利率市场化最终章：取消存款自律和央行基准利率，谁将接棒？
原创声明丨本文作者金融监管研究院 资管部总经理 周毅钦。欢迎个人转发，谢绝媒体、公众号或网站未经授权转载。
一、松绑：最后一枪与MPA考核中的利率自律定价机制
二、回流：利率市场化背景下的表内外资金的轮回
三、倒挂：利率市场化双轨并一轨势在必行
四、思考：存量的历史房贷如何过度到新指标
近期，”利率市场化”重新成为市场关注的焦点，笔者关注到两则新闻，一是易行长在博鳌论坛的发言，二是市场利率定价自律机制机构成员近期召开会议。
央行行长易纲近日在博鳌论坛上表示，目前中国仍存在一些利率”双轨制”，一是在存贷款方面仍有基准利率，二是货币市场利率是完全由市场决定的。最佳策略是让两个轨道利率逐渐统一，这就是央行要做的市场改革。目前虽然有基准利率作为指导，但是在未来，借款和存款利率也将会主要由市场来决定。
4月12日，有媒体报道，市场利率定价自律机制机构成员召开会议，讨论关于放开商业银行存款利率自律上限的事宜。
一、最后一枪与MPA考核中的利率自律定价机制
回溯近年来央行对利率市场化的举措，其中最令人瞩目的是在MPA宏观审慎体系中将利率自律定价机制的评价作为核心指标，且属于一票否决制度。从央行的初衷来看，央妈对定律定价极为重视，旨在维护市场的公平竞争秩序，防止非理性定价，并非恢复利率管制。
MPA“定价行为”指标介绍
在MPA的七个考核大类指标中，定价行为是其中之一。目前只考核利率定价机制，主要考察法人机构利率定价水平和定价行为是否符合省自律机制的相关要求，有没有高息揽存之类行为。符合得100分，不符合得0分。一票否决型指标，若不达标则为C档。我国在形式上取消了利率管制措施，通过将利率定价行为引入MPA考核框架，以此引导利率水平，主要意图还是避免信贷市场出现恶性“价格战”。
MPA由人民银行及其宏观审慎评估委员会负责实施与解释，全国性宏观审慎评估委员会设在人民银行总行，秘书处设在货币政策司；各省级宏观审慎评估委员会设在人民银行省级分支行，秘书处设在货币信贷处。
考虑到市场利率定价自律机制已运行一段时间，在数据搜集和测算方面已具备一定基础和经验，因此委托全国性市场利率定价自律机制和各省级自律机制进行数据搜集和初步测算，宏观审慎评估委员会进行复核，人民银行货币政策司和分支行货币信贷处给予指导。
MPA一季度一评，通过持续评估对信贷投放形成事前引导，货币信贷部门应对金融机构行为加强事中监测，发现苗头及时预警，引导金融机构加强自我约束和自我管理，必要时进行窗口指导。
市场利率定价自律机制介绍
为推进利率市场化，央行在2013年开始部署建立市场利率定价自律机制，开展贷款基础利率报价工作，推进同业存单发行与交易等工作。市场利率定价自律机制是由金融机构组成的市场定价自律和协调机制，旨在符合国家有关利率管理规定的前提下，对金融机构自主确定的货币市场、信贷市场等金融市场利率进行自律管理，维护市场正当竞争秩序，促进市场规范健康发展。
市场利率定价自律机制接受中国人民银行的指导和监督管理，履行以下主要职责：
1、制定和修改工作指引及相关业务规则；
2、制定合格审慎及综合实力评估标准，并对自愿参与的金融机构开展评估；
3、制定上海银行间同业拆放利率（Shibor）、贷款基础利率（Loan Prime Rate，LPR）等市场基准利率报价规则，组织集中报价和发布，并对报价情况进行监督评估；
4、监督各类金融产品定价情况，督促成员贯彻执行国家有关法律、法规，对成员的定价行为进行自律管理，维护市场竞争秩序；
5、组织协调专门工作小组进行涉及市场基准利率培育的金融产品研发和创新。
二、利率市场化背景下的表内外资金的轮回
在资管新规即将下发之际，再度将利率市场化放开，央行此举也是打出了一套漂亮的“组合拳”。和表内资金相比，利率市场化的萌芽就是从商业银行理财产品开始的，理财产品除了可以“高息揽存”，用更有竞争力的利率争夺客户和资金外，以往在缴准、存贷比约束、资本占用、本行的信贷资产等各方面都比较宽松。可以说，商业银行的资管业务伴随着利率市场化的推进得到了长足发展，已经成为规模最大、占比最高的资管子行业。
但是近期一系列的监管文件和即将下发的资管新规已经使银行表外资金近29.54万亿规模的体量面临重大调整，保本理财何去何从？如何全力保留客户在银行体系内资金不外流，银行面临着前所未有的存款压力。而目前各省的市场利率定价自律机制仍然由央行的货币信贷处主导，每个月统计各家银行的存款利率水平进行动态监测，实际上形成了对利率上限的窗口指导。
从下图可以看到，银行表内理财产品规模近一年来停滞增长，而居民存款规模则走出一波向上行情，近十年银行理财高速增长、“存款搬家”的情况不在。本次市场利率定价自律机制机构成员召开会议，未来放开上限对银行表内资金而言是利好，实为管住表外资金的龙头，放开表内资金的价格。当然，更加残酷的表内资金揽存大战将在未来可以预见。
三、利率市场化双轨并一轨势在必行
近年来，随着央行的各种工具创新，已经构成了回购利率、短期再贷款利率、中期借贷便利（MLF）利率、抵押补充贷款（PSL）利率等覆盖短、中、长期的政策利率体系，而推出贷款基础利率（LPR）、提前SHIBOR报价时间等动作也标志着央行的利率市场化决心，并通过《存款保险条例》的实施和市场化定价自律机制的作用不断提高银行和居民、单位对定价的理性认识，从而构建完善的“数量型+价格型”的货币政策框架。
但是我们也看到了从2017年起，央行一直没有调整存贷款基准利率，但对OMO+MLF利率进行了多次调整。央行在不断顺应内外部宏观金融环境抬高市场利率的同时，没有采取调整存贷款基准利率的方式，使两种利率变成了“双轨制”，增加了商业银行传统存贷款定价难度。因此，放开基准利率上限势在必行。
另外，笔者也注意到，从2017年起，官方主导的市场化利率的Shibor1年期利率和1年期的贷款基础利率呈现倒挂的现象。两项利率分别代表银行负债端成本与资产端收益率，从经济学的理性角度不应该存在倒挂可能，笔者分析主要原因还是来自于指标的定位和报价设计问题。
Shibor是单利、无担保和批发性的利率。报价行在报价过程中主要考虑的影响因素有报价行自身资金头寸状况、对市场利率的预期以及宏观经济情况等。报价并不是市场真实成交报价，对报价单位的资金价格没有实际约束力，所以shibor价格可能存在一定的偏离市场真正资金价格的情况。另外在当前整个银行业所面临的负债荒的背景下，商业银行SHIBOR快速上升并不偶然。
LPR是十家大中型的商业银行对最优质客户发放贷款利率的反映。商业银行在净息差不断收窄的压力下，担心失去核心客户而不愿意随意调整贷款价格，因此LPR的报价也就存在一定刚性。笔者注意到，从2016年以来，近两年多LPR仅有一次调整，调整频率之低很难将其同“市场化”三个字联系起来。
SHIBOR介绍
上海银行间同业拆放利率（Shanghai Interbank Offered Rate，简称Shibor），以位于上海的全国银行间同业拆借中心为技术平台计算、发布并命名，是由信用等级较高的银行组成报价团自主报出的人民币同业拆出利率计算确定的算术平均利率，是单利、无担保、批发性利率。目前，对社会公布的Shibor品种包括隔夜、1周、2周、1个月、3个月、6个月、9个月及1年。
Shibor报价银行团现由18家商业银行组成。报价银行是公开市场一级交易商或外汇市场做市商，在中国货币市场上人民币交易相对活跃、信息披露比较充分的银行。中国人民银行成立Shibor工作小组，依据《上海银行间同业拆放利率（Shibor）实施准则》确定和调整报价银行团成员、监督和管理Shibor运行、规范报价行与指定发布人行为。
全国银行间同业拆借中心受权Shibor的报价计算和信息发布。每个交易日根据各报价行的报价，剔除最高、最低各4家报价，对其余报价进行算术平均计算后，得出每一期限品种的Shibor，并于11:00对外发布。
LPR介绍
贷款基础利率（Loan Prime Rate，简称LPR），是基于报价行自主报出的最优贷款利率计算并发布的贷款市场参考利率。目前，对社会公布1年期贷款基础利率。
LPR报价银行团现由10家商业银行组成。报价银行应符合财务硬约束条件和宏观审慎政策框架要求，系统重要性程度高、市场影响力大、综合实力强，已建立内部收益率曲线和内部转移定价机制，具有较强的自主定价能力，已制定本行贷款基础利率管理办法，以及有利于开展报价工作的其他条件。市场利率定价自律机制依据《贷款基础利率集中报价和发布规则》确定和调整报价行成员，监督和管理贷款基础利率运行，规范报价行与指定发布人行为。
全国银行间同业拆借中心受权贷款基础利率的报价计算和信息发布。每个交易日根据各报价行的报价，剔除最高、最低各1家报价，对其余报价进行加权平均计算后，得出贷款基础利率报价平均利率，并于11:30对外发布。
国债及其他债券收益率曲线介绍
国债及其他债券收益率曲线是由中央国债登记结算有限责任公司编制提供的一组反映在岸人民币债券市场到期收益率走势的图表。其中，国债收益率曲线样本包括记账式附息国债和记账式贴现国债；AAA级商业银行普通债收益率曲线样本包括同业存单和商业银行债券；AAA级中短期票据收益率曲线样本包括AAA级超短期融资券、短期融资券和中期票据。
中债收益率曲线包括国债在内的各信用等级的到期、即期和远期收益曲线约1000余条，采用赫尔米特模型编制。曲线数据源包括银行间市场和交易所市场的做市商报价、货币经纪公司报价、成交价和结算价等。收益率曲线的样本点优先选取新发行且满足流动性要求的债券。中债收益率曲线每个工作日日终发布一次，发布时间为北京时间17:30。
四、存量的历史房贷如何过度到新指标
前央行研究局首席经济学家马骏曾在央行工作论文中，描述了分三步实现建立完备的利率走廊的路线图。取消基准存贷款利率是其中的第三步。建立一个正式的显性的利率走廊，其上限为常备借贷机制的利率，下限为超额准备金的利率，在正式的利率走廊之内，继续用公开市场操作来维持一个更窄的事实上的利率走廊。
笔者注意到，若取消商业银行存贷款利率，对于现阶段各类以基准存贷款利率为合同利率的资产负债问题将摆上台面，其中体量大的莫过于房贷。尽管，从实际房贷利率走势来看，目前商业银行已经综合考虑负债端利率上升和房地产的风险溢价，对住房贷款利率自主进行定价，扩大利率的浮动区间，符合利率市场化的要求和趋势。但是存量的历史房贷未来参考何种利率作为合同利率进行浮动管理，这是未来需要关注的一个问题。
附：央行近二十年利率市场化举措
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1
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2
时间：2018年5月5-6日
地点：上海（具体上课地点于开课前一周通知）
课程费用：4500元/人（含课程材料与午餐）
团购价：4000元/人（3人以上）
报名联系人：线下课程咨询助理
联系方式：18221077978（手机同微信）
讲师阵容
3
A讲师
金融学硕士，曾长期任职于大型公募基金管理公司。现任某业内知名公募基金管理公司产品研发总监，拥有丰富的金融产品设计和推广经验，对净值型产品有很深的理解和研究。在资产配置、投资领域拥有独到见解。
B讲师
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C讲师
经济学硕士，CFA，FRM。长期供职于多家公募基金管理公司产品研发部门，拥有丰富的公募基金产品研发经验，对境内外的基证券投资基金、证券市场和衍生品市场有深入研究，牵头研发过多种公募基金产品。熟悉公募证券投资基金产品历史发展、产品结构、监管政策及其沿革、客户需求。
课程大纲
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第一天上午：A讲师 净值型基金和基金产品设计思路演化
一、市值法和成本法估值的特点和用途
1、市值法、成本法的特点
2、市值法为何能脱颖而出
3、市值法的缺陷
二、市值法公募基金的设计思路
1、投资目的与投资者接受程度
2、市值法公募基金为何发展陷入瓶颈
3、市值法公募基金如何适应新的市场环境
三、成本法理财产品如何向市值法发展
1、产品设计和定位
2、营销方式
3、未来发展展望
第一天下午：B讲师 公募基金的风控管理
一、公募基金风险管理架构
1、浅谈公募基金行业发展
2、公募基金公司治理与组织架构
3、风险管理职能分工与相互制约
二、公募基金主要风险
1、公募基金行业主要风险特征与风控逻辑
2、流动性风险管控的重要意义
3、市场风险管理策略与业绩表现
4、信用风险管理措施
5、操作风险与合规管理
6、情景分析与压力测试
三、公募基金法规要求与监管趋势
1、公募基金监管法规梳理
2、货币基金回归流动性管理
四、绩效分析与业绩检视
1、绩效分析的重要作用
2、归因分析在对内检视与对外投资中的应用
第二天全天∶C讲师 公募基金产品研究与开发
第一部分 公募基金市场简介
（一） 参与主体
1、产品提供商：基金公司
2、产品销售商/直接客户：商业银行，证券公司，三方销售机构，保险等机构
3、服务商：托管人，律师事务所，会计师事务所等
4、监管机构：中国证监会，基金业协会，中国人民银行等
5、竞争对手：信托，银行资管，券商资管，保险资管，私募等
（二） 监管环境及其变化：从审核到注册
1、1998-2004：混沌期
2、2004-2012：审核制
3、2012-2015：创新周期
4、2015 至今：从严监管
（三） 基础资产——投资策略可实施的核心
1、股票
2、债券
3、货币市场工具
4、股指期货和国债期货
第二部分 公募基金产品设计要点
（一） 产品设计的核心要点
1、理解客户需求
2、基础资产及其组合特性
3、产品结构与法律法规的结合
（二） 目标客户及其特点
1、个人渠道客户：银行，券商，三方与直销客户 案例：XX-价值精选
2、机构客户：保险，银行资管与金融市场，券商资管与自营 案例：XX-债券基金
（三） 投资范围与策略
1、股票策略
2、混合策略
3、债券策略
4、指数策略
5、现金管理策略
6、另类策略
（四） 法律法规
1、三法：基金法、证券法与信托法
2、三规：运作办法、销售办法与信息披露办法
3、其他指引
（五） 产品专业之外的关键
1、沟通与协调
2、动态政策预判
报名联系人：线下课程咨询助理 18221077978（手机同微信）
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