春寒料峭：2020年投资展望

2019年即将步入尾声，熬过了2018年熊市的投资者应有一种如沐春风的感觉。沪深300全收益指数目前报收5092点，距离2018年的最高值5356点仅有约5%的距离。想来大部分投资者已经收复失地，并在2019年中有所斩获。

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01 | 春寒料峭吹酒醒

如果说2018年的12月底恰似春天到来前最黑暗、寒冷的时刻，那么2019年的12月就有些像北方三月底、四月初的春天，春寒料峭，一不小心还会北风吹雪。

在不做全民牛市到来的假设之后，对于2020年应该是乐观中有谨慎。就像春天的确到来了，但我们仍需注意天气变化，防寒保暖，提防潜藏的猛烈冷空气带来的影响。事实上，这样的冷空气已经在今年的四月至五月出现过一次了。

02 | A股投资与股债资产配置

目前的市场估值处于什么位置？不谈个别行业，从沪深300指数的估值情况看，目前的市场处于估值中枢略偏下的位置。即便没有全民牛市，向上依然有空间，但我们的预期不可像今年一样再涨30%这么高。同时，我们也不能排除遇到一些突发事件、利空出现的下跌。此时，满仓股票类资产肯定是不可取的。

如果我按照EA区间策略给出的股债资产配置，在沪深300指数市盈率约为12.5倍时股票类资产：稳健型二级债基=55:45，进取型投资者可以认为是6:4.依据此配置，假设沪深300指数下跌20%，同期稳健型二级债基下跌6%，则组合整体下跌约14.5%

平衡型的投资者可以考虑股票类资产：稳健型二级债基=4:6，稳健型的投资者可以考虑股票类资产：稳健型二级债基=2:8，我认为在上证指数3000点之下还是应该摆出适度进取但不忘防御的姿态。未来即便遇到20-30%的下跌，定期执行资产的再平衡依然可以在熊市中大有可为。若后市上涨，二级债基可以分享A股与可转债的红利。

2019年以来，低估红利指数有了很多新的投资标的。2019年低估红利类资产表现不佳，2020年这类资产表现如何，能否均值回归与价值发现？这依然不确定，现在的市场审美对低估红利类资产并不待见。即便如此，我认为这类投资标的不可忽视。

在滞涨与低波动的同时，这类投资标的的内在价值一直在积聚。较低的市净率在下跌行情中提供了保护的安全垫，至于涨多少，虽然不好预测，但预期中实现少亏是很重要的。不要看现在芯片、半导体等行业涨势如虹，如日中天，真的出现持续下跌行情，您就知道低估红利类资产的防御力了。

近三年来，中小创出现了很大的分化。中小板、创业板、中小市值指数分化得比较明显，指数内部的分层也很明显。

中证500指数今年来表现一般，但中证500里细分的500信息技术、500质量成长指数今年来都有不错的表现。前者押注了风口行业，但后者则依然是多行业的宽基指数。相较原生的中证500,中证500质量成长在ROE和成长性的指标上都显著好于中证500指数。

2019年以来，稳健型二级债基的涨幅喜人。在2020年，我认为涨幅预期要下调，一方面因为A股市场的估值比2018年年底高了不少，权益类投资带来的预期收益下滑。

另一方面，10年期国债收益率目前即将行至低位。尽管我们的整体利率水平还有望降低，但债市总是有底线的。尽管收益的预期要降低，但稳健型二级债基依然可以作为“可转换现金”类资产来对待。

03 | 勿忘低估的港股市场

尽管相较10月中旬提示港股市场低估时已经有了一些涨幅，但目前的恒生国企指数依然低估。考虑到国企指数进行了改良，纳入了腾讯控股等优质公司，降低了高杠杆金融类公司的权重，我认为可以把国企指数的市盈率估值中枢上调至8.5或9倍。

事实上，每逢优质投资标的下跌或滞涨，总有投资者找各种理由来论证“就该如此”。腾讯控股在2018年有着不小的下跌，上涨时被奉为港股股王，下跌时以及后来横盘震荡时，投资者又找各种理由来论证“天花板”来了，腾讯控股没多少前景了。

事实上，腾讯控股依然优秀，基本面并无多大的变化，投资者眼中的优点与缺点都有，只不过上涨和下跌迷惑了投资者的双眼而已。一笔好的投资，大多数时候是在标的关注度不高或者在高度争议持续下跌中完成的。等到众人一致都说好的时候，投资标的往往没多少安全边际了。别忘记，安全边际既是本金安全的保障也是超额收益的来源。

04 | 僧多粥少的可转债投资

可转债市场依然是普通投资者不可忽视的。从集思录给出的可转债等权指数看，2019年以来指数上涨约25%，与中证转债指数相若。从可转债的平均价格看，2018年年底所有可转债的平均价格只有97.8元，现在的平均价格则有116.25元，一年中的涨幅约18.8%。

如果有读者朋友今年以来坚持可转债打新，不算最近一个季度获得的转债，若持有至今，整体投入资金的收益率也在10%+吧。我中签的可转债里，只有今飞凯达的可转债破发，报价99.87元，中签涨幅最高的晶瑞股份的可转债现价167元。虽然没做具体统计，我粗看了一下，可转债打新资金整体收益率应该至少有15%

从整体来看，可转债打新仍然有利可图，只不过这样的观点被越来越多的投资者注意到了。2019年中，最悲观的时候，可转债只有不到10万名投资者参与申购，现在已经膨胀到了近160万名投资者参与。随着可转债打新收益的突显，僧多粥少将成为常态。18年时，人均能中三五签可转债的日子一去不复返了。想要提升中签率，只能是拉上家人开户，用多账户打新了。

因可转债市场的整体上涨，我们不妨对可转债基金的预期收益率也降低一些。受益于转债供给的持续加大，可转债基金在未来应该会有更多的差异化投资选择。

05 | 适度关注场内科创封基

在谈论场内封闭基金时，去年谈到的还是高折价的普通股票型封基。从现在的情况看，场内的科创主题封闭基金有很多，且年化折价率多在3.5%-4.5%之间，认真分析不同基金公司旗下的科创主题基金，或许能有不错的收益机会，或者说是带有一定安全垫的投机机会。 

上涨中不盲目乐观，下跌中不盲目悲观。2020年，依然选择与常识为伴。要坚信风险在上涨中积聚，本金永久性损失的风险在上涨中变大；要坚信风险在下跌重视释放，价值在下跌中积聚，黄金坑里的有波动但无本金永久性损失的风险。

春寒料峭之际，不可不顾一切脱掉羽绒服和外套，但也不可不做好面朝大海，春暖花开的准备。愿2020年，我们沐浴春风，取得令自己满意的投资成绩！