专访 | 维思资本刘冲：找准产业链的价值起飞点，需要打好五张牌
■ 投资这行业经历十几年发展，产生了很多泡沫。大家都希望快速掌握一种方法，忽悠到钱，然后赶紧投出去，赚到快钱。
■ 财务数据无非是对历史的一种心理安慰，对于时机的判断，不是通过财务分析或拍脑门子就能定下来的。
■ 不同产业链都有不同的价值起飞时间点，有些产业链一时半会还见不到拐点，链条上大多数企业都在赔钱，要时刻关注和培育。
投资江湖里，概率投资和价值投资就像是硬币的两面，打法不同，泾渭分明。
刘冲是价值投资理念的忠实信徒。他所追求的投资最高境界是：知道某个项目好，但说不出来。
这种感性投资哲学与刘冲的求学经历有关。
刘冲在北大本科读的是文学，大二时听的一场讲座，扭转了他对金融套利和投机的成见，也为他之后的投资生涯完成了启蒙。
刘冲之前一直以为金融就是个标准化的冷冰冰的东西，但主讲人说，金融是一件很神奇的东西，它可以转化成生产要素，而这些生产要素可以让企业变得更好。
大学毕业后，刘冲创过业，在德勤做审计，还在香港一家投行做过投资，但做着做着，他感觉心里空落落的，找不着根儿。
这个时候，第二次机缘降临。中国金融界元老陈凡看上了刘冲，带他正式入了私募股权投资这一行。
在随后的两年时间里，刘冲被陈凡闭关两年，不见客户，不看项目， 只做行研，把该读的书全都读一遍。
两年后出关，刘冲牛刀小试，瞄上了西贝莜面村。西贝当时并不缺钱，刘冲没有泄气，和西贝老板磨了一年，找到西贝的痛点，终于投了进去。
成为维思资本合伙人后，刘冲的价值投资理念得到充分施展，他接连投了瑞金麟、网娱智信、灵集科技、微吼等企业，对消费升级大数据产业链进行全面布局。
刘冲断言，十年之后或者更短，中国的一级资本市场终将回归价值投资，价值与产业结合将成为一级市场主流投资理念。
| 口述：刘冲（维思资本合伙人）
采访/整理：阮聿泓
维思资本是个老牌基金，最开始做美元基金，从制造业和新能源起家，做的比较成功，形成“产业链拐点投资”的独有打法，从第三期、第四期基金开始聚焦互联网领域。
选择互联网原因有二：一个是我们觉得互联网红利还是得吃，另一个是要延续产业链拐点和价值投资的打法。
从业绩角度看，我们对新一期基金的回报有不错预期。首先是因为项目质地不错，各项指标的增值没有一个低于预期；其次是领域内项目开始发生协同效应，这是我们一开始就希望看到的；第三是项目相对较稳健，我们投的时机很好，不是很早，也没那么晚，正好在那个点上，价格便宜，条款也合适。
□ 维思资本
投资是一种信仰 信奉价值投资的人赌性不强
概率投资和价值投资是两种玩法，没有人两种都会。
投资这个行业看起来能指点江山，实际上是个体力活儿，淘沙见金，从沙子里去淘一些真正有价值的东西。
投资说白了就两类，一类是概率投资，也就是所谓的“撒胡椒面式投资“，另一类是集中投资。这两类投资的赚钱本质是不通的。
概率投资讲究的是方向和趋势的赛道投资。如果赛道押准了，把赛道里排名前十的项目全投一遍，即使其中九个项目都死了也没关系，从活下来的那个项目里赚的钱，可以把投到前九个项目里的成本覆盖掉。这是一种玩法。
集中投资讲究的是价值投资和纵向投资。做价值投资的人肯定是不会做赛道投资的，如果能识别得出项目价值，他就会进行集中投资，然后长期持有。
概率投资考验的是投资人的概率控制能力。概率控制的比别人高，无惧项目死亡，你就牛了。
价值投资靠复利赚钱。你在产业链拐点之前投进去，然后曲线往上拐了，每年有百分之多少的稳定可持续收益。
概率投资和价值投资是两种玩法，没有人两种都会。概率投资的玩法决定了它必然是站在一个高淘汰率的基础上去搏概率。既能搏出几百倍项目，同时成功率高，淘汰率低，价值投资是自上而下的，从研究趋势开始做，然后进行项目筛选和投资。但这种投资不可能太分散，如果投的太分散，把程序省略，成功率就低。这两种玩法不可兼得。概率投资也会产生伟大的投资家，但价值投资者玩不了，价值投资者信奉的必然是集中投资。
概率投资这些年风头较劲，很多人感觉价值投资过时了，其实不见得。
价值投资是建立在识别产业趋势的基础上，去扶持一些龙头企业，它符合商业逻辑。
我个人是一个价值投资者，不太会玩概率投资那一套东西。这个和个人性格有关系，也跟你做事情的方式有关系。投资有时候是一种信仰，就像你信佛教还是信基督教一样，得有套自己的体系去认知世界。
信奉价值投资的人，赌性不是特别强，他们会按照自己的认知体系去前瞻性地看很多东西，整体框架变化不会很大。
价值投资也会很赚钱
一些刚入行的年轻人，满嘴全是“downside、upside、upside比downside概率大就可以搏”之类的话，这是很可怕的。
价值投资就是看两点，第一是垄断，第二是可持续。价值投资信奉的是可持续的垄断。
垄断大致分为ToB垄断和ToC垄断，ToB的垄断叫商业专卖权，ToC的垄断叫消费垄断权。各自形成的缘由也不一样，ToC的垄断来自于社会学、心理系、习惯和社会组织的变化，ToB的垄断来自于产业链之间的博弈、产业链上下游之间的短缺以及定价权的结构关系。
可持续指的是你在运行企业过程中怎么去组织利益共同体，包括利益共同体的组织形式、商业模式和交易结构的设置等。
概率投资看的更多的是趋势、想象力或对企业的前瞻性。但它可能带来的是一些要素在短期内不匹配，失败率会比较高，但也有可能所投企业在某个时点上突然爆发，给投资方带来大回报。
价值投资相对来说比较稳健，到最后也会很赚钱，因为复利的力量非常强大，而且低调一点，门槛也高一些。
我曾经听一些刚入行的年轻人，满嘴全是“downside、upside、upside比downside概率大就可以搏”之类的话，这是很可怕的，产业链分析和拍脑门子凭空想出一个趋势，哪个更容易呢？
说实在的，投资这个行业经历十几年发展，产生了很多泡沫。大家进来的时候，都希望快速掌握一种方法，忽悠到钱，然后赶紧把它投出去，赚到快钱。
前些年，投资人打造一些概念，或拿出一两个案例，就会有人掏钱给你。现在已经过了那个阶段了，潜在LP除了要知其然，还要知其所以然。
国外很少见到所谓的成长期投资这种类型，说早不算早，说晚不算晚。在中国它还会存在一段时间，因为现在中国的资本市场有多种通道可以选择，起码一二级市场之间的议价至少十年之内没有办法弥合，中间会有各种各样套利机会。中国一级资本市场投资结构成熟之后，归根到底会以价值投资为主题，以价值与产业的结合为主题。
互联网时代：有流量不等于垄断
垄断的本质是强权。无论卖家怎么定价，买家都得买，这才是垄断。
互联网的核心逻辑是对时间稀缺性的分配。之前没有一种手段可以把时间当成垄断的一个因素，互联网做到了。流量的获取与流量产生的经济价值（财务价值）一定是不匹配的，所以才会出现免费、补贴等N个商业模式。
互联网公司的惯常打法是不顾一切抢流量，流量到手后通过收购或打压竞争对手等方式形成垄断，然后再去想怎么赚钱，收服务费，做高估值，将其出售。
这是互联网时代上半场比较流行的一种模式，而这种模式我们肯定是不投的。
流量本身具有流动性，它并没有回归垄断的本质。垄断的本质是强权，无论卖家怎么定价，买家都得买，这才是垄断。互联网的流量不具备这个要件，它只是在时间上形成排他性，但没有形成真正的造血机制。流量生意更多对应的是对时机和窗口的精准把握，以及通过对时空的控制来把握成功概率，更属于概率投资的玩法。这是个非常高难度的玩法，而且一旦窗口闭上了，概率下来了，风险会成倍增加。
在产业迭代过程中，流量将变得越来越贵，当用户面临众多选择时，就会变得谨慎，现在要想让用户下载一个APP已经变成一件很困难的事情，流量巨头出现，新兴市场和通用性平台越来越窄。
在流量价格如此昂贵、流量入口被垄断的情况下，一些新人跟风做互联网项目，失败的概率是比较大的。
沸点之前的水面，看起来还是平静的
任何一个行业、一条产业链或是一家企业，都有一个价值起飞点。
当流量衍生出商业模式后，有一类机会可以看，那就是ToB端。
无论是互联网公司还是传统企业，为了适应移动互联网时代的消费者习惯的变迁，都需要排他性的技术供应商来弥补强劲消费力造成的服务短缺。技术供应商所对应的还是其原来那些客户，逻辑关系还是一样：我给你提供技术或服务，你给我付费。只不过是技术需求端发生了变化。只要有数据技术资源的优势，一定会起来。
ToC端两极分化，大多数情况下是弱连接，用户忠诚度差，极少情况是极强链接，比较稀缺。但产业链中ToB端连接是多年商务关系培育出来的强连接，它容易做出黏性，造血功能也更强。
当传统企业想要实现互联网或者信息技术的升级和改造的时候，需要采购技术来搭建互联网环境下新的商业模式，我们要做的就是找到这些技术供应商，投进去。
我们喜欢早投。早投的好处是项目估值便宜，并且投资方比较强势。早投也有一个问题，就是很可能投资方看不到商业变现的曙光时，项目就死了。
所以投资方要找准价值起飞点，也就是所谓的拐点。任何一个行业、一条产业链或是一家企业，都有一个价值起飞点，它们不是线性平稳上升，而是一开始不显山不露水，就像达到沸点之前的水，水面看起来还是平静的，等到天时地利人和，就会一下子爆发。
直播这个东西，三年前有人听过吗？直播依赖很多基础设施的同步升级，比如电信技术。如果电信基础设施不存在，就无法实现应用场景。
□ 2016年的直播平台百团大战
拐点来临所需的五张牌
投资方手里有两张牌，创业者手里有三张牌，这个项目就可以投。
要想找准拐点，考验的是投资方对行业的理解，必须知道某个行业拐点来临有哪些必要条件。假如说，某个行业拐点来临需要五张牌，现在投资方自己手里有其中的两张牌，某个创业者手里有另外的三张牌，那这个项目就可以投，哪怕当下这个项目并不盈利，甚至还在亏。
我们最近新投了一家做商务直播技术的公司——微吼。这家公司前几年一直在做商务直播，一直亏损。秀场直播特别火的时候，他们也曾摇摆，最后还是坚持做商务直播。
当时有一个客户提了一些需求，他们根据客户需求做了一个PaaS平台，内嵌打赏、互动、文件、保密等多个模块。
这个平台在甲方需求没有发展一定程度时并没有多大用处，但经过之前一年秀场、网红的洗礼教育，从去年下半年开始，商务直播突然起来了，很多企业发现，直播既可以用于ToC端的秀场网红模式，也可以用于企业与客户间的沟通与交流，只需将ToC场景转变成ToB场景即可。
微吼手握商务直播这张牌，在原来的场景里没有什么用，当场景突然转换后，它便可以迅速形成门槛，也就有了投资价值。
拿下大客户，不靠关系靠实力
中国的企业服务产品拓展市场主要靠关系。
企业服务的客户有大企业客户和小企业客户之分。中国和美国的生态不一样，由此导致两国的大企业客户和小企业客户也不一样。
在美国，无论大小企业，都不能偷税漏税，否则会受到法律严惩。在中国，小企业偷税漏税非常普遍。在中国，做小企业客户的生意和做ToC生意没什么区别，他们能占便宜就占便宜，能做免费的就做免费，能吃补贴就吃补贴。
中国的企业服务产品拓展市场主要靠关系，因为中国的企业服务产品同质化现象非常严重，用甲家还是用乙家，全看甲乙两家谁与甲方的关系好。
在这种业态下，初创型公司要想获取大企业客户，其本身产品要过硬，能帮企业解决问题，并且是排他性的，别家公司还干不了这事儿，这样才可以在产业链上下游把握强权地位，才可以和甲方保持一个比较好的商务关系。
如果初创型公司没有商业专卖权，基因不行，那投资方为什么要投呢？
投资方在技术融合时代的跨界玩法
对接的最高境界是创造出一个全新的产业链出来。
技术的演进给一级市场的价值共享和生态圈留下了得天独厚的空间。现在技术普遍趋势都在云化、数据化和人工智能化，无论企业的商业模式在垂直领域如何变化，数据最终都会上云，都有可能被人工智能替代，这背后都有共性、可延展、可共享的东西。投资方可以帮所投企业搭建价值池、资源池、信息池。
ToB公司相互之间相对比较封闭，比如说类似于银行这种体量的大B客户可能有1000个供应商，它们之间其实并不会互相联系，我们就会跨行业地帮企业引荐客户。在技术融合的大背景下，跨界的空间比较大。
□ 微吼直播
我们投的狮吼，最开始的模式是为甲方提供技术服务。现在甲方希望做在线教育，不但要设计课件，还希望有人来看，提供在线直播功能，这就涉及到精准营销。原先只是卖一件商品，或提供APP下载，现在变成了卖课件，并且可以直播，这种跨界以前是没有的，因为预算不一样，前者属于IT预算，后者属于营销预算。现在云化和数据化把这些东西糅合在一起，开始做一些产业整合的事情。这种机会肯定会越来越多。
投资方给钱的时机也很重要，早给和晚给，给多少，效果都不一样。
投资方还可以帮所投企业进行模式梳理，甚至带来技术，这些东西对于所投企业的成长比较关键，但光靠它们自己去孕育会比较困难。
如果是并购基金的话，作为多数股东，投资方甚至可以引入一个团队来提升企业的管理水平。我们不是并购基金，从少数股东的角度来讲，最佳的方式是搭建一个所有被投企业都可以进来的资源池，把关键要素陆续放到这个池子里，比如专门提供数据源的公司。当某家被投企业走到某个阶段，对数据特别需求时，我们就可以帮它们进行对接。这些对接必须是建立在真正的商业合作的基础上，就是说A和B本来就可以合作，只不过之前没有合作路径，现在投资者把两方都连接上，去研究开辟新的商业前景。对接的最高境界是创造出一个全新的产业链出来。
维思资本在消费升级领域的布局逻辑
不去深入研究产业规律不懂未来趋势，眼里只有财务指标，有什么用呢？
一级市场的周期长，投资人不但可以选择一个好公司，甚至可以帮助创业者去创造一个好公司，因为横向的东西多，投资人可以帮项目方造出消费垄断权，造出商业专卖权，说白了，我可以从一张白纸开始，给你造出一个好公司来，价格上还可以商量，这个才是一级市场的吸引力所在，或者说是价值投资比较高级的一种玩法，在二级市场上是没有的。
这种玩法一定要和产业结合，如果不和产业结合，不去深入研究产业规律不懂未来趋势，眼里只有财务指标，有什么用呢？
我是学财务出身的，财务数据无非是对历史的一种心理安慰，但是你不知道数据背后的规律是什么。一个企业在现有资源有限的情况下，主动把资金投入技术研发等关键环节，光从财务上看，这家公司亏得真厉害，但是过了一段时间，关键技术迎来商业应用的爆发期，它的财务就能迅速回归正常。假如企业要在爆发期来临时再去拿关键技术，基本上就晚了。这种时机的判断，不是通过财务分析或是拍脑门子就能定下来的。
任何一家传统企业要想互联网化，都绕不开三件事。第一件事是在网上卖东西，第二件事是做传播，第三件事是打广告。我们围绕着传统企业的互联网+，在消费升级的技术服务领域投了一串公司，以满足一个消费企业在消费升级过程中的所有需求。
网上卖东西，需要构建电商体系，我们便投了电商代运营No.1的公司——瑞金麟，它可以帮助企业进行包括软硬件、CRM和物流在内的整套电商规划。
有了电商体系，还需要在互联网环境里传播，以符合互联网传播规律的方式进行品牌营销，于是我们便投了中国最好的一家社会化营销公司——众行互动。
有了销售平台和传播渠道，还需要打广告，于是我们便连续投了泰一指尚和灵集科技、摩邑诚，前者做整合营销，后者做精准交易平台、移动端精准营销，现在又投了微吼，做商务直播的。
不同产业链的逻辑都不一样，消费升级产业链就是为了企业在互联网环境下多卖东西，信息安全产业链就是为了保障信息不泄露。每条产业链都会分的很细，比如消费升级，我们研究下来有十多个小产业链，像数字营销的程序化购买就是其中的一条。
不同的产业链都有不同的价值起飞时间点，有些产业链一时半会还见不到拐点，链条上的大多数企业都在赔钱，我们会时刻关注和培育。这种介入的性价比挺高的，因为在介入的同时可以掌握一些行业最新信息，并从中找到投资机会。
投资是个多因一果的行当
做一级市场投资，学什么并不重要，甚至数学都不是很重要，只要你会基本的四则运算即可。
投资不但属于金融范畴，而且是一个哲学话题，还与艺术有点关系。你如何去看待和认知这个世界，决定了你的投资逻辑。
我追求的投资最高境界是一种不可说的状态：我知道这个项目真的好，但是我说不出来。
带我入行的师父陈凡说过，投资经理是用复合材料做成的特殊的合金钢，不能太脆，还得坚韧，耐火烧。我觉得他说的很有道理。
投资经理既要能见物，还要能见人。既要懂营销，又要会研究。投资经理做的每一个项目都是在营销自己，白天要出去找优质项目，见企业家，见LP，见合作方，晚上回来要读报告，做案头的东西。智商得高，情商也得高。不能太偏理，又不能太偏文，这个真的特别难。
做一级市场投资，学什么并不重要，甚至数学都不是很重要，只要你会基本的四则运算即可。你在写报告的时候别把小数点弄错了，逻辑上是OK的，其实就够了。
数学是单因单果，而投资是一个“多因一果”的事情，“果”就是回报率，投资有无数个因，最后只产生一个回报率，这个不是简单的自然科学可以干得来的。
但是我所信奉的是，你的内心中一定要有一个所谓“信仰”的东西去指导你的方法论，并在投资的实践中不断磨练，将这种“信仰”升华。
对我来讲，这种“信仰”就是价值投资。而这个“信仰”的核心就是想方设法的去“创造”一些价值，那么你的回报自然也就来了。
这个账投资者自己要算清楚，这也是投资者的特殊价值。我希望除了钱以外，给企业能够带来一些不可定价的东西，可能是生意、资源、信息……我也会坚持这样做。
· 完 ·
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