​君晟专精特新部门精选会议纪要20220312

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2021年-2022年君晟参会人数统计表

预告

2022年1月-2022年7月君晟会议要素备忘录：

君晟辛丑年收官所长峰会220103周一：736 527 163， 主持人：李慧勇华宝基金首席经济学家，主讲人：陈果 中信建投副所长策略首席@上海、张忆东 兴业副院长全球策略首席 策略11/13-14第一海外研究17-21第一@上海、董广阳 华创所长食品17-19.21第一@上海、李强 东北食品水晶球20第一@上海、郭磊 广发宏观17-21第一@上海。

君晟壬寅年开年所长峰会220212周六：883 209 111，主持人：艾小军国泰基金总监，主讲人：王涵 兴业首席经济学家 宏观14/16-21第二@上海、邱世梁 浙商所长 军工机械12-13第一@上海、武超则 中信建投研究部负责人 通信12-20第一@北京、 戴志锋 中泰所长 银行18-19.21第二@上海、王胜 申万副总 策略17-18第二水晶球19第一20第二@上海。

君晟寅月低碳生活会议220226周六：623 642 523，主持人：梁剑泰信基金总监，主讲人：戴康 广发策略19-20第二@上海、张乐 广发汽车 16-19第一@上海、鲍荣富 天风副所长建筑18第一19第二@上海、陈杭 方正电子科技首席@上海、王鹤涛 长江副所长金属12-21第一@上海。    

君晟卯月高质量发展会议220326 周六：169 324 179，主持人：谭晓雨国泰君安、徐智麟钧齐投资，主讲人：李超 浙商联席所长首席经济学家wind18第一21第三@上海、刘富兵 国盛副所长金工14-17/19-21第一@上海、徐佳熹 兴业副院长医药14/16-20第一@上海、宋涛 申万化工20-21第二@上海、马鲲鹏 中信建投副所长银行16-17.20第二19第一@上海。

君晟辰月国家安全会议220423 农业安全、能源安全、数据安全、国防安全，周六：511-592-601，主持人：田刚人保资管权益部副总，主讲人：刘晨明 天风策略21第二@上海、黄文涛 中信建投联席所长首席经济学家固收16第一@上海、孟祥文 申万能源20-21第二@上海、吕伟 民生计算机20第一@上海、吴立 天风副所长农业15-16第一17-19第二@上海、石康 兴业军工机械20第二21第一@上海。

君晟巳月共同富裕会议220528 必选消费、财富管理、消费电子、可选消费，周六：911-841-153，主持人：张海波湘财基金总监、王维钢常晟投资，主讲人：张启尧 兴业策略首席@上海、管泉森 长江家电18-21第一@上海、鄢凡 招商电子12.14-15.18第二@上海、刘欣琦 国君非银17-18第二@上海、王永锋 广发食品19第二18.20第一@上海。

君晟午月工业互联网会议220702 互联网、智能汽车、智能智造、半导体，周六：507-726-314，主持人：翟金林长江养老资管总监，主讲人：谢亚轩 招商研究副总宏观wind19-20第一@深圳、旷实 广发传媒18-21第一@上海、高登 长江汽车20-21第一@上海、邱世梁 浙商联席所长军工机械12-13第一@上海、陈杭 方正电子科技首席@上海。

君晟精选会议第六季JSSCC JunSheng Sector Choice Conference

S6 Episode 1 君晟低碳部门精选会议220115 新能源：设备、材料、减碳、绿电运营，周六：104 128 703，主持人：胡松国泰基金总监，主讲人：赵智勇长江机械21第一@上海、苏晨 国金所长电新18第一19-21第三@上海、袁理 东吴副所长环保17.20-21第二@上海、施毅 海通金属15团队第一21第二@上海、刘晓宁‍ 申万副总电力15-21第一@上海。

S6 Episode 2 君晟专精特新部门精选会议220312 周六：911 449 930，主持人：冯福章招商基金研究总监，主讲人：张宝涵 安信军工首席@上海、苏晨 国金所长电新17-18第二20-21第三.水晶球18第一@上海、代川 广发机械20第一@上海、陈传红 国金新能源汽车首席20-21第三@上海、郑震湘 国盛电子19.21第二20第三@上海。

S6 Episode 3 君晟元宇宙部门精选会议220416 周六：506-374-050，主持人：翟金林长江养老资管总监、崔磊肇万资产，主讲人：旷实 广发传媒18-21第一@上海、刘洋 申万计算机18-21第二@上海、阎贵成 中信建投通信19-21第一@上海、许兴军 广发电子首席17-21第一@上海。

S6 Episode 4 君晟消费复苏部门精选会议220507 社服、机场、医药、传媒、电子，周六：399-225-753，主持人：田宏伟中泰资管助总、郝一鸣润沃沣，主讲人：孙媛媛 兴业医药20第一@上海、韩轶超 长江交运18-19第二20-21第一@上海、刘越男 国君社服16-18第二@上海、顾佳 招商传媒15.18-19第三@上海、王聪 国君电子18第三@上海。

S6 Episode 5 君晟创新科技部门精选会议220521 新能源、智能汽车、智能装备、数字安全、5G通信，周六：210-299-752，主持人：梁剑泰信基金总监、黄树军永望资产，主讲人：张乐 广发汽车 16-19第一@上海、苏晨 国金所长电新18第一19-20第三@上海、王华君 浙商机械14第二@上海、刘高畅 国盛计算机16团队第二21第一@上海、宋嘉吉 国盛通信16.21第二20第三@上海。

S Episode 6 君晟先进制造部门精选会议220619 机械、电新、建筑、军工、智能汽车、海外科技股，周六：318-955-926，主持人：谭晓雨国泰君安，主讲人：代川 广发机械20第一@上海、孟杰 兴业建筑16.18.20-21第二@上海、何翩翩 中信全球产业策略首席 海外研究17/19第二@上海、张宝涵 安信军工首席@上海、邬博华 长江副所长电新16-21第一@上海。

S7 Episode 1 君晟双碳部门精选会议220716 周六：664-665-411，主持人：田刚人保资管权益部副总、袁鹏涛中域投资，主讲人：郭鹏 广发环保15-21第一@上海、施毅 海通金属15团队第一21第二@上海、鲍荣富 天风建筑建材18第一19第二@上海、刘晓宁‍ 申万副总电力15-21第一@上海。

目录

（一）会议纪要正文

S6 Episode 2 君晟专精特新部门精选会议220312 

时间：周六13:30-20:00

#腾讯会议：911 449 930，

主持人：冯福章招商基金研究总监，

主讲人：张宝涵 安信军工首席@上海、

苏晨 国金所长电新17-18第二20-21第三.水晶球18第一@上海、

代川 广发机械20第一@上海、

陈传红 国金新能源汽车首席20-21第三@上海、

郑震湘 国盛电子19.21第二20第三@上海

目录

A陈传红国金新能源汽车首席20-21第三@上海

主题：步入碳中和时代，拥抱成长与重塑

B张宝涵安信军工首席@上海

主题：军工——于大变局之中开新局

C代川广发机械20第一@上海

主题：尊重周期规律，重视产业逻辑

D苏晨国金所长电新17-18第二20-21第三.水晶球18第一@上海

主题：风光平价逻辑强，技术、格局看点多——新能源发电板块2022年投资策略

E郑震湘佘凌星国盛电子19.21第二20第三@上海

主题：持续看好电子关键主线

F T-某公募机构领导/君晟主持

主题：市场已经到了相对比较底部区域，可以关注一季报及年报超预期的个股

G 崔磊  肇万资产总经理

主题：多重利空砸出情绪低点，后续转为震荡模式将是景气行业投资热土

H 王维钢常晟投资/君晟专委/君晟主持

主题：如何正确的反对战争与促进欧洲安全和美俄欧乌克兰冲突的中国宏观对冲措施

I 郝一鸣润沃沣投资

主题：选择需求持续上升的持续景气行业

正文以后部分为君晟文献，投资者可选择不阅读

（二）君晟研究社区简介与会议通告

卷首语：合规声明、免费参会方式、文章与纪要免费、收费阅读目录

1、君晟会议机制综述与君晟2020-2022年月度会议与精选会议要素备忘录

2、君晟研究社区简介：群委会、君晟主持人、君晟天团主讲人介绍九宫图

3、君晟活动图片集锦：

君晟铂金奖颁奖礼20161222、

君晟年会助力新财富论坛20161014、

君晟总量会议20171104、

君晟重阳总量年度会议20191007、

君晟己亥年收官会议20200105、

君晟总量年度会议20200830、

君晟庚子年收官会议20210110、

君晟总量年度会议乾天场20210801、

君晟总量年度会议坤地场20210829、

君晟辛丑年收官所长峰会20220103、

君晟壬寅年开年所长峰会20220212

（三）历史文献索引

1、学术交流活动记录

2、同业公益活动记录

3、政策建议活动记录

（一）会议纪要正文

A陈传红国金新能源汽车首席20-21第三@上海

主题：步入碳中和时代，拥抱成长与重塑

核心观点：中美欧电动化持续共振，22年全球销量预计达到1000万。需求端：经济性+体验性+通用性市场全面激活。供给端：头部公司产能扩张&车型迭代加速，造车新势力加速崛起。技术：技术迭代加速，电动车在经济性、智能化、通用性提升明显。

一、步入“碳中和”时代的新能源产业

1.1碳中和时代对新能源需求的影响

1.2新能源供给侧影响分析

双控政策的发展历程：指标的转换与加码

十二五以来，中国开始实行能源双控政策，且政策不断加码，从单位GDP能耗的考核指标逐步扩张至单位增加值能耗、单位增加值二氧化碳排放等指标，其中限电政策主要评估指标是单位工业增加值能耗。

十四五对双控政策做了进一步细化，加大高能耗行业扩产管控。2021年9月国务院发布《完善能源消费强度和总量双控制度方案》，明确提出坚决管控高能耗、高排放项目。未来新增项目的能耗指标将在省内各企业之间分配，具有能耗优势的企业和产业将具有扩产优势。我们测算，以单位工业增加值能耗强度口径，负极石墨化为锂电材料中最为高能耗的环节。

2、电动车：高基数下的高增速持续

2.1全球需求是否可以继续保持高增长？

需求端：中美欧持续共振，22年全球销量预计1000万，中、欧、美分别为 550/ 300/ 120万。 2021年1-11月，国内批售/ 零售累计销售280.7/ 251.4万，累计渗透率分别为15%/ 13.9%。相较去年的 5.8%提升明显。

预计21年国内 批/零销量为 330/ 300万，同比增长182%/ 170%。预计全年批/零累计渗透率将达 15.7%/ 15.0%。 展望2022年，国内新能源车销量有望继续增长，预计达550万台以上，增速 60%+。

国内：2022年全年渗透率25%，全年550万台。2020年全年渗透率 5.8%，12月单月 8.7%；2021年1-11月渗透率 13.8%，11月单月 21.1%。 2021年初补贴政策产生扰动，但3月份渗透率即11%，超20年12月9%，预计22年有望复刻此趋势。预计2022年3月渗透性20%，12月30%，全年渗透率25%，全年550万台。

分价位渗透率：从U型迈向纺锤形，10-20万渗透率加速提升。从2020年到2021年各价位的渗透率变化来看，5万以下的微型A00电动车渗透率增长最快。而进入2021 年之后，10-20万，25-30价位的渗透率提升较快。

新能源市场持续增长，“U” 型格局逐渐打破，今年Q1-Q3，10万元以下的A00/A0车型、20万元以上的 中高端车型销量占比分别为34%/ 37%，10~20万区间占比为29% (同价位燃油车占比 47%) 。 当进入11月份后，10~20万价格区间的新能源车占升至32% 。持续呈现上升趋势。10万以下，20万以上占比分别降至33%/ 35%。

美国：2022年渗透率达8%，销售超120万。2021年1-11月销量为55万辆，渗透率为3.9%，预计21年全年61万辆 。新能源车渗透率逐月攀升，11月已达5.7%。2021年8月4日，拜登政府提出增长目标，预计于2030年电

动车销量占比达到50%。 2022年，预计美国新能源车销量120万，渗透率达8%。

欧洲：2022年渗透率达25%，销量有望超300万。2021年1-11月销量为182万辆，新能源车渗透率逐月攀升，11月已达22.6%。 2021年累计渗透率为15.93%，预计21年全年突破200万辆，渗透率达14.7%。 2022年，预计销量突破300万，渗透率超 25%.

其他地区：日韩市场迈入电动化加速阶段。2021年，日韩的新能源车均有大幅增长。日韩汽车市场体量合计约700万台左右。 日本：1-11月新能源车销量同比大幅增长68%， 2020/2021渗透率分别为0.5%/ 0.9%。2021年纯电/插 混分别为0.4%/ 0.5%； 韩国：1-11月新能源车销量同比劲增141%， 2020/2021渗透率分别为2.2%/ 5.8%，增势显著。2021年 韩国纯电/插混的渗透率达 4.7%/ 1.1%。

2.2供给表现强势：头部产能扩张，车型迭代加速，新势力崛起

特斯拉：22年产能大幅扩张，销量有望达到180万辆。2021年，全年累计交付936,172辆，同比增长87%。其中3+Y交付911,208台，同比+106%；S+X交付

24,390台，同比-56%。预计2022年特斯拉交付180万台，同比+92%。其中，上海80万； 2023年预计交付270万台，同比50%+(若产能继续提升，则上调预期)。

比亚迪：持续引领经济性市场，22年有望超140万辆。公司丰富了车型矩阵，海洋网和王朝网齐头并进。 海洋网包含两大产品序列：搭载e平台3.0技术的纯电海洋生物系列和搭载DM-i超级混动技术的军舰系列；王朝网络包含：汉、唐、宋、秦、元五大系列。产品包括纯电与插混两大类。比亚迪2021-2023年新能源车销量分别为59/ 144/ 185万台。预计2022年将持续放量，达85万台。纯电 车型59万台。 明年销量增长主力车型：纯电为海豚、海狮、海豹、元Plus及全新唐EV等；插混增量主力车型来自 宋 Pro DM-i，驱逐舰05，汉DM-i 等。

大众：本土市场表现坚挺，中国市场待突破。大众在西欧市场，无论纯电还是新能源车总量，均稳居第一。 2021年1-11月，西欧市场大众的新能源汽车（NEV）销量为195,821辆，纯电动汽车（BEV）销量为 142,915辆，均为各品类汽车销量TOP 1，本土市场表现亮眼。

丰田：燃油巨头毅然转身，电动化开启加速模式。丰田战略投资电动车开发，多种车型同时落地加速电动化转型。 2021年12月14日，丰田召开电动车战略发布会，宣布投资700亿美元用于电动车开发，纯电投资占一半， 达350亿。预计到2030年，推出30款电动车，全球电动车销量达350万辆，占总销量的三分之一。 雷克萨斯在2035年转为纯电动豪华品牌。到2030年，该品牌电动车销量达到100万辆，并在欧洲、北美 和中国实现全系100%纯电。

蔚小理迎来车型22年车型大年。

蔚来：产品矩阵齐全，开始进军海外市场，挪威、德国等国家，覆盖市场更加广泛。 产品：ET7/ ET5计划于22 年3月/ 9月开始交付。此外，22年再推出一款新车型，完善产品矩阵。 产能：目前江淮工厂双班产能30万辆/年，新桥工厂规划22年三季度投产，两个工厂最大的双班产能可达到 60万辆/年。预计公司2022-2023年交付量15、28万辆。

小鹏：新车型P5自10月底开始交付以来，市场需求较为旺盛，在手订单充裕。P5定位为16-23万的A级 电动车，在续航保证前提下叠加XPILOT、Xmart OS等智能化功能，性价比凸显。新款SUV G9预计在 2022年三季度交付。 目前公司肇庆工厂每天双班生产20个小时，叠加在建的广州和武汉工厂，三个工厂的双班可以支持60万 辆/年。我们预计公司2022-2023交付量20、33万辆。

理想：首个单车销量破万辆新势力车型，公司计划22H2投产新款全尺寸豪华SUV车型，23年进军纯电 动车业务，每年推出至少2款新车。 产能：目前常州工厂年产能为10万辆。Q3财报电话会中，公司表示目前每月产能1万4千辆，22年春节 后超过1.5万/月，2023年底前目标70万辆的年产能。预计公司2022-2023交付量16、30万辆。

2.3技术领域：经济性、智能化、通用性迭代加速

2.3.1经济性：DM-1插混新技术带来产品力提升

DM-i超级混动是以电驱动为主、发动机为辅的混动技术；亏电油耗低至3.8L/百公里，综合续航里程突

破1,200km，百公里加速时间比同级别燃油车快2-3s，实现超高效率和超低油耗。 DM-i超级混动的核心部件包括双电机的 EHS超级电混系统、骁云-插混专用高效发动机、DM-i超级混动 专用功率型刀片电池以及整车控制系统、发动机控制系统、电机控制系统、电池管理系统。 骁云-插混专用1.5L高效发动机，采用了阿特金森循环工作模式、15.5:1的超高压缩比，热效率达 43.04%。公司搭载DM-i超级混动技术的车型主要包含王朝网下相关车型以及海洋网下军舰系列相关车型。 目前，公司正式发布搭载DM-i超级混动系统的王朝系列秦PLUS DM-i、宋PLUS DM-i、唐DM-i三款车型。 宋Pro DM-i已开启预售，驱逐舰05预计一季度开启预售。

2.3.2智能化：军备竞赛升级——智能座舱

智能座舱出货量稳定增长，域控制器加速渗透。智能座舱包括座舱域控制器、操作系统、声学系统、HUD等，其中自动驾驶域控制器和智能座舱域控制器是发展重点。 ADAS域控制器尚处于萌芽阶段，2019年全球ADAS域控制器市场规模仅为0.4亿美元，到2025年，按全 球ADAS域控制器需求量700万套计算，市场总规模约为20亿美元。 智能座舱量产难度较小、成本相对可控，智能座舱域控制器市场规模增速将快于ADAS域控制器，预计 2025年全球智能座舱域控制器出货量将达到1300万套。

2.3.2智能化：军备竞赛升级——自动驾驶。

智能驾驶域控制器市场需求旺盛，未来5年渗透率将大幅度提升。目前全球ADAS相关的ECU市场规模 逐步扩大，2019年全球市场规模达148.5亿美元，预计到2025年，全球ADAS相关ECU市场规模将突破 198亿美元。预计到2025年，中国乘用车ADAS/AD域控制器年出货量将达到356.5万套，乘用车前装自 动驾驶域控制器渗透率将达14.7%。 国外企业主导市场，国产进程循序渐进。自动驾驶域控制器竞争格局分为四类，分别为Global Tier1、 Local Tier1、自动驾驶域控软件平台厂商、以及OEM厂商。目前英伟达Xavier、Orin芯片领跑行业，高通入局自动驾驶域控制器芯片市场，地平线领跑国内芯片厂家。

2.3.3智能化：军备竞赛升级——传感器

汽车传感器主要可分为车载摄像头、毫米波雷达、激光雷达三种。智能化汽车电子化程度提高，传感器 市场规模稳步提升。 车载摄像头：2019-2020年各类型渗透率不同，预计 2025 年全球车载摄像头市场空间 270 亿美元。 毫米波雷达：在汽车防撞传感器中占比较大，达到了70%。据Valuates发布的全球激光雷达市场报告， 预计到2027年激光雷达市场规模将达到29.0亿美元，2020年到2027年复合年增长率为20.1％。

2.3.3智能化：军备竞赛升级——芯片与算法

自动驾驶时代，车辆逐渐演变为一台超级计算机。2019年全球人工智能芯片市场规模为110亿美元。随 着人工智能技术日趋成熟，数字化基础设施不断完善，人工智能商业化应用将加速落地，推动AI芯片市 场高速增长，预计2025年全球人工智能芯片市场规模将达到726亿美元。 芯片可分为MCU和SOC两种芯片领域，供应商以芯片为基石构筑产业生态。MCU芯片为传统车载芯片， 竞争格局相对稳定；SOC芯片为车载AI芯片，第一梯队为特斯拉、华为、高通、Mobileye、英伟达、百 度等，第二梯队为地平线、黑芝麻等第三方解决方案公司，第三梯队为主机厂。

2.3.2智能化：军备竞赛升级——空气悬挂

空气悬挂方面，新能源汽车的需求加速提升，国内空悬市场处于起步阶段。新能源汽车底盘系统稳定性 的要求远高于纯燃油车，空气悬挂系统已经逐步成为新能源汽车主流配置，Intelligence预测，2020年全 球汽车空气悬架的市场空间达60亿美元，2026年达90亿美元，复合增长率将超过6%。 空气悬挂目前市场份额高度集中，国内供应商机会多。为了降低成本而分拆大总成、自主做定制化集成 的发展方向为国内供应商单点突破提供了机会，开始突破核心部件，优质供应商有望获得更多定点机会。

2.3.3通用性：充电设施加速完善。

充电桩保有量增速稳定，私人保有量增速略高于公共保有量。截止2021年11月，我国充电桩保有量共有 238.5万个，其中公共/ 私人 保有量为109.2万/129.3万个。2021年1-11月，我国充电桩保有量共增加 70.40万个，其中公共/ 私人充电桩增加28.45万/ 41.96万个。 换电站数量呈增长趋势，增速波动较大。截止2021年11月，我国换电站数量共1,233座，相比年初增加 674座，月度增速波动较大，但整体呈上升态势。换电站数量相较充电桩保有量较少，但市场需求同样

较大，预计短期内会持续增长。

2.3.4全球需求高增预期潜在风险跟踪

我们认为，全球电动化正在从中美欧共振迈向全球共振，需求端看正在从两端电动化买入全面电动化，J型增长趋势确立； 展望22年，可能对电动车需求干扰的变量有：（1）宏观经济波动；（2）芯片短缺；（3）各国补贴等政 策扰动。

二、投资建议

全球汽车行业电动化将带来全球供应链的重塑，全球汽车产业链中的中国含量会进一步提升、供应体系和生态被重塑。从国产化和供应链重塑角度，建议关注：

(1) 电池：关注全球竞争力强的标的宁德时代、恩捷股份等；同时，关注国产化提升的炭黑、

PVDF、铝塑膜等辅料领域；供需紧平衡角度，关注负极、PVDF、炭黑、隔膜等。

(2) 零部件：重点关注：底盘智能化（中鼎股份）、热泵（盾安环境）、底盘轻量化、一体化铸件等；国产化率提升的领域：轮胎、控制器、微电机、音响等。

(3)整车：未来整车无论是集中度还是产业链利润分配，都将比现有格局要好。从车型周期角度看，建议关注引领经济性市场电动化的比亚迪等，长期关注智能化研发和数据能力强的公司。

三、风险提示

（1）政策的调整变动将会对行业的发展态势产生影响，如果政策出现超预期波动，需求测算存在不及预期的风险；

（2）新能源装机不及预期：存在因宏观、行业产业链等因素影响，新能源装机不及预期的情况，致使双碳目标进度不及预期，最终使得新型电力系统发展不及预期；

（3） 技术路线变革的风险：新能源行业存在一定的新技术应用带来的颠覆风险，但根据历史研究经验以及目前新技术推进情况，该风险爆发可能性较低，需继续观察。

（4）电网投资不及预期：电网投资规模直接影响新型电力系统相关重点项目落地及进度，过去三年电网投资有所波动，未来如果电网投资出现下滑，核心设备招标金额可能出现调整，从而影响电网企业订单与业绩。

（5）研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

行业测算数据偏差。报告内涉及的行业测算均基于了一定前提假设条件，存在实际达不到，不及预期风险。

B张宝涵安信军工首席@上海

主题：军工——于大变局之中开新局

核心观点：开新局之把握军工行业的确定性。投资主线：关注航空、航天、信息化和新材料等。

一、行情回顾：21年后三季度板块表现逐季提升，板块高景气度持续兑现

预计2021年利润增速约为30%~40%，结合近年景气度和行业表现，目前板块估值仍处于合理偏低位置。

展望2022年，甚至整个十四五，预计行业仍保持较高增速，板块在基本面和市场配置的共振下行情确定性高，值得重点关注。

Q1：前期行情预期较高，后市场预期流动性收紧，加之拜登当选，市场预期中美局势缓和，处在高位的军工板块急速下跌；

Q2：一季报低于预期，板块跌幅进一步扩大，后期市场对中报表现较有信心，加之节日情绪催化，短期板块明显反弹；

Q3：市场预期中报较好，加之情绪催化，板块短期表现较好，中报利好兑现后由于市场对三季报预期较弱，板块开始回调；

Q4：自十一开始，市场情绪持续催化，国家多次喊话以及发布利好军工政策，之三季报表现超预期，军工板块持续上涨。

二、行业变化及核心驱动：强军百年奋斗目标首次提出，武器装备建设十四五迎来大发展

2.1十四五需求快速释放，行业增速由过往稳健转向高速增长。

（1）行业变化：武器装备建设驶入快车道，行业基本面发生诸多变化。

 变化1：武器装备建设驶入快车道，行业订单佐证基本面变化。十三五期间，国防科技创新领域，特别是在重大科技专项、核心关键技术等领域取得突破。

变化2:从重研发轻生产到研发生产齐头并进

变化3：行业增速提升明显且规模效应带动盈利能力不断提升

变化4：行业预付条件及订单模式的改变

2.1.2多季度业绩验证，行业由过往稳健增长转向高增速阶段。

受益于基本面变化，行业目前已转入高速增长阶段。近两年来军工行业单季度营收及净利润同比均呈持续增长态势且维持较高的平均增速，自2020年以来营收及净利增速进一步加快，2020年营收和净利润增速分别为12%和38%，2021前三季度实现营业收入（2755亿，+24.2%）；实现归母净利（276亿，+ 51%），前三季度收入和利润都实现较好增长。季度来看，2020年由于受到疫情影响，与以往二、四季度较高，一、三季度较低的历史规律有所不同，业绩呈现逐季提升趋势；2021年Q1由于下游备货，叠加去年低基数，行业增速明显较高，二、三季度恢复正常水平，因此增速有所放缓，考虑到军工板块的季节性特征，建议全年维度关注板块业绩。预计随着疫情影响的进一步消退，行业订单交付节奏将趋于稳定，营收净利增速有望持续走高。

2.2核心驱动：外部环境与内部改革双重驱动，十四五有望维持较高增速。

2021三季报净利率增速达到51%，行业排名前列，参考三季报综述以及四季度行业调研情况，我们保守预计军工行业2021年增长30%-40%左右。当前经济情况、军工周期和订单水平决定2022年行业增速，因留存资金较多和订单加速等原因，十四五可能突破过去五年规律，呈现加速增长格局，预计22年增速仍然维持在30%以上，十四五有望维持高增速。综合看，军工行业增速已经由过往稳健增长转向高成长增长。其主要逻辑如下：

（1）逻辑1：周边局势紧张成为新常态，强军百年奋斗目标下武器装备建设迎来大发展。

周边局势紧张成为新常态，关注美国、台海，印度几大方向。

当前军队建设目标—国防军队现代化，确保2027年实现建军百年奋斗目标：党的十九届五中全会审议通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》谈到军队建设目标时，首次提出“确保二〇二七年实现建军百年奋斗目标”国防部发言人任国强说，强国必须强军，军强才能国安。实现建军百年奋斗目标，要求加快机械化信息化智能化融合发展。从机械化信息化的“两化”，到现在的“三化”，这揭示了未来几年我军的发展方向和建军百年奋斗目标，标定今后时期国防军队现代化的目标指向和发展重心，而十四五是实现奋斗目标关键的五年。

国家对强兵建设愈发重视，多场重要会议中提及练兵备战的指导内容。2020年10月29日，十九届五中全会提出“全面加强练兵备战，提高捍卫国家主权、安全、发展利益的战略能力，这是中共55年来再次在五年规划中提及“备战”一词，（1962年中国和印度发生了边境战争，美国对越南的战争也已经全面开启，中国和苏联的关系恶化）；2021年7月，建党100周年大会提出进一步深化练兵备战“军队是要准备打仗的，必须坚持战斗力这个唯一根本的标准”。据中国军网统计，2020年以来我国进行了54次演习或实战训练，其中2021年1-10月就已有40次，远超2020全年。结合台海局势紧张，美在南海动作不断，未来几年中国将加快国防和军队现代化，全面加强练兵备战，提高捍卫国家主权、安全、发展利益的战略能力，确保2027年实现建军百年奋斗目标。

（2）逻辑2：持续稳定的军费投入是行业增长关键因素。

我国：2020年国防预算增速6.6%，国防预算12680亿元，占美国31.6%，占全球13.17%，占我国当期GDP及财政收入比重分别为1.61%及6.93%，与美俄横向比较看，2020年美国防预算占GDP及财政支出比重分别为3.53%及7.53%，俄罗斯为3.26%及15.91%，我国国防支出占比相对较低并具备提升空间。政治局会议提出合理增加公共消费，军费占GDP比重始终在1.21%-1.32%，因宏观经济压力，国防预算增速不会太高，但考虑十四五目标及国防建设需求等，2021年国防预算增速6.8%，合理且稳定上涨；且市场上存在较多其他类资金，如地方资金和军民融合资金支持，多投入供给侧的制造阶段，持续的资金投入是军工行业增长的首要关键因素。

2022年国防预算同比增长7.1%，同期GDP目标为5.5%。据环球时报5日报道，中国今年的国防支出比2021年增长7.1％。这是时隔两年后中国国防经费增速重回“7%时代”。军事专家宋忠平认为，实际上中国国防经费并不算高，首先，中国军费占中国GDP比仅为1.4%左右，此外中国面临的外部威胁越来越大，中国有必要提高军费，维护国家安全。疫情暴发之后的2020和2021年，中国国防经费增长均在7%以下。2020年中国国防支出预算为12680亿元人民币(约1782亿美元)，比上年度增长6.6%，2021年则为13795.44亿元人民币（约2090亿美元），比2020年增长6.8％。在此前，2016年至2019年国防预算增长率均在7%（含）以上。斯德哥尔摩和平研究所的数据显示2020年世界各国军费开支占GDP比例平均达到2.4%，美国2022财年国防预算达到7530亿美元。宋忠平介绍，“相比较而言，中国的军费投入是适当，也是适度的。综合来看，世界范围内各国军费开支占GDP比例都在2%上下浮动，中国长期以来都是1.3%-1.4%，距离世界平均水平还有比较大的差距。而且现在天下不太平，中国面临的问题较多，有必要增加军费预算，来提高现代化军队水平的建设，但中国不谋求军备竞赛，也不会参与美国的军备竞赛。”持续的资金投入是军工行业增长的关键因素，国防预算合理且稳定的增长将为军工产业链注入更多活力。

关注军费结构变化。据新华社5日报道，十三届全国人大五次会议在京开幕，十三届全国人大四次会议解放军和武警部队代表团新闻发言人吴谦曾对增加国防预算的用途做出解释：一是按照军队建设“十四五”规划布局，保障重大工程和重点项目启动实施；二是加速武器装备升级换代，推进武器装备现代化建设；三是加快推进军事训练转型，构建新型军事人才培养体系，改进和完善训练保障条件；四是与国家经济社会发展水平相适应，改善官兵生活福利待遇，服务军队基层建设。政府工作报告中：新的一年，要深入贯彻习近平强军思想，贯彻新时代军事战略方针，扣牢建军一百年奋斗目标，全面加强党的领导和党的建设，全面深化练兵备战，坚定灵活开展军事斗争，捍卫国家主权、安全、发展利益。加快现代军事物流体系、军队现代资产管理体系建设，构建武器装备现代化管理体系，持续深化国防和军队改革，加强国防科技创新，深入实施新时代人才强军战略，推进依法治军、从严治军，推动军队高质量发展。优化国防科技工业布局。完成国防动员体制改革，加强全民国防教育。各级政府要大力支持国防和军队建设，让军政军民团结坚如磐石。

（3）逻辑3：军工体制改革提升企业经营效率，鼓励国防科技成果转化。

随着改革推进，行业里不适应发展需要的制度、体系得以逐步改革，使得行业生产效率得以改善。且股权激励有进一步推进的迹象，在价格改革的压力下，企业降低成本和费用的意愿将增强，带来行业盈利水平的提升。国务院国资委在国新办新闻发布会上表示，未来积极通过政策引导，鼓励央企转换经营机制，建立现代企业制度、落实董事会职权、经理人任期制契约化、三项制度改革等，对一些上市公司国有股比例过高的，鼓励支持引入战略投资者参与公司治理，更好转换机制，推动上市公司质量提高。国防科工局将同步出台相关政策，推动国防科技成果转化，释放“军转民”的巨大活力。军工行业中国企和民企或将在不同维度沐浴改革春风。

虽目前改革进展相对较慢，但仍建议持续关注后续进展。经过多年国家政策和资金扶持，在推进国产化与自主可控方面积累了不少关键核心技术，当前军工企业资产证券化政策已逐步转向积极，且并购重组案例不断增多，建议持续关注后续优质资产不断注入。

（4）逻辑4：主战装备列装趋势加快，带动产业链景气度不断上行

航空装备：五代为牵引、四代为骨干、三代为主体，以歼-20、直-20、运-20等“20”系列为代表的航空装备都处于快速批产上量阶段，主机厂需求饱满，如 J-20近两年预计交付量翻倍增长、Z-20 19年快速上量，20年交付量再增长50%；其他运-20也增长较多。其他前期定型后机型仍处于交付高峰，比如 歼-16、歼-15等；

导弹装备：我国的导弹武器系统产研水平从最早的仿制，经过60多年的发展，已经达到了世界一流水平，目前我国导弹已成谱系，震慑、攻击及防守成体系发展。目前我国导弹谱系健全，具有东风、红旗、鹰击、长剑等多系列多种型号，震慑、攻击及防守成体系发展，现有批量装备的导弹型号定型时间已长，十三五期间导弹新型号研制多，不少新型号刚定型或即将定型，我们多次强调，导弹领域在多重背景驱动下呈现高景气，目前看近十年阅兵展示的型号基本都是放量的重点。另外许多新型号处于研发阶段，十四五处于导弹型号的迭代期。

航空发动机：军用航发进度慢于军机，和欧美最先进发动机差距35年。2005年12月，WS-10“太行”发动机研发成功，是我国首个具有自主知识产权的高性能大推力涡扇发动机，目前WS10系列进入快速放量阶段，前期珠海航展公布J20使用中国心，期待WS20、WS15在十四五期间的突破。

（5）逻辑5：军改影响消除，预计未来同比增长加快

军改影响消除，预计未来同比增长加快。军改影响已消除，考虑留存资金较多预计业绩增长将相对加快。目前距离2015年12月军改开始已过去近6年时间并横跨整个十三五期间，此前因军改带来的人事变动、机制未理顺等因素在一定程度影响行业整体订单情况和回款速度，2021作为十四五开局之年，军改影响已经完全消除，反而在十三五收官时有补偿性采购。我们认为，随着军改影响消除且考虑当前留存资金仍然较多，预计未来业绩同比增长相对加快。

三、行业观点：增速名列前茅，资金配置，估值仍有提升空间，或呈现机构化趋势

3.1行业增速进一步加快，净利增速排名居前

2021年前三季度军工行业整体业绩位居行业前列。我们本次利润表分析的样本为：刨除军品业务占比较低、大幅计提商誉、减值影响较大、ST公司、以及因非经营因素导致业绩对整体板块影响较大的公司，选取有足够代表性的80家公司来分析。根据2020年三季报，军工行业在A股29个行业中，收入增速排在第6位、归母净利增速排在第4位，处于靠前位置，军工行业整体盈利能力改善明显。我们认为，考虑到“十四五”期间航空航天装备预计将进入快速放量阶段，行业增速有望继续保持较快增长，后续或仍有提升空间。

3.2军工持仓市值及占比创历史新高，主动配置持续向上

公募基金2021Q4军工板块持仓市值创历史新高，主动配置比例环比持续上升。我们根据安信军工数据库（含134个军工标的），对公募基金重仓持股情况进行统计，结果显示，2021Q4公募基金重仓持股中军工持股总市值1403.77亿元，再创历史新高，持仓比例为4.78%，环比上升0.85pct；剔除军工行业被动基金及其他主题基金后，军工行业主动配置比例为4.29%，环比上升了1.53pct，维持高位水平，反映公募基金主动配置军工行业个股的意愿显著加强，持续加速配置军工板块。

军工行业持股集中度持续上升，民参军占比持续提升。重仓持仓前十占比64.78%（Q3重仓持仓前十占比68.79%），Q4持仓前二十占比85.19%（Q3持仓前二十占比87.08%），持股集中度总体保持平稳且略微下降。国有企业持仓比例为73.89%，持仓比例上升1.58个百分点。民参军公司持仓比例为26.11%，环比下降。我们认为国企持仓比例持续提升或是随着国企三年改革方案的进一步落地，军工国企基本面得到改善，企业活力持续得到提升，军工国企认可度不断提升；民参军公司主营业务相对聚焦、业绩释放相对充分，预计在十四五练兵备战背景下，国企和民参军企业业绩均将得到青睐。

3.3多数标的估值已回归至合理范围，且估值与业绩增速仍相匹配

多数标的估值已回归至合理范围，且估值与业绩增速仍相匹配。以2022年03月11日股价为基准，军工板块（安信军工股票池）目前动态PE在65倍，对应22年估值约为33倍，其中主机厂权重较大估值相对较高，基本在50倍以上，剔除主机厂后板块估值约为31倍，部分高景气公司市盈率甚至在30倍左右，我们预计行业2022-2023年业绩都将在行业高景气度下实现30%以上增长，当前多数业绩增速较快的标的估值已回归至合理，实现了估值与业绩增长相匹配。

主机厂标的:受益“十四五”航空航天装备景气度上行，长期空间有望打开，享有高端装备制造估值；

国企零部件:业绩复合增速预计将维持在20%以上，且仍然存在盈利能力提升和治理改善的预期，业绩和估值有望双升；

新材料标的:以高温合金、钛合金、碳纤维复材标的为主，受益武器装备放量+单机用量提升以及国产化率提升三重驱动，典型公司未来3年或维持30%-40%增长，当前估值仍处于合理偏低位置，未来成长性突出；

信息化标的:具备一定TMT属性，整体估值水平较高，但细分方向较多，且各有分化，如元器件及红外芯片等方向业绩增长确定性强，且部分公司预计2021年增速有望达到40-50%，仍有望享有估值溢价；

民参军:多采用分部估值，或具备一定弹性空间。

四、投资主线：关注航空、航天、信息化和新材料等

重点关注航空、航天、信息化和新材料等。航空航天承载了装备放量，信息化和新材料则是

军工科技成长重心。

4.1航空装备：

无论是周边局势或是海空军建设都对军机提出了新的要求，当前我国军机从数量和结构都存在较大的提升空间，预计随着国防预算向武器装备尤其空军、海军倾斜，有望推动军机换装列装加速。前期多公司披露大额合同负债或将进一步改善产业链现金流，促进产品生产交付。我们认为航空装备在十四五期间将呈现高景气，带动产业链业绩提升，此外军品定价机制改革及股权激励方案的增加也将推动行业利润水平提升。

4.2航天装备：

导弹武器装备方面，导弹行业主要驱动因素主要来自：一是迭代期、二是战略储备需求增加、三是实战化训练带动。导弹领域十四五期间可能是最具有弹性的细分领域，将带来相关上市公司较快的业绩增厚，关注导弹板块的整体性机会，重点关注业绩弹性大、导弹业务占比高的标的。

4.3信息化板块：

因国产化进程、军队现代化建设、新型号更新速度加快等因素，自2018年以来持续超越行业增长，关注军工半导体、上游电子元器件、雷达及电子对抗、通信导航遥感等方向，部分公司业绩已率先进入高速成长阶段，预计2022年仍将继续保持。

4.4新材料板块：

建议重点关注高温合金、钛合金及碳纤维复合材料方向。军用新材料技术已基本实现自主可控并代表国内领先水平，且型号认证的双/多流水体制等使得供应商有限，供给端竞争格局较好，需求端由于主战机型及配套发动机放量且新材料应用占比不断提升以及主机厂外协比例提升、国产替代等因素，预计行业未来增长确定性较高，且需求上量后规模效应将不断显现，带动单位成本不断下降，因此行业毛利率或仍有提升空间并逐步兑现至利润，并具有向民用市场急需开拓的可能性，长期成长性较好。

C代川广发机械20第一@上海

主题：尊重周期规律，重视产业逻辑

一、制造业周期研究

2.1行业逻辑：景气度高点回落，2022年预计出现大级别买点

历史经验：2000年以来，我国制造业五轮周期平均持续时间3-4年（43个月左右），其中上行周 期一般维持8-10个季度（29个月），下行周期在4-5个季度（13个月）。

景气度高点回落：当前宏观数据从21年7月开始恶化，表现为信贷数据下滑、制造业PMI落入荣枯 线以下、中游自动化装备增速放缓。本轮上行周期始于19Q4，终于21Q3。

为什么下行周期会比以往更短？1.产业结构的优化，以锂电、光伏、风电、半导体为主的新兴产业正在替代传统产业，成为主要增长点；2.宏观政策以呵护为主，具有逆周期调节的特征3.疫 情背景下，进口替代的趋势不可逆转。

 22Q2是重要布局窗口：宏观上具有明显的调整特征，而优质企业具备对冲周期下行的因子，且报表上没有形成太大的包袱。基本面可能于22Q3见底，股价先行，22Q2是重要布局窗口。

2.2细分赛道：精选行业龙头，中长期视角下的机器换人

工业控制：底层同源，从单品到平台打造自动化行业标杆，推荐汇川技术 ；

光领域：高功率快速增长或份额提升，下游具备无边界扩张潜力，推荐柏楚电子、锐科激光；

工业机器人：从主机厂到零部件，产业链协同突破，推荐埃斯顿、绿的谐波；

机床&刀具：格局改善，进口替代正在推进，推荐创世纪、欧科亿、华锐精密；

其他领域：推荐发展思路清晰的国茂股份、一站式采购的怡合达、机器视觉应用扩张的奥普特。

二、油服和造船周期研究

高油价的背后逻辑：供需矛盾紧张，尤其是供给

高油价的背后逻辑：2020年后，全球疫情导致了原油的投资大幅度低于往年，而需求在疫情后修复十分快速， 2020年后造成了持续的供不应求，根据EIA的数据显示，全球原油缺口目前保持在200万桶/天的水平。

全球原油供给格局：根据2021年底的数据，全球原油供给主要掌握在欧佩克、美国和俄罗斯手里。欧佩克占全球原油供应链的35%左右，美国大约占到15%左右，俄罗斯的占比是在12%左右。三者合计占比超过60%。

中国的需求占比是全球的15%，但是供应量极少。目前不能实现油气的自给自足，国内能源大多数还是依赖于进口，主要来自于俄罗斯和欧佩克。

三、聚焦景气产业——光伏设备

3.1光伏高效路线引领设备行业技术变革

光伏电池分为P型和N型电池，由于成本的限制，目前能够量产的电池主要是P型电池。

 N型电池的好处是有极大的提升效率的潜能，但目前的主要问题是成本较高，无法实现大规模量产。但未来技术进步降低成本后，N型电池很可能接棒PERC电池的发展，成为下一个行业扩产的方向。 PERC电池过去效率不是最高的， 但是确实性价比最高的。随着效率的提升瓶颈额问题，成本就不再是考虑的首要因素，成本可以通过国产化降低。

3.2PERC+/TOPCon/HJT电池的结构和优缺点

TOPCon电池的结构特点：衬底换成N型硅片，在PERC基础上增加了一层超薄隧穿氧化层（SiO2，1~2nm）和一层磷掺杂非晶硅层（20nm），具有转换效率较高、工艺设备与PERC兼容性高等优点，2021年10月晶科能源宣布其大面积N型单晶硅单结TOPCon电池效率达到25.40%。

HJT电池的特点如下：1）衰减率低。2）温升系数低；3）弱光效应好；4）双面率高，整个生命周期比PERC多发电至少多7%。5）加工步骤少，结构对称，适合薄片化，进一步降低硅片成本，做得更薄也有利于叠加新的结构，进一步提高转换效率，比如叠加钙钛矿可以做到29%以上。松下HJT电池最高转换效率达到25.60%。

3.3PERC、TOPCon、HJT对比

TOPCon技术可以延长现有产线的生命周期，节约资本开支。根据英利能源的数据，新建PERC产线的设备投资额为1.2-1.7亿元/GW，新建TOPCon产线设备投资额为2-2.5亿元/GW，新建HJT产线设备投资额为4-4.5亿元/GW。而若从PERC升级至TOPCon则设备投资额为0.5-0.7亿元/GW，能有效降低投资成本。

从行业平均的电池成本来看，TOPCon的单W成本比PERC高0.1元/W左右，而个别TOPCon先进产能的单W成本已经与PERC相当接近，HJT的单W成本比PERC高约0.2-0.3元/W，先进产能的单W成本差距可以做到0.2元/W左右。

3.4GW级电池片成本与利润对比

TOPCon/HJT用的都是N型电池，硅片成本比P型略高，贵了0.01元/W。

差距主要是非硅中的浆料贡献，TOPCon因为正面背面均用银浆，浆料成本0.15元/W，而HJT正面、背面均用低温银浆，浆料成本0.25元/W。其余则是产线投入导致的折旧差别，PERC目前1.5亿/GW，TOPCon2.5亿/GW，HJT4.5亿/GW。现阶段，TOPCon转换效率并不明显低于HJT，而成本低于HJT，因此TOPCon率先开始放量。

HJT之后取决于提效降本的节奏，设备投入降低、低温银浆的上量及国产化、薄片化等有望将HJT成本进一步降低。

3.5硅料短期波动不改产能释放长期趋势，静待下游盈利好转

2022年随着硅料产能逐步释放，硅料环节“相对紧缺”现状年内有望得到改善，电池片盈利或将回升，有望带动资本开支上行。根据集邦咨询，至2022年年底全球多晶硅有效产能有望达80-85万吨，新增产能约为20-30万吨。考虑硅料产能爬坡时间约6个月，且受能耗双控及产线检修影响，2022年上半年硅料新增有效产能有限，叠加下游刚性装机需求，硅料仍处于紧平衡状态，随着Q3、Q4季度硅料厂商扩产项目达产，产能逐步释放，Q2末硅料供需紧平衡状况将得到缓解，硅料或将小有余量，电池片盈利或将回升，将有效带动设备的需求增长。

四、聚焦景气产业——锂电设备

4.1未来三年全球年度设备采购金额规模在千亿以上

根据当前已发布的扩产规划，我们测算未来三年全球年度设备采购金额规模在千亿元以上。

根据产能规划，产能的建设期一般为两年左右，并有一定的爬坡时间，我们假设设备在产能开始正式运行的前一个季度进场，当年落地的新增产能即对应当年的设备采购规模；

在产线设备的价值量方面，参考宁德时代的扩产公告，1GWh产能对应电池厂商的设备投资额在1.8亿元左右；

国轩高科1GWh投资额约2.55亿元，考虑到宁德时代作为行业龙头，产能建设方面具备经验和规模效应，因此

1GWh设备投资规模相对更小，我们假设未来电池厂平均1GWh设备投资额有望下降并稳定在1.8亿元每GWh。

此外，再增加主车厂所布局的模组pack设备，对应的单GWh投资额约5000万元，国内GWh电池产能对应的电

池厂与主车厂的锂电设备投资额约2.3亿元左右；而海外单GWh设备投资额相较于国内更高。

据此测算，2022-2025年，规划落地产能的设备采购规模约1354/ 1877/ 1839/ 1485亿元。

4.2投资回收角度，电池厂新投产能购置设备意愿较强

按照项目预计收入与宁德2020年11.1%归母净利率，我们计算得出，根据项目完全投产年运营所产生的归母净利润，约2.4-3.2年即可覆盖设备投入成本。

回收周期较短的情况下，我们认为电池厂新投产能购置设备意愿将较强。

4.3有效电池产能利用率

在探讨电池产能供需差距之前，我们首先界定锂电池的产能利用率。我们认为，当年有效产能为，上年末累积产能，加上当年新增产能，再减去当年淘汰的产能。由于我们无法界定每年度新落地产能的时间与当年实际释放出的有效产能，因此，根据当年产能利用率为当年需求量比上当年有效产能的基础，我们将产能利用率的公式修正为，“当年产能利用率=当年需求量/上年末累积有效产能”，即可推出，下一年产能利用率为下一年的需求量与当年年末累积有效产能的比值。

4.4基于存量需求差值，年均扩产规划需达到700GWh

从结果来看，以2021为基期，2022-2025年复合增速为47%，动力电池需求为2010 GWh，产能利用率为70%的假设条件下，2022-2024年年均扩产需求在766GWh；在新能源车销量复合增速为30%，产能利用率达到80%的条件下，年均扩产需求在316GWh；在新能源车销量复合增速为60%，产能利用率为60%的条件下，年均扩产需求在 1360GWh。测算得出，未来三年锂电池年均扩产规模区间为316GWh至1360GWh。

最后，我们再纳入设备更新替换需求，假设2020年之前安装的设备生命周期为6年左右，到2024年年底，更新替换需求规模约为72 GWh。纳入更新替换因素后，未来三年锂电设备年均扩产规模需达到340GWh至1384GWh，基础假设条件下年均扩产规模需达到790 GWh。

4.5纳入锂电设备供给能力，扩产受供给端限制

纳入锂电设备厂商的产能供给情况，采用行业内的人数作为行业产能的衡量指标，根据这些厂商整体人员的变化来看，相较于20年年底，21年上半年行业人员整体增幅大约在28%，而在2019与2020年行业人员全年增幅为27%和 31%。由此可以看出，2021年锂电设备厂商产能基本处于供不应求阶段，因此人员增幅较大。  通过下游电池厂宁德时代的产能利用率情况同样可以从结果端反应出2021年电池产能建设的供给端无法满足需求端的情况。在2021年前三季度，宁德时代的电池产量为103.54 GWh，产能为106.41 GWh，计算产能利用率达到97% 左右，显著高于2020年75%左右的水平，表明在2021年终端新能源车销量超预期的情况下，产能趋紧，配套产能建设未跟上。

2021年锂电设备行业的产能为255GWh左右，假设在21年全年行业人员增幅为64%左右，即产能实现增长64%左右。以及22年产能增幅能够继续达到65%左右的水平 。测算得出2021-2023年锂电设备行业的产能分别为255 GWh/ 418GWh/690GWh，而在70%的产能利用率条件下，行业对电池产能需求为438 GWh/ 529 GWh/ 574 GWh。 此外，考虑更新需求，假设2023年-2024年需更新的产能规模为20-310GWh左右，测算得出，在2022-2024年锂电设备行业产能同比增长64%/ 65%/ 46%的情况下，锂电设备行业产能实际建设规模为418/ 690/ 1006GWh。

假设每年设备厂商产能扩张速度达到80%左右，则在2022-2023年，设备供给能力与需求能力之间的差距，即每年递延的设备快速缩小，设备行业产能和设备采购规模高峰出现在2024年，为834GWh； 若设备厂商产能扩张速度达到100%，则设备行业产能在2023年实现完全消化当年采购需求，与之前累积的递延需求，2024年设备采购规模则完全匹配当年的需求规模，与23年实际采购规模量相近，为800GWh左右。

4.6纳入锂电设备供给能力，22年扩产规模与峰值差距较大

根据以上测算可以看出，扩产高峰期可能出现在2023-2024年间，且2022年扩产规模离峰值差距较大：在21-23年设备行业实现产能增速在65%的水平时，电池产能实际扩产高峰将发生在2024年，当年扩产规模相较于 2023年继续大幅同比增长46%；当设备行业产能增速达到80%左右，22年的扩产规模将增长80%，23-24年扩产规模相近，相较于22年继续增长 80%左右；当设备行业产能增速达到100%，22年实际扩产规模将增长100%，23-24年规模同样维持在相近的水平，相较于22 年增长50%以上。

D苏晨国金所长电新17-18第二20-21第三.水晶球18第一@上海

主题：风光平价逻辑强，技术、格局看点多——新能源发电板块2022年投资策略

1. 平价时代产业链定价逻辑重塑，边际需求成本承受力决定价格：补贴时代光伏装机存在“刚性天花板”且可预测性强，从各环节年初有效产能来看，供给呈现常态化过剩的局面；平价时代光伏装机摆脱补贴后向上弹性大，存在庞大的潜在市场，中短期新增装机上限取决于供给瓶颈环节的产能。

2. 硅料仍大概率为2022年供应瓶颈，支撑全球装机同比高增50%：长期来看，供给瓶颈大概率出现在硅料、胶膜粒子、玻璃这类扩产周期较长的环节。预计2022年硅料仍将是供应链刚性瓶颈，全年有效供给80-85万吨，对应约280-310GW组件产量（考虑新产能释放及硅片薄片化进度），并决定全年装机上限（对应交流侧装机240GW+）。

3. 各环节利润分布动态：硅料：有效产能虽增长45%~50%，但作为供给瓶颈环节仍将继续攫取超额利润；硅片：2022年产能过剩加剧，环节超额利润压缩，龙头优势有望维持；电池片：2021盈利触底，叠加N型切换、PERC扩产放缓、下游大尺寸提速，盈利修复确定性高；组件：海外订单周期缩短及合同定价灵活条款的加入令期货属性削弱，重视技术变革对组件环节长期格局影响。

4. Q1淡季不淡，产业链量价齐升，央企招标大规模启动且同比高增：Q4降开工、去库存周期结束，Q1排产环比增长带动价格反弹；硅片压缩至合理利润，电池片盈利修复获验证；2022 年初组件招标规模即高达40GW，大尺寸、双玻趋势明确，N型集采将成常态，高溢价有望为领先布局企业贡献超额利润。

风电核心观点：

1. 风电装机由周期走向成长：2010、2015、2020年为风电三次抢装。随着2021年陆风进入平价时代，叠加大型化下产业链协同降本，风电装机正式由周期性走向成长性。

2. 预计十四五期间国内海风总新增装机达60GW，其中年平均新增装机为12GW，缺电、各地十四五规划积极、以及海风机组价格持续下行大背景下，海上风电作为东部沿海省份短期新

增电力供应的重要潜力来源，装机有望超预期。

风光板块整体投资建议：

随着去年Q4以来的板块调整，此前部分（盈利预测和估值层面）透支的预期得到比较充分的消化，大部分龙头公司PEG回落到1倍以内（eps预测合理化修正后），再次进入价值投资区间。Q1业绩普遍环增预期的形成、光伏排产随硅料产量释放而逐月提升、海风招标启动等事件，有望成为板块重新启动的催化剂，推荐以下主线：

光伏： 1）盈利兑现确定性高或改善弹性大的硅料/电池片龙头；2）受益“确定性50%装机增长”的逆变器、玻璃、胶膜；3）受益N型技术切换带来的格局差异化的组件龙头；

风电：1）全球供应、国产化替代、价格有望回升的高成长、高弹性零部件；2）海风产业链。

风险提示：国际贸易环境恶化风险；疫情反复造成全球经济复苏低于预期的风险；行业产能非理性扩张的风险；储能成本下降不及预期风险。

光伏核心观点：平价时代产业链定价逻辑重塑，硅料作为2022年供应瓶颈，支撑全球装机同比高增50%；硅料继续攫取超额，硅片回吐，电池修复，组件技术变革影响格局；Q1淡季不 淡，央企招标大规模启动且同比高增。

风电核心观点：风电装机由周期走向成长；预计十四五期间国内海风总新增装机达60GW，缺电、各地十四五规划积极、以及海风机组价格持续下行大背景下，海上风电作为东部沿海省份 短期新增电力供应的重要潜力来源，装机有望超预期。

投资建议：板块预期修正及股价调整充分，大部分龙头公司PEG回落到1倍以内，再次进入价值投资区间。Q1业绩环增预期形成、光伏排产逐月提升、海风招标启动等事件，有望成为催化剂。光伏：1）盈利兑现确定性高或改善弹性大的硅料/电池片龙头；2）受益“确定性50%装机增长”的逆变器、玻璃、胶膜；3）受益N型技术切换带来的格局差异化的组件龙头；风电：1）全球供应、国产化替代、价格有望回升的高成长、高弹性零部件；2）海风产业链。

风险提示：国际贸易环境恶化风险；疫情反复造成全球经济复苏低于预期的风险；行业产能非理性扩张的风险；储能成本下降不及预期风险。

E郑震湘佘凌星国盛电子19.21第二20第三@上海

主题：持续看好电子关键主线

半导体景气度继续保持高涨，Q3进入电子产业旺季，供需将更为紧张。近期与国际巨头、国内产业巨头密集交流，我们的产业逻辑得到不断认同及强化，供给需求缺口将进一步放大。目前基于设备、材料国产化力度持续加大，有望取得关键性突破。大陆12寸晶圆厂建厂潮带动设备需求持续增长。生产效率及降低成本因素推动下，全球8寸扩产放缓，12寸晶圆厂扩产如火如荼。2020年以来，国内12寸晶圆厂遍地开花，除中芯国际外，闻泰、格科微、海芯等公司纷纷计划建设12寸晶圆厂，粤芯半导体、华虹无锡等12英寸生产线陆续建成投产。根据SEMI，2019年至2024年，全球至少新增38个12寸晶圆厂，其中中国台湾11个，中国大陆8个，到2024年，中国12寸晶圆产能将占全球约20%。大量晶圆厂的扩建、投产，将带动对上游半导体设备的需求提升，更有望为国产化设备打开发展空间。

景气度探讨，景气度持续度至少看到明年下半年。疫情造成前所未有的供需扭曲持续，尤其成熟制程！1）疫情造成的设备出厂速度、人员调试进度与逐步恢复的需求之间的矛盾 2）供应链最长、难度最高的半导体产业链供给恢复状况与上游之间的矛盾；

平台型龙头业绩持续高增长：韦尔股份，芯片设计平台成型，五大行业、强力研发支出，以供应链及客户为主抓手；北方华创，国产设备平台，设备公司大而全优势更明确，壁垒、空间、格局好；卓胜微、射频模组进展顺利；兆易创新，AIOT之王，MCU+FLASH,优质客户大量切入；三安光电,第三代半导体国内龙头，拐点明确；

全球资本开支大幅扩张。2021年龙头资本开支规划明显提升，台积电从2020年170亿美金增长到300亿美金（用于N3/N5/N7资本开支占80%），2021年4月1日公布未来三年资本开支1000亿美金；三星300亿美金，intel 200亿美金，未来几年29座晶圆厂的设备支出预计将超过1400亿美元。其中，新建晶圆厂以12寸为主，中国大陆及中国台湾分别有8座晶圆厂新建计划，位列全球第一；

国产化进步加速！！产业全产业链有望戴维斯双击！ 国产化进展超预期，北方华创刻蚀、沉积、炉管持续放量，ICP加速突破；中微公司CCP；华峰测控订单饱满，新机台加速放量。Mattson（屹唐半导体）在去胶设备市占率全球第二。盛美半导体、至纯科技清洗设备逐步放量。芯源微在显影和清洗；北京科华（彤程新材）光刻胶有望全覆盖、鼎龙CMP、兴森科技IC载板、上海新阳刻蚀液等 ；

受益于疫情紧张切入重要客户，长期价值提升。中车时代电气、斯达、士兰微、比亚迪、兆易mcu等 ；

封测产能紧张，估值便宜、 封测产能瓶颈较大，设计厂不少受限于封测产能。长电、通富、华天、晶方等有望持续超预期。

五大龙头！韦尔股份、北方华创、三安光电、兆易创新、卓胜微

设计：圣邦、思瑞浦、瑞芯微、景嘉微、晶丰明源、国科微、紫光国微、中颖电子；

功率：中车时代、斯达、闻泰科技、士兰微、扬杰科技、新洁能；

设备：北方华创、中微公司、精测、长川；

材料：鼎龙股份、彤程新材、安集科技、兴森科技、上海新阳；

封装：晶方、通富、长电。

F T-某公募机构领导/君晟主持

主题：市场已经到了相对比较底部区域，可以关注一季报及年报超预期的个股

年初市场出现这样的超预期下跌，我觉得作为一个专业的投资人有必要做一些梳理，然后在展望未来的时候才会更加有依据。我觉得今年1月份春节之前的下跌有很多原因是属于对去年结构性上涨的修正。以新能源低碳经济为代表的结构性的上涨，在去年透支了很多公司的业绩，估值有一些过高的成分。在市场流动性不足以支持的情况下，再加上对经济增长的稳定增长的预期的怀疑导致春节前的调整。但春节之后的调整我觉得主要的原因来自于国际局势，主要是乌克兰冲突的变化，这个变化实际上是一个导火索，背后是对金融和全球经济的影响。从春节之后可以看到，2月份市场是弱势反弹的格局，进入3月份之后才进入情绪的调整。这一轮的调整实际上是在全球经济恶化，尤其是双方阵营对立明显的情况下，以外资为代表的投资人对中国在未来跟美国的经济关系中，是不是会出现新的冲突有很大的怀疑，中间又叠加了疫情加剧的因素（以香港为代表疫情非常严重）。所以我们可以看到3月份的调整幅度非常剧烈。在今天我觉得我们再去反思市场投资机会的时候，我们应该立足于现在，实际上调整从去年2月18日到现在，经历了一年一个月的时间，调整的周期已经达到了2018年的程度。无论是从时间还是从沪深300等主流指数的跌幅来看，可以看到几个主流市场指数的跌幅逐渐在看齐。这样的情况下我觉得市场已经达到了相对比较底部的区域。

从现在的角度来看，我觉得可以立足于业绩，尤其是即将公布的一季度的业绩和年报的业绩，可能成为未来行情演绎的一个主线和关键。从上周的情况来看，一些公司以茅台为代表，陆续公布了前两个月的业绩预告，这两天表现比较好的就是业绩好的，市场给予的关注就会多，这个趋势有望延续下去。一季报和去年年报表现比较好的，稳定性比较强的预期比市场预期差别比较大的，这些可能有望取得不错的表现。这样看我觉得食品饮料、医药等已经在经过大幅下跌之后，在业绩的支撑之下有望展开比较好的表现。同时一些低估值的电力、化工等龙头股票在业绩支撑之下也是有可能走出一个稳健上涨的态势。至于今年一直表现非常抗跌的基建和一些以银行为代表的金融，我觉得可能已经表现差不多了，因为这些防御类资产实际上本身的增长弹性并不是很高，在市场恐慌或者是经济低迷的情况下，大家看中的是它的防御性，这种防御性的资产在历史上来看它从来都是在市场最恐慌的时候，反而最能凸显它的价值，当市场经济稳定之后，经济又重新回归增长主线的时候，这些股票性价比就会下降。

G 崔磊  肇万资产总经理

主题：多重利空砸出情绪低点，后续转为震荡模式将是景气行业投资热土

3147是在理财产品减仓、通胀失控忧虑、融资盘平仓等多重利空打击下上证到达的极端点位。未来市场转入震荡概率较大。货币政策、宏观基本面以及风险偏好当前一正、一平和一负，宏观经济悲观预期还将维持有一段时间，风险偏好目前处于极低状态，未来EW局势变化对其反身向上具有重大影响。市场进入震荡模式，景气度定价权重提高。同时两会后，主题投资情绪回落，也有望提高景气度定价的投资决策权重。

H 王维钢常晟投资/君晟专委/君晟主持

主题：如何正确的反对战争与促进欧洲安全和美俄欧乌克兰冲突的中国宏观对冲措施

一、本人反对战争反对侵略。如果自称反战者从未公开反对美国发动战争侵略越南、伊拉克、阿富汗、南斯拉夫、叙利亚，请闭上伪善的嘴！我支持反对战争反对侵略，先请自称反战人士跟我念：

作为反战者本人反对美国发动越南战争侵略越南，反对美国使用橙剂等化学武器无差别屠杀越南平民，反对美国抛弃盟友南越政权仓皇撤退西贡。

作为反战者本人反对美国用洗衣粉伪造化学武器发动伊拉克战争侵略伊拉克，反对美国军人在伊拉克滥杀平民。

作为反战者本人反对美国发动反恐战争侵略阿富汗20年，反对美国抛弃阿富汗盟友仓皇撤退，反对美国侵占世界最贫穷国家阿富汗中央银行70亿美元国民财富。911恐怖袭击者19人当中有15人是沙特人但没有阿富汗人和伊朗人，请美国自行编造法律向世界首富家族沙特王室索赔，放过全世界最贫穷国家的人民。

作为反战者本人反对美国发动科索沃战争侵略南斯拉夫，反对美国肢解南斯拉夫为七个国家。南斯拉夫与乌克兰面临相同的不同地区民族寻求分裂独立的问题，支持南斯拉夫解体的人应同样支持乌克兰解体，支持乌克兰统一的人应同样支持南斯拉夫统一。

作为反战者本人反对美国发动叙利亚战争侵略叙利亚，反对美国扶持白头盔组织伪造化学武器袭击栽赃叙利亚政府，反对美国军队偷窃叙利亚原油以战养战，反对美国抛弃盟友库尔德武装。

作为反战者本人反对俄罗斯侵略乌克兰！

二、中国应支持促进乌克兰冲突的美俄欧各方和谈，鼓励德法领导欧盟与俄罗斯和谈共同重建维护欧洲安全。美国是欧洲安全的破坏者而不是维护者，美国不愿意促进欧洲安全和谈。欧盟国家安全与俄罗斯安全是欧洲安全一个硬币的两个面，无法单边追求欧盟安全和俄罗斯安全。欧洲动乱有利于美国控制欧洲和收割包括俄罗斯乌克兰及周边在内欧洲国家的国民财富，维持欧元兑美元汇率继续走弱到年末目标1美元和维持人民币兑美元汇率被迫轻微升值的预测。

三、中国宏观对冲措施是基于维护中国国家利益而不是俄罗斯国家利益。在美国的全面紧逼战略推动下，俄罗斯与中国被迫成为唇寒齿亡的关系。因此，中国不参与美国发起的对俄罗斯全面制裁，中国帮助俄罗斯减缓综合国力衰退进程的目标是为增加中国抵御美国全面战略围剿的能力。

1、向俄罗斯央行和俄罗斯前二十大贸易伙伴国家全面推广CIPS全球贸易结算服务系统，承接SWIFT中断对俄服务让出的全球贸易结算服务。

2、增加民用消费品出口以帮助俄罗斯稳定物价，用中国质优价廉的民用消费品替代欧洲消费品以人民币结算出口俄罗斯。

3、保护俄罗斯外汇储备反欧美冻结的安全配置，为俄罗斯提供外汇储备资产最安全配置市场—上海和香港的便利服务和反冻结安全保障。

4、支持俄罗斯权益市场稳定，昆仑银行代表中国承接俄罗斯金融和能源、军工、原材料公司股权，要求俄罗斯政府通过俄油Rosneft Oil和俄气Gazprom以长期油气贸易量做出反破产担保，可以同意俄气俄油股权回购选择权。

5、加大对俄罗斯农产品和油气、高端军事装备的进口采购规模。

I  郝一鸣润沃沣投资

主题：选择需求持续上升的持续景气行业

最近宏观的扰动因素太多，扰动太强，美联储加息预期强烈，国内疫情防控升级，俄乌冲突信息导致石油等大宗原材料价格上涨，对制造业成本端影响深远。在这种前所未见的宏观形势下，宜控制总仓位。中观行业上，选择需求持续上升的持续景气行业，看好半导体行业机会，看好前期超跌的低peg公司。尤其是低估值公司，当它业绩增速持续环比上升时（低peg因为g分母变大而变成更低peg）值得关注。

敬请关注王维钢、谭晓雨专著《全球国力博弈的中国投资机会》

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卷首语：合规声明、免费参会方式、文章与纪要免费、收费阅读目录

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