基金表现不佳？基金重仓股的疲惫期了解下

投教内容摘要

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2021年即将过半，回首这半年的投资，有的新锐基金经理业绩突出，让人眼前一亮；也有百亿级的知名基金经理表现平平，以至于部分基金持有人正在逐渐失去耐心。

本文共3500字，预估阅读时长8分钟

基金的业绩很好，我们要关注基金业绩取得的归因，并分析这种业绩未来是否具有可持续性；同理，基金业绩不佳，我们也要分析业绩不佳的原因，看看到底是基金经理的问题，还是所选公司的问题，还是单纯性地运气不佳，基金经理投资风格与市场相背离。

1.认识基金的重仓股疲惫期

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抛开投资面较窄的行业主题基金不谈，分散化、多元化投资的主动型基金业绩不佳，我总结出了一个归因——基金重仓股整体处于疲惫期。本文就来介绍一下，我所理解的基金重仓股疲惫期，各位读者朋友可以检视自己持有的相关基金是否也遇到了这种问题。

基金重仓股的疲惫期是百亿规模、较低换手率基金在长期投资过程中大概率要遇到的问题。什么是基金重仓股的疲惫期？我的定义是，相关的股票被基金重仓持有了不短的时间，这期间股票走完了从价值发现、估值重估到轻度透支未来的完整涨幅历程，股票呈现出高位震荡或下跌后相对低位盘整的态势——股票在用时间来消化短期过高的估值，并等待未来的新一轮上涨。

一般来说，若基金非市场火热时过度募资，能达到百亿规模的主动型基金一定是过去一两年时间里，投资成绩排名前列的基金。

这些基金中，有的基金是通过对小规模时期重仓股的长期投资来实现的好业绩。如果基金经理秉承长期持有优质公司的理念，高度看好相关公司的未来，不愿意轻易换股；或者因为基金规模过大、投研力量不足而无法换股时，这些持续上涨的重仓股就会带来一段短时间的虚假繁荣——我们误以为基金的持续性上涨将永续呈现。

在基金进入到虚假繁荣的阶段时，基金往往会吸引一批后知后觉的投资者，这些投资者会以为，自己买到的是未来持续性排名领先的业绩，而现实中等待投资者的可能是基金重仓股陷入疲态的困难期。

2021年遇到重仓股疲惫期的两位基金经理

一旦基金重仓股集体陷入疲惫期，相关的基金相较沪深300等指数的超额收益会快速降低，在表现上会呈现出市场反弹力度弱，跟跌不太跟涨等现象。

基金是否存在重仓股进入到疲惫期的风险，这一方面要分析基金经理的投资观，提前研判基金经理可能的投资动向以及做出改变的可能性，另一方面要定性定量分析基金的重仓股，合理推测相关的股票是否存在进入疲惫期的可能。若做好了相关的评估，后续应调整投资心态，做好未来一定时期内基金表现平淡的心理准备。

须知，提前研判基金重仓股进入疲惫期不容易，提前研判基金重仓股何时即将走出疲惫期也不容易。普通投资者要避免自己基金投资心态失衡，需努力做到适度均衡化的投资，不同能力圈、不同投资策略的基金经理选择五六位配置，大致可避免出现这种情况。

一旦基金出现了重仓股的疲惫期，投资者若有更好的基金选择，可以暂时考虑转换成其他更合适的基金持有，也可以考虑留下来坚守，与自己信赖的基金经理朋友共渡难关。须知，不管是离开还是留下，每一种选择都有机会成本。如果选择离开后，换入新的基金，需研判新基金未来业绩的可持续性，以免因为研究不深入而陷入新的基金重仓股疲惫期。

2.股价疲惫期的表现：以苏泊尔为例

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在知悉了基金重仓股疲惫期的定义以及面对疲惫期的理性态度之后，下面我列举相关的股票和基金，让大家来感受一下这种疲惫期里的困难。

在我熟悉的基金经理的重仓股中，易方达中小盘持有的厨房电器、小家电龙头苏泊尔是典型的代表。

苏泊尔的股价很好地反映了基本面的困难

苏泊尔在经历了2011至2012年的改革调整后，在2013至19年间迎来了戴维斯双击行情。期间，苏泊尔的扣非净利润从5.89亿增长到了17.34亿，年复合增长率19.72%，苏泊尔的市值也从2013年年初的77亿增长到了2019年年底的630亿，市盈率估值从约17倍提升至了约37倍。

苏泊尔在2020年迎来业绩增长的瓶颈期

苏泊尔自2013年开始，连涨7年，到了2020年开始遇到了疲惫期。2020年，苏泊尔的扣非净利润未能实现增长，同比下滑了约8%，仅约16亿元。整个2020年，苏泊尔的股价高位盘整，几乎没有上涨。2021年一季报披露，尽管相较2020年受疫情扰动的一季报净利润大幅增长，但相较2019年一季度，苏泊尔的净利润仍呈现出下滑态势。

苏泊尔股价高位震荡，用业绩积累来消化市盈率估值

苏泊尔的股价连涨8年，在2021年暂时宣告终结，尽管有回购股份等利好呵护，苏泊尔的股价仍高位震荡，静待高估值的消化或高增长的重启。

3.泓德远见回报的重仓股疲惫期分析

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看完了个股的疲惫期表现之后，我们再来看当前持有较多疲惫期个股的基金，我认为当前交银新生活力的杨浩经理，泓德远见回报的邬传雁经理，目前都处于重仓股疲惫期的困难中。我以更为典型的邬传雁经理来进行分析。

选择基金的投资者并无2021年迎接困难的心理准备

邬传雁经理的泓德远见回报基金在过去五年的时间里表现极为优秀，累计收益率169%，基金2016业绩评价优秀，2017至2018年为良好，2019至2020年基金火力全开，连续两年涨幅排名前15%。但到了2021年，邬传雁经理的重仓股有较多进入到了疲惫期，基金在2021年表现略逊于沪深300指数，一时间很多投资者开始口诛笔伐。

基金重仓股低换手率+估值高，就可能迎来疲惫期

首先来看泓德远见回报重仓持股的市盈率变化，相较2019年1月初的低点，最高的时候大致提升了150%，从20倍抬升到了56倍，当前又回落到了40倍。在重仓股集体遭遇估值压缩的行情里，基金很难有亮眼的表现。

邬传雁经理是成长价值投资的典范

从具体的重仓股来看，邬传雁经理是长期成长价值投资的典范，重仓持有恒瑞医药22个季度、汇川技术17个季度、法拉电子15个季度、海天味业13个季度、视源股份12个季度。这些重仓持有3-5.5年不等的股票，给泓德远见回报带来了喜人的投资回报。

但因为相关的重仓股持有了很长的时间，在经历了巨大的涨幅之后，不少重仓股都走入了估值抬升较大、业绩增长放缓的疲惫期，恒瑞医药、海天味业在2021年是其中的典型。这两家公司不仅2021年年内负收益，而且在4月份市场进入反弹阶段以来，仍然是下跌或不涨的。除此之外，法拉电子、光线传媒、隆基股份、汇川技术在2021年也没有明显的趋势性大涨。

四大重仓21年的股价均为高位震荡，消化估值期

相当多的重仓股哑火，泓德远见回报在2021年的表现就非常一般了。但是，邬传雁经理坚持这些公司是错误的吗？这些公司没有好的未来，以后不会重启涨势吗？如果投资者认真阅读了邬传雁经理在2020年年报、2021年一季报里的思考，我相信投资者应该能充分理解当前的困难。是的，邬传雁经理选择了相信这些公司的未来，不做轮动，不去博弈，继续坚守。

选择了超大规模的基金经理，要默认基金经理可能长期少调仓以持股为主

在相关的访谈里，邬传雁经理也谈到了择时和市场风格轮动的困难：

在市场风格转换的过程中改变原有的投资策略是要冒很大风险的，即使我们卖出之后再择机买回原有的股票，回归符合长期理念的投资组合，这种时机选择成功的概率其实并不高。所谓择时，并不是把我们觉得有可能下跌的股票卖掉再买入短期可能上涨的股票，就是一次成功的投资操作；只有再次择时把短期卖出的股票再买回符合长期理念的股票，恢复长期的投资组合才是一个完整的策略，这种做法倘要获得一个圆满的结果，就要求对长期股票先卖后买和对短期股票先买后卖的两次操作都相当成功，才能获得一个比较好的差价。

这本身就有很大的运气成分。事实上，做短差真正成功的人其实很少，从一趟车下来再迅速登上另一趟车，能够无缝对接的可能性很低，这中间的摩擦就构成了我们投资最大的损失。更重要的是，这种习惯一旦养成，会耗费我们绝大部分精力，当然也包括我们对股票做深度研究的能力。如果我这样做，这种策略能够给客户贡献的长期价值是偏中性甚至是负面的。

基金经理对于基金重仓股的疲惫期，有的愿意选择坚守和等待，但也有青睐风格轮动的，比如工银瑞信的杜洋、华安的饶晓鹏。作为投资者，到底信赖哪一类基金经理呢？成功的投资并无定式，两类基金经理的投资观都能自洽。若能理性看待相关基金经理的投资，而不是完全以业绩为导向去进行比较和评价，投资者也就不会有那么愤怒的情绪了。

4.时间投入与信任建立

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归根结底，投资者还是把选择主动型基金看得太简单，唯短期业绩论，不分析基金过去优秀业绩的取得，不展望未来投资过程中可能遇到的困难时期，不提前发掘基金经理并进行研究，总是买在业绩最为辉煌的时刻上，但又对基金重仓股潜在疲惫期的到来准备不足……

诋毁与甩锅，却不见对基金以及基金经理的详细分析

借力主动型基金，看似选好躺平就行，但了解基金经理，分析基金的历史投资，需要不断的时间投入。没全网搜一搜基金经理的访谈，没仔细阅读基金经理每年的6份定期报告，没认真检视基金持仓的历史变化与当前的估值状态就贸然买入，买入之后基金表现稍有困难就抱怨是基金经理投资水平拉胯，甚至在相关的社区发帖辱骂基金经理以泄愤……

理性而成熟的投资者不会怨天尤人，即便失败也多是反思自己而非怪罪他人。基金的重仓股也好，个人投资所选的股票也罢，都会遇到需要消化估值的表现疲惫期。困难期、疲惫期的态度，将决定您未来的投资回报。相信与坚守在投资中很困难，选择打退堂鼓放弃，选择被有涨势的标的吸引反复横跳则很容易。

愿您在基金投资之前、投资之后，都做缜密有心的投资者，仔细想一想自己和基金的投资跑输市场，我们应该用何种心态去面对和评价。伟大投资，多是承受了常人无法忍受的困难与寂寞，熬出来的！

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