BDI指数暴跌之谜：小小航运是如何牵动世界经济的？
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2019年的前两个月已经快要过去了，但有一项指标却引起了人们的注意：
BDI指数连续暴跌！短短的一个多月时间里，指数暴跌超过40%，可谓是一泻千里。
不止今年年初，从去年8月到现在，BDI指数的画风是这样的：
【图1】BDI指数走势图 2018.8~2019.2 【来源：文华财经】
可以看出来，在这半年时间里，BDI指数除了两轮反弹外，其余时间一直处在下跌区间内。长时间的下跌，也引发了市场的担忧“BDI究竟怎么了？是不是全球经济出了什么问题？”
其实所谓的“反弹”，从长周期来看也只是小小的波动而已。请看从2006年开始至今的BDI指数：
【图2】BDI指数走势图 2006~2019 【来源：文华财经】
波罗的海干散货指数于2008年5月20日达到11,793点历史高位。2016年1月，波罗的海干散货指数首次跌破400点。2016年2月4日，指数首次跌破300点。
总之，虽然和2008年相比，今年初的跌幅只能算是小场面，但如果放在这轮自2015年底以来的总体回升行情中，下跌的速度却是罕见，似乎有点当年的味道。
一个小小的指数，何以撬动全球市场的神经呢？这还要从BDI指数的来源说起。
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BDI为何物？
与经济有何关系？
波罗的海干散货指数，或波罗的海综合指数（Baltic Dry Index，缩写作BDI）是航运业的经济指标，包含航运业的干散货交易量的转变。它的前身是波罗的海货运指数（Baltic Freight Index，BFI），BFI在1999年11月1日废除后，改以BDI代之。
波罗的海货运指数（Baltic Freight Index，BFI）——波罗的海航交所于1985年开始发布日运价指数，该指数是由若干条传统干散货船航线的运价，按照各自在航运市场上的重要程度和所占比重构成的综合性指数。成为代表国际干散货运输市场的走势图。1985年1月4日指数设立为1000点，由13条航线的程租运价构成，其运输货物以谷物、煤、矿砂、磷矿石、铝矾为主，没有期租航线。
需要指出的是，虽然这个指数以波罗的海作名字，但负责管理这个指数的波罗的海交易所却在英国的伦敦。在BDI指数的传统计算方法中，海岬型（BCI）、巴拿马型（BPI）及轻便型BHMI（Handysize）各占权重三分之一的综合指数。
不过现在该指数的计算自2018年3月1日，BDI计算中的期租评估所占权重将作如下调整：海岬型占40%，巴拿马型和超灵便型各占30%，灵便型则从BDI计算中移除。
【图3】BDI的分项指标【来源：长江宏观固收】
外部研究表明，干散海运市场的船型分布为海岬型占40%，巴拿马型占25%，超灵便型占25%，灵便型占10%。这一分析结果是依据船队构成、包含空载在内的船舶运营状况、基于进出口报告的货运总量以及船舶AIS数据得出的，BDI的权重也会进行年度审查。就BDI计算来讲，去除灵便型权重与采用上述实际市场权重不会产生统计结果上的差别。
【图4】是“波罗的”海，不是“菠萝”的海 【来源：百度】
波罗的海航运指数是由总部在伦敦的The Baltic Exchange编制计算的指数。这个指数计算的是各种大小的船型，在不同目的地间，运送不同货物所需要的费用。 需注意的是，该指数虽然名为波罗的海航运指数，但绝非只计算波罗的海沿岸各国的海运费用。它是一个全球海运费用的指数。
从BDI指数的组成成分可以看出来，它注定要与大宗商品结下不解之缘。那么为什么一个由大宗商品运输构成的指数，会成为全球经济的晴雨表呢？要搞清这个问题，首先要了解航运的重要作用。
远洋运输一般分为集装箱运输、干散货运输、油轮运输三种形式。其中集装箱运输主要用于下游制成品的运输，如汽车、电子产品、纺织品等，单位是TEU（标准箱）；干散货运输主要适用于铁矿石、煤炭、粮食、水泥等上游初级产品的运输，单位为吨；油轮运输则主要适用于原油、液化天然气等。
所谓的“干散货”，并不是一个严格的分类，而是区别于另外两种运输形式而言的：干散货是指未加包装的块状、颗粒状、粉末状的货物。典型的干散货如矿石、砂石、煤，散装运输的粮食(谷子、小麦)、盐、糖等。化肥、水泥也有散装运输的，这时也属于干散货。
总而言之，主要是一些初级产品，如铁矿石、煤炭、粮谷、铝矾土、磷矿石。其他还包括农产品、木材、水泥、化肥、原糖、废钢铁等，其中铁矿石、煤炭、粮谷、铝矾土和磷矿石又称五大干散货，是国际干散货航运中的主要货源。
【图5】海上运输充满了危险 【来源：百度】
从干散货所包括的类型可以看到，国际干散货物流虽然运输的都是一些“傻、大、黑、粗”，没有什么高科技的商品，对于世界经济的发展起着非常重要的作用。离开了干散货物流，全球经济将会陷入黑暗。
这是因为，干散货大都是工业生产的原材料，是人类生存和世界经济发展的基础。粮食的重要性就不必多说了，铁矿石和煤炭是钢铁制造业的原材料，而钢铁是工业和建筑业、汽车业、商船业、机器制造业以及大多数工业产品的主要原料；煤炭除了用于生产钢铁外，还是能源发电工业的主要原料；铝矾土是铝工业的原料，而铝是重要性仅次于钢铁工业的现代工业原料；磷矿石则是农作物生产所倚赖的重要化肥原料。
【图6】1961年，中国从加拿大进口了价值3.6亿美元的小麦，其中一部分转运到了阿尔巴尼亚 【来源：百度】
虽然全世界有许多繁忙的港口和航线，但BDI指数只计算22条主要航线。这些主航线是：
图巴郎港（巴西）到鹿特丹（荷兰）
图巴朗港（巴西）到青岛（中国）
理查兹贝港（南非）到鹿特丹（荷兰）
澳大利亚西部到青岛（中国）
玻利瓦尔港（哥伦比亚）到鹿特丹（荷兰）
直布罗陀到汉堡跨大西洋往返航线
北美大陆/地中海到东亚航线
【图7】繁忙的上海洋山港【来源：上海口岸服务办公室官网】
波罗的海交易所对运价指数的计算有着非常严格的规定，为其在国际上的公正性和权威性奠定了基础，具体说来，有以下五大要素。
1、航线选择要求地理分布平衡，航线既反映大西洋又太平洋贸易，还有各大洋间的贸易（保持往返航线的平衡），每条航线权重不超过20%。
2、指数构成航线上的成交要有一定的成交额，或者重要的相关航线，季节性航线不予考虑（如大湖，几内亚）。
3、有合理数量的精确成交报告，可能或确实受一个或少数租家控制的航线不予考虑。
4、由一个国际知名、信誉良好、有代表性的20家经纪人公司组成的3个小组，负责计算当天各船型的运价指数，根据这20家会员公司与波罗的海交易所签订的合同，各公司相互之间都对提交给小组的运价或日租金水平严格保密。
5、这20家公司根据在全球范围内收集的最新市场成交情况，分析得出当天各船型指数所包括的各条航线运价或日租金水平，单独提出交给小组，如果某一航线缺少最新的运价或租金水平，则参照其它航线的情况来确定该航线在当天可行的运价或日租金水平。
为公平和准确，小组要从这些公司提交的各航线运价和日租金水平中，去掉最高最低价，再分别计算出各航线的平均运价和平均日租金水平，各航线的平均运价或平均日租金乘以换算常数（由权重与基数的积求得），得出各航线的换算指数，将各航线的换算指数相加后的结果，即得出各船型当天的运价指数，在每个工作日的伦敦时间13：00，波罗的海交易所正式对外公布。
【图8】波罗的海交易所，位于英国伦敦，但现在已经被新加坡交易所合并【来源：BBC中文网】
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哪些因素在影响BDI指数？——
波动背后“看得见”和“看不见”的手
近十年来，国际干散货航运市场总运力呈线性增长趋势：截至2018年12月初，全球干散货船运运力达11337艘，8.39亿载重吨。其中海岬型船运力达1726艘，3346万载重吨；巴拿马型船运力2566艘，2065万载重吨；大灵便型船运力3622艘，2005万载重吨；灵便型船运力3423艘，981万载重吨。国际干散货船总运力增速达2.82%，海岬型船舶运力增长步伐加快，增速达3.43%。
而船舶是实现国际航运的主要工具，除现有的运力因素外，船队的规模、造船周期、船舶的订单量、船舶的交付量、船舶的改造量等都是影响国际干散货航运市场供给的因素。
在国际干散货航运市场上，港口基础设施建设完善与否，港口所处自然地理环境是否有利，无疑是影响国际总运力供给的一个因素。此外，全球政策法规，突发风险事件也会对指数波动产生一定的影响，例如海湾战争和伊拉克战争期间，当时，海湾地区不但原油难以出口，干散货运输也几乎停滞。
【图9】截至2018年12月干散货船运力不同船型各指标 【来源：航运评论】
【图10】截至2018年12月全球干散货船队运力增速 【来源：航运评论】
正如前文所言，干散货中的铁矿石、煤炭和粮食是构成干散货航运需求的主题。目前，世界范围内对生产原料和社会基建方面的干散货需求仍然十分旺盛，东亚地区以中国和日本为代表，其中铁矿石是中国需求的大头。另外印度和澳大利亚的需求比例也在逐年递增。
【图11】BDI与中国铁矿石进口 【来源：长江宏观固收】
全球需求对BDI指数的影响主要体现在下面几个方面：
（1）宏观经济
BDI指数是全球经济的缩影。全球经济过热期间，初级商品市场的需求增加，BDI指数也相应上涨。BDI指数与美元指数负相关。美元走弱一般意味着新兴国家经济强于美国经济，而新兴国家经济由投资驱动，这将带动铁矿石需求，BDI指数于是走高。 BDI指数与美国股市走势正相关。理由与美元指数相同。
（2）商品价格
在国际干散货航运市场里，铁矿石、煤炭和粮谷是构成干散货航运需求的主体铁矿石和煤炭既是干散货运输的主要商品也是与钢铁产业相关的原料。BDI指数与初级商品市场的价格正相关。也就是说，如果煤炭、有色金属、铁矿石等价格上涨，BDI指数一般也是要涨的。
（3）原油价格
当今，石油是海运的动力来源，石油的价格牵扯着所有海运企业的神经，海运的价格也会随着石油的价格而上下波动。因而，国际干散货运输的供需关系会受到石油价格波动的影响。简单来说，石油价格上升会增加国际干散货运输费用，进而作用于干散货运输的需求方，从而导致航运需求的下降。这种影响可能是即时的，也可能要有一段时间才能显现出来。
【图12】2003—2014年世界原油价格与BDI比较【来源：《国际干散货航运市场影响因素及规律》】
（4）自然因素
“天有不测风云”，干散货海运会因特殊的地理原因，受到季节性天气、自然现象等非经济因素的影响而波动。例如，台风和海啸会影响船队的通行，从而对指数造成影响。
除了自然灾害外，时令因素也会影响指数的波动。例如，煤炭是重要的资源类干散货，一般来说，煤炭在国际干散货运输中占据比较重要的比例，在北半球，夏季炎热，多降水，冬季寒冷，需要煤炭燃烧取暖或发电生产动力，煤炭和谷粮的需求在该时期更加旺盛。因此，干散货的运输需求受到季节性自然因素的影响。
（5）其他
除了上面这些因素外，运输时间和运输风险等因素都会构成国际干散货运输的额外成本。不过这部分不是主要因素，且变化较为随机，故从略。
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为什么BDI指数被视为
经济的“晴雨表”？
要回答这个问题，首先要准确理清“晴雨表”的含义。怎样的指标才能客观真实反映经济情况？
首先，指标要具有稳定性，不受短线热炒的影响。
其次，指标最好具有领先性，能够预测未来的经济走势。
再次，指标要具有客观性，被人为扭曲的空间要尽可能低。
按照这三个标准，我们来评价BDI指数是否符合。
BDI指数不存在短线资金炒作的问题，如果短线资金进入大宗商品市场炒作，但同期BDI指数不涨的话，则大宗商品市场高企的价格就值得警惕。
让我们回到2017年三季度：当时国内煤焦钢等黑色系列商品、铜铝锌等有色金属品种、塑料等能化商品强势反弹。其中，螺纹钢、热轧等钢材价格在8月末更是呈现出加速上涨态势，华南地区螺纹钢现货价格一度超过4600元/吨，直逼6年前的高点。与现货市场相呼应，国内黑色商品期货价格也大幅大涨。
与此同时，作为工业金属风向标的铜、铝也加速进入了上行通道。上海期货交易所铜、铝主力期货合约结算价格站上了阶段性高点，锌价创下十年来新高。随着国际原油价格的持续回暖，聚丙烯、塑料等能化产品价格也出现了10%左右的涨幅。图11可以看出，从2016年到2017年，大宗商品呈现普涨态势。
【图 11】大宗商品主力期货2016—2017价格普涨（单位：元/吨）【来源：Wind】
同时期的BDI指数是这样的：从2015年到2017年，指数累计反弹了1000多点，并于2017年3月站上了1338的阶段性高位。由此可见，BDI指数成为大宗商品价格的先导指标，是经过历史实践检验了的。
【图12】BDI指数走势图 2015~2017，被视为大宗商品的风向标 【来源：文华财经】
中国已经成为全球第二大经济体，因而中国的一举一动牵动着全球经济。近期BDI大幅下滑，也与中国内需回落高度相关。自从2012年以来，中国经济处于持续的新旧动能转换中，经济增速也逐渐放缓，并且进口增速下滑，对BDI指数产生了一些影响。
【图13】中国GDP和进口双双增速下滑 【来源：长江宏观固收】
本轮BDI见顶于2018年8月，并自4季度（传统旺季）起加速下跌。今年1月以来，在中国内需回落，以及季节因素和巴西矿难等影响下，BDI指数大幅下跌至近10年同期第三低水平。这就是今年年初，令市场大惊失色的“BDI指数暴跌40%”的由来。
【图14】本轮BDI见顶于2018年8月【来源：长江宏观固收】
从BDI指数的产生机制可以知道，这是一个相对客观的指数。首先，它来源于对全球航线数据的即时询价，涵盖全球各条主要航线，最大程度地避免了局部突发因素对全局的影响；而报价又是实时更新的，每时每刻都在变化，这就使得BDI和其他一些指标比起来，最大程度避免了人为操作的可能性。
【图15】BDI是世界经济的晴雨表 【来源：Kane的小K屋】
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还有哪些指标？
和BDI类似，采购经理人指数（PMI）也被当做反映经济状况的重要指标。比如，如果把PMI和工业增加值同比增速对照，似乎在某些重要历史拐点，PMI的信号出现过领先性。但细究之下，视觉上的领先点往往处于1-2月份，剔除春节因素后是同步的。不过进一步的研究表明，如果用环比对环比，PMI在一些重要时点对工业增加值的领先性就消失了。因此我们所认为的领先，本质上是环比领先于同比。有关PMI更深入的分析，欢迎点击扑克投资家此前推文《“领先指标”的背后：为什么说PMI的及格线是50？》。
【图16】PMI和工业增加值的同比关系 【来源：郭磊宏观茶座】
综上所述，BDI虽然是一个航运上的指标，但由于其所运输货品的特殊性——为国计民生所必需的干散货，因而BDI的走势，反映的是它和全球经济千丝万缕的联系。并且这种联系在一定程度上，反映了全球经济的运行情况。也正因为如此，各界将BDI视为经济指数的“晴雨表”。
不管我们是否承认，目前的种种迹象表明，全球经济进入放缓调整期，所以在这样的背景下，BDI很长一段时间内难以获得持续坚挺的源动力。但也不用过度悲观：因为当前BDI几乎已经到达历史冰点了，似乎没有进一步顽劣的空间了。或者可以说，BDI已经到了开春前的寒冷，至于什么时候开春，谁又能熬到回暖的那一刻，恐怕就只有看造化了。
【图17】寒冬中孕育的光明 【来源：百度】
有关BDI加速下跌，加上巴西淡水河谷事件导致铁矿石出口运量减少对燃料油造成的影响，扑克智咖，石油衍生品经纪人卞志灏如是分析：
“我个人倾向于影响比较小，首先燃料油的主要影响因素是原油，原油之前的暴跌已经将一些情绪宣泄，可以说是走在了BDI之前，由于近期新加坡燃料油库存在增加，但实际的市场上却是货物紧缺，显然有明显在囤货的现象，随即推高了市场，随着接下来库存的释放，近期燃料油应该会逐步走弱来消耗库存，所以，我认为近期的影响应在国内企业是否能够采到足够的保税货，之前由于囤货情况严重，现货企业采购的选择一下少了不少，而接下来在库存开始释放，市场的选择会暂时多起来，但由于2020年限硫令的影响，在库存释放后，燃料油会继续走强，总结下，就是燃料油依然更看原油，航运的影响相对较小，燃料油相对原油近期应该是一个先弱后强的格局。”
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【参考文章】
1. BDI（全球航运指数）：维基百科，2019
2. 海外数据“打架”的宏观思考：赵伟团队，长江宏观固收：2019
3. BDI暴跌，春天就要来了，还是刚刚入冬？航运界，2018
4. 为什么波罗的海干散货船运价指数（BDI指数）这么重要？百度，2017
5. 国际干散货航运市场影响因素及规律：李瑞华，宋炳良，2015
6. BDI迎来重大改革！航运基准指数未来或成交易标的：华尔街见闻，2018
7. 如影随形 商品冷暖BDI先知：王超，中国证券报，2013
8. 2018年回顾与2019年展望——国际干散货运输市场：航运评论，2018
9. 来啦，坐吧！BDI暴跌的逗趣大戏马上开演：海事服务网CNSS，2019
10. “领先指标”的背后：为什么说PMI的及格线是50？扑克投资家，2018
11. BDI怎么来的？怎么计算？波交所的历史：刘巽良 张谊，2015
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