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摘 要
成材方面，进入四季度，成材供需关系动态收紧，叠加偏低的库存水平，或有节奏性的上涨行情。
需求端，地产的拖累作用延续，四季度难有起色，但基建和制造业在政策的提振作用下有望持续发力，四季度成材需求整体稳中微增。供给端，在全年粗钢产量压减的背景下，四季度粗钢产量讨论三种情形：（1）全年压减粗钢产量1371万吨（江苏545万吨，唐山826.4万吨）。按照现有的粗钢压减政策，假设后期没有新增减产计划的情况下，全年压减粗钢产量1371万吨，四季度粗钢产量2.38亿吨，环比减少1445万吨。（2）四季度同比不增，全年粗钢产量压减2415万吨。由于到三季度末已经实现粗钢产量压减，则四季度可以维持同比平控，即粗钢产量2.27亿吨，环比减少2490万吨。（3）结合当前终端需求推演生产节奏，全年粗钢压减744万吨。预估四季度粗钢日均产量265万吨左右，折算整个四季度粗钢产量2.44亿吨，环比减少817万吨左右。综合来看，四季度粗钢产量环比表现为不同程度的压减，下降幅度大于3%。净出口方面预计也将表现环比缩量。
铁矿石方面，四季度前段钢厂高铁水产量叠加外矿供应放量前期，供需动态偏紧，后期随着需求季节性转弱及供应量的释放，供需将转弱。因此，四季度前期铁矿石价格震荡偏强，中期承压；后期需视钢厂补库力度而定。
需求端，国内四季度铁矿石需求环比减少1110万吨-3376万吨。海外方面，预估全球除中国外季度粗钢产量环比增加300万吨左右，折算生铁产量210万吨，即铁矿石需求环比增加336万吨。整体铁矿石需求量环比将减少774万吨-3040万吨。供应端，外矿方面，四大矿四季度铁矿石发运量环比增加1734万吨左右，非主流矿在四季度发运量预估减少654万吨。国产矿生产在四季度也将环比减少560万吨。整体来看，四季度全球铁矿石的供给将表现小幅增加，预估环比增量520万吨左右。库存端，港口库存在四季度整体表现累库；钢厂库存低位区间波动，年末有补库需求。
风险与关注：终端需求好转情况，钢厂减产情况，疫情防控的不确定性，外矿发运节奏
1. 宏观环境
1.1. 外部市场：通胀、加息、经济衰退
“后疫情”时代，世界各国不得不面对高通胀的压力，美国8月CPI同比增速8.3%，核心CPI同比增速高达6.3%。主要经济体核心CPI均在高位。在此背景下，美联储2022年1-9月共加息五次，其中三次加息75个基点，创自1981年以来的最大密集加息幅度。而美联储FOMC 9月点阵图显示，美联储预计在2022年至少还会加息75个基点，直到2024年才会降息。未来的加息会更高幅度，持续更久。美国之后，世界主要经济体相继加息，全球货币流动性持续收紧，经济下行压力加大，甚至出现衰退，抑制了对大宗商品的需求。这是紧缩货币政策对商品价格的间接影响，也决定了在中长期内商品供需基本面的格局，在需求端抑制商品价格。
1.2. 国内宏观：货币环境宽松，稳增长政策效果显现
货币方面，8月M2同比增速12.2%，创2016年5月以来的新高，狭义货币(M1)余额66.46万亿元，同比增长6.1%，增速比上月末低0.6个百分点，比上年同期高1.9个百分点。同比环比增速都远低于M2。8月社融当月达到2.43万亿元，同比-18.64%，降幅缩小，但比7月份增长了2.2倍。1-8月，社会融资规模增量累计为24.17万亿元，比上年同期多2.31万亿元，同比增长10.6%。货币流动性延续宽松态势，但也反映出处于空转状态的无效货币投放较为严重。
中国8月制造业采购经理指数为49.4%，比上月上升0.4个百分点，但制造业景气水平仍位于临界点以下；非制造业商务活动指数为52.6%，比上月下降1.2个百分点，仍位于扩张区间。产需指数一平一升，恢复力度仍需加强。1-8月份，全国固定资产投资（不含农户）367106亿元，同比增长5.8%，增幅较1-7月份加快0.1个百分点。其中，民间固定资产投资203148亿元，同比增长2.3%。单月来看，8月份全国固定资产投资（不含农户）环比增长0.36%，已经连续4个月保持正增长。
2. 钢材
2.1. 三季度市场表现
7月初，钢厂承受亏损与成材需求持续低迷的双重打击，主动减产检修改变困局，市场一片悲观，钢价延续弱势；中下旬，控产量取得成效，成材在消费淡季呈现反季节性去库，供需结构有所改善，价格强势反弹。8月，钢厂按计划复产，扭亏为盈，疫情再度肆虐，叠加高温天气持续影响，成材需求依然承压，但库存延续去化，价格在多空博弈之下震荡偏弱运行。9月上半月，市场普遍预期成材需求将好于8月份，8月金融数据显示，货币环境延续宽松，基建投资维持正增长，钢价小幅走强。但供需数据持续不及预期，库存止降转增，表需低位徘徊，市场信心受挫，钢价承压走弱。季度末，现货方面，上海螺纹钢现货价格收于4040元/吨，季度环比下跌310元/吨，跌幅7.13%；期货方面，rb2301合约收于3799元/吨，季度环比下跌11.96%，基差走扩。上海热卷价格收于3920元/吨，季度下跌480元/吨，跌幅10.91%；期货hc2301合约收于3841元/吨，跌幅12.94%。
2.2. 钢材需求：地产拖累，基建制造业稳步发力
从钢材需求的主要分项来看，基建投资作为房地产投资下行、消费低迷背景下稳经济的重要抓手，持续保持高速增长。1-8月制造业投资累计同比+10.0%，基础设施投资同比+8.3%，房地产投资-7.86%。8月当月基建投资增速达到15.4%，为今年以来最高增速。制造业投资在多项政策的支持下当月同比增速再度回升至10%以上水平，达到10.6%。房地产投资增速背离其他分项，向负区间进一步深化，当月同比增速由-12.1%降至-13.8%。尽管房地产投资增速的降幅边际缩窄，但仍严重拖累整体固定资产投资增速。
从8月份主要地产指标来看，尽管房地产竣工销售端边际改善，但房地产投资的下行拐点仍未显现。9月份高频房地产销售面积止跌回升，但拿地面积仍维持低位负增速区间。在贷款利率下调、因城施策、地产企业信贷恢复等政策不断出台的背景下，房地产销售出现改善，说明政策对经济的刺激效果较为有限，当前房地产行业预期整体偏弱。展望后市，虽然在“保交楼”政策的持续推进下，年内地产竣工可能进一步改善，但中长期房地产投资仍难有明显好转。
今年上半年集中前置发行的新增专项债为基建投资提供了有力的配套资金支持，但地方政府财政赤字高企，大规模专项债发行背景下项目开工建设受到基建项目资本金到位情况的限制。为解决资本金的问题，在6月先后提出的政策性银行8000亿元信贷额度、3000亿元金融债券基础上，8月24日国常会上决定增加3000亿元金融工具额度，推动第三季度形成更多实物工作量。
随着多渠道资金及支持政策针对条件成熟的在建基础设施项目集中发力，沥青开工、水泥熟料产能利用率等高频数据在8、9月份明显回升，基建增速对经济的托底作用显现。8月以来对制造业的扶持政策力度进一步加大，并更加具有针对性，比如追加对部分领域设备更新改造的支持政策，延长制造业缓税补缴期限、加力稳定外贸等。在一系列综合措施的协同发力推动下，年内制造业投资有望保持较快增长势头。与此同时，汽车消费仍具备上行动力，协同出口带动制造业投资保持较强韧性。
2.2.4钢材需求小结
二三季度五大材需求表现较为平稳，没有表现出明显的季节性特征。结合上文对钢材主要需求的分析，四季度地产难有起色，基建和制造业将成为钢材需求的主要发力点，增量需求的体现既要对冲房地产端的减量，还需有进一步的增量。从政策层面来看，在海外大幅加息、整体经济下行的压力下，稳经济、落实实物工作量为四季度的重点工作任务，在此基础上难有过多的需求增量。我们判断四季度五大材表需周均1000万吨左右，较三季度周均971万吨增加30万吨，增幅3%。
2.3. 钢材供给：日均产量接近年内高点，后期难有突破
三季度短流程钢厂多表现亏损，螺纹钢产量低于同期平均水平。长流程方面，钢厂经历了扭亏为盈，生产则由主动减产检修到按计划复产演变。截至9月下旬，五大材周度产量979.05万吨，已经接近二季度生产旺季的产量高点1008.72万吨。统计局1-8月全国粗钢产量6.93亿吨、同比下降5.70%，减量4190万吨。预估9月份粗钢产量8670万吨，即前三季度粗钢产量累计7.80亿吨，同比减少2415万吨。
当前短流程钢厂延续亏损状态，长流程钢厂维持薄利，地产低迷且终端需求仍处于缓慢恢复阶段，钢厂大幅生产的动力不明确，而美联储仍有大幅加息预期，因此四季度来看，钢材产量继续向上的空间较为有限。考虑到秋冬季环保限产及全年压减粗钢产量的要求，叠加季节性波动因素，对四季度粗钢产量做出以下三种情况的讨论：（1）全年压减粗钢产量1371万吨（江苏545万吨，唐山826.4万吨）按照现有的粗钢压减政策，假设后期没有新增减产计划的情况下，全年压减粗钢产量1371万吨，四季度粗钢产量2.38亿吨，环比减少1445万吨。
（2）四季度同比不增，全年粗钢产量压减2415万吨由于到三季度末已经实现粗钢产量压减，则四季度可以维持同比平控，即粗钢产量2.27亿吨，环比减少2490万吨。
（3）结合当前终端需求推演生产节奏，全年粗钢压减744万吨预估四季度粗钢日均产量265万吨左右，折算整个四季度粗钢产量2.44亿吨，环比减少817万吨左右。
综合来看，四季度粗钢产量环比表现为不同程度的压减，下降幅度大于3%。
2.4. 钢材进出口：四季度环比有降
2022年1-8月，我国累计出口钢材4622.5万吨，同比减少3.9%;累计进口钢材745.3万吨，同比减少21.2%;累计进口钢坯482.9万吨，同比减少38.9%;累计出口钢坯88.9万吨，同比增加88.5万吨;折合粗钢净出口3614.6万吨，同比增加393.6万吨,增幅为12.2%。各国央行大举加息对抗通胀，全球经济承压下行，外部需求不振，钢材出口量3个月连续下降，预计后期出口仍然承压，进口有望小幅增长。四季度净出口量大概率环比转降。
2.5. 钢材库存：进入季节性低位去库阶段
经历了二、三季度的自发性减产后，成材库存水平已经降至同期偏低位置，结合上文的研判，四季度成材端将呈现动态供需偏紧的格局，因此，成材库存有望延续季节性去库。
2.6. 钢材小结
需求端，地产的拖累作用延续，四季度难有起色，但基建和制造业在政策的提振作用下有望持续发力，四季度成材需求整体稳中微增。供给端，在全年粗钢产量压减的背景下，四季度粗钢产量讨论三种情形：（1）全年压减粗钢产量1371万吨（江苏545万吨，唐山826.4万吨）。按照现有的粗钢压减政策，假设后期没有新增减产计划的情况下，全年压减粗钢产量1371万吨，四季度粗钢产量2.38亿吨，环比减少1445万吨。（2）四季度同比不增，全年粗钢产量压减2415万吨。由于到三季度末已经实现粗钢产量压减，则四季度可以维持同比平控，即粗钢产量2.27亿吨，环比减少2490万吨。（3）结合当前终端需求推演生产节奏，全年粗钢压减744万吨。预估四季度粗钢日均产量265万吨左右，折算整个四季度粗钢产量2.44亿吨，环比减少817万吨左右。综合来看，四季度粗钢产量环比表现为不同程度的压减，下降幅度大于3%。因此，进入四季度，成材供需关系动态收紧，叠加偏低的库存水平，或有节奏性的上涨行情。3. 铁矿石
3.1. 2022年三季度铁矿石市场回顾
7月份，长流程钢厂在持续亏损下自发减产检修控制成材产量，铁矿石需求下滑，同时，外矿发货出现季节性环比减量，供需双弱的格局下港口库存表现积累。终端需求持续低迷，矿价承压。后期在成材供需结构改善后价格随成材反弹。进入8月，长流程钢厂按计划复产，铁矿石需求受到提振，但终端需求受到疫情及地产端的拖累持续低迷；外矿到货量冲高回落，港口库存稳定在偏高位，钢厂仍维持低库存，矿价在多空信息交织下表现为区间震荡。季度末，现货方面，62%品位的普氏指数收于158.3美元/吨，季度环比下跌4.9美元/吨，跌幅2.97%；青岛港PB粉收于1000元/吨，季度环比下跌120元/吨，跌幅10.71%。期货方面，铁矿石2205合约收于915.5元/吨，季度环比下跌15.79%，基差走扩，窄幅波动。
3.2 矿石需求端：粗钢产量压减，铁矿石需求承压
3.2.1国内需求:季节性减量
三季度前期长流程钢厂经历了持续亏损下的自发减产检修，后期随着下游需求及利润的小幅恢复按计划复产。预估季度生铁产量共计2.15亿吨。四季度来看，在内外双重压力下，钢材产量继续向上的空间较为有限。考虑到秋冬季环保限产及全年压减粗钢产量的要求，叠加季节性波动因素，对四季度粗钢产量做出以下三种情况的讨论：
（1）全年压减粗钢产量1371万吨（江苏545万吨，唐山826.4万吨）
按照现有的粗钢压减政策，假设后期没有新增减产计划的情况下，全年压减粗钢产量1371万吨，四季度粗钢产量2.38亿吨，环比减少1445万吨。则生铁产量环比减少1224万吨，折算62%铁品位的铁矿石需求减少1960万吨。
（2）四季度同比不增，全年粗钢产量压减2415万吨
由于到三季度末已经实现粗钢产量压减，则四季度可以维持同比平控，即粗钢产量2.27亿吨，环比减少2490万吨。生铁产量环比减少2110万吨，折算62%铁品位的铁矿石需求减少3376万吨。
（3）结合当前终端需求推演生产节奏，全年粗钢压减744万吨
预估四季度粗钢日均产量265万吨左右，折算整个四季度粗钢产量2.44亿吨，环比减少817万吨左右。预估生铁产量环比减少692万吨，折算62%铁品位的铁矿石需求减少1110万吨。
综合来看，四季度铁矿石需求环比减少1110万吨-3376万吨。其中，10月份在高铁水产量基数上需求相对旺盛，11月后成材进入季节性需求淡季，铁矿石需求也将逐步下滑。3.2.2国外需求:区间下沿波动
全球粗钢产量在中国压减粗钢的政策背景下，降至区间下沿，除中国外其他国家粗钢产量在全球经济下行压力之下，同期低位波动。四季度在美联储大幅加息预期及主要经济体经济承压的背景下，预估全球除中国外粗钢产量延续区间低位运行。季度粗钢产量环比增加300万吨左右，折算生铁产量210万吨，即铁矿石需求环比增加336万吨。
3.2.3需求小结:整体需求环比下降
国内方面，四季度铁矿石需求环比减少1110万吨-3376万吨。其中，10月份在高铁水产量基数上需求相对旺盛，11月后成材进入季节性需求淡季，铁矿石需求也将逐步下滑。海外方面，四季度在美联储大幅加息预期及主要经济体经济承压的背景下，预估全球除中国外粗钢产量延续区间低位运行。季度粗钢产量环比增加300万吨左右，折算生铁产量210万吨，即铁矿石需求环比增加336万吨。整体铁矿石需求量环比将减少774万吨-3040万吨。3.3. 矿石供应端：四季度表现小幅增量
3.3.1澳巴主流矿：四季度进入季节性发运放量阶段
三季度前期，澳洲有常规性检修，发货节奏放缓，后期逐渐恢复，稳定发运。澳洲方面，三大矿山三季度铁矿石合计发运量2.01亿吨，同比增加120万吨。预计四季度发运量为2.17亿吨，环比增加1600万吨。其中，力拓受前期发运节奏的拖累，四季度环比将有明显增量。预估四季度发运量9361.5万吨，环比增加1113万吨。必和必拓与FMG正值新财年二季度，发运压力较小。预估必和必拓四季度发运量7071万吨，环比减少248万吨；FMG四季度发运5220万吨，环比增加690万吨。巴西方面，上半年发运节奏受暴雨拖累，三季度呈现年内发运高峰，共发运7367万吨铁矿石，同比减少223万吨。预计四季度将继续增加，合计发运7546万吨，环比增加149万吨。
综合来看，四大矿四季度铁矿石发运量环比增加1734万吨左右，其中，力拓增量较为明显。12月前后冲量发运将贡献较多增量。
3.3.2国外非主流矿及国产矿：非主流矿稳中有降，国产矿表现季节性减量
非主流矿方面，在铁矿石供需格局偏弱的预期下，矿价或逐渐试探非主流矿山的成本，前期在有利润的情况下大概率维持前期发运节奏，若价格跌破成本线，非主流矿发运量将有明显压缩。澳巴三季度发运先降后增，预估四季度环比减少354万吨左右；澳巴外的非主流矿国家三季度整体发运稳定，预估四季度稳中有降，环比减量330万吨。四季度非主流矿山铁矿石发运量预估减少654万吨。
3.3.3供应小结
外矿方面，四大矿四季度铁矿石发运量环比增加1734万吨左右，其中，力拓增量较为明显。12月前后冲量发运将贡献较多增量。整体来看，四季度全球铁矿石的供给将表现小幅增加，预估环比增量520万吨左右。3.4. 库存：港口整体或有累库，钢厂低库存区间波动
3.4.1.港口库存：整体表现累库
港口方面，三季度末港口库存存量1.31亿吨，季度环比增加500万吨，增幅4%。四季度铁矿石动态宽松，库存整体或表现累库。但供需节奏的变化导致阶段性供需错配，库存或先降后增。
3.4.2.钢厂库存：低位窄幅波动，季末有补库需求
三季度钢厂在低利润及终端需求偏弱的情况下，倾向于维持偏低的进口矿库存。四季度在铁矿动态供需偏弱的格局下，钢厂库存大概率仍低位区间波动，季度末有春节补库。
3.5. 铁矿石小结
供应方面，外矿方面，四大矿四季度铁矿石发运量环比增加1734万吨左右，其中，力拓增量较为明显。12月前后冲量发运将贡献较多增量。非主流矿在四季度发运量预估减少654万吨。国产矿生产在四季度也将环比减少560万吨。整体来看，四季度全球铁矿石的供给将表现小幅增加，预估环比增量520万吨左右。需求方面，国内方面，四季度铁矿石需求环比减少1110万吨-3376万吨。海外方面，预估全球除中国外季度粗钢产量环比增加300万吨左右，折算生铁产量210万吨，即铁矿石需求环比增加336万吨。整体铁矿石需求量环比将减少774万吨-3040万吨库存方面，港口库存在四季度整体表现累库；钢厂库存低位区间波动，年末有补库需求。整体来看，四季度前段钢厂高铁水产量叠加外矿供应放量前期，供需动态偏紧，后期随着需求季节性转弱及供应量的释放，供需将转弱。因此，四季度前期铁矿石价格震荡偏强，中期承压；后期需视钢厂补库力度而定。把最优秀的期货分析师报告
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