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原油种类、成本、价差套利、下游产品、相关投资标的：一文让你看的明明白白
责任编辑 | 张旖旎
作者 | 谢建斌 徐睿潇来源 | 申万石油化工
主要投资要点
1
随着美国页岩油的产量大幅增加，美国对于原油的净进口量逐渐减少，但原油的进口总量变化不大，伴随着的是原油和石油产品出口的增加。目前美国仍然是石油产品的净进口国，但以现有的产量增长趋势，预计2020年美国将会成为石油产品的净出口国。
根据EIA定义，石油产品（petroleum products）包括汽油、馏分油、碳氢化合物HGL、航空煤油、石化原油、蒸馏气体、石油焦、沥青、渣油、润滑油、航空汽油、石蜡、煤油等。2018年，美国石油产品的消费为2050万桶/天，其中还包括120万桶/天的生物燃料。
2019年12月13日当周，美国原油进口量为658万桶/天，出口为363万桶/天；石油产品进口279万桶/天，出口497万桶/天；原油和石油产品的净进口量为77万桶/天。
一、美国仍需要保持原油进口，但出口的目的地增多
2009年，美国每月从多达37个来源国进口原油；而在2019年的前7个月，主要的进口来源国数量下降到27个。与此同时，美国原油出口目的地的数量增加，在2019年的前七个月，美国每月向多达31个目的地出口原油。
美国原油产量增加的主要是轻质低硫原油，但美国墨西哥湾沿岸的炼油厂主要是加工重质高硫原油。美国原油出口一方面是因为原油品种的原因，必须进口重质油；另一方面，美国的原油出口也受制于物流设施。美国新增原油主要产地在德州二叠纪的Midland，出口地在墨西哥湾，需要增加石油管线以减少相应的运输成本。此外，还有出口码头的限制；2018年初，美国对位于墨西哥湾的路易斯安那海上油港（LOOP）进行了改造，是目前美国唯一能够装载约200万桶原油的大型油轮（VLCC）的设施。除了LOOP之外，位于休斯敦和Corpus CHristi及其附近的墨西哥湾沿岸一直在投资，以扩大美国原油出口货物的规模。
2015年之前，美国的原油出口几乎全部流向加拿大，2015年底美国取消对原油出口的限制。2016年1月至2019年7月，美国原油日产量增加260万桶，出口量增加220万桶。2018年加拿大仍然是美国原油出口最大的国家，但东北亚地区后来居上，尤其是VLCC的大型船舶出口能力增强后，预计韩国将取代加拿大成为最大出口目的地。2019年9月，美国出口原油到中国为20万桶/天，而到韩国为52万桶/天，从中国的需求潜力和双方贸易合作的角度，未来增加对中国的原油出口是大概率事件。
二、原油的种类，美国对于加拿大的重质油依赖较大
原油是一种碳氢化合物组成的液态物质，除了主要成分碳和氢之外，还有硫、氮、氧及微量元素等组成。根据BP能源统计的定义，石油包括原油、天然气液NGL、油砂等。不同地区的原油，其特性也不一样，其组成中由烷烃、环烷烃、芳香烃等混合烃构成。根据原油的组分分类，可以分为：石蜡基原油、环烷基原油、中间基原油等。不同的原油，采用不同的加工工艺；或者下游配置不同的产品。
通常划分原油的指标主要为：
按硫含量（酸和甜）：超低硫原油、低硫原油、含硫原油和高硫原油；
按比重分类：轻质原油、中质原油、重质原油；
国际上把 API度作为决定原油价格的主要标准之一，数值愈大，表示原油愈轻，价格愈高。
目前市场上有100种以上的原油品种，下游的炼油厂随着规模化能力增强，对于原油适用性也增强，因此带来了原油之间调和的市场扩大。整体而言，原油组分中存在芳烃、烷烃等成分，生产化工品如乙烯用石脑油的炼油厂倾向于使用烷烃含量高的原料；以催化重整为目的，生产PX路线的倾向于芳烃含量高的原料。
通常也可以微调：低油价时，炼厂倾向于加工轻质原油；高油价时，加工重质或高硫原油的成本相对较低。
美国共有32个州或近海生产原油，2018年美国原油总产量的68%来自五个州，分别为德州（40.5%）、北达科他州（11.5%）、新墨西哥州（6.3%）、俄克拉荷马州（5%）、阿拉斯加州（4.5%）。2018年，美国近16%的原油产自位于墨西哥湾海域近海的油井。
从美国本土48州的原油产量来看，由于页岩油是含硫量低的轻质原油，其API值较高，目前API值在40.1-45之间的原油产量占比最多。
美国的炼油厂主要集中在墨西哥湾地区，在炼厂初期建造的时候主要是考虑到原油的进口，炼厂设计的复杂系数较高，主要是加工重质原油为主。目前，美国炼厂平均加工原油的API值在32左右，其中西海岸地区的加工原油API值在28左右，而主要产地德州的原油及凝析液的API值主要在40-50之间，说明美国有必要持续进口重质原油。
三、价差套利，解析美国原油进出口及影响
美国WTI的原油交割地主要是在俄克拉荷马州的库欣，除了这个期货品种外，还有诸如Bakken Cushing、Light Louisiana Sweet (LLS)、Mars、Western Canadian Select (WCS) Hardisty、Western Canadian Select (WCS) Cushin、West Texas Intermediate (WTI) Midland等市场价格基准。
2、出口的设施及品种：在二叠纪Midland至墨西哥湾的石油管线没有完善之前，Midland至墨西哥湾的运输成本曾经高达10美元/桶，目前已经大大降低。Midland出厂价（或netback）的提升，也刺激二叠纪盆地的原油开采。美国出口的Mars原油居多，是在LOOP LLC设施交割，由于近期VLCC运费提升，或影响美国原油出口到东北亚的竞争力。从WTI自库欣运至墨西哥湾再出口的经济性角度，未来美国仍有多条原油输送管线投入运行，加上码头扩建，轻质油的出口有望增加，届时Brent-WTI价差有望缩小。且从IMO2020对于含硫量的新规而言，美国的低硫原油有望得到溢价。
3、加工原油轻质化及美国炼油利润影响：美国炼厂在2010年时加工的原油API平均在30-31，目前在32-33，虽然变化不大，但是整体还是朝着加工原油轻质化的方向。从美国炼厂的利润来看，在西海岸以WTI、Bakken、WCS等原油利润明显好于墨西哥湾区以Mars、ASCI、LLS等原油的炼油利润。美国本土的炼油产能扩张不大，炼油利润一直高于海外其他地区，其炼油利润除受国际成品油市场影响外，与进口如WCS的成本也有较大的关系。
2美国原油库存减少、成品油库存增加
EIA数据：12月13日当周，美国商业原油库存4.47亿桶，比前一周下降109万桶，原油库存比过去五年同期高4%；美国汽油库存总量2.37亿桶，比前一周增加253万桶，汽油库存比过去五年同期高5%；馏分油库存1.25亿桶，比前一周增加151万桶，库存量比过去五年同期低7%；美国石油战略储备6.35亿桶，下降1000桶，美国商业库存总量下降92万桶。美国炼厂加工总量平均每天1656.2万桶，比前一周减少3.5万桶；炼油厂开工率90.6%，与前一周持平。美国原油进口量平均每天657.9万桶，比前一周下降30.8万桶。
1.航运业提议投入50亿美元研究排放问题。代表全球航运业的几个航运协会提议设立一个50亿美元的研究基金，帮助航运业开发减排技术。该基金将通过对船舶燃料收取每吨2美元的费用来设立。航运业占全球二氧化碳排放总量的2.2%，IMO希望航运业到2050年能减少50%的排放。
2.壳牌计提减值23亿美元。荷兰皇家壳牌石油公司（NYSE：RDS.A）表示，由于市场转弱和预期的销售放缓，该公司将在第四季度进行23亿美元的减值准备。
3.美国可能放弃阻止北溪2号管道建设。据彭博社报道，美国似乎放弃了阻止北溪2号管道建设的努力。预计美国的制裁不会破坏这个项目。
4. Superior Energy Services将关闭水力压裂装置。由于西德克萨斯州页岩区块的活动放缓，Superior Energy Services将关闭其水力压裂装置，成为本月关闭工厂的第二家供应商。据路透社报道，自4月份以来，约150个用于完成油井作业的水力压裂已离开市场。
5.美国证券交易委员会将为石油和天然气公司提出披露规则。在《多德-弗兰克法案》法律生效10年后，美国证交会将再次试图对油气公司实施信息披露规定。美国证券交易委员会曾两次尝试采用此类规定，要求企业披露向外国政府支付的款项，但这些规定遭到了法院的阻挠，并被特朗普政府推翻。
6.德克萨斯州今年失去了8100个工作岗位。达拉斯联邦储备银行（Dallas Federal Reserve）的数据显示，截至今年10月，德州采矿业的就业岗位减少了8100个，这是达拉斯联邦储备银行此前估计的两倍。
7.加拿大的石油铁路运输能力将在2020年激增。随着艾伯塔省放松强制减产措施，加拿大通过铁路的石油运输能力可能升至每日55万桶。与此同时，随着铁路运力需求的上升，新项目正在推进。
3烯烃弱势、丙烷大涨，纯苯持续反弹，聚酯产业链进入淡季
1. 乙烯长约谈判接近尾声，市场出现惜售情绪。至12月19日东北亚成交在740-750美元/吨。现阶段欧洲与东北亚之间无套利空间，东北亚与东南亚之间的套利窗口正在开启，可能会有更多东南亚乙烯流向东北亚。中国国内主要乙烯装置运行正常，供应稳定，下游工厂开工率未见明显波动。
2. 东北亚丙烯市场继续下行，至12月18日，CFR中国收盘810美元/吨，较上周同期跌15美元/吨。至12月19日，山东地区丙烯价格持稳至6650-6700元/吨，浙江地区因交投气氛偏弱，丙烯价格跌至6400-6450元/吨。东营港仍有下游预定船货到港，但对市场影响有限，下游工厂仍以采买国内现货为主。连云港外盘货源充足，周边货源消化能力有效。预计国内炼厂供应充足，至12月19日，山东地炼常减压开工率为69.78%，环比下跌0.14%，同比上涨5.95%。
3. 上周甲醇现货市场成交偏淡，内地出现下滑趋势，而港口走势坚挺。至12月18日，华东和华南港口甲醇累计社会库存100.89万吨，较之前一周上涨8.7万吨。根据已到货及船期情况，预估12月进口量为105-110万吨；而1月进口量会是缩减的趋势，主要受国际装置检修集中的影响，预计90-100万吨。国内MTO装置生产平稳，山东鲁西化工新建MTO装置停车检修。
4. PX实货采购情绪较高，叠加福海创装置停机，PX价格上涨。至12月18日，亚洲PX市场收盘价在824美元/吨CFR中国，环比上涨16美元/吨；PX装置开工率76.34%，青岛丽东装置上周初开车。下游PTA开工率调整为87.52%；江阴汉邦220万吨/年PTA装置计划12月10日进入检修，12月18日恢复生产；扬子石化35万吨PTA装置12月12日进入停车，预计月底附近重启。
5. 至12月19日，国内PTA估价为4825元/吨，较上周估价跌10元/吨。恒力石化4期250万吨PTA原计划12月28日投产，现推迟至1月10日附近。江阴汉邦220万吨装置重启，新疆中泰计划在圣诞节附近投料试车，PTA市场供应量将逐步增多。进入淡季，1月份聚酯开工将出现明显的下降；上周聚酯行业平均开工为84.96%，环比下滑1.07%。至12月19日，POY库存多在5-9天附近；FDY库存多在7-11天附近；DTY库存多在15-20天附近，个别较低不足一周。
4推荐重点
我们认为油价在中性区间缓慢向上，勘探开发资本支出呈结构性，转向深海及页岩气；炼化产能投放加速，呈规模化及炼化一体化趋势。推荐现金流良好、具备行业竞争力的投资标的：恒力石化、恒逸石化、荣盛石化、卫星石化、中国石油、广汇能源、中海油服、海油工程、新奥股份等。
我们认为民营大炼化所面临的行业竞争将从单一产品竞争到产业链的综合竞争，综合竞争将包括原料采购成本、生产管理、综合能耗物耗、下游产品配置及附加值等。我们认为以恒力石化、荣盛石化、恒逸石化为代表的民营大炼化的Capex低于同期的海外项目如马来西亚PIC、Sasol的LCCP、越南的NSRP等石化项目；Opex低于传统型的炼厂。新建的大炼化项目中，率先投产的公司具备先发优势，包括设备采购、详细设计、产品市场和销售渠道等方面；对比之下，同期海外公司的石化项目的资本开支较大，削弱了竞争力。与现有的国际炼化巨头相比，民营大炼化或面临财务费用大、折旧多等弱势，但是通过渣油加氢能力的提升，化工品占比提高增强了产品的附加值。同时我们认为未来PX、乙二醇、PTA等产品的自用（captive use）的比例提升，具有完整产业链的优势将会明显提升。
1、园区化发展，利好大炼化标的。国家规划七大石化产业基地，包括大连长兴岛(西中岛)、河北曹妃甸、江苏连云港、上海漕泾、浙江宁波、广东惠州、福建古雷。目前全球主要炼化基地在美国墨西哥湾、日本东京湾、新加坡裕廊岛、韩国蔚山、沙特朱拜勒和延布、比利时安特卫普等。其中美国墨西哥湾是世界上最大的炼化生产基地之一，炼油总产能约4.6亿吨/年，占美国炼油总产能的52%；乙烯总产能超过2700万吨/年，占美国乙烯总产能的95%。我国对于七大石化基地的集中化布局发展利好荣盛石化、恒力股份、卫星石化、东方盛虹等标的。
2、全球油服市场有望进一步复苏。考虑目前属于原油消费旺季，19Q4IMO2020有望带来对柴油需求的增长，下半年需求增长强于上半年。全球油服市场有望进一步复苏，2019年海上石油勘探开发和天然气液化领域景气度回升明显，国内海上油服市场在政策推进下有望表现更加突出。中海油旗下子公司直接受益，有望逐渐迎来业绩弹性，建议关注中海油旗下中海油服、海油工程。
3、看好聚酯产业链的上下游一体化企业，从单一产品竞争到产业链竞争。历史上PX-石脑油价差较大，主要盈利环节在PX；2017年涤纶长丝盈利较好；预计未来产业链中的盈利向PTA环节转移。拥有PX-PTA-涤纶长丝完整一体化产业链的企业将会保持明显的竞争优势。至12月20日当周，聚酯行业PX-PTA-POY利润总和为-298元/吨，较之前一周上涨48元/吨。
原油
原油及相关库存：12月13日当周，美国原油商业库存4.47亿桶，周环比下降109万桶；汽油库存2.37亿桶，周环比上升253万桶；馏分油库存1.25亿桶，周环比上升151万桶；丙烷库存9096万桶，周环比下降254万桶。
美国原油及成品油净进口：12月13日当周美国原油及成品油的净进口量77万桶/天，较之前一周增加62万桶/天，较去年同期减少69万桶/天。
天然气价格：12月19日北美天然气价格期末收于2.27美元/百万英热，较上周同期下降2.58%；当前布伦特原油与天然气价格比约为29.31（百万英热/桶），历史平均为24.84（百万英热/桶）
美国原油产量：12月13日美国原油产量为1280万桶/天，较之前一周不变，较一年前增加120万桶/天。
12月20日美国钻机数813台，周环比数量增加14台，年同比减少267台；其中美国采油钻机685台，周数量增加18台，年减少198台。加拿大钻机数149台，周数量减少4台，年增加18台。
全球钻机数：Baker Hughes公布2019年11月全球钻机数共2042台，较上月环比减少81台，较去年同比减少224台；其中美国钻机数810台，环比减少38台，同比减少267台；加拿大钻机数136台，环比减少9台，同比减少62台；除美国、加拿大之外的钻机总数为1096台，环比减少34台，同比增加105台。
EIA短期能源展望（2019年12月10日）1、2019年11月Brent现货价格平均为63美元/桶，较上月上涨3美元/桶。EIA预测2020 Brent现货价格将保持61美元/桶(较上月预测上调1美元/桶)。EIA预测，到2020年，WTI的平均价格将比布伦特原油低5.5美元/桶。EIA认为由于预计全球石油库存增加，尤其是在明年上半年，2020年原油价格将低于2019年的平均水平。
2、12月6日，OPEC和其他一些产油国宣布，它们将深化最初于2018年12月宣布的减产协议。该组织目前的目标是比2018年10月减少170万桶/天的产量，而之前的目标是减少120万桶/天。OPEC宣布，减产将一直持续到2020年3月底。然而，EIA预设OPEC将在整个2020年限制产量，因为预计石油库存将不断增加。EIA预测，OPEC 2020年的原油平均产量为2930万桶/天，比2019年减少50万桶/天。
3、EIA数据显示美国9月份的原油和石油产品出口比进口多9万桶/天，成为美国首月出口的石油超过进口。EIA估计美国原油和石油产品净出口在2020年达到平均57万桶/天，相比于2019年平均49万桶/天的水平。EIA估计美国原油产量将在2020年达到1320万桶/天，相比于2019年增加了90万桶/天。预计2020年增速将会比2018年下降160万桶/天，比2019年下降130万桶/天。原油产量增速放缓的原因是EIA估计钻机数量下降的趋势将会从去年延续到2020年。尽管钻机数量下降，但EIA预测随着钻机效率和生产率的提高，原油产量将继续增长，从而抵消钻机数量的下降。
2、全球原油供给：11月全球原油供应保持在1.01亿桶/日，比一年前低120万桶/日。非欧佩克原油供应2020年预计增长210万桶/日（较上月预测下调20万桶/日）。
3、经合组织商业库存10月下降3250万桶至29.04亿桶，较5年均值低290万桶。库存天数下降0.1天至60.6天，比过去五年平均水平低1天。
主要石化产品
芳烃价格：纯苯外盘周均价上涨5美元/吨，为FOB韩国725美元/吨（华东期末较上周上涨100元/吨，为5970元/吨）；PX周均价上涨14美元/吨，为 CFR 中国823美元/吨（华东期末较上周上涨110元/吨，为6630元/吨）；PTA华东期末价格较上周上涨50元/吨，为4830元/吨。
新加坡炼油价差：上周新加坡炼油主要产品综合价差为7.74美元/桶，较之前一周下降0.45美元/桶。
美国RBOB汽油与WTI原油价差：12月20日当周美国汽油RBOB与WTI原油价差为10.73美元/桶，较之前一周下降0.48美元/桶，历史平均为18.18美元/桶。
石脑油裂解价差：上周石脑油裂解乙烯综合价差-80美元/吨，较之前一周不变（未考虑副产品利用）。
乙烯与石脑油价差：上周乙烯与石脑油价差168美元/吨，较之前一周下降12美元/吨，历史平均464美元/吨。
丙烷脱氢价差：上周丙烯与丙烷价差为225美元/吨，较之前一周下降39美元/吨，历史平均价差为367美元/吨。
丁二烯与石脑油价差：上周丁二烯与石脑油价差为335美元/吨，与之前一周周相比上涨10美元/吨，历史平均为926美元/吨。
PX与石脑油价差：上周PX与石脑油价差在258美元/吨，较之前一周上涨24美元/吨，价差历史平均为434美元/吨。
石脑油与180#燃料油价差:上周石脑油与180#燃料油价差为285美元/吨，较之前一周下降18美元/吨。
PTA与PX价差：上周PTA-0.66*PX价差为475元/吨，周环比下降1元/吨，历史平均为953元/吨。
涤纶长丝与PTA、乙二醇价差：上周涤纶长丝POY价差为1009元/吨，较之前一周下降55元/吨，历史平均为1476元/吨。
甲醇与煤炭价差：上周甲醇与环渤海动力煤价差为1305元/吨，较之前一周上涨100元/吨，历史平均为1723元/吨。
丙烯酸与丙烯价差：上周丙烯酸与丙烯价差为1795元吨，较之前一周上涨36元/吨，历史平均价差为4430元/吨。
环氧丙烷与丙烯价差：上周环氧丙烷与丙烯价差为4548元/吨，较之前一周下降357元/吨。
天胶与合成胶价差：上周天然橡胶与顺丁橡胶BR9000的价差1656元/吨，较之前一周下降69元/吨。
行业信息
2、2020年我国将大力推进油气勘探开发。12月16日， 2020年全国能源工作会议，2020年我国将大力推进油气勘探开发，全面加强天然气产供储销体系建设，大力加强新一代油气地质理论创新，加快海洋及深水油气勘探开发、提高石油采收率等关键技术创新，在油气投资、储量、产能和产量等方面聚焦用力，做大渤海湾、四川、新疆、鄂尔多斯四大油气上产基地，巩固增储上产良好态势。建立以地下储气库和沿海LNG接收站为主、重点地区内陆集约化规模化LNG储罐为辅、管网互联互通为支撑的多层次储气系统。
3、中化泉州百万吨乙烯项目本月底中交。自进入12月份以来，炼化工程十建公司多措并举，全力冲刺中化泉州100万吨/年乙烯装置项目建设，确保在12月28日乙烯项目实现高标准中交目标。中化泉州100万吨/年乙烯工程是十建公司2019年重点建设项目之一。
END
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