常山药业再反思：公司的把戏与韭菜的毛病
导读：“1.4亿”走红和引发涨停，未必只是它的披露有问题，市场本身的非理性、不成熟和投机文化反应也不无关联。
投资者（包括部分媒体）一是应当逐步避免“听风就是雨”和羊群效应、避免人云亦云、自欺欺人地夸大非常规信息的重要性；二是避免博傻游戏。
图片来源：全景视觉
作者 | 经济观察报 缪因知/文
近日，深圳证券交易所上市公司常山药业公告称，获得一项“适用于治疗勃起功能障碍（ED）”的药品的认证。在论及市场空间时，公司表示“据统计数据显示，国内ED患者人数约1.4亿人”。对比人口数据，这相当于是说四分之一的中国成年男人“阳痿”。于是该上市公司的此项说法立刻上了热搜，股票则连续两日涨停，日成交量从一般不足20万猛蹿至50万和170万。
但这件事情能走红，并带来涨停，其实并不那么理所当然。
数据的争议
首先，这个数据未必不靠谱，各方对之的质疑，也未必那么理直气壮。
该话题涉及高度个人私密性的事务，即便是亲兄弟也不太会就之展开交流。故而，一个人即便对自身深具信心，也很难借此评判1.4亿人的数据到底是太高，还是太低。一位男性若强烈质疑1.4亿的数据太高，可能主要的意义只是在于减少自己的嫌疑。毕竟，从理论上讲，任何一名男人是“四分之一”的“有病”男人的概率还是挺高的。而宣布自身不在列，也不是一个适宜的举动。
但事实上，这个说法可能有一定的“大数据”调查访谈基础。常山药业17日公告称，1.4亿人的数据出自国信证券公司在2014年的一份研究报告；公司还发现另一份转载量较低的东吴证券公司2017年的报告也称中国患者近1.3亿人，差距不大。而据《瞭望新闻周刊》报道，国家食品药品监管总局的研究人员称调查发现一线城市40岁以上男人患病率超过46%。
从金融法的角度而言，常山药业披露此项数据时似乎并不明显不审慎。未严重偏离业界此前的主流认识（确切的说，此前亦没有什么主流认识），则不能算有误导性或欺诈。所以该数据“走红”是否由于反应过度了？
而常山药业的股票两日涨停，更可谓奇怪。从面上的主流舆论看，似乎多数人愿意相信这个数据被夸大了，那股价涨停就不应该有很强的“民意基础”。而即便1.4亿的数据靠谱，其实也不能说是特定公司的利好消息。因为这只是总的市场空间，常山药业获准生产的枸橼酸西地那非即著名的万艾可（Viagra，伟哥），属于问世二十多年的成熟药品，常山药业只是中国的若干家仿制者之一，竞争力有限。
所以，“1.4亿”走红和引发涨停，未必只是它的披露有问题，市场本身的非理性、不成熟和投机文化反应也不无关联。
常山药业是否可以不披露1.4亿患者的估算数据？毕竟，这本来就是第三方数据，与公司业绩无关，公司自身也不能保证真实性、准确性、完整性。可在现行监管框架下，答案恐怕为否。
《深圳证券交易所创业板行业信息披露指引第2号—上市公司从事药品、生物制品业务》规定，披露相关药品研发进展时，需披露同类药品的市场情况。常山药业据此表示，由于没有其它数据，所以就选了网上这个数据。
要求披露同类药品的市场情况，不无道理。毕竟，投资者真正关心的并非药品被批准注册的科技信息，而是被批准生产后的市场价值。即便药企没有直接数据，而只是代投资者做了有效检索，也节省了投资者的信息收集成本。常山药业这次做的不足之处，是未能通过自身有效的调研来确认产品的市场前景，而是通过搜索引擎来代替。
公司在5月17日承认“未向报告撰写方咨询其数据来源以及计算方法，未对其数据是否准确进行核实”。不过，如前所述，这个宏观市场预测数据并不与其他数据严重偏离，也并不表明对公司构成确定的利好，与“公司利润1.4亿元”之类的陈述可谓有云泥之别，未必能因此认定构成虚假陈述。拿“据统计数据显示”说事的“粗放”模式，其实亦契合我国药品生产以仿制为主的模式，即无需投入巨额研发投入成本，故无需认真考察回报是否能弥补支出。
真正的违规
按照深交所通报“已经对常山药业公司及相关当事人启动违规处分程序”。这可能涉及的违规事项是提前减持。《创业板上市公司规范运作指引》第3.8.17条规定，上市公司董事、监事、高级管理人员等自可能对本公司股票交易价格产生较大影响的重大事件披露后二个交易日内，不得买卖股票。而常山药业有董事高管在17日就大量减持，当属违规。
5月22日常山药业又公告称，因临时报告涉嫌信息披露违法违规，证监会已决定对公司立案调查。值得注意的是，去年10月28日公司预披露了在“十五个交易日后的六个月内”减持2900万股。但此后常山药业股价长期低迷。这场风波恰好发生在这六个月窗口期的终点，所以公司管理层有制造利好配合减持的动机。
故而，若监管者在调查中发现公司在自身不相信1.4亿的数据或掌握其他与之严重相悖的可靠信息时，仍然援用乐观信息，那公司就可能会构成虚假陈述。若经调查认定公司实施此项陈述，正是为了配合董事高管高价减持（甚至另外组织资金炒作了公司股票），而不是在公司“意外走红”后才决定顺势卖出，那还可能构成信息型操纵行为。
从信息的发出端而言，上市公司自然有不断改善工作的空间，包括更为精确地评估市场总容量，及本公司产品在不同层次的市场的占有率。然而，这毕竟是预测性信息，属于披露中的“软”信息，本来就很难获得实锤。越精确具体的预测，越可能与结果发生偏离。过分要求公司进行精确具体的预测，就会出现两种消极后果：一是更精确具体的预测更会令不成熟的投资者产生误信；二是若就公司预测的不准确予以处罚，那公司就会宁可预测得更模糊。
从信息的接收端而言，投资者提高自身的素质更为重要。随着我国证券发行向注册制过渡，证券质量的事前实体审查机制弱化，信息披露作为投资者保护之主要渠道的地位凸显。投资者的常识意识与定力、自觉的风险评估意识均需要加强。例如，投资者应当认识到：有详实信息披露的公司不一定是好公司，信息披露中存在着固有的“噪音”即无用信息；即便不构成法律上的不实陈述，公司信息披露也总是倾向于“报喜不报忧”，包括在可选的第三方数据中优先选择较乐观的。
投资者（包括部分媒体）一是应当逐步避免“听风就是雨”和羊群效应、避免人云亦云、自欺欺人地夸大非常规信息的重要性；二是避免博傻游戏。
A股市场有很多基于“消息面”的笑话，如奥巴马两次当选，澳柯玛两次涨停，李天一被捕，天一股份跌停。各种有实体内容的题材炒作更是司空见惯。而相关买卖者倒也确实并非个个愚蠢，很多人是“将计就计”，认为别人会跟风，会当自己的接盘侠，而击鼓传花的游戏没做好，反而自己套牢。
此番爆炒常山药业的人中也有不少应该是出于这个原因，即并不觉得“1.4亿”的消息有多利好，但指望通过买入再转卖给他人。比起处罚个别上市公司，A股市场的这些深层“土壤改良”更为任重道远。
（作者系中央财经大学法学院副教授）
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