爱乐达：98%的营收只集中于1家客户-IPO案例54
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今天，爱乐达启动了网上申购
TA很特别：单一客户依赖度高达98%！
爱乐达（这名字念起来怎么有点像“挨了打”）主要从事军用飞机和民用客机零部件的精密加工业务，所属行业为“C37 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业”之“C3741 飞机制造”。直接下游为航空制造业，最终用户为军方和民航、通航运营企业。
由于我国航空零部件制造尤其是军品领域开放时间较短，且行业进入在人员技术、资质认证等方面均存在一定门槛，其同业竞争者数量尚不多。国内参与航空零部件制造的民营企业数量较少且规模不大。（跟军工一沾边，总觉得有点点神秘色彩。）
爱乐达最显著的问题在于“客户集中度较高”。根据招股书披露，爱乐达2014年-2016年，来自第一大客户中航工业下属单位的收入占比分别为96.02%、97.94%和98.11%（单一客户依赖，简直不能更典型）；另从销售区域来看，报告期内主要集中四川区域，销售占比分别为93.58%、96.97%和94.30%。（“走向世界的活儿，暂时先交给别人吧，我觉得有四川就够了！”）
发审委：我也看到客户集中的问题了。
招股说明书披露，2005年，由于国际转包业务发展，中航工业承接了空客A320、波音B737等机型的部分转包业务，其将承接的部分零件转包，基于发行人在航空工装加工方面的经验及公司股东冉光文从事设计工作积累的经验和良好信誉，发行人逐渐承接了部分民机转包业务。报告期内发行人来自第一大客户中航工业下属单位的收入占比分别为96.02%、97.94%、98.11%。（1）请发行人代表说明来料加工业务中是否能明确区分属于民机转包业务，中航工业承接空客A320、波音B737等机型的部分转包业务后再转包给发行人，是否不违反空客、波音等公司与中航工业的相关协议约定或合同条款，是否存在法律诉讼风险；（2）发行人目前主要生产模式为来料加工，业务收入几乎全部来自于中航工业。请发行人代表说明如何保证与中航工业之间承接业务的可持续性与稳定性，相关业务运作风险是否已充分披露。请保荐代表人发表核查意见。
单一客户营收占比98%，小兵怎么看？
2014年-2016年，爱乐达来自于中航工业下属单位的收入占比分别为96.02%、97.94%和98.11%。客户高度集中的问题，在报告期内不但未解决，甚至还呈现加剧趋势。另据发行人的描述，其未来将逐渐淘汰毛利率低的业务，专心开展民机的国际转包业务。
发行人的业务，其实不难理解。只是我们一般都看不到摸不着，觉得比较神秘而已。毕竟，飞机很贵啊（动不动就几十上百亿的，你自己说贵不贵）。发行人承担的是空客和波音两大民用飞机巨头的部分零部件加工业务，所以业务的主要来源为中航工业转包。
既然第一大客户营收占比98%，我们也就不用再讨论“这样的客户集中度，到底算不算高”的问题。那么，新的问题来了：为什么发行人的单一客户依赖为什么如此严重，还可以顺利通过IPO的审核呢？（说好的不可以只依赖一个大客户呢？为啥给它开绿灯？）
在爱乐达这个案例中，需要考虑以下几点：
尽管发行人对单一客户的销售占比确实很高（基本算是一心一意只服务一个甲方爸爸），但（重要的转折，请注意）这个客户毕竟是一个体量很大的军工集团，下面还有很多独立单位（所以，人家在招股书中被叫做“中航工业下属单位”），只是由于保密原因没有披露具体情况（军工单位嘛，有些信息还得保个密）。
造成发行人客户单一问题的主要原因，是行业特性和市场格局（本来就是一个集中度很高的行业领域，你想让我怎么办）。爱乐达依赖中航工业，而中航工业自身的业务也来自于两大航空器生产企业。市场特性，决定了商业合作所呈现的特点是“集中”和“依赖”（有得选的情况下，依赖单一客户做业务，你的动机很不单纯；但确实没得选的话，我也得实事求是、不能乱扣帽子）。
监管层推动IPO常态化的目的是什么？为的是引导和支持实体经济。从招股书披露的行业政策来看，发行人所从事的正是国家鼓励民营企业积极介入的业务（既然说要支持我，那怎么能不给我亮绿灯呢）。
报告期内，发行人业绩在创业板企业中位于较高的水平，2016年净利润为6818万元（业绩优不优异，成长性好不好，会影响我是否给你亮灯哦）。
发行人是三级军工保密资质企业，算是保密级别比较低的军工保密企业。目前来看，军工保密企业成功IPO上市的主要是三级保密单位。换言之，保密级别更高的企业如果IPO，可能会在信息披露问题面临较多障碍。
本案例中，我们也可以看到一些保密信息豁免披露的影子。比如：中航工业下属单位未披露具体名称；发行人业务收入占比是按照原材料披露而非按照具体产品披露（如果按具体产品披露，可能会换算出产品的不同数量配比，涉及商业机密）等。
另外，本案例还有两个问题需要特别关注：①发行人的生产模式主要是来料加工，原材料不计入发行人的生产成本，因而其财务数据呈现出收入较少但毛利率极高的特点，有点类似净额法确认收入。②发审会关注到国际分包业务的合法合规性，包括是否符合空客和波音的要求、是否存在纠纷或潜在法律风险。关于航空领域的国际分包业务，发行人在招股说明书中做了较大篇幅的介绍，大家也可以学习一下。
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