=20%；
预收账款从2015年的12亿增加到2019年的33亿，CAGR=30%，符合海外云公司的规律；
经营性净现金流从2015年的17亿增加到2019年的43亿，CAGR=26%，符合海外云公司的规律；
净利润从2015年的9亿增加到2019年的26亿，CAGR=31%，不难发现净利率也有了显著提升。
中国SaaS厂商相比美国标杆公司市值仍有较大空间。
第三，信创重塑数字底座——国产化真正业绩释放、规模落地的“分水岭”
2021年：数倍于政府信创、更为市场化的行业信创开始启动，产品类型从基础软硬件向以工业软件为代表的核心应用软件延伸
2021年：政府信创高峰+行业信创规模落地元年
1、政府信创与行业信创对比
政府信创优点：业绩确定（Q3报表有所体现Q4爆发）
行业信创优点：市场空间大（政府4-5倍）、市场化（更具公开催化剂、入围公司竞争力认可度高）、预期差大容易出现黑马
政府信创缺点：几乎无任何公开催化剂、名单限制非市场化
行业信创缺点：除金融外，没有截止日期，进度周期长
市场对信创的担心因素是否已经处于边际低点：
1、华为被制裁的压制：华为+中芯国际被制裁的组合，华为“向下抓住根”全力进军半导体制造（打造28nm非美生产线），预期已经在最底部，难有比现在更严重的打压。
2、信创招标价格战：价格战的担忧已经在股价中反应，实际竞争格局好的龙头公司价格影响因素有限（WPS普遍单价400+）。
3、业绩不兑现：去年集中在Q2的30-40万台试点招标，导致今年半年报是业绩最低点，Q3开始全面环比改善。
近期几个重要信号：
1、诚迈科技旗下统信操作系统公司三季度单季度收入过亿。统信软件前三季度实现营业收入1.45亿元，其中三季度单季实现营业收入1.01亿元。
2、中国长城发布发布历史上最大规模股票期权激励计划，约占公司总股本4.50%，成本价即是现价附近，公司预留授予的股票期权第一个行权期业绩核心考核目标为以2019年为基础，2022年度营业收入增长率不低于65%；第二个行权期以2019年为基础，2023年度营业收入增长率不低于95%。
行业信创是真正意义上的大规模国产化
行业信创标杆项目遍地开花，金融IT国产化进度超预期
近期行业信创标志性项目。尤其近期金融行业多个信创标杆项目浮出水面，这些项目的共同特点是不局限于市场预期集中的办公系统，而是已经深入到云缴费、信用卡、对公理财等核心业务系统，标志着金融行业信创开始进入深水区，而金融核心业务系统相对办公系统的国产化市场体量与竞争门槛均将大幅提升。
工业软件自主化箭在弦上：6月26日，人民日报刊文《壮大国产工业软件》，并被观察者网等主流媒体转载。文章指出，我国正加快推动由制造大国向制造强国转变，作为智能制造的关键支撑，工业软件对于推动制造业转型升级具有重要的战略意义，并提出了壮大国产工业软件的倡导。
我国工业软件发展现状：1、平台软件发展良好；2、专项软件有所作为；3、设计软件高度稀缺
核心标的梳理：
智能化：海康威视、科大讯飞、中科创达、四维图新、德赛西威、千方科技、锐明技术、道通科技、多伦科技
云化：金山办公、用友网络、广联达、恒生电子、福昕软件、浪潮信息、宝信软件、深信服、石基信息、泛微网络、优刻得、万兴科技
国产化：中望软件（拟IPO）、中控技术、鼎捷软件、诚迈科技、中国软件、中国长城、太极股份、东方通、中科曙光、创意信息、华宇软件
H王维钢 常晟投资董事长/君晟群委/君晟主持
主题：全球共情下中国机构投资者应立足大陆主战场、以成熟心态参与香港市场机构博弈
一、复苏与增长：中国不会脱离全球复苏大环境和全球增长火车头客观现实走出独立调整行情或独立大牛市。
中国不会与世界复苏大环境背离走出单独的熊市或平衡市、也不会与美国和RCEP区域经济体完全不一致地走出单独的大牛市。中国是全球增长火车头，中国资本市场不会众人皆涨我落后也不会众人皆跌我独善其身。
二、流动性：在美欧继续增加流动性刺激增长的预期下，中国无法单独收紧流动性。
中国资本市场的开放性决定了2021年和辛丑年态势不仅取决于中国国内流动性变化，也受到美国及全球流动性变化的重大影响。
在疫情反复和疫苗对控制疫情作用不确定性下，美国新政府2021年会增加释放流动性刺激经济复苏而不是开始收缩流动性。
美元贬值预期下美元流动性从全球发达经济体持续流向RCEP新兴经济体，RCEP新兴经济体增长与股指表现都将强于全球发达经济体。
如果全球超预期通胀和超预期增长引发中美央行收紧货币政策与流动性，那么全球资本市场都会出现转折点。
三、人民币升值过度不如维持预期：人民币维持多年持续温和升值预期比过度升值对吸引全球经济体储备持续增加人民币配置、维持中国贸易竞争力、继续吸收对中国的外国直接投资和人民币资产投资、防范资本外逃预期更为有利。
美元贬值是长期预期，但人民币相对美元强势不意味着人民币持续升值。中国货币政策制定者当然要考虑平衡人民币兑美元升值压力、维持人民币币值总体稳定。人民币单边升值会削弱中国贸易竞争力、对中国出口不利，维持多年持续温和升值预期比一次性过大幅度兑现升值要对全球经济体持续增加人民币储备配置更为有利，过度升值会反过来形成资本外逃预期，严重不利于中国继续吸收对中国的外国直接投资和人民币资产投资。
四、港股市场只看好中资创新科技：香港市场只有中资创新科技部门值得长期看好，香港市场不会走出独立于大陆市场的牛市。
中国资本市场分布在上海、香港、深圳，香港市场是中美资本力量较量的博弈场。在香港市场，具有长期投资价值、全球投资者认同高的可持续投资领域只有互联网行业为首的中资创新科技部门。
因此，香港市场走出独立于上海深圳市场的牛市可能性不大，但恒生科技指数远强于全市场的恒生指数和其他恒生分类指数是可以确定的。
五、港股不同行业估值高低相对而论：香港市场值得投资的科技部门特别是互联网行业估值并不比大陆市场和美国市场低，香港市场行业估值比大陆市场低的金融地产部门不具备估值持续提升潜力。
市值比重较大的香港本土金融地产部门和中资金融地产部门都不具备估值持续提升潜力、只可以作为以股息率为导向的美元资产低估值权益配置领域。
六、独特性才可以单独定价：金融股同质性比科技股要大很多：A股次新券商股一股一价以独特性为由单独定价缺乏长期可信逻辑。
金融行业A股受香港市场同公司港股估值折价牵引而不太可能走出独立于港股的A股行情。动态估值远高于同业的A股次新券商股不太可能长期维持相对同业偏高估值和相对港股超高溢价的态势。同公司A股比港股溢价30-50%是可以接受的，溢价1-2倍是缺乏长期可信逻辑的。
七、香港市场是理念迥异的中美港机构投资者的博弈场，以夺取定价权心态按大陆市场投资思路去投资香港市场是不可取的。
参与香港市场的中美港机构投资者理念迥异。以金融地产部门为例，中港两地上市情形较普遍的行业部门如金融地产部门不存在标的稀缺性，不会有估值承受度较高的大陆机构投资者来决定香港市场金融股行业估值的情形。香港特有的仙股壳公司群体是投机炒家乐园，没有投资参与价值且单日暴跌90%的风险极大。香港中资民营上市公司受监管薄弱、财务透明度低，不值得投入精力研究覆盖。唯一值得研究与投资的领域只有中资创新经济部门。多数重要品种重合的香港市场中资创新经济部门同步于美国市场中资创新经济部门的市值波动而剧烈波动，中国机构投资者只能参与共同形成估值均衡，也谈不上夺取定价权。
中国投资者只能以成熟心态参与香港市场机构博弈，以夺取定价权心态按大陆市场投资思路去投资香港市场是不可取的也是风险极大的。
I C-某公募机构领导/君晟主持
主题：大概率结构行情，中长期看好制造业及上游或者关键零部件短板
军工在拜登上任之后言论影响下，有一定预期差，军工情绪驱动的逻辑现阶段不成立，导致近期回调幅度较大。
今年大概率为结构性行情。机构抱团依旧是主导，方向预期出现变化，短期看好顺周期，量价齐升的格局还在，外需的拉动会延续高景气。机构选择的重要方向，一是聚焦制造业，二是制造业的上游或者关键零部件短板。美股震荡加剧，形态支撑美股高位判断，美股估值波动大，近期美国散户的极端举动扰乱了美股机构投资者抱团的秩序。从这个角度看，加大美股向下可能。若美股下行，对A股形成压力，上半年可能因此反复震荡。
J T-某公募机构领导
主题：短期流动性较乐观，重视行业腰部公司，看好顺周期
美股和流动性对A影响很大，2月份可能还好，3，4月份有点紧。上半年市场预期震荡，宏观流动性对股市流动性比较间接，公募发基金还不错，外资净买入，险资总体乐观，上半年股市没有太大风险，但向上突破有压力。今年市场机会预期离散化，低估值的结构机会较多，策略上上游行业价格持续会上涨，时间和力度都看好，行业内的去年抱团抱的比较紧的那些，像腰部公司做离散。
核心观点：策略会买一些行业低估值的，行业配一些腰部公司，从量化角度说过去很集中，很难做阿尔法，煤炭钢铁规避，看好化工、机械、装配式建筑，银行做底仓打新是一个很好的策略。年初以来申万化工排第一，第二是银行，经济往上是确定性，货币往上那么银行会好。
K郝一鸣-润沃沣投资
主题：重视A股港股化、机构头部化趋势，重点看好“三重”共振行业机会
当前资本市场发生的主要变化：1、构成发生变化，一共4000多只股票，A股趋势港股化，投资者机构化，机构头部化，公募发基金头部化趋势；2、机构投资者超过50%了，未来就是A股港股化，上市公司在二级市场的定价由机构，发生根本行变化。未来可能越来越向大公募集中，大机构话语权越来越大，获得了二级市场定价权。
上市公司股价上涨有三层，宏观看货币、资金、汇率包括大的疫情、国际的；中观的是行业；微观是企业本身。
以英科医疗为例，宏观上、中观上和微观上发生了三重共振，所以业绩出来了、行业份额上去了，国际形势也是有利的，竞争对手遭淘汰，获得更高份额，成倍增长，国际份额从15%-20%，然后获得了20%，沿着这个逻辑可以寻找一些公司，有一些行业比如CXO，就是医疗行业里特别热，根源是宏观、中观上面中国科技成熟了，能为世界服务了，这次疫情转过来了，因为国外办法做这些实验了，这些东西是自然转过来的，中国获得了大量的订单，但是你说这些订单会不会疫情改善了出现回流，因为中国确实成本低，服务好而且能达到国际水平，沿着这个逻辑能找到很多，包括家电、三一重工工程机械，英科医疗，CXO，凡是工程师红利，现代制造业的都可以在中国有很多未来。
L郑楚宪 宝樾投资合伙人/君晟主持
主题：春季行情预期震荡延续，2021年机会在国际国内双循环中需求增长的行业，仓位管理是决胜的关键因素之一
春季行情将以区间震荡的方式延续
1、春季行情未结束，但将以区间震荡的方式延续，如果突破区间将是银行担纲；
2、2021年的机会在国际国内双循环中需求增长的行业，同时考虑叠加产品价格上涨和企业新产能释放等因素，锂电池上游材料、光伏上游材料、军工材料、包括可降解塑料的部分化工、海外复苏相关出口等板块机会较大；
3、2021年全年大幅震荡的机会较大，仓位管理是决胜的关键因素之一
M L-某公募机构领导/君晟主持
主题：中国经济复苏预期向好，看好出口制造业、银行及疫情受损行业
21年最确定的是，全球经济往上走，上市公司盈利增速往上走，库存、产能从低位反弹，因此受益于全球经济复苏，中国经济复苏的行业，将相对表现好。看好出口制造业、银行，同时国内20年受损于疫情的消费服务运输等也值得关注
N徐智麟-钧齐投资董事长/君晟群委
主题：围绕“疫情”、“贸易”考量，中期绷紧美元可能下跌的弦
今年市场主基调围绕“疫情”、“贸易”。针对疫情的宽松政策在疫情的到有效控制后的退出预期，将直接影响市场情绪。货币松紧已经放弃GDP考核，以就业率来看，利率主要观察DR007，银行间隔夜拆借利率逐步走高，预期创新高后会大幅波动。产业政策主要看中美关系，长期趋势不会有变化，所以造成产业需求不会有变化，但也受情绪波动而波动，预期到一二季度需要微观活动的证伪。第二从市场来说相对看的远，周期看长，顺周期参与的少，顺产业政策看的长，对锂市场认可度较高。全球最大潜在风险是美元的下跌风险。
O T-某公募机构领导/君晟主持
主题：超越流动性焦虑，聚焦长期因素
目前情况下，市场投资者形成共识的时间非常快，现在最大的共识是股票涨跌要看流动性，一旦央行收紧流动性阀门，就会导致市场大幅调整。但是，作为专业投资人，要有第二性思维，对于投资者容易忽略的因素要加以重视，2021年投资者在紧盯流动性的时候容易忽略决定股价更根本的一个因素：业绩。业绩的持续增长是股票资产的价值所在，虽然今年国际市场仍会风云变幻，外围风险因素预期还会不断爆发，阶段性打乱a股节奏，但a股的核心资产仍会不断接受全球资金的配置，原来的估值体系正在经历一个重新平衡的过程，所以短期的抱团只是一种现象，我们需要去挖掘现象背后的本质。目前的本质是代表中国核心竞争力的a股权益资产正在全球流动性泛滥下重新定价。有业绩支撑的估值提高是一个持续的过程，虽有反复，但方向不会改变，以此作为今年投资的锚，适当平衡行业配置和风险管理，是我们今年投资时要注意的地方。
P 黄树军 永望资产董事长
主题：节前震荡，关注业绩高增长二三线公司
前期市场担心流动性收紧而出现回落。国内疫情反复带来的变数导致市场大规模收紧概率不大，但流动性随着全球疫情缓解后，逐步趋紧应该是趋势，要警惕一些业绩不达预期的抱团股杀估值。由于好的赛道好的龙头公司被市场充分挖掘估值较高，而行业二三线公司原来被市场忽视，在业绩预告期，可以选择一些估值相对合理的二三线且业绩高增长的公司配置。
Q袁鹏涛 中域投资
主题：市场预期震荡为主，重视中游制造业机会
拜登上台后，大放水、基建、碳中和、国际合作重启；国内加入了RCEP、中欧贸易投资协定，稳定的货币和财政政策，大都市化进程、产业创新升级稳定发展；这些基于基本面的逻辑在2021年逐步展开，是资本市场最大的基石。市场将呈现一个震荡的趋势。
自下而上看、医药医疗、消费、科技制造领域，除了耳熟能详的大白马之外，也依然存在一些具备核心竞争优势、业绩驱动逻辑逐渐呈现、估值处于合理偏低的安全边际的中型优秀企业。同时，中游制造业也在孕育越来越广泛的投资机会。为价值投资提供了很好的素材。依然稳健参与结构性的分化行情。
R C-某公募机构总监/君晟主持
主题：未来一个月，维持弱势震荡，关注流动性变化
市场观点：未来一个月，维持弱势震荡，关注流动性变化；看好行业：电商，k12教育，化妆品，互联网娱乐，医疗服务；关注标的：好未来，腾讯控股，美团，翰森制药；拼多多。
S 崔磊 肇万资产投资总监
主题：货币政策调整被过渡关注，市场有望回归业绩驱动
岁末年初，货币政策动向被市场过渡关注，目前经济复苏还有反复，通胀压力不大，货币政策就此转向可能性不大。央行预期管理意在提示房地产以及债券市场加杠杆，股市属于被误伤了。2月仍处于春季行情，我们认为紧盯业绩推动型机会是当下投资需要关注点，军工、电动车、大众消费以及部分化工类公司存在持续的业绩改善机会。
对于新能源车，我们认为，投资顺序依然是：先是拥有爆款车型的整车厂，比如Tsla等；然后是中游的关键零部件，如锂电池宁德时代等；随着新能源车型的丰富化和整体性放量，投资时钟已经在去年年末摆向了上游。我们还是前期观点：新能源侧金属的投资排序依次是：锂，镍，钴，龙头公司在春节后依然富有表现机会。
T 赵雪桂 道仁资产
主题：跟踪美国的抗疫政策和疫苗进展
对于权益市场，我们维持前期观点，从股票市场流动性强弱看，排序依然是：美股、港股、A股。因为A股的流动性回收最早，我们将A股放在了偏后的位置。现在对于风险资产来讲，最需要跟踪的美国的抗疫政策和疫苗进展。在拜登政府主政后，抗疫政策逐渐严格，“口罩令”覆盖更广。目前，美国日均疫苗接种110万剂左右，到1月底已经接种了2700万剂，占美国人口的8%左右。按照中金测算，如果逐步提速并至每天200万剂的话，那么到二季度末左右便可以初步达到大约70%的人口覆盖。需要提示的是，这个疫苗覆盖率是一针覆盖率，不是二针完成率。本周后半周，一个重要的消息是：强生和Nvax的疫苗三期数据也出来了，疫苗的研发进展整体还是处于加速过程中。在海外目前的五大疫苗公司中，只有强生疫苗是打1针，其余都需要打2针。我们认为，美国抗疫政策趋严，疫苗推进速度加快的话，有可能使美国1.9万亿元财政政策收缩规模，使风险资产一定承压。因此无论如何，我们要对此保持及时的跟踪和高度敏感。
为了让君晟头脑风暴约会的参会机构投资人能充分受益于君晟约会分享的干货对投资的指导意义和把握行业投资机会，并让全体发言嘉宾有时间修改自己的发言，会议纪要一般在会后两个交易日推送改定稿。
（三）历次君晟会议主持人/主讲人及回复参会邀请的嘉宾：
君晟辛丑年立春开年所长峰会210131
时间：2021年1月31日周日下午14:00-20:00
轮值主持人：田宏伟中泰资管助总，
轮值主讲人：郭磊广发董事总经理 宏观16-20第一@上海、邱世梁浙商联席所长 军工机械12-13第一@上海、董广阳华创所长 食品15-17/19第一@上海、胡又文安信所长吕伟首席 计算机14-20第一@上海。
地点：浦东陆家嘴世纪金融广场1号28F
请预存现场会议直播的腾讯会议号919 808 592
会议回复参会邀请的嘉宾有：谭晓雨 国泰君安/君晟主持、 李慧勇 华宝基金副总/君晟主持、艾小军国泰基金总监/君晟主持、蔡峰 南华基金助总/君晟主持、张海波 人保资管/君晟主持、梁剑 泰信基金总监/君晟主持、田宏伟 中泰资管总助/君晟主持、詹粤萍 民生惠通保险资管副总/君晟主持、孙会东 国融基金经理；
郭磊广发董事总经理 宏观16-20第一@上海、邱世梁浙商联席所长 军工机械12-13第一@上海、董广阳华创所长 食品15-17/19第一@上海、胡又文安信所长 计算机14-20第一@上海；
谢荣兴 所长群委、王维钢 常晟投资群委、汪铭泉 锐隆投资群委、徐智麟 钧齐投资群委、李蓉 伏明资产/君晟主持、郑楚宪 宝樾投资/君晟主持、陈立秋/君晟主持、王进 君富投资/君晟主持、王炫 宽渡资产/君晟主持、袁鹏涛 中域投资、黄树军 永望资产、崔磊 肇万资产、郝一鸣 润沃丰、申云祥 益昶资产 等约800人。