房地产供应链：政策动态、监管影响与融资现状

联系人：陈雨田

摘要

■房地产供应链融资分为标准化和非标准化两类。标准化的房地产供应链产品主要指在交易所发行的ABS和在银行间市场发行的ABN。而非标准化的房地产供应链产品主要包括信托计划、资管计划、地方金交所债权融资计划等，由信托机构、券商资管\基金子、证券公司等发起。当前房地产供应链融资以标准化的ABS、ABN为主流，非标的占比相对不高。以基金子发起的私募资管计划为例，该类产品的交易结构常为：基金子作为管理人设立单一或集合资产管理计划，受让保理公司归集的建筑公司对房企的应收债权，房企通过与基金子签订担保、差额补足、流动性支持等协议将自身信用嵌入产品。

■近几年房地产供应链融资发展较快，主要有两方面原因。（1）房地产融资收紧与政策支持小微企业融资、鼓励供应链并行。供应链融资发展的重要背景之一是政策将其作为支持小微企业发展的工具，通过嵌入核心企业的信用，改善上游小微企业融资时资质不足的问题。而另一方面，2016年930以来房地产融资监管不断加严。由于供应链融资的原始权益人是保理公司，在过去一段时间内一度不被作为房地产融资进行监管。例如标准化产品ABS和ABN分别在2019年、2020年才被限制只可借新还旧。（2）对房企而言，参与供应链融资有三方面好处。一是延长付款账期；二是隐藏有息负债，美化报表；三是节约土地增值税等成本。

2021年5月20日，根据21世纪经济报道，中国证券投资基金业协会暂停基金子公司备案房地产供应链类产品。如果监管收紧，该变动为非标监管领域的“政策补丁”，此前这类产品不被列为房地产融资而不违反中基协《备案管理规范第4号》的规定。由于目前供应链ABS和ABN的监管仍相对稳定，对行业大部分公司的影响相对有限。但仍需注意到（1）监管政策调整如果属实，反映“房住不炒”的调控基调未改变，监管对房地产融资的规范一直在持续；（2）监管如进一步推进，需对非标融资较多的房企保持关注，其再融资稳定性可能受影响；（3）对于银行理财和保险等机构而言，非标监管趋严或会进一步加大机构欠配压力。

■由于非标数据不可获得，我们分析房地产供应链ABS\ABN的存量情况。截至2021年5月22日，我们统计的房地产供应链ABS和ABN存量共2620.7亿。集中于大中房企，TOP50房企供应链ABS和ABN占比达到89.0%，其中TOP10、TOP11-30、TOP31-50各占32.9%、26.9%、29.3%。从品种看ABS存量较大，ABN占比相对较小。当前存量房地产供应链ABS和ABN各有2176.7亿元、444.0亿元，各占83.1%、16.9%。

分主体来看，截至2021年5月21日，存量供应链ABS和ABN余额在100亿以上的房企有5家，为万科、远洋、碧桂园、龙湖和绿城，存量分别为577.3、514.0、140.0、119.4、104.7亿元，历史总发行量分别为1949.3、625.6、933.0、408.1、250.6亿元；龙光、金地、时代、金茂存量供应链ABS余额也较高，在60-100亿之间，历史总发行量在100-200亿之间。大多数房企供应链ABS和ABN余额不高，76.0%的主体余额在30亿以下。

■风险提示：数据统计可能存在不完整性，房地产调控超预期。

正文

1房地产供应链的“标”与“非标”

房地产供应链融资分为标准化和非标准化两类。2020年7月，央行《标准化债权类资产认定规则》定义了标准化资产，满足五个条件：（1）等分化，可交易；（2）信息披露充分；（3）集中登记，独立托管；（4）公允定价，流动机制完善；（5）在银行间市场、证券交易所市场等国务院同意设立的交易市场交易。目前标准化的房地产供应链产品主要包括两类，交易所发行的ABS和银行间市场发行的ABN。（详细可进一步阅读我们2020年3月8日发布的报告《8个问题解码房地产供应链ABS》）。

而非标准化的房地产供应链产品主要包括信托计划、资管计划、地方金交所债权融资计划等，由信托机构、券商资管\基金子、证券公司等发起。当前房地产供应链融资以标准化的ABS、ABN为主流，非标的占比相对不高。

以基金子发起的私募资管计划为例，交易结构通常为：基金子作为管理人设立单一或集合资产管理计划，受让保理公司归集的建筑公司对房企的应收债权，房企通过与基金子签订担保、差额补足、流动性支持等协议将自身信用嵌入产品。该资管计划需向中基协备案[1]。

根据21世纪经济报道，2021年5月20日，中基协叫停基金子公司备案房地产供应链类产品。此报道提及的监管即针对的是非标类的房地产供应链产品。

2房地产供应链融资快速发展的原因：政策与发行动机

近几年房地产供应链融资发展较快，主要有两方面原因：

（1）对房企而言，参与供应链融资有三方面好处。一是延长付款账期，供应链底层的应收账款债权一般早于产品到期，在设计时一般对到期日进行标准化，起到延长账期的作用；二是隐藏有息负债，美化报表。供应链融资对应房地产企业资产负债表内的应付账款，不在有息负债内，可美化净负债率等指标。三是节约土地增值税等成本，应收账款转让的折价部分通常需由房企补贴，对应做大应付账款科目，计入建安成本，可部分降低企业的土地增值税。

（2）房地产融资收紧与政策支持小微企业融资、鼓励供应链并行。供应链融资发展的重要背景之一是政策将其作为支持小微企业发展的工具，因其通过嵌入核心企业的信用，可改善上游小微企业融资时资质不足的问题。2017年5月，央行等七部门曾印发《小微企业应收账款融资专项行动工作方案》，明确鼓励大力发展小微企业应收账款融资。而另一方面，2016年930以来房地产融资监管不断加严。由于供应链融资的原始权益人是保理公司，在过去一段时间内一度不被作为房地产融资进行监管。例如标准化产品ABS和ABN分别在2019年、2020年才被限制只可借新还旧。在此之前，房地产供应链ABS/ABN的发行量迅猛增长。

21世纪经济报道提到中基协暂停基金子公司备案房地产供应链类产品，如果监管收紧，该变动为非标监管领域的“政策补丁”，此前这类产品不被列为房地产融资而不违反中基协《备案管理规范第4号》的规定。当前供应链ABS和ABN的监管仍相对稳定，对行业大部分公司的影响相对有限。但仍需注意到（1）监管政策调整反映“房住不炒”的调控基调未改变，监管对房地产融资的规范一直在持续；（2）监管如进一步推进，需对非标融资较多的房企保持关注，其再融资稳定性可能受影响；（3）对于银行理财和保险等机构而言，非标监管趋严或会进一步加大机构欠配压力。

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房地产供应链的存量情况：以ABS、ABN为例

由于非标数据不可获得，本部分主要分析房地产供应链ABS\ABN的存量情况。

截至2021年5月22日，我们统计的房地产供应链ABS和ABN存量共有2620.7亿。集中于大中房企，TOP50房企供应链ABS和ABN占比达到89.0%，其中TOP10、TOP11-30、TOP31-50各占32.9%、26.9%、29.3%。从品种看ABS存量较大，ABN占比相对较小。供应链ABS为相对主流的品种，2019年政策收紧后供应链ABN有一波短暂的扩容，当前存量房地产供应链ABS和ABN各有2176.7亿元、444.0亿元，各占83.1%、16.9%。

分主体来看，截至2021年5月21日，存量供应链ABS和ABN余额在100亿以上的房企有5家，为万科、远洋、碧桂园、龙湖和绿城，存量分别为577.3、514.0、140.0、119.4、104.7亿元，历史总发行量分别为1949.3、625.6、933.0、408.1、250.6亿元；龙光、金地、时代、金茂存量供应链ABS余额也较高，在60-100亿之间，总发行量在100-200亿之间。大多数房企供应链ABS和ABN余额不高，76.0%的主体余额在30亿以下。

相关报告

注释：

[1] 2019年6月3日发布《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理办法（试行）》规定，证券公司、基金管理公司、期货公司及前述机构依法设立的从事私募资产管理业务的子公司，在资产管理计划成立之日起五个工作日内，应报中国证券投资基金业协会备案。

[2] 2017年2月13日，基金业协会发布《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号》。