密集提及房地产政策：是要放松了吗？
摘要
■事件：9月28日，央行货币政策委员会第三季度例会提出“两维护”；10月15日，《求是》杂志发表习近平总书记的重要文章《扎实推动共同富裕》，指出“要积极稳妥推进房地产税立法和改革，做好试点工作”；10月15日，央行召开第三季度金融统计数据新闻发布会，提及“保持房地产信贷平稳有序投放”；10月16日，根据经济观察报，住建部拟加强预售资金监管，目前文件正在起草中。
我们点评如下：
■过去一部分房地产政策在“执行”层面存在一定的偏差，如三条红线、贷款集中度管理、预售资金监管等，执行过激或不合规，近期政策表态更多是“执行”层面的“纠偏”。（1）2020H2三条红线、房贷集中度管控以来，新增房地产贷款占新增各项贷款的比重在2021Q1急速降至5.9%的近十年最低水平，尽管2021Q2有所回升，15.1%的占比仍显著显低于近十年30%左右的平均水平；而开发贷的收缩压力明显大于按揭，2021Q2住房开发贷余额出现罕见的负增长。央行928提出“两维护”，以及1015提出“保持房地产信贷平稳有序投放”，均意在缓和市场短期过激反应，缓解银行的一致性收缩行为。（2）预售制在1994年建立之初，《城市商品房预售管理办法》中就明确，“预售所得的款项必须用于有关的工程建设”，在各地出台的《预售资金监督管理办法》中，预售款也基本是按照重点监管比例+工程进度支取的方式进行监管。实操中房企通过“打包”监管、保函代替、争取时间差、虚报工程进度等方式规避监管。2021年下半年房企信用危机演化以来，多地预售资金管理加严，包括重庆、珠海等出台专项政策，主要目的是推动预售资金监管“合规化”。
■房地产政策的基调未发生改变。10月15日，习近平总书记发表的文章《扎实推动共同富裕》中重申“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”；10月15日央行金融市场司司长邹澜也指出“中央关于房地产调控的战略和方针，是我们做好房地产金融工作的长期遵循”。一方面，房地产作为经济逆周期调节工具的时代已经过去，另一方面，当前商品房库存处于低位，如果大幅放松需求端政策，可能刺激房价上涨，房企加杠杆意愿或有上升，将加大房地产市场调控难度，增加经济金融体系风险。我们倾向于认为房地产去杠杆料将延续，当前房地产领域大幅宽信用的可能性较低。
■维护行业平稳健康发展是政策的出发点，随着近期信用风险的集中释放和相关违约房企处置方案落地，未来政策执行力度和节奏可能趋于平和。三条红线、贷款集中度监管等政策的目标在于控制宏观杠杆，化解房地产行业的“灰犀牛”风险，遏制部分企业盲目扩张引发的风险，出发点是促进房地产行业平稳健康发展，并非打压行业。向后看，随着未来部分房企处置方案出台，不排除房地产去杠杆最严厉的时候也将随之过去，即使将来还有房企出现困境，处置节奏和处理方法可能会越来越趋于平和。
■近期地产债价格波动较大，尤其是中资美元地产债，与行业信用风险释放节奏、市场交易结构、情绪过激反应等有关，对于经营基本面健康的房企存在一定误伤。房地产市场经过过去几年的调控，房价大幅下跌的可能性较小，而房企杠杆在三条红线出台后也趋于下降，行业抵御风险的能力有所提高，本轮地产信用危机对于经营基本面健康的房企可能存在误伤。我们也关注到，集中供地、贷款两集中等管控下，很多房企为了节约现金支出，相较以前拿地权益比有所下降，少数股东权益占比有所上升，这更多是房企在偏紧的资金环境中为尽快改善财务状况以满足监管要求的缓冲手段。在此背景下，投资者不妨对权益比适度下降、少数股东权益适度回升的房企考虑给予更多宽容。我们相信，在监管政策的持续规范下，未来多数房企有能力让报表更加规范、财务更加稳健、经营可持续性更强，实现房地产行业的平稳健康发展。
■风险提示：信用风险演化超预期，房地产调控超预期等。
正文
事件：9月28日，央行货币政策委员会召开2021年第三季度例会，指出“维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益”；9月29日，央行、银保监会联合召开房地产金融工作座谈会，重申“两维护”；10月15日，《求是》杂志发表习近平总书记的重要文章《扎实推动共同富裕》，指出“要积极稳妥推进房地产税立法和改革，做好试点工作”；10月15日，央行召开第三季度金融统计数据新闻发布会，金融市场司司长邹澜提及，“部分金融机构对于30家试点房企‘三线四档’融资管理规则存在一些误解”；“指导主要银行准确把握和执行好房地产金融审慎管理制度，保持房地产信贷平稳有序投放”。10月15日，根据第一财经报道，中国房地产业协会组织企业座谈会，听取10家房企对近期房地产运营情况的观点；10月16日，根据经济观察报报道，住建部拟加强预售资金监管，目前文件正在起草中，现阶段正要求各地方住建部门汇报相关意见及建议。
我们的点评如下：
过去一部分房地产政策在“执行”层面存在一定的偏差，如三条红线、贷款集中度管理、预售资金监管等，执行过激或不合规，近期政策表态更多是“执行”层面的“纠偏”。（1）2020H2三条红线、房贷集中度管控以来，新增房地产贷款占新增各项贷款的比重在2021Q1急速降至5.9%的近十年最低水平，尽管2021Q2有所回升，15.1%的占比仍显著显低于近十年30%左右的平均水平；而开发贷的收缩压力明显大于按揭，2021Q2住房开发贷余额出现罕见的负增长，由一季度末的9.5万亿降低至9.4万亿。部分地区按揭停贷、放款周期明显拉长，部分房企再融资中断，不利于合理购房需求的释放和房地产市场平稳健康发展。央行928提出“两维护”，以及1015提出“保持房地产信贷平稳有序投放”，均意在缓和市场短期过激反应，缓解银行的一致性收缩行为。
（2）预售制在1994年建立之初，《城市商品房预售管理办法》中就明确，“预售所得的款项必须用于有关的工程建设”，在各地出台的《预售资金监督管理办法》中，预售款也基本是按照重点监管比例+工程进度支取的方式进行监管。实操中房企通过“打包”监管、保函代替、争取时间差、虚报工程进度等方式规避监管。2021年下半年房企信用危机演化以来，多地预售资金管理加严，包括重庆、珠海等出台专项政策，主要目的是推动预售资金监管“合规化”。
目前房地产政策的基调未发生改变。10月15日，习近平总书记发表的文章《扎实推动共同富裕》中强调“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，租购并举，因城施策，完善长租房政策，扩大保障性租赁住房供给，重点解决好新市民住房问题”；10月15日央行金融市场司司长邹澜也指出“中央关于房地产调控的战略和方针，是我们做好房地产金融工作的长期遵循”。近期的政策“纠偏”主要集中在“执行”层面，“房住不炒”、“三稳”的政策基调未发生变化。一方面，房地产作为经济逆周期调节工具的时代已经过去，另一方面，当前商品房库存处于低位，如果大幅放松需求端政策，可能刺激房价上涨，房企加杠杆意愿或有上升，将加大房地产市场调控难度，增加经济金融体系风险。我们倾向于认为房地产行业去杠杆料将延续，当前房地产领域大幅宽信用的可能性较低。
维护行业平稳健康发展是政策的出发点，随着近期信用风险的集中释放和相关违约房企处置方案落地，未来政策执行力度和节奏可能趋于平和。三条红线、贷款集中度监管等政策的目标在于控制宏观杠杆，化解房地产行业的“灰犀牛”风险，遏制部分企业的盲目扩张，出发点是防范化解金融风险、促进房地产行业平稳健康发展，并非打压行业。向后看，随着未来部分房企处置方案出台，不排除房地产去杠杆最严厉的时候也将随之过去，即使将来还有房企出现困境，处置节奏和处理方法可能会越来越趋于平和。
近期地产债价格波动较大，尤其是中资美元地产债，与行业信用风险释放节奏、市场交易结构、情绪过激反应等有关，对于经营基本面健康的房企存在一定误伤。10月以来地产美元债价格波动巨大，一些基本面比较健康的房企债券也出现了明显异动，与短期过度悲观的市场情绪、美元债市场的杠杆交易结构、投资者结构等有关，事实上房地产市场经过过去几年的调控，房价系统性大幅下跌的可能性较小，房企杠杆在三条红线出台后也趋于下降，行业抵御风险的能力有所提高，而且未来随着部分房企处置方案出台，政策力度和节奏大概率趋于平和，本轮地产信用危机对于经营基本面健康的房企价格存在误伤。我们也关注到，集中供地、贷款两集中等管控下，很多房企为了节约现金支出，相较以前拿地权益比有所下降，少数股东权益占比有所上升，这更多是房企在偏紧的资金环境中为尽快改善财务状况以满足监管要求的缓冲手段。在此背景下，投资者不妨对权益比适度下降、少数股东权益适度回升的房企考虑给予更多宽容。我们相信，在监管政策的持续规范下，未来多数房企有能力让报表更加规范、财务更加稳健、经营可持续性更强，实现房地产行业的平稳健康发展。
相关链接