扑克专访 | 笃博君：剖析基建暗码，挖掘螺纹机会
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专访嘉宾 | 某央企黑色产业投研团队 扑克智咖 笃博君
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核心观点
1. 供给端短端的分歧在于，限产力度是否符合预期；供给端长端分歧在于限产解除之后，长流程的释放与短流程投产的节奏。
2. 目前来看，总体限产的力度来看还是比较强的，虽也有些不及预期的地方，会带来一些边际影响，但对总体影响并不大。长端供给方面，则主要关注长流程释放和电炉的投放。
3. 目前短期需求端表现不错，现货支撑明显，钢厂挺价意愿仍很足。但高价也导致贸易商市场对冬储的预期进行搁置，若没有更大的期望值来驱动，很难出现主动补库的情况。
4. 长端需求方面，对市场并不那么悲观，虽然明年全年地产需求下滑是大概率的，甚至投资增速可能转负，但相对看好明年三四月份建材的需求。
5.认为销售和房价的拐点毋庸置疑，政府调控房价的信心也毋庸置疑。但长端的宏观调控传导，不能作为期货短端定价的绝对依据，以销售和房价拐点论钢材需求，仍然缺少支撑。
6.资金面上，并不太会去关注主力合约持仓单边的头寸，更多会去关注结构上对冲方式的选择。另外，外部环境可能也会对资金的动向产生影响。
7. 在策略上，01合约的卷螺价差逢低做扩大或是不错的头寸；逢低做多01螺纹钢亦可作为参考；不排除五月螺纹钢在经过一轮打压过后，盘面有望从限产不及预期和宏观担忧中转向预期差交易。
PUOKE 专访 重磅嘉宾
笃博君，效力于某央企黑色产业投研团队，重演绎轻归纳，技术为描述，观点建议仅供参考。
完整采访内容，请看下文：
➤ 扑克财经：昨日螺纹大幅下跌，相较于前段时间市场的多空分歧，是否可以认为行情空头略占上风进入限产逻辑？
扑克智咖 笃博君：其实现阶段仍然不能说多头或空头哪个占了上风，整体来看并没有走出宽幅震荡的格局。
螺纹钢的多空分歧主要体现在供需两端，以及长端短端的预期也是一直存在的，采暖季供需双弱的格局亦普遍得到了市场的认可，也就是一月合约供需曲线左移，五月合约供需曲线右移。
供给端来看，前期以采暖季供给收缩出现的上涨驱动，基本随着上轮顶点的形成而告一段落，目前进入了实际的集中限产阶段中。上一周其实走的就是限产逻辑，盘面也是更加的贴合微观的情况以及未来新的预期博弈。
供给端短端的分歧在于，限产力度是否符合预期？供给端长端分歧在于限产解除之后，长流程的释放与短流程投产的节奏。
➤ 扑克财经：那么现在大家最关心的环保限产的情况如何？在您看来，供需上会有什么变化？
扑克智咖 笃博君：我们先来看短端，目前集中限产已经开始，根据MYSTEEL的调查，
河北省6市：目前石家庄、邯郸、邢台、廊坊、保定、沧州、衡水市高炉陆续停产，截止11月15日调查，以上城市已停产37座高炉，涉及减少炼铁产能395万吨/月。
河北省唐山市：针对唐山地区钢企取暖季限产方案，11月15日核实35家全流程钢厂139座高炉中，已明确限产的高炉有57座，总影响日均生铁产能15.2万吨。
天津市：目前天津市高炉陆续停产，截11月15日调查，已停产高炉8座，涉及减少炼铁产能80万吨/月，占总产能的56%；
河南省：11月15日起，安阳市19家钢铁企业高炉产能限产50%，优先对位于城市建成区、位于城市主导风向的钢铁企业实施限产。
山东省：目前受影响钢铁企业约8家，其中6家钢厂自11月15日起限产4个月，另外两家钢厂因所在城市不在限产名单内，限产时间分别为45天和90天。目前涉及的限产高炉总计5340m³，21条产线将在供暖季内检修，供暖季内总计影响产量约240万吨。
另外，不在2+26城限产区域内的，比如徐州，昨日起也开始执行限产50%的限产政策，执行情况比较严格。
总体限产的力度来看还是比较强的，但是也有些不及预期的地方，例如唐山公布限制铁水的量不及市场预期，到近期部分企业因供暖任务也在和政府部门协商要开工，都会带来一些边际影响，但对总体影响并不大。
长端供给方面，主要是长流程释放和电炉投放。长流程很难再有什么贡献，基本达到前期峰值水平就差不多了，电炉则大概有两三千万吨的量，但电炉受制于政策影响，导致这一环节的不确定性极大，而明年还有去产能任务，只是节奏上基于高利润的驱动，明年上半年释放的量可能会达到峰值水平。
短端需求方面，即期表现相对平稳，这点从库存和产量以及平衡表盘的变化情况就可以看出来。从现货成交来看，继本周前两日成交放量后，周三周四成交出现萎缩，总体保持平稳。
目前华中、华东、华南的需求还是很好的，但东北地区大多已经停工。目前鲅鱼圈大概有40W吨建材准备南下，但船运瓶颈的问题，短期没有什么解决办法，仍处于搁置状态。所以，也看到了本周广州地区建材库存开始出现明显下降。华北地区目前仍在赶工，除了限产地区本月中旬开始停工以外，其他基本上到了本月底或下月初，户外作业就要停工了。
所以，总体来看，短期需求端的表现还是不错的，现货支撑明显，钢厂挺价意愿仍很足。但相对的，高价也导致市场对冬储的预期进行搁置，贸易商资金成本不断提高，高价下，如果没有更大的期望值来驱动，很难出现主动补库的情况。
但社会库存已经直逼去年低点，继上海杭州断规格之后，其他地区也有类似现象出现。低库存必定带来高弹性，需求若持续就会催生被动补库，如果需求下滑明显，库存回流厂，降价也会很迅速。
长端需求方面，我觉得我并没有市场那么悲观，虽然明年全年地产需求下滑是大概率的，甚至投资增速可能转负，但相对看好明年三四月份建材的需求。
这主要是因为，从今年5、6月份开始，土地购置面积出现了逆季节的增长且增长的量比较大，与后期整个地产业的开工率其实形成了背离的状态。土地购置面积与北方限制工地的挤压，在利润率较高的基础上，在明年三四月解除限制之后释放的概率较大，这里特指三四线城市。
另外，社融是逆季节增加，并非所有数据都很难看，房地产资金来源因消费贷受到冲击，但依然可以从金融渠道获取资金。
再来看一组数据，1-10月份，商品房销售面积130254万平方米，同比增长8.2%，增速比1-9月份回落2.1个百分点。其中，住宅销售面积增长5.6%，办公楼销售面积增长28.2%，商业营业用房销售面积增长21.4%。商品房销售额102990亿元，增长12.6%，增速回落2个百分点。其中，住宅销售额增长9.6%，办公楼销售额增长20.2%，商业营业用房销售额增长27.9%。
1-10月份，房地产开发企业到位资金125941亿元，同比增长7.4%，增速比1-9月份回落0.6个百分点。其中，国内贷款20798亿元，增长20.2%；利用外资125亿元，增长1.6%；自筹资金41086亿元，增长0.8%；其他资金63932亿元，增长8.2%。在其他资金中，定金及预收款38632亿元，增长14.8%；个人按揭贷款19586亿元，下降1.0%。
销售和房价的拐点毋庸置疑，政府调控房价的信心也毋庸置疑。但有一点我觉得要辩证来看，长端的宏观调控传导，不能作为期货短端定价的绝对依据，以销售和房价拐点论钢材需求，似乎少了点东西。可能就是约束不强或没有约束的地区以利润率撬动的诉求是极强的，兑现到短期商品合约的博弈上，前面5月逻辑走向需求释放就说明了一些问题，螺纹之前的CONTANGO结构也是一种佐证。
拿地的势头还保持强劲，1-10月份，房地产开发企业土地购置面积19048万平方米，同比增长12.9%，增速比1-9月份提高0.7个百分点；土地成交价款9695亿元，增长43.3%，增速回落3个百分点。而随着财政存款的大幅增加，十二月到明年一季度的基建投资也可能会有不错的表现。
再结合下图地产的资金偏好来看，符合前期相对看好明年三四月份需求释放的预期。
上图中有两点需要注意，其一，在利润率、库存去化周期较好的情况下，开发商拿钱开工的意愿会比较强烈，社融与新增贷款背离也有此原因。其二，随着贷款限制逐渐升级，现金首付的比例逐渐提高，也间接导致了M2下滑。
➤ 扑克财经：那么在宏观政策面是否有什么变化？后续还存在哪些不确定的因素？
扑克智咖 笃博君：十月的数据中，M2增速大幅放缓，其一是缴税+国债地方债的发行使得财政存款增加，出现了超季节性的1.05万亿增加，当然，主要因素是当月财政支出较低。其二是理财等收益类项目不断丰富，存款持续流失，居民端存款分流严重。
另外，新增贷款数据中，住户部门贷款持续出现回落，说明地产调控的影响在逐步显现，同时也意味着房地产行业的景气度正在逐渐减弱。但我在前面也有讲到，房价与销售的拐点出现已久，但何时能持续传导影响到新开工和投资进而影响到钢材的消费，并不能单一的从长端逻辑去推到的，还需要更多的数据以及下游的反馈去一一的验证。
因此，不确定性我觉得主要还是关注限产执行情况和资金市场的状况，以及地产调控是否会蔓延到三四线城市。
➤ 扑克财经：资金面的动向又该如何把握？
扑克智咖 笃博君：我个人来讲可能并不太会去关注主力合约持仓单边的头寸，更多会去关注结构上对冲方式的选择。举例来讲，观察永安的头寸，就会关注其是否出现移仓，从近端的多热卷空螺纹转移到其他的仓位上去。随着大量的持仓转移，就会伴随着逻辑上的不同切换，就能体现出这部分资金关注的点在哪，再结合个人的逻辑判断，也就能对决策做出辅助的作用。
另外，外部环境可能也会对资金的动向产生影响。例如近期全球股市都在下跌、整个工业品包括原油，也都处在下跌的过程中。国内前几日股市也出现回调、国债亦大幅下跌，即使这两天稍有缓解，但在新的政策执行前，可能后续紧货币政策仍是一种常态。这些外部的冲击对资金面的影响也确实挺大的。
➤ 扑克财经：综合以上分析，您认为后续钢材走势将会如何？
扑克智咖 笃博君：近期黑色系，与全球股市下跌和工业品共振下跌的因素密不可分，而国内股债市场的表现，也是略有缓解，但并未走出阴霾。
总的来说，我对螺纹钢接下来的表现并不是太悲观，但节奏上可能和板材形成一定差异。短期建材强于板材，采暖限产中，热卷和带钢的占比也是明显大于建材的产能。板材短期出口受阻，前两个月回流的量较大，冲击国内市场，冷轧利润较薄，下游议价也不利，也导致近期热卷压力加大。但随着十二月份需求放缓而板材消费比较平稳，强弱度可能会再度更迭。
➤ 扑克财经：最后，在盘面操作上，您是否有什么建议可以与我们分享？
扑克智咖 笃博君：在策略上，01合约的卷螺价差目前只有80，成本差异造成替代冲击，与淡旺季的合理溢价，逢低做扩大可能是未来一个不错的头寸。而另一方面，01螺纹钢贴水还有300以上，贴水的时间价值和持仓情况来看，逢低做多01螺纹钢也可以作为参考。
另外，前面说到，目前五月螺纹钢，这个市场的中心锚遭到了预期打压，宏观担忧框架内短期承压是必然的，但不确定性最大的品种同样也可能是未来预期差最大的一个合约。所以，不排除经过一轮打压过后，盘面有望从限产不及预期和宏观担忧中转向预期差交易。
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