最大回撤——投资中的马奇诺防线？

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了解投资中的最大回撤

选择投资品时，我们经常会听到“最大回撤不超过 xx%。。。”这样的宣传口号。如何理解呢？

最大回撤是指历史上产品净值从最高点回落到最低点的距离。比如从净值 1.0 回落到 0.9，就是 10% 的回撤；而历史上出现过的最大净值落差，就是最大回撤。

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死守最大回撤和修筑马奇诺防线没区别

在产品推介中，如果投资者听到“最大回撤不超过 5%”或者“历史最大回撤不超过 10%”这样的语句，无疑是让人安心的：“啊反正能赚的钱上不封顶，能亏的最多亏 5% 也就没事了”。

但在实际投资中，我们要清醒地认识到，盲目地追求或者僵化地限制最大回撤水平，无异于给自己修筑了一道马奇诺防线，更像是重蹈了二战时法国政府的覆辙：出发点是求一个表面上的心里踏实，而不是最大化限制德国入侵，从根儿上就错了。

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死守最大回撤需要付出巨大的机会成本

相较于修建马奇诺防线耗费了巨大的人力物力，在投资中严控最大回撤，同样要付出昂贵的机会成本。

风险与收益同源，获取高额收益的同时，也必须相应承担一定的风险。夏普率（Sharpe ratio）是一个投资中衡量风险收益的好指标，衡量投资者承担单位风险可以获得的（超额）收益水平。比如 2.0 的夏普率，可以简单理解为如果跌 10% 就能涨 20%。

在一个好的投资体系下（比如 2.0 的夏普率），要把最大回撤严格控制在 5%，那么预期收益率就是 10%；在同样的体系下，如果把最大回撤放宽到 10%，预期的收益率就可以提高到 20%。也就是说，投资者为了历史上一次偶发的额外 5% 净值下滑，每年都要付出 10% 的收益作为代价。

这只是通过事前手段控制最大回撤付出的成本；为了严控最大回撤不超线，还要通过事中手段，即止损斩仓。

同样拿二战中的法国为例。当德国无视马奇诺防线直插巴黎之时，贝当政府不做抵抗快速投降。如果没有从敦刻尔克撤到英国的法国部队在戴高乐将军带领下继续参战，二战结束后法国都难以享受战胜国待遇。

止损斩仓也是这样，没有对大局的正确判断，只是眼盯一时的波动，为了心里踏实就放弃了反攻的机会。跌的时候跟着跌，涨的时候反而出局了。这种情况付出的机会成本，甚至比通过事前控制付出的成本还要大。

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控制最大回撤的真正价值在哪里？

我们认为，在投资中盲目追求最大回撤，某种程度上就是舍本逐末。但如果能真正理解最大回撤的本质，那么在投资中，它同样可以发挥巨大的作用——成为衡量风险的标尺，或者控制风险的利器。

1）柔性的最大回撤——衡量风险的标尺

每一个投资人，在做投资决策时，都应该彻底剖析清楚自己主观的风险偏好和对流动性的客观要求。而最大回撤，就是一个可以帮助投资者量化自己风险偏好和承压能力的良好指标。

越是中短期资金，越要衡量自己能承受多少本金损失。这部分资金在特定的时间有必要的用途，值得放弃较多的收益率来保证绝大部分时间下的本金安全。在这个前提下，最大回撤的本质是在某一个时点必须撤出资金时可能出现的最大本金损失。对于偏短期的资金，建议选择历史最大回撤低、最大回撤期间短、有比较明确止损线的投资品。以控制回撤为优先，收益率是次要的。

越是长期资金，越要更好地认识自己的风险偏好。不论是保值增值，还是发家致富，这部分资金都是以长期投资为目的的。在这个前提下，最大回撤的本质是对于净值波动的忍受程度及对风险的偏好程度。风险和收益同源，与其眼红高额收益预期，不如更清晰地了解自己对净值下滑的厌恶水平。偏长期的资金可以选择适合自己风险偏好的投资品，依靠事前手段控制大致的最大回撤范围，充分享受不为短期波动妥协的全额投资收益。

2）刚性的最大回撤——控制风险的利器

每一个投资人，在做决策时，越偏投资性质，则柔性的最大回撤控制越合理；而越偏投机性质，则刚性的最大回撤控制越必要。

就如马奇诺防线本身是非常厉害的，是战术上的实战利器，问题出在战略上没有被合理使用。如果能被高效地运用在最合适的地方，同样可以发挥铜墙铁壁一般的效用。

对于以博取概率为主的投机性资金，比如博彩，最大回撤是保护筹码的止损线。对于日内交易和高频交易，或者根据消息和市场情绪做短期交易，设置刚性的最大回撤作为止损，不止是必要的，简直是这种策略能够持续进行的生命线，必须要合理设置、严格执行。

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主动拥抱最大回撤

最大化利用最大回撤

综合我们上面所做的讨论，最后总结一下，最大回撤并不是充满虚假安全感的马奇诺防线，而是一个审视投资风险偏好的标尺和控制风险失控的工具，需要主动利用而不是被动依靠。对于优秀的投资人而言，最大化利用自己的风险偏好，充分享受具有优秀夏普率的投资体系带来的超高性价比的风险加成收益，应该是最为理性和最为理想的选择。