国产存储IC双雄将带来哪些产业投资机会？
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长江存储方面，其成立于 2016 年7月，专注于3D NAND Flash领域，整体投资额240亿美元，目前 64层产品已量产。根据集邦咨询数据，2019 年Q4长江存储产能在 2 万片/月，到2020年底有望扩产至7万片/月，2023年目标扩产至30万片/月产能，有望成为全球第三大NAND Flash厂商。合肥长鑫方面，其成立于 2016 年 5 月，专注于DRAM 领域，整体投资预计超过 1500 亿元。目前一期已投入超过 220 亿元，19nm 8Gb DDR4 已实现量产，产能已达到 2 万片/月，预计 2020 年一季度末达 4 万片/月，三期完成后产能为 36 万片/月，有望成为全球第四大 DRAM 厂商。
2、以长江存储为例，其将直接拓宽设备企业的短期和长期成长空间。
截至 2019 年12月31日，中国招标网披露的长江存储项目中标设备数量共 5011 台，占招标设备总数比例为 72.4%。展望未来，若简单假设产能规划的进度与设备中标的进度相一致，则可以大致推算长江存储带来的短期（2020 年）设备订单空间为现有中标数量的约 2.5 倍，长期（2021-2023 年）设备订单空间为每年新增现有中标数量的约 3.7 倍，累计总市场空间可达现有市场空间的15倍。
3、以长江存储为例，目前国产半导体设备企业市占率仍然较低，业绩弹性较大。
在合计的中标 1720 台关键设备中，国产半导体设备共中标 106 台，整体市占率为 6.2%，仍然处于较低位置，未来有望超出预期。同时，我们假定 2020 年空间预计变为 2.5 倍，并假定当前国内设备厂商的市占率不变，结合各类设备的平均单价，简单推算可知长江存储给相关设备产业链公司带来了较大的订单以及业绩弹性。
4、以长江存储为例，国产设备份额有望提升，带来订单持续超预期。
从 17 年到 19 年，随着产线建设逐步推进，一方面中标的国产设备企业数量和中标设备种类越来越多，另一方面部分设备企业市场份额也呈现提升态势，展望未来，国产设备市场份额有望进一步扩大，最新 1 月份招标网跟踪数据也显示，中微公司于 2020 年 1 月 2日中标 9 台设备，北方华创于 10 日中标 12 台设备，精测电子于 17 日中标 3 台设备，订单呈现边际加速态势。
5、投资建议：关注长鑫长存上游设备与材料企业。
我们认为长江存储和合肥长鑫供应链将是 2020 年的重要投资主线，具体标的而言，我们建议关注国内从事半导体设备和材料的优质厂商。半导体设备方面，建议关注北方华创、中微公司（与机械小组联合覆盖）、精测电子（与机械小组联合覆盖）、万业企业、芯源微（与机械小组联合覆盖）。半导体材料方面，建议关注江丰电子、安集科技、硅产业（拟在科创板上市）。
6、风险提示。长江存储/合肥长鑫招标进度与国产设备中标进度不达预期。
1.1 长江存储：国产 NAND 存芯片突破者
长江存储科技有限责任公司（“长江存储”）于2016年7月在中国武汉成立，是一家专注于3D NAND闪存芯片设计、生产和销售的IDM存储器公司。长江存储是国家存储器基地项目实施主体公司，由紫光集团旗下紫光控股联合国家集成电路产业投资基金股份有限公司、湖北国芯产业投资基金合伙企业（有限合伙）和湖北省科技投资集团有限公司共同出资。其中紫光控股出资197亿元人民币，占51.04%，从而对长江存储形成控股。
2018Q4长江存储成功实现32层NAND量产，2019年9月2日宣布已开始量产基于Xtacking®架构（自主研发）的64层256 Gb TLC 3D NAND Flash，以满足固态硬盘、嵌入式存储等主流市场应用需求。与国际主要竞争对手相比，目前长江存储在技术上仍处于落后状态，但已经赶上了市场生产和销售的主流。具体来看，三星、海力士、东芝/西部数据、英特尔均已在2018年下半年实现了96层NAND Flash的量产，但2019年由于产品价格下跌，上述厂商均明显减缓了96层产品的扩产节奏，导致目前市场流通产品仍以64层/72层为主，为长江存储取得一定市场份额提供了机遇。
根据长江存储的规划，其未来有望实现128层产品量产，形成一定的市场竞争力。产能规划方面，根据集邦咨询数据，今年Q4长江存储产能在2万片/月（12英寸），到2020年底有望扩产至7万片/月，接近英特尔的产能水平。更长期规划来看，长江存储目标在2023年扩产至30万片/月产能，达到20%的全球市占率，并且良率也赶上世界主流水准，项目投资总金额高达240亿美元，若按此规划，届时长江存储有望成为全球第三大NAND Flash厂商。
1.2合肥长鑫：国产 DRAM 存储芯片突破者
2016年5月长鑫存储技术有限公司成立，专注于DRAM领域（IDM模式）。2019年9月21日总投资约1500亿元的长鑫存储内存芯片自主制造项目在2019世界制造业大会上宣布投产，其与国际主流DRAM产品同步的10纳米级第一代8Gb DDR4首度亮相，一期设计产能每月12万片晶圆，投产的8Gb DDR4通过了多个国内外大客户的验证，2019年底正式交付，另有一款供移动终端使用的低功耗产品也即将投产。
同时合肥长鑫预计2021年完成17nm技术研发。对比来看，三星已在2019年开始1ynm制程量产，海力士和美光也将在2020年开始量产1ynm制程，因此合肥长鑫在技术节点上仍落后于业内主流厂商，但是已经赶上了目前市场产品的主流工艺节点（即1xnm）。
产能规划方面，合肥长鑫目前共规划有三期，全部完成后产能为36万片/月（12英寸），整体投资预计超过1500亿元，其中一期设计产能为12万片/月，目前已投入超过220亿元，产能已达到2万片/月，预计2020年第一季度末达到4万片/月，后续的扩产节奏则将视研发进程、产品良率和市场需求来决定。以三期全部达产后来看，我们测算届时合肥长鑫的市占率有望超过10%以上，成为全球第四大DRAM厂商。
综合以上对于长江存储和合肥长鑫的分析，我们认为2020年两家公司有望在存储IC行业整体景气度回暖的背景下扩充产能并形成有意义的市场占有率，开启千亿美金级别存储IC市场的国产化替代大进程。其意义有二，一方面有望形成一定的造血能力为后续的研发追赶和产能扩充打下基础，另一方面则将对上游设备和材料领域的国内厂商释放明显的订单空间。
对于二级市场投资而言，我们认为上游设备和材料顺应国产替代的大趋势，有望在长江存储和合肥长鑫取得较好突破，因此投资规模较大的长江存储和合肥长鑫的上游国产供应商值得关注。本文以中国招标网的长江存储的招标和中标数据为例，简单测算该条产线对国产设备企业的业绩弹性。
2.1 长江存储截至 2019 年底的招标数据概览与未来设备总空间推演
截至2019年12月31日，中国招标网披露的长江存储项目共招标各类设备6923台，其中中标设备数量一共为5011台，占比72.4%。中标设备分类别来看，薄膜沉积设备共中标347台（占招标总数81.8%）、测试设备547台（72.4%）、光刻设备23台（82.1%）、过程工艺控制设备293台（83.5%）、刻蚀设备204台（82.6%）、离子注入设备21台（70%）、清洗设备82台（93.2%）、涂布/显影/去胶设备57台（85.1%）、研磨抛光设备44台（66.7%）、氧化/扩散/热处理设备102台（82.9%）。
根据集邦咨询的数据，长江存储2019年底月产能为2万片，同时预计2020年底月产能达7万片，2023年底月产能有望达30万片。因此2020年新增约5万片月产能，是2016年12月-2019年12月的累计产能的2.5倍，2021-2023年平均每年新增7.7万片月产能。
若简单假设产能规划的进度与设备中标的进度相一致，则可以大致推算长江存储带来的短期（2020年）设备订单空间为现有中标数量的约2.5倍，长期（2021-2023年）设备订单空间为每年新增现有中标数量的约3.7倍，累计总市场空间可达现有市场空间的15倍。
注：以上测算仅为简单大致的推算，实际上存在多方面影响因素。
第一，由于设备中标后的生产组装、以及交付之后的调试均需要几个月时间，因此部分2019年中标的设备实际上未包括在2万片产能中，而是为以后的产能做规划准备；
第二，不同设备交付以及调试时间有一定区别，因此不同设备订单释放进度较难把握；
第三，产能大小和设备数目对于刻蚀设备、沉积设备等决定产能瓶颈的设备而言存在一一对应的关系，但对于光刻机和涂胶/显影设备等非产能瓶颈设备则并不适用；
第四，不同设备生产参数区别较大，其参数会对总台数的测算造成一定影响。
但我们认为该推算逻辑仍具备一定的合理性，一方面2020年中标的设备也有部分未包括在当年年底达产的7万片产能中，因此该线性推算有一定合理性；另一方面长江存储项目已经进行三年，即使不同设备参数区别较大，但选择17-19年合计三年的累计中标设备数据在测算空间时也具有一定的代表性。
2.2 国产半导体设备公司订单弹性初步测算
从具体的中标厂商来看，在合计的中标1720台（薄膜沉积/测试/光刻/过程工艺控制/刻蚀/离子注入/清洗/涂布显影去胶/研磨抛光氧化扩散热处理设备）中，国产半导体设备共中标106台，整体市占率为6.2%。分别是（以下百分比数字均为国产设备中标台数/对应的细分领域中标总台数）：
刻蚀设备：中微公司29台介质刻蚀（26%）、北方华创6台硅刻蚀（10%）、Mattson 2台介质刻蚀（2%）。
薄膜沉积设备：沈阳拓荆4台PECVD（10%）、北方华创3台PVD（15%）。
清洗设备：盛美半导体14台（17%）、北方华创2台（2%）。
研磨抛光设备：华海清科5台（11%）。
过程工艺控制：上海睿励2台厚膜测量设备（8%）、深圳中科飞测3台其他测量设备（3%）。
氧化/扩散/热处理设备：北方华创33台（32%）、Mattson 2台（2%）。
涂布/显影/去胶设备：Mattson 7台（12%）。
测试设备：精测电子5台ATE（2%，子公司武汉精鸿电子技术有限公司中标）。
对于每台设备的单价，我们根据台积电南京12寸晶圆厂、海力士无锡12寸晶圆厂披露的投资金额/各类设备数据，以及Garnter和东京电子披露的半导体晶圆制造中各类设备价值量计算得到每种半导体设备的大致平均价格为：刻蚀/CVD/PVD等其他沉积设备2500万元/台、清洗设备2000万元/台、氧化扩散热处理设备500万元/台。
结合前文2020年空间预计变为2.5倍，并假定当前国内设备厂商的市占率不变，简单估算相关公司2020年的订单空间可能分别为：北方华创约10.9亿元（2018年电子工艺装备营收25.2亿元）、中微公司约18.7亿元（2018年刻蚀设备营收5.7亿元）、盛美半导体约7亿元（2018年营收约5.1亿元）。由此可见长江存储给相关设备产业链公司有望带来较大的订单以及业绩弹性。
2.3 国产设备企业份额有望持续提升，未来有望带来订单持续超预期
按2017、2018、2019三年分年度的中标数据如下：
从2017年到2019年，随着产线建设的逐步推进，一方面中标的国产设备企业越来越多（2018年新增北方华创，2019年新增沈阳拓荆、武汉精鸿电子和天津华海清科），中标的设备也越来越多（2018年新增PVD、硅刻蚀，2019年新增PECVD、研磨抛光设备）。
另一方面，部分设备企业的市场份额也呈现提升态势，如中微公司刻蚀设备份额从2017年的7.2%提升到2018年的30.6%和2019年的13.1%，北方华创2019年新增中标刻蚀设备，氧化/扩散/热处理设备份额从2018年的20%提升到43%等等。
因此展望未来，我们认为随着产能的逐渐扩充和产线的逐步成熟，国产设备的市场份额有望进一步扩大，从而带来订单的超预期。
最新1月份招标网的跟踪数据也显示，中微公司于2020年1月2日新中标9台介质刻蚀设备，北方华创于2020年1月10日新中标3台硅刻蚀设备、3台PVD设备以及6台氧化/扩散/退火设备，精测电子于2020年1月17日新中标3台测试设备，订单呈现边际加速态势。
我们认为长江存储和合肥长鑫供应链将是2020年的重要投资主线，其有望在存储IC行业整体景气度回暖的背景下扩充产能并形成有意义的市场占有率，开启千亿美金级别存储IC市场的国产化替代大进程，同时对上游设备和材料领域的国内厂商释放明显的订单空间。
具体标的而言，我们建议关注国内从事半导体设备和材料的优质厂商：
半导体设备：建议关注北方华创（PVD/CVD/刻蚀/清洗/氧化扩散热处理）、中微公司（刻蚀）、精测电子（测试）、至纯科技（清洗）、万业企业（收购凯世通，离子注入）、芯源微（涂胶显影+湿法设备）、盛美半导体（清洗，美股上市公司）、长川科技（测试）、上海睿励（过程工艺控制，未上市）、沈阳拓荆（PECVD，未上市）、华海清科（研磨抛光，未上市）、屹唐半导体（收购Mattson，未上市）、中科信（离子注入机，未上市）、上海微电子（光刻机，未上市）。（其中中微公司、精测电子、芯源微、长川科技与机械小组共同覆盖，至纯科技、盛美半导体由机械小组独立覆盖。）
半导体材料：建议关注江丰电子、安集科技、硅产业（拟在科创板上市）、上海新阳、晶瑞股份、南大光电、鼎龙股份。
长江存储/合肥长鑫建设/招标进度不达预期；国产半导体设备中标进度不达预期。
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