互联网平台行业2023年度展望

本文是笔者12月9日在国信证券2023年资本市场年会演讲的文字稿，由于PDF文件无法通过公众号后台自动回复推送，如有需要，可以添加笔者微信 626282012 或在文末扫码添加获取，添加微信后发“年会演讲”即可。

时间转瞬即逝，眨眼来到2022年末。

回望2022年的中国互联网，惊心动魄中亦不乏精彩。

我们在2021年底曾经预测：2022将是反弹机会，反转未到时候，这一年的多次深探与触底反弹，基本符合预期。

由于2022年的估值中枢进一步下行，尤其在今年3月份，整个互联网行业在美联储加息周期启动、欧美通胀预期开始、国际关系动荡、国内疫情抬头、业绩疲软等多重负面因素影响下，集体非理性下挫至历史性低点。

但二三季度，互联网行业整体上经历了降本增效和业绩修复的周期，多数公司迎来较为明显反弹。

展望未来，市场仍然没有从整体悲观情绪中走出，但是我们认为，无论是从宏观的互联网行业历史周期、技术演进、货币与经济政策，还是微观的公司业务走势来看，我们都维持偏乐观预期：

互联网行业最糟糕的时候或已经过去，2023年将是筑底反弹之年，当然反转仍未到来，不可盲目乐观，预期过高。

1、我们怎么看待互联网平台经济的价值

1.1 互联网平台的商业模式实际上是早已有之

所谓平台经济，都是匹配供给（商家、开发者、卖房者、招聘方、创作者、手工艺人）和需求（消费者、买房者、求职者、观众、读者）。

这种基于供需的撮合，其实在互联网出现之前早已存在。

比如说商业地产、沃尔玛、家乐福、苏宁、国美，甚至批发市场、菜场、电视台、出租车公司都可以看作是一种平台模式。

万达并不生产吃喝玩乐的任何东西，它的商场里的任何商品和服务都是第三方商家提供。

沃尔玛、家乐福、苏宁、国美的货架上，商品实际上都是供应商以库存的形式存入这些卖场，很多时候，各个品牌展柜前的工作人员，也不是以上任何平台公司的，而是品牌方自己的工作人员。

而出租车公司的运作模式，跟滴滴也并没有什么分别，他们不过是以租金、份子钱这种固定的费用为主，而滴滴则以佣金、广告作为主要的收入模式。电视台的电视剧也不是自己拍的，是第三方制作公司拍摄的，电视台播放吸引广告，买断或是广告分成给制作公司，这根今天的视频与短视频平台运作模式完全没有区别。

如果再仔细想，其实银行、房地产也是平台经济，他们并不真正拥有资金、土地，银行的“供应商”是储户，“消费者”是借贷者。

1.2 互联网平台经济是做大蛋糕 而不是抢蛋糕的

我们看看社会消费品零售总额，最近20年从4万亿提高到了近45万亿，即便剔除电商部分，仍然有33万亿左右的净增长，很明显电商平台以超高的零售效率快速做大了蛋糕，而不是简单分食了原有的蛋糕。

电商突破了时间、空间、商品数量的限制，极大地刺激了需求，大幅提升了消费潜能，且提高了销售效率。我们很难想象，如果没有电商出现，这20年的社会消费品零售总额能增长如此迅猛。相应地，GDP增长也不可能这么快。

1.3互联网平台经济已经具备实体经济属性

如果一定要说抢蛋糕，互联网平台抢的是老一代平台的，比如电商抢苏宁国美沃尔玛的，抖音快手爱奇艺抢电视台的。以前大家通过万达广场开店卖货，现在一部分转移到了淘宝天猫拼多多卖货，货没少卖，甚至更多了，20年增长了近10倍，不论线上线下卖货都得工厂生产。

前面我们也分析了，不论电商还是商业地产、苏宁国美，实际上都是平台经济，一种新的平台替代另一种而已。

现在京东、菜鸟、美团、拼多多的仓库开到了全国各地，货放在这些仓库里，跟放在万达、苏宁的门店里，早已没有多少分别。实质上互联网平台与实体经济已经融合到你中有我我中有你。

1.4 互联网平台经济降低了交易成本

有一些人觉得互联网平台在吸血，提高了交易成本。

我们以最常被吐槽的几大平台阿里、京东、拼多多、美团、滴滴等为例，通过财报可以很清楚看出来，阿里、京东、拼多多的第三方平台电商业务，收入与GMV的比值基本上在3.5%-6%之间，包含了佣金和广告两方面的收入，不含快递费用，快递费用由商家与物流公司结算。

作为对比，亚马逊第三方平台收取的佣金是8-15%之间，目前有下降趋势，但是很难看到低于6%，广告收入占GMV比大约2%，以上均不包含物流仓储费用。

相对来说，国内的电商平台收入占GMV比值是比较合理的。

如果横向比较，商家在线下开店，一个月门面租金、广告支出占流水的比值，也不会低于6%吧，况且线上销售空间大、效率高，在人力成本上还更有优势。

美团和滴滴的情况较为特殊，比如一个外卖订单30元，但是这种小件配送成本基本上在5-7元，那么即便平台一分钱都不赚，光是运费扣除的就超过20%，实际上很多订单可能只有20元，那么扣除的就是30%。如果把配送费用剔除，美团的佣金+广告收入占GTV的比值实际上只有3%左右，这个数据我们之前做过很多统计和测算。至于滴滴，其实也很简单，和海外的Uber比较，或者跟国内的线下出租车公司比较就好。滴滴的佣金率跟Uber是差不多的，所以这是一个行业普遍的状况。至于跟出租车公司比较的话，滴滴以佣金替代每个月固定的份子钱肯定是进步。

1.5 互联网平台经济促进了阶层跃迁 缩小了贫富差距

很多人看新闻，看到互联网行业高薪，公司上市造就不少千万富翁，尤其是短短20年涌现出一批身价几十亿超百亿的富豪，自然觉得互联网似乎加剧了贫富悬殊，实际上这是错觉。

互联网公司里的高管、程序员，人数毕竟有限，且人家是通过十几年学习努力挤独木桥靠自身能力获取的收入，无可厚非。

从更广大的群体来看，无论电商，还是短视频等内容平台，他们都将创业门槛极大降低了，大学毕业就能开店创业，做一个新的品牌，或者拍视频发挥自己的才华，成为网红、达人。

在过去，这些人连发声的机会都没有，要出人头地难如登天。

像滴滴、骑手、快递员等职业，将过去闲散劳动力充分利用，为他们提供了一份收入可观、工作时间相对灵活，且留在城市中心的机会。要不然他们都得去工厂三班倒、去工地搬砖，或者回家务农。

这么多电商、内容平台创造的新型就业机会，估计惠及数亿人，同时为工厂、模特、设计师、广告公司带来订单和收入，为太多人提供了社会阶层跃迁的机会，自然也在整体上缩小了社会的贫富悬殊。

总体上，我们认为互联网平台经济具备巨大的正面价值，这种价值既有经济层面，也有社会层面，这就决定了它具备非常强大的韧性和生命力。

但是，现在也有一些人站在行业发展的角度提出疑问：互联网是不是已经差不多到头了？

我们并不同意这种说法。

2、我们认为互联网平台经济还有很长的坡和很厚的雪

2.1 用户规模角度看

国内互联网用户规模确实见顶了，接近12亿人。

但是，全球总共有80亿人，对于中国互联网公司来说，出海是上天入地、潜力无限的。

我们看到了TikTok的成功；也看到了阿里巴巴在东南亚的Lazada、在土耳其和中东的Trendyol都做的不错；看到了Shein在全球所向披靡，估值已近千亿美金；也看到了拼多多TEMU项目正在快速推进；我们看到了腾讯收购了大量全球顶尖的游戏公司；也看到了美团即将启动香港为起点的全球化之旅。

近800年前，郑和下西洋；600多年前，麦哲伦开启环球之旅。人类从未停止探索世界的脚步，中国互联网也注定会拥抱全球互联网人口，我不相信10亿消费者就是我们的极限。

即便回归国内来看，不同行业、不同公司也处于不同的用户拓展周期，除了腾讯、阿里这些，其他互联网巨头离目标用户规模还有漫长的征途。

而用户的平均上网时长，也有继续提升的空间。

所以，所谓的用户见顶是个伪命题。

2.2 从互联网行业技术发展周期看

短短20多年，中国互联网经历了PC互联网、移动互联网，移动互联网的设备中心是手机，很明显，汽车作为智能设备的地位正在崛起，智能语音设备、AI技术、万物互联应该是可预期的未来。

2.3 从互联网与现实的融合进程来看

信息互联网时代，网络介入人类生活的全部内容都是比特，其中的代表如Yahoo、Google、新浪、百度。随着电商、本地生活崛起，网络开始与现实融合，人们开始围绕网络组织生产、进行实物消费，比特与原子进行了结合。未来，互联网对现实世界的介入会进一步加深，简单来说，家居、汽车、商场、酒店都将智能化，也将融入各种各样的网络平台，或者自成网络平台，比如盒马的门店跟线上就是一体化的，线下的门店可能都将与美团深度融合。

2.4 从媒介技术的发展来看

我们已经经历了平面的文字互联网，进化到丰富的图文互联网，今天已经几乎是视频互联网。

随着VR、AR、MR等虚拟现实技术的发展，我们对于线上、线下的感官体验分别会越来越小。

人与人的连接、人与空间的连接，都将迎来翻天覆地的变化。

跟随这种变化的出现，理论上我们需要去中心化的虚拟货币来为我们在虚拟世界中创造的一切定价，现有的平台中心化定价模式将无以为继。

如果虚拟现实得到普及，我们在网络世界中建立的一切：账号、身份、友谊、交易、房子、车子都将几乎等比例还原现实世界，它是如此重要，以至于交给像今天这样的中心化平台是无法想象的，相应地，货币也应该去中心化，因为本质上，上述一切资产都应该独一无二地属于用户本人所有。

即便所谓的去中心化暂时无法实现，一个技术上能实现虚拟现实的网络世界，对于许多行业比如游戏、娱乐、电商的体验都将是颠覆式的。

我们想象一下，一个有这么多潜在空间的行业怎么会和见顶挂钩呢？

3、以1年为周期 互联网行业面临的机遇与风险

3.1 降本增效见成效，盈利趋势可以持续

3.2 疫情终将散去，即便持续，只要不进一步加剧，互联网公司实际上已经具备更强的适应能力。

3.3 行业监管进入常态化区间

3.4 中美关系进入高度竞争但倾向于管控风险的阶段

3.5 美联储加息周期随通胀趋缓即将进入尾声

3.6 中美审计风险降低

3.7 全球供应链恢复可能不如预期

3.8 粮食生产可能出现意外负面

3.9 俄乌战争潜在不可预知风险

3.10 中国经济复苏可能缓慢 欧美经济有可能陷入深度衰退

4、各大互联网平台的发展新趋势

随着互联网行业进入新的发展周期，腾讯、阿里、美团、京东、快手、拼多多等公司的业绩都有一定程度的修复，在业务开展上，也有了一些新的现象，每家公司都更加聚焦、深思熟虑。

腾讯聚焦深耕B端，发力微信企业服务、支付、云等产业数字化；

美团提出着力本地、即时的零售新理念；

京东重提零售三板斧成本、效率、体验，又将体验细分出价格、品质和服务；

阿里巴巴将提升消费者体验放在战略首位，发力履约和售后服务；

快手致力于强化自身“人间烟火气”的直播电商心智，并希望塑造用户带目的性的购物需求；

拼多多则沿着重农、国际化的方向继续前进。

大家慢慢改掉了以前大手大脚花钱、一窝蜂同质化竞争的习惯，战略更清晰，差异化也更突出了。

这是我们乐意看到的现象，一个更理性、同时充满生机的行业新阶段有可能正在孕育，让我们期待美好的事情即将发生。

5、如何看待互联网行业的长期机会

5.1 产业结构长期具有优势

投资是投国运，而投国运的关键，其实是投资一个国家各个产业中更具竞争力、潜力和发展空间的行业 。

房地产行业和互联网平台行业某种程度上有相关性，我们回看2014-2022年，中国房地产行业分别经历了2014年、2016年、2018年、2021年几次大整顿，每一次房地产行业的重大整顿都波及到了腾讯股价，尤其是最后两次，因为2018和2021年的整顿同时涉及到了房地产和互联网两个行业，更明确地说，2018年对互联网行业的整顿主要在游戏行业 。

所不同的是，互联网行业每次都能恢复过来，再创新高，房地产行业则随行业政策具备很强的周期性。

我们看到，互联网行业在资金、人才、用户等方面都具备自我造血能力，不像房地产行业高度依赖政策、银行资金 。

同时，如前文所述，互联网行业无论是产业价值、社会价值、用户价值都很清晰，它的需求是明确的、可持续的 ，前景仍然是光明的。

巧合的是，2022年末，关于房地产行业的鼓励措施正逐渐浮出水面 。

我们不确定房地产行业能否迎来预期中的强劲反弹，但是比较确定互联网行业会领先反应预期 。

5.2 互联网构建的用户价值仍将长期上行

过去20多年，互联网资产对于用户来说，价值显然是不断上升的。

我们的线上社交关系、线上内容分享、线上交易和行为记录，对于每个个体来说都 越来越重要。

想想看我们的微信号、微博、抖音、快手、豆瓣账号对于各位是不是分量更重了 。

我们的淘宝、美团消费记录是不是 越来越有价值了。

我们是不是越来越依赖互联网表达、交友、互动、分享、娱乐和消费了，答案显然是肯定的，趋势也是 非常明确的。

5.3 认知差机会

现在的社会认知，对于互联网行业的判断存在一定的GAP，有一部分人开始越来越保守，认为互联网行业将进入下行周期 。

有认知差才有投资 的超额收益机会。

5.4 放低预期 在悲观中乐观

互联网行业没有长期爆发性 增长的机会了，这是事实。

互联网行业仍然处于常态化监管周期，这也是事实。

总体上我认为2023年后的互联网行业投资，需要降低预期，在悲观中保持乐观 。

重点关注互联网出海、本地即时零售、智能硬件（汽车）、万物互联、云服务、互联网+硬科技。

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12月13日，笔者将在视频号进行一场直播，与大家一起探讨，美团零售，能否驶入深海，欢迎预约参加。