一场谨慎的物业并购案：5800万，6次4年付清！
与彰泰物业“联姻”破裂后，将近半年的时间，旭辉永升服务（01995.HK）都未再“公告”外拓动作。近日，一笔收购打破了今年“0”的记录。
9月30日，旭辉永升服务发布公告，其全资附属公司旭辉永升(海南)投资有限公司（简称“永升海南”）作为买方，以5819.1万元（可予调整）收购一家内地环卫服务公司51%的股权。
今年的第一笔收购落在了当前热门的环卫上。有意思的一点是，17页的公告文，旭辉永升服务却未在正文中提及目标公司的名字，仅在结尾的“释义”中披露，其为湖南美中环境生态科技有限公司（简称“美中环境”）。
收购美中环境，旭辉永升服务给出的价格不算高，但却列出了相对“苛刻”的付款条件，将款项划分为6期，并将时间跨度拉长到了4年。除此之外，还有代价调整、业绩补充以及扣款约定。
谨慎不言而喻。截至2021年上半年，旭辉永升服务手握现金29.96亿元，此笔收购之后手里现金仍充足。
环卫市场虎口争食，此笔并购又能给旭辉永升服务带来多少业绩加持？
实控人退居“二线”
美中环境成立于2014年5月，至今不到8年，创始人龙文在创业之前，从事的就是与环境相关的制造业。
于交易前，美中环境由3家公司直接持股，荷泽智晖企业管理合伙企业（简称“荷泽智晖”）、海南美隆隆企业管理合伙企业（有限合伙）（简称“海南美隆隆”）、海南龙通投资有限公司（简称“海南龙通”）各自持股51%、39%、10%。
其中，大股东荷泽智晖便是此次的卖方，在此笔交易的前两个月才成立，注册资本为500万元，由龙文与妻子朱永纯各自持有50%的权益。同时，龙文与朱永纯也是此次交易的保证人。
收购公告之前，美中环境进行了一次股权腾挪。在此之前，美中环境分别由龙文持股90%，其妻子朱永纯持股10%。
9月3日，龙文在美中环境的持股比例从90%下降到49%，朱永纯退出直接股东之列，新增荷泽智晖持股占比51%。同时，美中环境的大股东也从龙文变更为了荷泽智晖。
而就在收购公告发出的前两天，9月28日，龙文也退出直接股东，海南美隆隆与海南龙通进入。至此，美中环境便有了交易前的股权架构。而通过三家持股公司，龙文与朱永纯间接持有美中环境的最终受益股份分别为48.5%、35.5%。
进一步往前追溯美中环境，其成立至今经过三度更名。而最近一次是在去年8月13日。在此之前，其“物业公司”的标签更明显，名为“湖南美中环境物业管理有限公司”。
此次更名后，美中环境进行了4次经营范围变更，新增了人力资源服务外包、智慧环卫平台运行维护、绿化养护、环保技术研发、推广服务等业务。不过，也是在更名后不久，美中环境进行了一次减资，注册资本一举从10660万元减少到1066万元，骤减90%。
9.2倍PE“低价”收购
公告披露，目标公司美中环境初步估值1.14亿元，以承诺的截至2021年12月31日的净利润为1240万元计算，此笔交易的收购市盈率约为9.2016。
对比今年其他几起环卫公司标的收购，旭辉永升服务给的价格不算高。其中，世茂服务收购深圳深兄环境的PE为12倍，对无锡市金沙田科技的收购PE为14倍；雅生活服务在收购北京慧丰、陕西明堂及大连明日环卫中，按照各自2021年度扣非归母净利润计算，收购PE约介于9.6倍至10.5倍，对安徽宇润的收购PE为10倍、对中航环卫的收购PE为9.6。
而截至10月8日收盘，旭辉永升服务的市盈率(TTM)为42.86，动态市盈率为38.79，静态市盈率达56.97。内外对比之下，旭辉永升服务收购美中环境的溢价都不算高。
这或许与美中环境的成色有关。
公告披露，2019年、2020年，以及2021年上半年，美中环境的收入分别为9565.88万元、2.08亿元，以及1.61亿元；同期，除税前纯利为555.48万元、1514.13万元，以及790.41万元，除税后纯利为416.65万元、1136.07万元，以及665.67万元。
以此计算，2019年、2020年，以及2021年上半年，美中环境的毛利率分别为5.81%、7.29%，以及4.92%；净利率分别为4.36%、5.47%，以及4.15%，毛利率和净利率水平并不高。
今年上半年，旭辉永升服务收入占比较高的物业管理服务与社区增值服务，毛利率双双下滑，这也导致其整体毛利率下滑，跌出30%水平线。
而据乐居财经统计，同期，除鑫苑服务外的48家港股上市物企的平均毛利率约为31.4%、平均净利率约为16.25%。而旭辉永升服务的整体毛利率为29.9%，净利率为15.64%，都处在均值线下。
与此同时，近三年，旭辉永升服务加码发展社区维修业务以及美居业务，增值服务毛利率累计跌去了17.3个百分点。
而美中环境的毛利率、净利率也较弱，均在10%以下，若此笔收购达成之后进行财务并表，或许还会进一步拉低旭辉永升服务的“两率”水平。
“苛刻”的付款条件
或许也是因为如此，旭辉永升服务对美中环境列出了相对“苛刻”的收购付款条件，总共分作6期，时间跨度为4年。
其中，第一期付款条件包含美中环境的核心人员以永升海南信纳的形式，签署五年期的僱佣合约、保密及不竞争协议；剩余股东海南龙通及海南美隆隆要出具书面文件，以放弃彼等行使有关收购事项的优先购买权，以及以永升海南为受益人签立质押。
换而言之，在这笔交易中，第一项付款达成的条件，除了从荷泽智晖收购美中环境51%的股权，余下49%的股权，旭辉永升服务也要以“债权人”的身份握在手中。
此外，待第三期收购条款达成，美中环境还须完成出售其联营公司杭州美中环境工程技术有限公司的35%权益。不过，于收购公告发出，杭州美中并无开展业务营运，而美中环境也并无为杭州美中贡献任何资本。
除了较长的付款时间跨度，旭辉永升服务还对美中环境的收购列出了完整的代价调整、业绩补充和扣款约定。
根据公告，若美中环境未能在2021年末达成1240万元的纯利润收入，则5819.1万元收购金额将会按照实际纯利润与目标纯利润的差作调整，而达成或超过则不会调整收购额。
除了2021年度，此后三年美中环境也还有对应的业绩承诺。2022年-2024年，每年保证溢利分别为1338万元、1460万元、1572万元。三年累计保证溢利须达4370万元。
若对应期内累计保证溢利未能达成目标数额，卖方荷泽智晖便需要按照一定比例向永升海南支付一笔补偿金。
此外，若在2024年达成4370万元的累计保证溢利，但当年的纯利润未能达1572万元，荷泽智晖也需要按照一定比例向永升海南支付一笔补偿金。
虎口争食
如此苛刻的收购条件，美中环境能否如约完成尚未可知。
作为独立第三方公司，美中环境的项目来源基本靠招投标。或许这也是旭辉永升服务看中的美中环境的一大原因。
据美中环境官网披露，今年以来，其共中标20个项目，合计中标金额约达2.95亿元。其中有8个千万级别的中标项目，今年5月8日在贵阳市云岩区道路清扫保洁服务项目的中标金额最高，为5000万元。
事实上，旭辉永升服务对美中环境给出较为严苛的收购条款背后，是物企跨界抢占“环卫服务”赛道的战火愈演愈烈。
目前，碧桂园服务、万物云、龙湖智慧服务、世茂服务、雅生活服务、保利物业、龙光智慧服务、建业新生活、招商积余、新大正等物企均已通过收并购或招投标切入环卫赛道。
据乐居财经不完全统计，加上旭辉永升永升服务的这笔收购，今年以来物企并购环卫公司已有11起，涉及金额已超50亿元。
此外，有数据显示，截至今年上半年，上市的40多家物业公司中，有14家已经拥有环卫项目，13家公司拥有城市服务项目，7家公司计划进入城市服务市场。
而除了国内物企大举进军环卫市场“分食”标的，外资物企也划开了环卫服务市场的口子。
日前，苏州市吴中区人民政府太湖街道办事处关于2021年太湖街道社会管理区块一体化项目公布中标结果，日资物企永旺永乐（江苏）物业服务有限公司（简称“永旺永乐（江苏）物业”）中标一标段，中标金额约7836.19万元，服务期限24个月。
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