详解15年上涨22倍的兴全趋势与董承非经理的成功投资（5K全文）

这篇文章的准备不太顺利，因为我一贯主张研究主动管理型基金务必深入研究基金经理，而不是因为业绩好而重复证明基金好。因为兴全趋势混合基金是带有传奇性色彩的基金，但从基金的历史表现看，就能得到很多的投资启示，值得单独谈一谈。

董承非经理虽然并非自兴全趋势成立以来就管理基金，但他在兴全基金留下了无缝隙连续管理基金的历史，前有兴全全球视野股票后有兴全趋势混合。作为经历过06-07年大牛市，担任基金经理累计时长超13年的老江湖，董承非经理的成功投资之道自然也值得详细探究。

如此一来，文章就会形成双线写作，如何平衡好双线，如何最终把双线归为统一我觉得有些难度，恐怕要撰写超多的字数。我认为面向普通投资者的公众号文章理应严谨，但不能完全和研究报告那样太过一板一眼。于是，我就想创新一下，写一篇图解的文章。以我制作的图表为线索，进行数据与图表解读，畅谈感悟感想。

以下的内容均以图表为核心，内容上可能有所跳跃。先说兴全趋势基金及其投资启示，再聊董承非经理的成功投资。

上篇：涨超22倍的兴全趋势与投资启示

图1-2：基金收益率与档案

兴全趋势投资混合基金成立于2005年11月3日，在距离基金成立15周年还有几个月的情况下，基金目前已然实现了22.65倍的涨幅，自成立以来年化收益率高达23.83%

早期成立的基金往往在“基金的投资”这一章节上有所创新，从兴全趋势的基金档案中我们不难发现，虽然基金常年保持了偏股混合型基金的收益风险特征，但基金在股票仓位的设计上留下了择时的余地。在极端高估的市场行情下，兴全趋势的股票投资下限可低至30%。

虽然基金的业绩比较基准较为保守，但兴全趋势在绝大多数的时间都保持了偏股混合型基金的收益风险特征。

图3：公募基金累计回报前20强

榜单上，兴全趋势的总收益率暂列第三名

在2007年大牛市之前成立的基金中，兴全趋势自成立以来的年化收益率仅低于华夏大盘精选基金，后者为25.01%。但考虑到华夏大盘精选基金在王亚伟经理离任之后落差较大，我们不妨给兴全趋势一个无冕之王。

这个榜单里的很多基金具有传奇性，除了朱少醒主管的富国天惠，很多传奇性基金缔造的归因在于薪火相传的优秀基金经理管理，超长时段投资之下的时间与复利魔法。

图4：看似平平无奇的表现？

黄色圆圈标记的为跑输沪深300指数的年份

兴全趋势的优秀业绩是如何取得的呢？看到这么高的累计收益率和年化收益率，大家脑海中的第一反应是不是冠军基金、是不是几个自然年的年度收益甩开指数好几条街呢？

恰恰相反，兴全趋势从未斩获过年度业绩排名前三甲的头衔，她的优秀业绩可以用“行稳不懈，不疾而速”来形容。从基金的同类百分位业绩评价看，除却极少数年份业绩表现一般，其他绝大多数年度的业绩评价均为优秀与良好。

在15个自然年里，兴全趋势有4年跑输沪深300（全收益）指数，分别是07年、09年、12年和14年，有11年跑赢沪深300指数。2015年至今，在董承非经理的管理下，基金有望连续6年跑赢沪深300指数。

图5：跑赢指数概率几何？

2005年12月至2020年2月，兴全趋势共经历了176个月的市场考验，这其中上涨的月份有118个，下跌的月份有58个。同期沪深300全收益指数上涨的月份有107个，下跌的月份有69个。

在这176个月中，兴全趋势战胜沪深300指数的月份有99个，跑输沪深300指数的月份有77个，单月兴全趋势跑赢沪深300的概率为56.25%。在这176个月中，当月沪深300下跌而兴全趋势上涨的有13个；沪深300上涨而兴全趋势下跌的仅有3个。

图6：兴全趋势的超额收益来源

黄圈代表相较指数优势明显的区域

图中的蓝线是兴全趋势混合每个月与沪深300全收益指数的差值累乘，从图中我们可以看到，兴全趋势相对沪深300指数的变化也并非是一直增强的。总的来说，兴全趋势在熊市中，在震荡市中积累超额收益明显。

四个标记黄圈的地方，兴全趋势相较沪深300指数明显占优。这其中有2008年的大熊市、2010年至2014年7月牛市初生之前的漫长下跌行情与震荡市；2015年牛市破灭之后的快速下跌行情；2019年之后震荡分化的结构性行情。

总的来看，兴全趋势在牛市中的进攻性尚可，但表现并不突出，熊市里良好的风险控制与震荡市里的点滴超额收益积累是兴全趋势的成功秘诀。

图7：低位无作为的基金投资者

14与16年熊市底部，基金的份额处于低位

从图中兴全趋势混合的基金保有份额中，我们不难发现熊市毫无作为不申购基金、熊市低位赎回基金是A股投资者与基金投资者的痼疾，这也体现了金融市场几百年中不变的人性——贪婪与恐惧的集合体。

图表在基金成立初始不太完善，兴全趋势与2005年四季度募集成立，彼时的募集份额约9.3亿份，但就在2006年一季度末，基金的份额就只剩下了3.36亿份，有63%的资金选择赎回。如果这些投资者知道兴全趋势未来会上涨超22倍，后来再也没有买回兴全趋势的投资者该有多么懊悔。

在2010至2014年的长时段熊市中，兴全趋势的基金规模不断缩小，而非受到投资者的逆向投资，逆势扩张。在2016年3月底这样的A股极低估值时刻，兴全趋势的基金规模已然从2010年底的近160亿份缩水至了不足45亿份。

随着2016年一季度之后的A股反弹，兴全趋势的规模再次持续增长。可能受益于投资者认知的提高，2018年的熊市中，兴全趋势的基金份额终于逆势增长，一部分投资者懂得了熊市需逆向买入，耐心播种的道理。

图8：择时与长持

兴全趋势的两次显著择时

对于接触投资不久的投资者来说，择时始终是大家最关心的话题。从投资心理分析来看，择时最主要的动机是对下跌的恐惧，是对上涨的贪婪。遗憾的是，从短期的市场走势看，阳线与阴线出现的概率基本是五五开，即便如此，这并不会影响优质的指数、优胜的基金、优秀的企业价格长期创新高。

别说普通投资者，就是机构投资者与量化投资模型有时也未必能很好地解决择时的问题。从公募基金历史回报前20强的榜单来看，以富国天惠为代表的基金常年保持股票高仓位运行，几无市场择时，主动型基金多数是胜在证券选择的。

兴全趋势混合有两次较为明显的择时风控，分别发生在2008年的大熊市中以及2015年牛市破灭附近。总的来看，兴全趋势在这两次熊市中的择时风控非常到位，在2008年与2015年熊市的大跌中均显著低于同类基金，为基金累计净值的积累立下了大功。

总的来看，兴全趋势在两次择时减仓中大致遵循了右侧的思路，因为从基金净值的曲线上看是相较指数的缓和下跌，而非指数下跌之后基金净值走平。

小结：兴全趋势给我们的投资启示 

长期投资能获取β收益，跌与涨都不错过，但长期累计收益可创新高。长期投资随着A股市场整体起起落落，但优秀主动管理带来的良好证券选择能够在每一轮涨跌中都完成收益积累，从而将净值曲线不断抬高。

基金持有的过程中可以少做择时，但初始买入尤其是决定大仓位买入的时候要考虑A股整体的性价比，否则买在07与15年高点，都会损害长期投资收益，导致一段时间内收益率不佳。

熊市不播种，牛市两行泪。若持有的宽基指数、多行业均衡投资的主动型基金暂时处于浮亏的状态，那么浮亏是一种对逆向买入的播种提示。大多数投资者见到浮亏，想到的是本金亏损的懊悔，尤其是有些投资者会联想实物消费。我们不妨换一个角度，把浮亏认知为是市场提示我们可以低价买入未来有上涨潜力资产的良机。

对基金经理、对基金管理公司多一份耐心。在兴全趋势运行的176个月里，只有99个月能战胜沪深300指数。基金一个月，一个季度、小半年收益率排名暂时落后是再正常不过的事情了。投资者应当多自己信赖的基金经理多一份耐心，长跑健将的优势往往要经年累月才能显现，要经历过一轮完整的牛熊才能显现。

下篇：董承非经理的成功投资之道

图9：基金经理档案之董承非 

兴全趋势基金的成功离不开王晓明与董承非经理一前一后的优秀管理，因为基金经理更迭而走下神坛的基金不胜枚举，但也有部分基金能薪火传承，一直保持优秀。

截止2020年6月30日，兴证全球基金旗下的股票型与混合型基金总规模约1405亿，董承非经理本人就管理了约470亿，占比约33.5%，可谓是兴证全球基金中力能扛鼎的基金经理了。

董承非自2007年开始担任基金经理，是当前公募基金界声望显赫、业绩出众的老将。董承非可与傅鹏博、朱少醒、曹名长、周蔚文并列为是公募基金投资十年如一的典范了。

从投资风格来看，董承非具有全市场多行业均衡投资的特点，以大盘平衡型投资风格为主，长期投资低换手率，重仓股的选择适度集中。具体地会在后文详细介绍。

图10：董承非代表性基金汇总

董承非职业生涯中共管理过5只基金，其中已卸任的兴全全球视野股票是他早期投资的代表作。兴全新视野定开混合基金是一只有封闭期的，带有浮动管理费计提的基金。

图11：董承非的职业生涯业绩

在统计董承非经理的职业生涯投资成绩时，我选取了两段来进行整合。2007年3月至2014年底选用兴全全球视野股票的基金业绩，2015年至今选取兴全趋势混合的基金业绩。

董承非担任基金经理约13.5年，按照上述方法获取的总收益率为810.67%（截止2020年7月31日），年化收益率为17.78%。如果董承非能在2006年之前就担任基金经理，吃到2006年基金净值的100%涨幅，他的年化收益率业绩能更加惊人。

无论如何，用长跑健将来形容董承非经理看来是非常贴切了。

图12-13：阶段性业绩与不疾而速 

我把近6年的A股行情分为了6段典型性行情，我们不难发现，在14至15年的全民牛市里，在16年2月至18年1月的蓝筹股慢牛行情里，在2020年3月下旬以来的新一轮上涨中，兴全趋势混合相较沪深300全收益指数的优势都不明显甚至会略逊一筹。

但是我们也要看到，兴全趋势在15年牛市破灭之后巨大下跌中的良好风控，在18年的熊市里跌幅也显著小于指数，在19年至20年的反弹震荡行情里捕获超额收益颇丰。

看到上图，读者朋友不知是不是觉得索然无味，六年过去了，兴全趋势相较沪深300能有多大的投资优势呢？

历经两轮牛熊考验，兴全趋势的超额收益积累明显

大多数投资者会忽视熊市风控以及震荡行情捕捉超额收益的重要性。别看牛市行情中，兴全趋势看起来慢慢地，但一两轮牛熊结束之后，依靠牛市勉强跟上指数、熊市跌幅远小于指数、震荡市超额收益积累战胜指数的三板斧，六年中，兴全趋势相较沪深300指数的超额收益十分显著。

图14-15：持股数量、集中度与换手率 

兴全趋势的投资换手率持续走低，表现出买入并持有的投资风格

从投资的集中度看，随着时间的推移，董承非经理的前十大重仓股集中度有提高的趋势，目前是适度集中的持股风格。

从持股数量上看，随着2016年股票申购新政推行，董承非经理的持股数量暴增。但是细细分析，这种持股数量的大增对董承非经理的核心投资并无多大影响。

从具体的公司看，这些占净比不足1%的碎股有的是打新获得的新股，有一些是董承非经理用于以极低仓位买入观察、追踪的个股。从半年报与年报披露的持股数据看，占净比在1%的碎股合计权重基本都控制在25%以内，权当是做了一些出奇的个股配置。

从投资的换手率看，随着兴全趋势基金规模的增大，董承非经理在投资换手率上开始显著下降，近年来更是控制在了100%以内，表现出了精选个股，买入并持有的投资风格。

图16-17：投资风格解读

从兴全趋势的前十大重仓股行业分布来看，董承非经理的投资具有典型的多行业分散投资的特点。

从半年报与年报披露的持股看，董承非经理具有左侧逆向布局、长期投资的特点。董承非经理坚持自下而上的选股，投资组合中会选择一些空间巨大，具有稳健成长特征的大蓝筹作为长期投资的底仓配置。从具体的个股选择，如紫金矿业、三一重工等公司来看，董承非经理对于周期股也有较好的把握。

值得注意的是，在当前公募基金普遍低配金融地产行业的年代里，董承非经理近年来几乎一直有对中国平安、保利地产等公司的投资。以金融地产行业作为投资底仓能增强组合的稳定性，增强基金与沪深300指数的相关性。从之前兴全趋势月收益与沪深300月收益的比较看，目前两者具有较强的相关性。

从2016年以来，董承非经理重仓且长时段持有的公司来看，依旧是符合多行业分散投资均衡配置的思路。这十大重仓且长期投资的个股中，除了恒立液压与三一重工均为机械行业之外，其他公司在行业属性上都不相同。

结语：如何知人善任？ 

董承非经理属于多行业均衡投资的长跑健将，从行业配置看，他鲜有极度高配某某行业，这就决定了董承非经理的投资难有极端业绩——极端的好与极端的差。所以，不要抱着买黑马基金、百米运动员基金的想法来投资兴全趋势。如果追求短期极致收益，那应该考虑具有行业主题投资特征的基金，但我确认以大多数投资者对行业的了解，这样的钱投资者很难赚。

选择董承非经理的兴全趋势，我们要接受的最核心要点是“牛市里勉强能跟上指数，可能稍有落后，但熊市风控良好，震荡市超额收益突出”。这就决定了持有董承非经理的兴全趋势想要取得较为惊艳的业绩需要有较高的耐心完成一轮牛熊的穿越。单边上涨行情博取超额收益，不适合选用兴全趋势。

兴全趋势适合定投，因为她具有向下波动小，长期基金净值趋势向东北方移动的趋势，这决定了基金在长周期的定投中具有较高的容错度。

兴全趋势适合不关心市场热点，不关注热点基金、不喜欢过多的短期牛基比较的长期基金投资者。因为没有过多的比较，所以投资者对董承非经理的信任与评价就不至于因为受到短期诱惑而大幅错误偏离。因为能坚持长期投资，投资者会发现一轮牛熊之后兴全趋势的业绩总体优秀，而一些热门的行业主题基金早已风流云散。

兴全趋势在一定程度上也适合作为沪深300指数基金的替代或增强来进行配置。尽管金融地产行业的配置低于沪深300指数，但得益于多行业的优质公司配置，自董承非经理接管兴全趋势以来，除却14年在大金融爆发的行情中跑输沪深300之外，2015年至今兴全趋势已连续6年跑赢了沪深300指数，且近三年来投资风格未与沪深300指数发生过大的偏离。

有耐心进行长期投资，不追求短期极致，但追求常年保持优秀与良好。若能十几年如一日保持优秀与良好，十几年之后我们回头发现这就是一种极致的优秀了。兴全趋势的传奇业绩在看似平淡中积累，我们也应该让优秀成为一种习惯。不与那些身边的天才作比较，专注于自己每日的点滴学习与积累，假以时日您也一定能走得很远，收获人生应有的成就！

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