恒大往事：盘点五个关键节点
摘要
■2009年：曲折完成上市。2009年11月5日，恒大成功登录港股。上市之路十分曲折，2006年11月，首先引入德意志银行、美林、淡马锡作为战投，获得4亿美元融资，并约定相关回报。2007年8月，继续筹得约4.3亿美元结构担保贷款，年回报率高达19%-19.5%。获得战投和高息贷款后，公司大幅扩张土储，2007年末土储相比2006年增长近7倍。然而，2008年次贷危机突然到来，IPO被迫终止。公司面临高额的未付土地款和利息支出，流动性压力巨大。2008年6月，引入第二轮战投，周大福集团、科威特投资局、德意志银行等提供5.06亿美元融资，并约定相关回报。幸运的是，2008年四季度四万亿到来，国内地产刺激开始，公司销售好转，国际资本市场也逐渐从危机中复苏，最终于2009年11月完成上市，募集31.9亿港元。
■2013年：销售千亿之年，开启永续债融资，大举拿地。2013年，公司销售金额达到1004.0亿元，排名前五。这一年，公司债务翻番，有息负债净增736.7亿至1338.4亿，其中永续债融资250.2亿。获得融资后大举拿地，拿地强度70.4%，土储倍数达到10.1倍。这一年，公司拿地转战一二线，在上海、北京、南京等大量拿地，为2015-2016年的一二线牛市中规模跃升提供重要支撑。在这一年，公司多元化起步，宣布推出恒大冰泉。此外，2010年涉足足球，2014年涉足粮油产业。
■2017年：高光时刻。2017年，公司销售金额突破5000亿，排名前三，全年利润达到370.5亿。标普和穆迪将公司评级展望调为正面。公司还赎回了1129亿高息永续债。董事局主席许家印在年报业绩发布会上提出三年增长目标：“到2020年，恒大要实现总资产3万亿，年销售规模8000亿，负债率下降到同行中低水平”。这一年，公司筹备借壳深深房回A计划，分三轮引入1300亿战投，3月第一批300亿，6月第二批400亿，11月第三批600亿，与2006-2008年港股上市引战类似，签署相关协议。这一年，公司大举拿地，新增土储达到1.3亿平，为历史最高，拿地强度达到66%。2017年，以童世界、养生谷为代表的文旅勾地模式更加清晰，共获取18个100万方以上的超大项目，这18个项目建面占全部新增土储的比重达到四成。
■2019年：多元化全面加速之年。恒大的新能源车投资始于2018年，2018年6月以67.46亿港元入股FF，9月以144.9亿元入股广汇。2019年，多元化的战车全面加速。1月9.3亿美元入股NEVS，10.6亿元入股卡耐新能源，注资1.5亿美元与柯尼塞格成立合资公司；3月以5亿元入股泰特机电；5月收购轮毂电机公司Protean；7月分别与德国hofer动力总成集团、国家电网达成合作；11月增持NEVS股权。公司布局新能源车电机、电池、电控、整车、充电桩等全产业链，总投入超过400亿元。这一年公司还大举增持盛京银行，总代价132亿元，对盛京银行持股比例增至36.40%。
■2020-2021年：现金流承压。2020年8月以来，三条红线、贷款两集中等新政先后落地，地产融资全面收紧；同时按揭额度趋紧，公司融资和回款压力同时袭来。为缓解流动性紧张，公司采取四方面措施。一是加强促销去化。2020年4月将全年销售目标由年初制定的6500亿提高至8000亿。9月 “全员营销”开始，提出“金九银十”两个月单月销售额冲刺1000亿。最终全年完成销售7232.5亿元。二是子公司引战和上市。8月物业子公司引战235亿港元；9月恒大汽车配售新股募集40亿港元；12月恒大物业上市募资140.8亿港元；2021年3月房车宝引战募资163.5亿港元等。三是资产出售。2020年11月，148.5亿元转让广汇能源约41%股权。2021年6月，44.33亿港元转让恒腾网络股权、27.62亿元转让嘉凯城股权；2021年8月，32.5亿港元再出售恒腾网络股权，持股比例降至26.55%。四是战投转普通股。2020年11月，恒大宣布终止与深深房重组计划。2020年9月-11月，与战投达成协议，其中863亿转为普通股，200亿转由深圳人才安居集团持有，100亿转由广州城投持有，山东高速等退出。然而持续紧缩的融资环境中，公司现金流仍然承压。2021年6月起，负面舆情显著增多。包括6月票据逾期纠纷，7月与部分银行的诉讼纠纷，6月-7月评级连续下调等。
■风险提示：信息披露不完整，数据口径偏差，房地产调控超预期等。
正文
12009年：曲折完成上市
2009年11月5日，恒大完成港股上市，募集资金净额31.9亿港元，上市当日收盘市值达到705亿港元，一举成为当时市值第一的民营房企。
三年上市之路十分曲折。2006年11月，恒大为筹备上市，首先引入德意志银行、美林、淡马锡作为战投，获得4亿美元融资，并签订协议。战投方根据上市完成时间不同，要求最低回报率在30%-70%之间，并有权在发放普通股股息之前按照5%的股息率优先获发股息。2007年8月，恒大继续筹得约4.3亿美元结构担保贷款，约定年回报率高达19%-19.5% [注释1] 。
获得战投和高息贷款后，公司开始大幅扩张土储，2006年末，恒大土地储备尚不足600万方，到2007年末达到4580万方，相比2006年增长了近7倍，获取的土储既包括超1000万方的启东项目，也包括重庆和广州等地的地王项目，其中2008年初斥资41亿元拿下广州天河区地块，创造天河区“新地王”。
然而，2008年次贷危机突然到来，原定参与IPO的基金纷纷撤回投资计划，或大幅压低招股价格，IPO被迫终止。当时公司面临高额的未付土地款和利息支出，流动性压力巨大。在此背景下，2008年6月，引入第二轮战投，周大福集团、科威特投资局、德意志银行等提供5.06亿美元融资，并附加了更为严苛的条件。战投方要求上市后最低回报率达到100%-200% [注释2] 。
幸运的是，2008年11月四万亿到来，国内地产刺激开始，国际资本市场也逐渐从次贷危机中复苏。最终公司于2009年11月完成上市，募集31.9亿港元中，63%用于未支付的土地款及项目所需资金，31%用于偿还2007 年所借的结构担保贷款，6%用于补充营运资金。2009年国内房地产市场转热，恒大完成了303亿合约销售，同比增长402.3%。
2 2013年：销售千亿之年，开启永续债融资，大举拿地
2013年，公司销售金额达到1004.0亿元，排名跃升至全国前五。
这一年，公司债务翻番、开启永续债融资，大举拿地，土储突破1.5亿平。2013年公司有息负债（含永续债）净增736.7亿至1338.4亿，为2012年的2.2倍，其中永续债融资250.2亿，成本较高，前两年为10%-12%，两年后跳升至18%。这一年，公司拿地支出达到707亿元，拿地强度70.4%，土储倍数达到10.1倍。2013年公司拿地转战一二线，平均地价2633元，是2012年的近4倍，在上海、北京、南京等大量拿地，其中北京拿地金额达到127亿，南京和上海合共97亿，这为2015-2016年的一二线牛市中公司规模跃升提供重要支撑。也在这一年，公司多元化起步，宣布推出恒大冰泉品牌，三年亏损约40余亿元后，2016年以18亿元出售。此外，2010年涉足足球，2014年涉足粮油产业。
32017年：高光时刻
2017年，公司销售金额突破5000亿，排名前三，全年利润达到370.5亿。标普和穆迪将公司评级展望调为正面。公司还赎回了1129亿高息永续债。董事局主席许家印在年报业绩发布会上提出了三年增长目标：“到2020年，恒大要实现总资产3万亿，年销售规模8000亿，年利税1500亿且负债率下降到同行中低水平，成为世界百强企业。” [注释3]
这一年，公司分三轮引入1300亿战投。2016年的宝万之争中，公司斥资363亿元买入万科股票，2017年以292亿元出售予深圳市国资委，亏损达到70亿元。2017年公司加速借壳深深房回A计划，3月引入第一批300亿战投，6月引入第二批400亿战投，11月引入第三批600亿战投。与2006-2008年港股上市引战类似，公司签署了回报高昂的协议，承诺2018年、2019年及2020年的三个财政年度扣非净利润分别不得少于500亿元、550亿元及600亿元，并承诺将每一年度净利润最少60%分派予股东。如果重组在2021年1月31日前尚未完成（第一、二轮原约定为2020年1月31日，后延期至2021年1月31日），投资者有权要求回购股权 [注释4] 。
2017年公司大举拿地，新增土储达到1.3亿平，为历史最高，总价2375亿元，拿地强度达到66%。2017年，以童世界、养生谷为代表的文旅勾地模式更加清晰，共获取18个100万方以上的超大项目，这18个项目土储建面占全部新增土储的比重达到四成。
42019年：多元化全面加速之年
恒大的新能源车投资始于2018年。2018年6月公司以67.46亿港元购买FF45%股权，9月以144.9亿元入股广汇。2019年，多元化的战车全面加速。
1月：以9.3亿美元购买瑞典电动车公司NEVS51%股权，以10.6亿元购买动力电池企业卡耐新能源58%股权，注资1.5亿美元与瑞典柯尼塞格成立合资公司。
3月：以5亿元收购泰特机电70%股份，获取轮毂电机驱动技术。
5月：收购英国乘用车轮毂电机公司Protean。
6月：与广州市政府签署南沙项目合作协议。
7月：与德国hofer动力总成集团签订战略合作协议，与国家电网合资成立“国网恒大智慧能源服务公司”。
11月：恒大新能源汽车全球战略合作伙伴峰会召开；增持NEVS股权至82.4%。
至此公司已布局新能源汽车电机、电池、电控、整车、充电桩等全产业链，总投入超过400亿元。
这一年公司还大举增持盛京银行，2019年6月20日，全资子公司恒大南昌认购盛京银行22亿股股份，总代价132亿元，交易完成后恒大对盛京银行的持股比例由17.28%增加至约36.40%。
52020-2021年：现金流承压
2020年8月以来，三条红线、贷款两集中等新政先后落地，地产融资全面收紧；同时按揭额度趋紧，公司融资和回款压力同时袭来。2020年4月，集团董事局主席许家印在业绩发布会上宣布：“恒大从2020年开始转变发展方式，全面实施‘高增长、控规模、降负债’的发展战略，要用最大的决心、最大的力度，一定要把负债降下来” [注释5]
公司为缓解现金流紧张，主要采取四方面措施。一是加强促销去化。2020年4月业绩发布会上将全年销售目标由年初制定的6500亿提高至8000亿。9月 “全员营销”开始，要求“金九银十”两个月单月销售额冲刺1000亿。最终，2020年完成销售7232.5亿元。二是子公司引战和上市。8月，恒大物业引入235亿港元战略投资；9月，恒大汽车配售新股募集40亿港元；12月，恒大物业上市，募资140.8亿港元；2021年3月，房车宝引入战投募资163.5亿港元；2021年5月，以每股40.92港元配售2.6亿股恒大汽车股份。三是资产出售。2020年11月，以148.5亿元转让广汇能源约41%股权；2021年6月，转让7.39亿股恒腾网络股份，对应总价为44.33亿港元；同月转让嘉凯城29.9%股份，价款合计约27.62亿元；8月，再次出售恒腾网络股权，总价32.5亿港元，持股比例降至26.55%。四是战投转普通股。2020年11月，中国恒大宣布终止与深深房重组计划。2020年9月，公司公告称863亿战投同意不要求回购并继续持有恒大地产权益；2020年11月，剩余战投处置完成，其中200亿权益由深圳市人才安居集团持有，100亿权益由广州市城投投资有限公司持有，94亿权益由深业集团及其他原战略投资者继续持有，剩余43亿本金由恒大现金支付后回购，山东高速等退出。
然而持续紧缩的融资环境中，公司现金流仍然承压。2021年6月起，负面舆情显著增多。包括6月出现票逾期纠纷，7月与广发银行宜兴支行出现诉讼纠纷，6月-7月评级被连续下调等（参考房企史记：恒大列传（2018-2021））。
[2] 来自招股说明书。第二轮战投协议内容为：如恒大于2010 年3 月前上市，按照发售价计算，最低回报率为100%，不超过200%；如于2010 年3 月之后上市，以2008 年6 月26 日至上市之日期间计算，最低回报率为1）综合回报率为100%；2）内部回报率为50%；以两者中的高者为准。大股东对最低回报承担担保责任，如若上市发售价未能达到上市回报要求，将向新投资者转让其持有的恒大部分股份，以保证该最低回报[3]来自新华网，http://www.xinhuanet.com/house/2018-03-27/c_1122596682.htm[4]来自《恒大地产集团有限公司2021年面向专业投资者公开发行公司债券(第一期)募集说明书》[5]来自中证网。恒大集团董事局主席许家印在业绩发布会上表示，“‘高增长’就是要实现销售高速增长，今年要实现销售8000亿元，到2022年要实现销售1万亿元；‘控规模’就是要严控土地储备规模，实现土地储备负增长，未来三年每年要降低3000万平方米左右，到2022年降低到2亿平方米左右；‘降负债’就是要把有息负债每年平均下降1500亿元，到2022年要把总负债降到4000亿元以下。”
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